地產(chǎn)救市更匹配銀行基本面改善

文頤

11月15日，銀保監(jiān)會(huì)公布了2022年三季度主要監(jiān)管指標(biāo)。三季度，商業(yè)銀行總資產(chǎn)余額為373.9萬億元，同比增長(zhǎng)10.2%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.71萬億元，同比增長(zhǎng)1.2%；平均資本利潤(rùn)率為9.32%，同比下降0.78個(gè)百分點(diǎn)；不良貸款率為1.66%，較上季度末下降1BP。

值得注意的是，盡管前三季度商業(yè)銀行凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.2%，但環(huán)比增速下降5.9%，預(yù)計(jì)主要受到農(nóng)商行三季度虧損的影響。

分銀行類別來看，農(nóng)商行2022年前三季度凈利潤(rùn)同比增速為-57.7%，與上半年相比下降65.3個(gè)百分點(diǎn)，在所有銀行分類中是唯一凈利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)的。從上市農(nóng)商行公布的三季報(bào)來看，前三季度凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，三季度均未出現(xiàn)虧損，預(yù)計(jì)部分非上市農(nóng)商行經(jīng)營(yíng)壓力較大。

國(guó)有大行、股份制銀行、城商行2022年前三季度凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)6.3%、9%、15.6%，與上半年相比增速變動(dòng)幅度分別為0.1個(gè)百分點(diǎn)、-0.7個(gè)百分點(diǎn)、10.2個(gè)百分點(diǎn)；其中，城商行凈利潤(rùn)增速逆勢(shì)大幅提升，主要是城商行保持了較高的信貸投放強(qiáng)度，且凈息差較上半年提升1BP。

前三季度，商業(yè)銀行凈息差為1.94%，環(huán)比上半年持平。分銀行類別來看，國(guó)有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行凈息差分別為1.92%、2.01%、1.74%、2.06%，環(huán)比變動(dòng)幅度分別為-2BP、0BP、1BP、0BP，其中，國(guó)有大行息差受影響程度更大。

從公布的貸款利率數(shù)據(jù)來看，三季度新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率為4.34%，較二季度繼續(xù)下降7BP；企業(yè)貸款利率為4%，較二季度繼續(xù)下降16BP，達(dá)到近年來最低水平，主要與存量貸款重定價(jià)及貸款需求疲弱有關(guān)，導(dǎo)致凈息差存在下行壓力。從負(fù)債端來看，三季度監(jiān)管引導(dǎo)行業(yè)下調(diào)存款掛牌利率且同業(yè)負(fù)債利率維持在較低水平，對(duì)凈息差有一定的支撐。

國(guó)有大行由于承擔(dān)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的責(zé)任，資產(chǎn)端定價(jià)存在相對(duì)更大的壓力，導(dǎo)致凈息差環(huán)比下行2BP。而對(duì)于部分城商行而言，由于地處優(yōu)質(zhì)區(qū)域，信貸需求相對(duì)旺盛，資產(chǎn)端定價(jià)有一定的支撐，同時(shí)由于同業(yè)負(fù)債占比相對(duì)較高，在市場(chǎng)利率較低時(shí)對(duì)凈息差有一定的支撐作用，因此，城商行凈息差逆勢(shì)提升1BP。

截至三季度末，商業(yè)銀行不良貸款率為1.66%，環(huán)比下降1BP，經(jīng)過近幾年加大不良認(rèn)定和處置力度，銀行不良包袱有所減輕，資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)一步改善。分機(jī)構(gòu)來看，國(guó)有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行不良貸款率分別為1.33%、1.34%、1.89%、3.29%，環(huán)比變動(dòng)幅度分別為-1BP、-1BP、0BP、-1BP，延續(xù)向好的態(tài)勢(shì)。

截至三季度末，商業(yè)銀行撥備覆蓋率為205.54%，環(huán)比上升1.8個(gè)百分點(diǎn)，其中，國(guó)有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行撥備覆蓋率分別為246.62%、213.13%、194.71%、139.6%，環(huán)比分別上升1.36個(gè)百分點(diǎn)、0.45個(gè)百分點(diǎn)、3.52個(gè)百分點(diǎn)、2.03個(gè)百分點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力均有所上升。

