基于EVA 的企業(yè)績效差異分析
——以我國國有航空運輸企業(yè)為例

王譽璇，喬玉洋（南京林業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院，江蘇 南京 210037）

0 引言

航空運輸業(yè)作為重要的交通運輸形式，對國民經(jīng)濟發(fā)展占據(jù)了不可忽視的作用。自2020 年以來，受新冠疫情的影響，全球航空市場具有極大的不穩(wěn)定性，我國部分航空企業(yè)出現(xiàn)巨大虧損，但卻有少數(shù)企業(yè)能在疫情下平穩(wěn)運行，取得較好的經(jīng)營成果，值得我們深思。同時，和其他運輸業(yè)相比，航空運輸業(yè)因其高額的資本投入，無法完全依靠國家財力運作。所以，航空運輸不能完全作為公益性事業(yè)，企業(yè)需以盈利為目的。因此，正確、切實地評價企業(yè)績效顯得更為重要。

考慮我國航空運輸業(yè)投入資本高這一特點，本文引入經(jīng)濟增加值EV（）A 作為績效評價標(biāo)準(zhǔn)。不同于傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)，如ROS、ROA、ROE 等，在評價企業(yè)績效時，以會計利潤為核心，在企業(yè)管理上注重考察利潤和債務(wù)資本，但卻認(rèn)為“權(quán)益無成本”，從而造成了對股權(quán)資本的忽略[1]。EVA 在評價企業(yè)績效時，認(rèn)為股東資本也是企業(yè)成本的重要組成部分，在衡量企業(yè)業(yè)績時，扣除了權(quán)益資本和部分帶息負債資本。這樣能更好地體現(xiàn)企業(yè)真實收益、反映真實價值，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。

基于此，本文將EVA 指標(biāo)引入我國國有航空運輸業(yè)，對其企業(yè)間績效差異進行分析，并為我國航空運輸業(yè)今后的發(fā)展提出建議。

1 數(shù)據(jù)來源與樣本選擇

本文的財務(wù)數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)站所公布的財務(wù)報告，β 系數(shù)值選自CSMAR 數(shù)據(jù)庫，貸款基準(zhǔn)利率、國債利率取自中國人民銀行網(wǎng)站。GDP 增長率取自國家統(tǒng)計局官網(wǎng)。參考2021 年證監(jiān)會發(fā)布的航空運輸業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，樣本選取對象為2017—2021 年國有航空運輸企業(yè)，為了保證結(jié)論有效性，剔除以下數(shù)據(jù)：（1）ST、*ST 的上市公司。因為ST 和*ST 的公司連續(xù)虧損，持續(xù)經(jīng)營能力較差，會計信息不穩(wěn)定，難以反映企業(yè)財務(wù)真實狀況。（2）2019 年后新上市的航空運輸企業(yè)。因這類企業(yè)數(shù)據(jù)過少，難以準(zhǔn)確反映企業(yè)經(jīng)營情況。經(jīng)上述篩選，本文最終選取9 家國有航空運輸企業(yè)。

2 航空運輸業(yè)EVA 績效評價體系

EVA 一般計算公式為：經(jīng)濟增加值（EV A）=稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）-資本總額（TC）×加權(quán)平均資本成本率（WACC）。

EVA 衡量的是經(jīng)濟利潤，但財務(wù)報表的編制是以會計準(zhǔn)則為基礎(chǔ)，反映的是企業(yè)會計利潤，并不一定能準(zhǔn)確反映出企業(yè)的經(jīng)營狀況，所以，NOPAT 和TC 這兩大要素均需經(jīng)過合理的會計調(diào)整[2]。雖然國資委頒布了統(tǒng)一的EVA 會計調(diào)整事項，但由于調(diào)整項目過多，且EVA 的優(yōu)勢之一是能根據(jù)行業(yè)自身特點，選取適合企業(yè)的調(diào)整項。

