受益新冠概念　貝普醫(yī)療“乘風而起”　公司盈利能力及發(fā)展可持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)

汪佳蕊

近年來，受新冠疫情影響，相關(guān)疫苗、檢測試劑、醫(yī)療器械等產(chǎn)品的市場需求激增，行業(yè)企業(yè)迎來發(fā)展機遇，一大批“新冠概念”企業(yè)“乘風而起”，紛紛闖關(guān)IPO。數(shù)月前，新冠疫苗產(chǎn)業(yè)鏈公司貝普醫(yī)療科技股份有限公司（以下簡稱“貝普醫(yī)療”）提交了招股書，擬在深交所創(chuàng)業(yè)板上市。

受益于我國鼓勵新冠疫苗接種的多項政策措施，貝普醫(yī)療注射穿刺類產(chǎn)品的銷售收入快速增長，2021年營業(yè)收入較2020年同比增長54.44%。但《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，由于原材料成本漲價壓力以及核心產(chǎn)品單價下滑等原因，貝普醫(yī)療的毛利率已經(jīng)出現(xiàn)下滑趨勢，公司利潤空間或?qū)⒗^續(xù)收窄。與此同時，隨著疫苗接種方式的多樣化，其核心注射穿刺類產(chǎn)品的市場需求恐怕也會受到影響，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績增長的持續(xù)性將面臨較大挑戰(zhàn)。

貝普醫(yī)療專注于一次性醫(yī)用穿刺注射器械，主要產(chǎn)品類型可分為針管、穿刺針、注射器及配件，具備一次性醫(yī)用穿刺注射器械全鏈條研發(fā)、生產(chǎn)及銷售能力。根據(jù)招股書顯示，2019年至2022年上半年，貝普醫(yī)療實現(xiàn)營業(yè)收入分別為2.21億元、2.73億元、4.22億元和1.90億元，其中2020年和2021年分別同比增長23.74%、54.44%；歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為5523.06萬元、3793.86萬元、9707.72萬元和3865.38萬元，其中2020年和2021年分別同比增長-31.31%和155.88%。

對于2021年業(yè)績大增的原因，貝普醫(yī)療表示，2021年為應對新冠肺炎疫情，眾多國家和地區(qū)大力推動民眾接種新冠疫苗，注射穿刺類產(chǎn)品市場需求出現(xiàn)較大增長，推動了公司穿刺針及注射器產(chǎn)品銷售收入的快速增長。

需要注意的是，隨著“新冠概念”產(chǎn)品市場參與者不斷增加，以及產(chǎn)能在短期內(nèi)的大幅釋放，激烈的市場競爭和疫情防控的不確定性使監(jiān)管機構(gòu)和投資者對受益于“新冠概念”企業(yè)的業(yè)績可持續(xù)性存在較大顧慮。

首先，由于新冠肺炎疫情存在反復不斷、不確定性較強等特點，因此，新冠疫苗接種的需求波動較大。2022年以來，全球新冠疫苗接種增速有所放緩，對公司新冠疫苗注射相關(guān)產(chǎn)品需求有所降低，若未來新冠疫苗注射需求再度下滑，貝普醫(yī)療的注射穿刺類產(chǎn)品的市場需求也將回歸常態(tài)，屆時，公司相關(guān)收入的可持續(xù)性令人擔憂。

其次，《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，除了收入的持續(xù)性問題外，盈利能力下降也是貝普醫(yī)療存在的較大問題。據(jù)招股書披露，2019年至2022年上半年，公司綜合毛利率分別為44.55%、41.56%、41.05%和37.66%，下降趨勢明顯。其中2020年綜合毛利率較2019年下降2.99個百分點，而2022年上半年綜合毛利率再次下降3.39個百分點。

據(jù)招股書披露，貝普醫(yī)療采購的原材料主要包括不銹鋼帶和鋼管、塑料粒子和包裝材料。其中，不銹鋼管的采購金額占比始終不到一成，包裝材料作為低值易耗品單位價格較低，因此，不銹鋼帶和塑料粒子便成為影響其原材料采購成本最重要的兩大因素。從其采購平均單價來看，報告期內(nèi)，公司不銹鋼帶的采購平均單價分別為2.06萬元/噸、2.05萬元/噸、2.34萬元/噸和2.50萬元/噸，其中2021年和2022年上半年不銹鋼帶的采購單價上漲明顯；塑料粒子的采購平均單價分別為0.90萬元/噸、0.82萬元/噸、0.90萬元/噸和0.90萬元/噸，2021年價格回歸2019年水平，此后整體較為穩(wěn)定。因此，不銹鋼帶采購價格的上漲，在一定程度上對其成本產(chǎn)生了影響。