根據(jù)申港證券的預(yù)計(jì)，未來商業(yè)銀行不良可控，資產(chǎn)質(zhì)量繼續(xù)呈現(xiàn)改善趨勢(shì)。一方面，因?yàn)檫^去幾年不良處置較為充分，銀行資產(chǎn)質(zhì)量與歷史比相對(duì)處于比較干凈的水平。另一方面，因?yàn)榈禺a(chǎn)調(diào)控政策及防疫政策邊際放松加之貨幣邊際寬松，大規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的概率降低。

從商業(yè)銀行三季度監(jiān)管數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，商業(yè)銀行凈利潤(rùn)增速下滑主要受到農(nóng)商行拖累，不過，上市農(nóng)商行業(yè)績(jī)表現(xiàn)仍較為優(yōu)秀，即上市農(nóng)商行與非上市農(nóng)商行分化較為明顯；部分城商行地處優(yōu)質(zhì)區(qū)域受到貸款利率下行的影響相對(duì)較??；銀行整體資產(chǎn)質(zhì)量呈現(xiàn)穩(wěn)中向好的態(tài)勢(shì)?？傮w來看，當(dāng)前銀行板塊PB處于歷史底部，具有較強(qiáng)的安全邊際。

前三季度，商業(yè)銀行凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.2%，增速較上半年大幅下降5.8個(gè)百分點(diǎn)。從業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)因子看，“量增價(jià)穩(wěn)”支撐凈利息收入增長(zhǎng)，商業(yè)銀行三季度擴(kuò)表繼續(xù)提速，截至三季度末，總資產(chǎn)同比增長(zhǎng)10.9%，較上季度提升0.5個(gè)百分點(diǎn)；凈息差為1.94%，與上半年持平；非息收入占比較上半年收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)至20.5%。結(jié)合上市銀行財(cái)報(bào)來看，主要受到資本市場(chǎng)環(huán)境變化、居民收入增長(zhǎng)承壓、公允價(jià)值變動(dòng)損益等因素的影響。結(jié)合“量”“價(jià)”表現(xiàn)及非息收入占比變化，預(yù)計(jì)營(yíng)收增速略有放緩，但凈利潤(rùn)增速大幅收窄近6個(gè)百分點(diǎn)，主要受到了農(nóng)商行拖累，預(yù)計(jì)與風(fēng)險(xiǎn)暴露、撥備計(jì)提等因素有關(guān)。

分銀行類別看，城商行盈利增速較上半年顯著改善，大型銀行穩(wěn)中有進(jìn)，股份制銀行增速小幅下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，但農(nóng)商行大幅下降超過65個(gè)百分點(diǎn)。盈利增速整體放緩，城商行逆勢(shì)顯著改善。

大型銀行、股份制銀行凈利潤(rùn)同比增速分別為6.3%、9%，較上半年分別變動(dòng)0.1個(gè)百分點(diǎn)、-0.7個(gè)百分點(diǎn)，盈利增速大體穩(wěn)??；城商行凈利潤(rùn)增速較上半年提升10.2個(gè)百分點(diǎn)至15.6%，結(jié)合其他披露項(xiàng)看，城商行保持較高信貸投放強(qiáng)度，凈息差較上半年逆勢(shì)走闊1BP，這與2021年同期較低基數(shù)有關(guān)。結(jié)合上市銀行數(shù)據(jù)看，12家上市銀行歸母凈利潤(rùn)增速突破20%，包括南京銀行、江蘇銀行、寧波銀行、杭州銀行、蘇州銀行、成都銀行等6家城商行。

農(nóng)商行凈利潤(rùn)增速較上半年大幅下降65.3個(gè)百分點(diǎn)至-57.7%；其中，三季度單季凈利潤(rùn)為-602億元（2021年同期凈利潤(rùn)為538億元），利潤(rùn)大幅削減。結(jié)合其他披露項(xiàng)看，信貸增速較上季度下降1.6個(gè)百分點(diǎn)至11.4%，凈息差與上季度持平于2.06%，整體量?jī)r(jià)表現(xiàn)尚可，并未對(duì)營(yíng)收形成明顯拖累。初步判斷是由于部分尾部機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)加速暴露，撥備計(jì)提及資產(chǎn)處置消耗了較多資源。