因此，本文按照重要性、低成本、可行性等原則，結(jié)合航空運輸業(yè)的特點，在國資委EVA 調(diào)整指標(biāo)中，選取具有代表性的指標(biāo)，對EVA 計算模型調(diào)整如下：

2.1 稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）

（1）營業(yè)外收支：屬于和企業(yè)日常經(jīng)營活動無關(guān)的項目，應(yīng)扣除此部分損益。

（2）資產(chǎn)減值損失：固定資產(chǎn)投資是航空運輸業(yè)高投入的主要原因，且該項不是企業(yè)實際發(fā)生的損失，所以，在計算EVA 時應(yīng)將該項剔除。

（3）利息支出：在計算EVA 時，已經(jīng)扣除了債務(wù)資本成本，為避免重復(fù)計算，利息支出不能在凈利潤中予以扣除。

（4）遞延所得稅：企業(yè)利潤不受遞延所得稅項目影響，所以，在計算NOPAT 時應(yīng)予以加回。

2.2 資本總額（TC）

2.3 加權(quán)平均資本成本（WACC）

國資委對中央企業(yè)的資本成本統(tǒng)一規(guī)定為5.5%，但不同的企業(yè)因其自身特點的不同，其資本成本率也不盡相同，采用統(tǒng)一的資本成本對企業(yè)績效評價的有效性會產(chǎn)生一定影響。所以，為保證數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，本文分別計算各公司加權(quán)平均資本成本。

（1）債務(wù)資本成本率

債務(wù)資本主要包括有息負債，所以，可以將債務(wù)資本成本率看作是銀行借貸資金的利率。本文引用徐光華等學(xué)者的觀點[3]，將當(dāng)年一年期貸款基準(zhǔn)利率作為債務(wù)資本成本率。

（2）權(quán)益資本成本率

權(quán)益資本成本率根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型：權(quán)益資本成本率=無風(fēng)險報酬率+β×風(fēng)險溢價。

由于我國證券市場只經(jīng)歷了30 年的發(fā)展，相比于發(fā)展百年的海外市場還未成熟，且國債具有安全性高、收益穩(wěn)定、信譽保障強大的特點，所以，無風(fēng)險報酬率取值為五年期國債利率。參考廖麗珍、韓靜學(xué)者的觀點[4]，風(fēng)險溢價采用GDP 增長率簡化計算，β 值選取CSMAR 數(shù)據(jù)庫各企業(yè)的一年總市值加權(quán)。

3 基于EVA 的企業(yè)績效差異研究

根據(jù)企業(yè)各年年報公布的數(shù)據(jù)，按照前文所述的EVA 計算模型，得出2017—2021 年我國國有航空運輸企業(yè)EVA 數(shù)值，并進行相應(yīng)排名，如表1 所示。

由表1 可知，2017—2019 年我國航空運輸企業(yè)的EVA 數(shù)值處于平穩(wěn)波動之中，雖然不同企業(yè)出現(xiàn)了不同程度的變化，但整體變化并不明顯。2020 年新冠疫情的爆發(fā)，對全球航空運輸業(yè)產(chǎn)生了巨大的沖擊，航空需求量銳減60%以上，幾乎所有航空運輸企業(yè)的EVA 數(shù)值出現(xiàn)下滑，其中中國東航、中國國航、南方航空的EVA 數(shù)值出現(xiàn)了斷崖式下跌。2021 年，世界對航空的需求量有所恢復(fù)，中國東航、中國國航、南方航空EVA 數(shù)值的下降速度趨于平緩；其余企業(yè)出現(xiàn)了小范圍的回升。

表1 2017—2021 年國有航空企業(yè)的EVA 數(shù)值及排名 單位：百萬元

EVA 為正，表明企業(yè)為股東創(chuàng)造了價值；若為負，則表明損毀了股東的權(quán)益。值得注意的是，即使在2019 年前，航空業(yè)穩(wěn)定發(fā)展環(huán)境中，我國航空運輸業(yè)中有大量企業(yè)的EVA 數(shù)值為負，說明相較于股東投入資本而言，我國航空運輸企業(yè)創(chuàng)造的利潤是遠遠不足的。