再看銷售情況，報告期內(nèi)，貝普醫(yī)療的主要產(chǎn)品類型可分為針管、穿刺針和注射器，其中，針管及胰島素注射相關(guān)產(chǎn)品（胰島素筆針、胰島素注射器）是其核心產(chǎn)品。報告期內(nèi)，公司針管及胰島素注射相關(guān)產(chǎn)品的銷售收入分別為1.40億元、1.86億元、2.24億元和1.11億元，占主營業(yè)務收入的比例分別為64.53%、68.52%、53.36%和59.05%?？梢钥闯觯瑘蟾嫫趦?nèi)，貝普醫(yī)療兩大核心產(chǎn)品的主營業(yè)務收入占比整體有所降低。

再從其平均單價來看，報告期內(nèi)，胰島素筆針的平均單價分別為2037.20元/萬支、1665.09元/萬支、1600.33元/萬支和1500.88元/萬支，其中2020年至2022年上半年分別同比下滑18.27%、3.89%和6.21%，這使得其2021年相關(guān)產(chǎn)品的銷售收入下滑了12.86%。同期，胰島素注射器的平均單價則較為穩(wěn)定。

因此，對于貝普醫(yī)療來說，報告期內(nèi)，真正拉動營收增長的產(chǎn)品則是與疫苗注射密切相關(guān)的注射針及非?？谱⑸淦?。2021年，注射針及非?？谱⑸淦鞯漠a(chǎn)品營業(yè)收入合計較上年增加1.15億元，同比增長193.29%。

但是伴隨全球新冠疫苗注射需求的逐漸下降，此后注射針及非專科注射器產(chǎn)品的銷售收入也會逐步回落，再考慮到公司核心產(chǎn)品收入減少與來自原材料價格的壓力，未來經(jīng)營業(yè)績的可持續(xù)性和盈利能力都將面臨較大挑戰(zhàn)。

由于新冠疫苗注射需求具有階段性，疫苗接種的市場需求也開始慢慢退潮，行業(yè)不確定因素也越來越多。

截至目前，已經(jīng)上市應用于人體的新冠疫苗有滅活疫苗、重組蛋白亞單位疫苗、腺病毒載體疫苗、mRNA疫苗，以及DNA疫苗。從接種方式來看，滅活疫苗、重組蛋白亞單位疫苗均為肌肉內(nèi)注射，而DNA疫苗采用的為無針頭接種裝置，腺病毒載體疫苗則同時兼有肌肉內(nèi)注射和霧化吸入兩種途徑。

11月14日，我國多地開始啟動“吸入式”疫苗接種，據(jù)國家疾控局公布數(shù)據(jù)，截至2022年11月28日，全國累計報告接種新冠病毒疫苗為34.43億劑次，其中，吸入式腺病毒載體疫苗共接種了4.84萬劑次。與肌肉注射版本相比，“吸入式”版本只是更改了給藥途徑，通過呼吸吸入的方式進入呼吸道和肺部，模擬呼吸道病毒天然感染途徑，激發(fā)黏膜免疫，制劑配方相同且完成接種所需要的劑量僅為肌肉注射版的20%。

此外，西方國家也正在吸入型COVID-19疫苗市場上推進研究進展。很顯然，越來越多的創(chuàng)新給藥方式無疑會給一次性醫(yī)用穿刺注射器械生產(chǎn)企業(yè)帶來危機，更重要的是，創(chuàng)新的給藥方式不僅涉及到新冠疫苗，未來會有越來越多的疫苗會脫離傳統(tǒng)針頭的接種裝置。

接下來我們再來看貝普醫(yī)療的情況。從其三大主要產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率來看，報告期內(nèi)，穿刺針的產(chǎn)能利用率分別為89.47%、99.57%、91.21%和78.12%；同期，注射器的產(chǎn)能利用率分別為78.36%、97.66%、92.73%和42.59%。顯然，其穿刺針和注射器的產(chǎn)能利用率已經(jīng)有下降趨勢，并且，隨著注射針及非?？谱⑸淦鳟a(chǎn)品市場需求的下滑，貝普醫(yī)療將面臨產(chǎn)能過剩的風險。