8月26日，據(jù)銀保監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露，遼陽農(nóng)商行、遼寧太子河村鎮(zhèn)銀行獲準(zhǔn)進(jìn)入破產(chǎn)程序，相關(guān)銀行網(wǎng)點(diǎn)、人員及存款已由沈陽農(nóng)商行承接。遼陽農(nóng)商行和遼寧太子河村鎮(zhèn)銀行進(jìn)入破產(chǎn)程序是遼寧省金融風(fēng)險(xiǎn)綜合化解工作的一部分，這兩家銀行或主要涉及股東問題，以及由此引發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)。

隨著中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、區(qū)域分化加劇，疊加銀行自身經(jīng)營(yíng)不善等因素，弱資質(zhì)地區(qū)尾部金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)有所提升。在此背景下，近年來，中小銀行改革發(fā)展、公司治理及風(fēng)險(xiǎn)處置持續(xù)推進(jìn)，央行2021年四季度金融機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)報(bào)告顯示，高風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)連續(xù)六個(gè)季度下降，主要分布于農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)及城商行。現(xiàn)階段，存量高風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)呈現(xiàn)區(qū)域集中特點(diǎn)，內(nèi)在問題是金融生態(tài)分化進(jìn)一步加深帶來的負(fù)向循環(huán)壓力，同時(shí)伴隨著金融機(jī)構(gòu)自身公司治理不善、經(jīng)濟(jì)增速放緩與疫情影響共振、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等因素。預(yù)計(jì)監(jiān)管未來仍將進(jìn)一步推動(dòng)中小銀行改革化險(xiǎn)，化險(xiǎn)舉措包括但不限于市場(chǎng)化并購(gòu)重組、拓寬風(fēng)險(xiǎn)處置資金來源、發(fā)行專項(xiàng)債補(bǔ)充資本金、進(jìn)一步壓實(shí)各方責(zé)任等。

從資產(chǎn)端來看，商業(yè)銀行擴(kuò)表提速，凈息差環(huán)比持平于1.94%，大型銀行環(huán)比提升最明顯。截至三季度末，商業(yè)銀行總資產(chǎn)增速為10.9%，較上季度末進(jìn)一步提升0.5個(gè)百分點(diǎn)。分銀行類型看，大型銀行、股份制銀行、城商行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)同比增速分別為12.7%、7.2%、10.2%和10.0%。其中，大型銀行、城商行較上季度分別提升1.5個(gè)百分點(diǎn)、0.1個(gè)百分點(diǎn)，股份制銀行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)較上季度分別下降0.6個(gè)百分點(diǎn)、0.9個(gè)百分點(diǎn)。

大型銀行發(fā)揮信貸“頭雁”作用，江浙地區(qū)優(yōu)質(zhì)城商行、農(nóng)商行維持較高信貸景氣度。大型銀行信貸投放同比增速較上季度提升0.6pct至13.1%，三季度新增貸款2.63萬 億元，是三季度信貸同比多增的主要驅(qū)動(dòng)力量（單季增量占比78.6%）?！?·22”貨幣信貸形勢(shì)分析會(huì)召開、政策性金融工具加速落地等政策驅(qū)動(dòng)下，以基建為代表的政府和準(zhǔn)政府投資成為中長(zhǎng)期對(duì)公貸款增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)因素，對(duì)大型銀行信貸擴(kuò)張形成有力支撐。

與此同時(shí)，三季度宏觀經(jīng)濟(jì)仍處于承壓運(yùn)行態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)化私營(yíng)部門資本開支意愿相對(duì)不足，居民端收入及預(yù)期偏弱，中小銀行整體信貸擴(kuò)張節(jié)奏相對(duì)不及國(guó)有大行，股份制銀行、城商行、農(nóng)商行三季度信貸增速分別為7.8%、12%、11.4%，較上季分別變動(dòng)-0.1個(gè)百分點(diǎn)、0.3個(gè)百分點(diǎn)、-1.6個(gè)百分點(diǎn)。值得關(guān)注的是，中小銀行間分化較為明顯，上市銀行財(cái)報(bào)顯示，部分區(qū)域銀行信貸投放呈現(xiàn)較高景氣度，如南京銀行增速為18.6%，季環(huán)比增長(zhǎng)1個(gè)百分點(diǎn)，長(zhǎng)沙銀行增速為19.8%，季環(huán)比增長(zhǎng)3.6個(gè)百分點(diǎn)。