3.1 凈利潤對比

EVA 是調(diào)整后的凈利潤扣除資本成本后的利潤，與凈利潤在總體上呈正向變動；即只有處在盈利狀態(tài)中的企業(yè)，才有可能為股東創(chuàng)造價值。根據(jù)2017—2020 年國有航空企業(yè)利潤表，得到各企業(yè)凈利潤項目對比，如表2 所示。

表2 2017—2021 年國有航空企業(yè)利潤表凈利潤項目 單位：百萬元

由表2 可知，2019 年之前，航空運輸企業(yè)凈利潤處于穩(wěn)定波動之中，EVA 數(shù)值波動也并不明顯。隨著2020 年新冠疫情的爆發(fā)，企業(yè)凈利潤出現(xiàn)了不同程度的下降，直接導(dǎo)致整個航空運輸業(yè)的EVA 數(shù)值出現(xiàn)下降。其中，中國東航、中國國航、南方航空凈利潤斷崖式的下跌，更導(dǎo)致其EVA 數(shù)值大幅度下降。這主要因為，這三家企業(yè)作為中國三大民用航空企業(yè)，承接了大量國際運輸，所以，航空需求量的銳減對其造成的沖擊最為明顯。華夏航空作為2020 年EVA 排名第一的企業(yè)，疫情下凈利潤依然保持增長。主要因為其為全國最大的支線航空公司，在疫情下能迅速占領(lǐng)中國市場，從而保證企業(yè)平穩(wěn)運行。2021 年國內(nèi)航空運輸率先觸底反彈，機場類企業(yè)的凈利潤出現(xiàn)小范圍回升，EVA 數(shù)值相比2020 年也得到提升。而民航類企業(yè)，由于損失了海外市場，凈利潤仍處于下降狀態(tài)。

因此，就企業(yè)長遠發(fā)展而言，提高EVA 的根本途徑在于保持凈利潤的持續(xù)增長。

3.2 投資回報率（NOPAT/TC）對比

投資回報率是企業(yè)每投入一元資本，所創(chuàng)造出利潤的數(shù)額，體現(xiàn)企業(yè)資本的使用效率。按照前文所述的EVA 計算模型，得出NOPAT 和TC 數(shù)值，從而得出各企業(yè)的投資回報率，如表3 所示。

表3 2017—2021 年國有航空企業(yè)投資回報率（NOPAT/TC）單位：%

由表2、表3 可知，上海機場在2017—2019 年間，雖然凈利潤處于行業(yè)中上水平，但依靠其高額的投資回報率，EVA 數(shù)值一躍成為行業(yè)第一，說明上海機場創(chuàng)造利潤的效率較高。這得益于上海機場一直以價值創(chuàng)造戰(zhàn)略為企業(yè)發(fā)展核心戰(zhàn)略，以股東價值最大化為企業(yè)管理目標(biāo)，這能在很大程度上克服了企業(yè)的短期行為。同時上海機場還具有良好的成本管控能力，其2017 年和2019 年的凈利潤的增長率均遠高于營業(yè)收入增長率。相反，在2017—2019 年間凈利潤一直處于行業(yè)第一的南方航空，因其投資回報率處于行業(yè)較低水平，其EVA 數(shù)值并不理想。

所以，EVA 表現(xiàn)較好的企業(yè)，一般具有較高的投資回報率。

3.3 加權(quán)平均資本成本對比

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的不同會導(dǎo)致企業(yè)資本成本不盡相同，不合理的資本結(jié)構(gòu)會導(dǎo)致企業(yè)加權(quán)平均資本成本過高，降低企業(yè)的EVA。由前文所述的EVA 計算模型，得出各企業(yè)WACC 數(shù)值，如表4 所示。

表4 2017—2021 年國有航空企業(yè)WACC 單位：%

由表3、表4 可知，2016 年上海機場和白云機場在資本回報率相同的情況下，由于上海機場WACC 數(shù)值較小，所以上海機場的EVA 數(shù)值更高。同樣，深圳機場的資本回報率在2017—2019 年一直高于中信海直，但由于其高額的資本成本，其EVA數(shù)值不如中信海直理想。