資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，光大證券研究所，單位：%

前三季度，商業(yè)銀行息差為1.94%，季環(huán)比持平。分機(jī)構(gòu)類別看，大型銀行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行凈息差分別為1.92%、2.01%、1.74%和2.06%；其中，大型銀行較上半年下降2BP，股份制銀行、農(nóng)商行與上半年持平，城商行則逆勢(shì)較上半年小幅提升1BP。

政策驅(qū)動(dòng)下的信用擴(kuò)張引致大行NIM相對(duì)承壓，部分中小銀行NIM企穩(wěn)或受客群下沉等因素提振。在宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)承壓背景下，政策對(duì)于“寬信用”、“穩(wěn)增長(zhǎng)”訴求有所增強(qiáng)。在市場(chǎng)化有效需求相對(duì)不足的情況下，政策驅(qū)動(dòng)下的信用擴(kuò)張往往更集中于基建等利率水平較低、項(xiàng)目貸款期限較長(zhǎng)的重點(diǎn)領(lǐng)域。

對(duì)于大型銀行，因更多承擔(dān)“穩(wěn)信貸”任務(wù)、發(fā)揮讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)的責(zé)任擔(dān)當(dāng)，資產(chǎn)端定價(jià)下行壓力或相對(duì)更大；同時(shí)，負(fù)債端由于核心存款占比較高，存款定期化趨勢(shì)對(duì)負(fù)債成本的拖累相對(duì)更為明顯。在資負(fù)兩端共同擠壓之下，三季度凈息差收窄壓力相對(duì)更大。

結(jié)合上市銀行財(cái)報(bào)看，對(duì)于部分優(yōu)質(zhì)區(qū)域中小銀行來說，經(jīng)濟(jì)活力較強(qiáng)地區(qū)有效信貸需求相對(duì)更好，也可以結(jié)合差異化的客群定位做適度客戶下沉，提振資產(chǎn)端收益率；同時(shí)，由于市場(chǎng)類負(fù)債占比相對(duì)高于國(guó)有大行，在三季度資金市場(chǎng)利率中樞較低的環(huán)境下，也可以借助有利的市場(chǎng)環(huán)境做好負(fù)債成本管控，息差韌性更足。

截至三季度末，商業(yè)銀行不良貸款率較上季末下降1BP至1.66%，為近年來低位；關(guān)注貸款率較上季末下降4BP至2.23%。2022年以來，銀行體系維持了較強(qiáng)的不良資產(chǎn)處置與核銷力度，前三季度處置不良資產(chǎn)2.14萬億元，同比多處置1900多億元。分銀行類型看，除城商行不良貸款率較上季持平于1.89%，其余類型銀行不良貸款率均有所下降，大型銀行、股份制銀行、農(nóng)商行不良貸款率分別較上季下降2BP、1BP、1BP至1.32%、1.34%、3.29%，延續(xù)穩(wěn)中向好態(tài)勢(shì)。

隨著資產(chǎn)質(zhì)量逐季改善，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力穩(wěn)步增強(qiáng)。截至三季度末，商業(yè)銀行撥備覆蓋率為205.5%，較上季提升1.8個(gè)百分點(diǎn)。分銀行類別看，大型銀行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行撥備覆蓋率分別為246.6%、213.1%、194.7%、139.6%，較上季末分別提升1.4個(gè)百分點(diǎn)、0.4個(gè)百分點(diǎn)、3.5個(gè)百分點(diǎn)、2個(gè)百分點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力進(jìn)一步增強(qiáng)。

截至三季度末，商業(yè)銀行核心一級(jí)資本充足率、一級(jí)資本充足率、資本充足率分別為10.64%、12.21%、15.09%，季環(huán)比分別提升12BP、13BP、22BP。分紅季節(jié)性因素消退疊加風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)擴(kuò)張速度保持穩(wěn)定，各級(jí)資本充足率有所提升。