通過分析深圳機場、白云機場、廈門空港等平均加權(quán)成本高的企業(yè)得出，其共同特點為債務(wù)資本占比極少或為0，所以過高的股權(quán)資本，易導(dǎo)致資本配置不合理，進而損毀股東的利益。

所以，從短期而言，適當(dāng)降低股權(quán)資本，提高債務(wù)占比，可以降低企業(yè)資金成本。

4 啟示與建議

4.1 注重成本管控，提高企業(yè)效益

參考新冠疫情前EVA 排名第一的上海機場，可以得出以價值創(chuàng)造戰(zhàn)略為目標(biāo)可以更好地提升企業(yè)EVA 數(shù)值。企業(yè)需要注重股東投入資本的回報率，而不僅僅只關(guān)注營業(yè)收入的高低。

所以，為實現(xiàn)在相同資本投入下獲得更多的利潤收入，企業(yè)需要提高資源配置效率。航空運輸企業(yè)可以通過及時調(diào)配航班、航線、飛機的運行，優(yōu)化關(guān)鍵人力、物力的應(yīng)用。在不降低服務(wù)質(zhì)量的前提下，通過有效的資源配置，降低企業(yè)成本，同時充分激發(fā)市場活力。

4.2 適當(dāng)增加債務(wù)融資，降低資本成本

相較股權(quán)而言，發(fā)債是成本較低的融資方式。在當(dāng)今航空運輸業(yè)受疫情反復(fù)影響的大環(huán)境下，部分企業(yè)可以通過發(fā)債的方式進行融資，提高債務(wù)資金占比，通過債務(wù)的稅盾作用，進一步降低資金成本，幫助企業(yè)在短期內(nèi)緩解創(chuàng)造高資本回報的壓力。但是，資本回報率的值并非越低越好，過低的資本回報率會增加企業(yè)的償債壓力，產(chǎn)生大量的利息支出。所以企業(yè)應(yīng)該選擇合適的債務(wù)比例，盲目舉債會得不償失。

4.3 注重國內(nèi)市場，發(fā)展支線航空運輸

受全球新冠疫情的影響，國際航空市場具有極大的不穩(wěn)定性，但隨著新冠疫情的好轉(zhuǎn)，國內(nèi)航空運輸業(yè)首先觸底反彈，需求量穩(wěn)步回升。因此，在國內(nèi)擁有更多的支線航空的企業(yè)，更具有競爭力，能更好地幫助企業(yè)在新冠疫情下平穩(wěn)運行。航空運輸企業(yè)可以通過將閑置的原國際航班資源轉(zhuǎn)投國內(nèi)，更靈活地調(diào)配運力，及時滿足國民出行需求。

同時，“十四五”航空運輸規(guī)劃也提出了構(gòu)建航空運輸網(wǎng)絡(luò)的規(guī)劃，注重發(fā)展支線航空運輸。所以，發(fā)展支線航空運輸不僅幫助企業(yè)減少因疫情沖擊帶來的虧損，還符合我國航空運輸業(yè)的發(fā)展形勢。

4.4 大力發(fā)展貨郵運輸，提高營業(yè)收入

通過分析上述航空運輸企業(yè)年報可知，大多數(shù)企業(yè)都是以客運為主，由于新冠疫情沖擊，需求量急速下降，多家企業(yè)出現(xiàn)了虧損。但反觀航空運輸企業(yè)的貨郵運輸部分，營業(yè)收入額的變化卻并不明顯，甚至有部分企業(yè)，處于穩(wěn)定增長中。所以，我國航空運輸企業(yè)可以發(fā)展其郵政貨郵運輸部分的業(yè)務(wù)，打造高效運輸?shù)呢涍\網(wǎng)絡(luò)，提升冷鏈、快遞等服務(wù)，以增強企業(yè)的盈利能力。