國(guó)金證券分析認(rèn)為，三季報(bào)行業(yè)整體不良率改善，優(yōu)質(zhì)城商行仍舊保持高速增長(zhǎng)。銀行三季報(bào)具有以下七個(gè)特征：

第一，國(guó)有大行和農(nóng)商行凈利息收入單季增速回落，手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入增速普遍放緩。從均值看，國(guó)有大行受到凈利息收入和手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入的雙重拖累，三季度營(yíng)收同比增速為-1.8%，回落最為明顯；股份制銀行凈利息收入平穩(wěn)（1.3%），但手續(xù)費(fèi)及傭金收入拖累明顯（-3.2%）；城商行（9.8%）增速穩(wěn)健，單季凈利息收入同比增速提高（6.5%），但手續(xù)費(fèi)及傭金收入小幅下降（11.4%）；農(nóng)商行（5.8%）營(yíng)收主要受到凈利息收入增速拖累（4.1%）。整體而言，三季度營(yíng)收增速回落，但信用減值損失同比減少，盈利增速環(huán)比提高。

資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，光大證券研究所

資料來源：人民銀行網(wǎng)站，光大證券研究所

第二，票據(jù)增速普遍較高，國(guó)有大行、城商行、農(nóng)商行對(duì)公貸款增速高于零售貸款，但股份制銀行零售貸款增速高于對(duì)公貸款。貸款穩(wěn)步增長(zhǎng)，國(guó)有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行貸款余額同比平均增速為11.98%、8.60%、16.67%、15.11%。從貸款結(jié)構(gòu)來看，票據(jù)貼現(xiàn)2022年以來季度同比高增趨勢(shì)明顯，國(guó)有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行單季同比平均增速為129.1%、46.28%、83.42%、37.19%。對(duì)公增速穩(wěn)健，三季度，國(guó)有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行對(duì)公貸款同比平均增速為16.49%、4.06%、18.7%、15%，零售貸款同比平均增速為7.74%、5.17%、8.79%、10.44%。除股份制銀行外，其他銀行對(duì)公貸款單季平均增速高于零售貸款。

第三，存款保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。前三季度對(duì)公、個(gè)人定期存款同比普增趨勢(shì)明顯，三季度城商行、農(nóng)商行對(duì)公活期存款平均增速為9.12%、9.22%，個(gè)人定期存款平均增速為29.74%、20.73%。在權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)較大的背景下，定存受到偏愛。

第四，凈息差收窄。息差縮窄主要系受LPR下調(diào)影響，資產(chǎn)端利率出現(xiàn)小幅下降，負(fù)債端利息基本穩(wěn)定。其中股份制銀行三季度息差下降幅度最大，三季度股份制銀行平均息差同比下降0.11個(gè)百分點(diǎn)，較上年末下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。未來負(fù)債端壓力緩解源于：1.存款利率下調(diào)。2022年4月份以來，人民銀行指導(dǎo)利率自制機(jī)制建立了存款利率市場(chǎng)化調(diào)整，銀行參照10年期國(guó)債收益率和1年期LPR水平調(diào)整存款利率。隨后，國(guó)有大行和股份制銀行均出現(xiàn)存款利率下調(diào)，城商行和農(nóng)商行也在積極引導(dǎo)存款期限調(diào)整。2.10月份以來，金融專項(xiàng)債券審批流程簡(jiǎn)化，蘇州銀行（2.54%）、平安銀行（2.45%）、江陰銀行（2.65%）、上海銀行（2.5%）分別發(fā)行了專項(xiàng)貸款金融債券，利率均在2.5%左右，可作為緩解負(fù)債壓力的資金來源之一。

第五，不良率略降。重慶銀行季度降幅最大，達(dá)0.06個(gè)百分點(diǎn)，交通銀行、興業(yè)銀行、北京銀行、瑞豐銀行亦實(shí)現(xiàn)不良率環(huán)比下降0.05個(gè)百分點(diǎn)。

第六，資本充足率環(huán)比改善，資本性債券持續(xù)發(fā)行。三季度以來，銀行發(fā)債數(shù)量主體數(shù)量增加、種類增多，上市銀行資本性債券共計(jì)發(fā)行3434億元。

第七，AUM規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。主要體現(xiàn)在優(yōu)質(zhì)區(qū)域銀行，江蘇銀行、杭州銀行、滬農(nóng)商行AUM三季度較年初增長(zhǎng)17.95%、12.85%、10.89%。此外，股份制銀行中招商銀行、平安銀行同樣表現(xiàn)不俗，AUM三季度較年初增長(zhǎng)11.16%、10.99%。

基于此，浙商證券認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)銀行可能迎來一輪超過50%幅度的較大級(jí)別行情。從估值角度看，當(dāng)前銀行板塊估值處于歷史低位，截至2022年11月29日收盤，平安銀行、興業(yè)銀行等優(yōu)質(zhì)銀行的2023年P(guān)B估值僅為0.62倍、0.5倍，即便修復(fù)50%，動(dòng)態(tài)PB估值僅 為0.92倍、0.75倍，仍未突破1倍PB，行情修復(fù)空間有望超預(yù)期。

本輪銀行股上漲的核心邏輯是不確定性下降，銀行機(jī)會(huì)遵循三重奏。第一重奏：疫情防控優(yōu)化；第二重奏：地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)出清；第三重奏：經(jīng)濟(jì)景氣復(fù)蘇，機(jī)會(huì)主要集中在前兩重奏的共振，行情已經(jīng)徐徐拉開序幕。受益于風(fēng)險(xiǎn)壓力改善、息差基數(shù)消退，2023年基本面改善有望貫穿整年，驅(qū)動(dòng)股價(jià)上漲。

一般而言，銀行股機(jī)會(huì)容易發(fā)生在年底和年初，尤其前期股價(jià)持續(xù)承壓、年底突然啟動(dòng)的行情值得引起高度重視，2012年12月和2014年10月是經(jīng)典案例。從微觀結(jié)構(gòu)角度看，有兩點(diǎn)值得重視：

一是容易引發(fā)保勝利果實(shí)和孤注逆襲的共振。臨近年底，收益較優(yōu)的基金存在保收益的訴求，往往采用跟隨策略；與此同時(shí)，收益靠后的基金不再愿意追高前期踏空的板塊，反而傾向于尋找一些三低（低估值、低漲幅、低預(yù)期）品種尋求逆襲，資金容納量較大的銀行股往往成為最佳選擇，兩者共振有望共同催生銀行股年底估值切換行情。二是看多者逐漸買，看空者沒籌碼賣。類似疫情下的出行鏈行情，當(dāng)前看好疫情防控動(dòng)態(tài)優(yōu)化、地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)出清的投資者逐漸買入銀行股，悲觀者雖然不看好，卻沒有籌碼可賣。本輪對(duì)地產(chǎn)政策托底趨勢(shì)已經(jīng)明朗，保交樓政策全面發(fā)力，銀行地產(chǎn)股有望復(fù)制出行鏈行情。

對(duì)銀行股而言，當(dāng)前市場(chǎng)存在兩大擔(dān)憂：一是擔(dān)憂金融讓利，二是擔(dān)憂銀行“買單”。

首先，市場(chǎng)擔(dān)憂的是經(jīng)濟(jì)下行要金融讓利，所以不看好銀行。不過金融讓利已經(jīng)從 2020年之前的單邊讓利切換到如今的正和讓利，央行引導(dǎo)降低負(fù)債成本、下調(diào)存款利率等，都是多方讓利的舉措。銀行業(yè)ROE已經(jīng)臨近9%的內(nèi)生平衡線，讓利空間已經(jīng)接近尾聲。

其次，金融救地產(chǎn)=銀行“買單”，所以不看好銀行。實(shí)際上，當(dāng)下討論的已經(jīng)不是銀行買不買單的問題，而是買大單還是買小單的問題。前期銀行股價(jià)已經(jīng)按照買大單下跌，救地產(chǎn)本質(zhì)也是銀行自救，未來股價(jià)上漲的驅(qū)動(dòng)力源自從原來買大單到未來買小單的預(yù)期改善。由于本輪地產(chǎn)救市聚焦于“保交樓”，意味著是保穩(wěn)定，而非促發(fā)展，是風(fēng)險(xiǎn)出清，而非重啟繁榮，反而跟銀行基本面改善更匹配。

銀行指數(shù)自11月以來明顯回升，促成銀行股近期市場(chǎng)表現(xiàn)的主要因素如下：一是房地產(chǎn)市場(chǎng)融資支持政策加碼，樓市“金融十六條”等具體措施出臺(tái)，在“保交樓”項(xiàng)目融資之外，進(jìn)一步支持房企通過債券發(fā)行、貸款等方式獲得融資，減輕市場(chǎng)對(duì)銀行房地產(chǎn)資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂；二是美國(guó)通脹 落，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐放緩，使得境內(nèi)外權(quán)益市場(chǎng)整體情緒有所恢復(fù)；三是銀行三季報(bào)反映了優(yōu)質(zhì)上市銀行的業(yè)績(jī)穩(wěn)健性，有利于市場(chǎng)恢復(fù)對(duì)銀行股的信心。

對(duì)銀行股而言，當(dāng)前市場(chǎng)存在兩大擔(dān)憂： 一是擔(dān)憂金融讓利， 二是擔(dān)憂銀行“買單”。

展望未來，房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)質(zhì)量將在樓市融資政策支持下逐漸企穩(wěn)，預(yù)計(jì)設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款、樓市“金融十六條”等政策落地共同推動(dòng)信貸增長(zhǎng)。銀行息差仍然面臨重定價(jià)壓力，但未來資產(chǎn)端利率下調(diào)或與負(fù)債端降成本措施并行，有助于息差降幅收斂。隨著市場(chǎng)逐步消化悲觀預(yù)期，銀行股估值有望繼續(xù)修復(fù)。

當(dāng)前銀行息差壓力仍存，新發(fā)放貸款利率尚未停止下行趨勢(shì)，9月企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為4%，較年初下降0.57個(gè)百分點(diǎn)，較6月下降0.16個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比降幅略收窄。從實(shí)際發(fā)放的商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率看，10月新發(fā)放個(gè)人住房貸款利率為4.3%，較年初下降133個(gè)基點(diǎn)，較上月下降4個(gè)基點(diǎn)。銀行信貸擴(kuò)張需要足夠的利潤(rùn)用于補(bǔ)充資本，如果要促進(jìn)銀行進(jìn)一步降低貸款利率，應(yīng)同時(shí)從成本端舒緩銀行息差壓力，可以引導(dǎo)銀行下調(diào)存款利率、提供更多的優(yōu)惠利率再貸款等，如2022年4月存款利率自律機(jī)制改革和9月存款掛牌利率下調(diào)，均反映了為銀行降成本的訴求。

在當(dāng)前環(huán)境下，銀行面臨經(jīng)營(yíng)兩難，一方面是穩(wěn)信貸和讓利實(shí)體的政策要求未減；另一方面是各項(xiàng)約束下的風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，二者背道而馳，但出于穩(wěn)定資產(chǎn)質(zhì)量的需求，商業(yè)銀行有動(dòng)力落實(shí)樓市政策要求，向部分質(zhì)優(yōu)企業(yè) 提供新增貸款額度，緩釋存量資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。樓市“金融十六條”措施出臺(tái)后，國(guó)有大型銀行紛紛快速響應(yīng)，與多家大型房企簽署銀企戰(zhàn)略合作協(xié)議，例如，交通銀行和中國(guó)銀行各向萬科提供了1000億元意向性綜合授信額度。從政策部署落實(shí)的緊密節(jié)奏來看，房企融資環(huán)境正在逐漸改善，提振了市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)緩釋的信心，有利于銀行保持資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定。

近期實(shí)體融資支持政策密集出臺(tái)，房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)質(zhì)量將在樓市融資政策支持下逐漸企穩(wěn)，預(yù)計(jì)設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款、樓市“金融十六條”等政策落地將共同推動(dòng)信貸增長(zhǎng)。銀行息差仍然面臨重定價(jià)壓力，但未來資產(chǎn)端利率下調(diào)或與負(fù)債端降成本措施并行，有助于息差降幅收斂。隨著市場(chǎng)逐步消化悲觀預(yù)期，銀行股估值有望繼續(xù)修復(fù)。