再來看針管產(chǎn)品，報告期內(nèi)，針管的產(chǎn)能利用率分別為85.94%、91.27%、97.78%和93.97%，雖然針管的產(chǎn)能利用率趨向于飽和，但同期的產(chǎn)銷率卻并不樂觀，報告期內(nèi)，針管的產(chǎn)銷率整體下滑近十個百分點，分別為94.08%、99.86%、88.90%和85.93%。

隨著業(yè)務規(guī)模的擴大，貝普醫(yī)療的存貨也開始快速增長。截至各報告期期末，貝普醫(yī)療的存貨金額分別為3123.13萬元、4400.22萬元、6983.70萬元和6994.74萬元，分別占流動資產(chǎn)比例的27.72%、24.26%、38.33%和36.14%。根據(jù)披露，貝普醫(yī)療的存貨主要由原材料、在產(chǎn)品、半成品和庫存商品構(gòu)成，其中庫存商品占比最高，報告期內(nèi)分別達到存貨規(guī)模的14.89%、30.88%、39.66%和33.82%，整體呈上升趨勢。

從貝普醫(yī)療增長的存貨規(guī)模可以看出，公司產(chǎn)品銷售情況似乎并不理想，而這與其針管產(chǎn)品產(chǎn)銷率下降息息相關(guān)。并且，貝普醫(yī)療表示，隨著公司業(yè)務規(guī)模的不斷擴大，未來公司存貨余額可能會繼續(xù)增加。如若公司未來不能及時銷售，或?qū)举Y金利用效率和現(xiàn)金流量造成影響。

值得一提的是，貝普醫(yī)療此次擬投入3.83億元用于“年產(chǎn)20億支醫(yī)療器械產(chǎn)品技術(shù)改造及擴建項目”，擴大公司產(chǎn)能和市場需求，并優(yōu)化公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，打造自有品牌提升綜合競爭力。但根據(jù)公司的固定資產(chǎn)折舊政策，二期新建廠房轉(zhuǎn)固后，預計每年新增折舊592.04萬元。如果公司未來市場及客戶開發(fā)不及預期，不能獲得與新增折舊規(guī)模相匹配的銷售規(guī)模增長，公司盈利能力或?qū)⒄蹞p。再進一步考慮到在預期市場需求下行階段，貝普醫(yī)療仍然高舉高打，采取擴張計劃，其中的必要性值得懷疑。

根據(jù)招股書披露，貝普醫(yī)療計劃發(fā)行不超過2100萬股，擬募集資金5.98億元用于投入年產(chǎn)20億支醫(yī)療器械產(chǎn)品技術(shù)改造及擴建項目、貝普醫(yī)療研發(fā)中心項目和補充流動資金及償還銀行貸款項目。

值得注意的是，貝普醫(yī)療擬用于補充流動資金的金額高達1.50億元，已經(jīng)達到其總募集資金比例的25.07%。但需要提及的是，在年產(chǎn)20億支醫(yī)療器械產(chǎn)品技術(shù)改造及擴建項目的投資概算中，預備費和鋪底流動資金分別擬投入1327.27萬元和7033.73萬元，分別占該項目投資金額比例的3.47%和18.39%。但對于預備費和鋪底流動資金的具體用途，招股書并未作出詳細披露，若上述兩項最終也成為流動資金（合計8361萬元），貝普醫(yī)療此次用于補充流動資金的金額則高達2.34億元，占到了總募集資金比例的39.05%。

事實上，不少IPO企業(yè)有在“補充流動資金項目”外的其他項目中設(shè)置“鋪底流動資金”的情況，因此，募資重復補流的合理性與合規(guī)性一直備受市場質(zhì)疑。

《紅周刊》注意到，為規(guī)范和引導上市公司合理融資，防止將募集資金變相用于財務性投資，在證監(jiān)會2020年發(fā)布的《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求（修訂版）》中明確規(guī)定：“上市公司應綜合考慮現(xiàn)有貨幣資金、資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)、經(jīng)營規(guī)模及變動趨勢、未來流動資金需求，合理確定募集資金中用于補充流動資金和償還債務的規(guī)模。通過配股、發(fā)行優(yōu)先股或董事會確定發(fā)行對象的非公開發(fā)行股票以外的其他方式募集資金的，用于補充流動資金和償還債務的比例不得超過募集資金總額的30%；對于具有輕資產(chǎn)、高研發(fā)投入特點的企業(yè)，補充流動資金和償還債務超過上述比例的，應充分論證其合理性?！?/p>

根據(jù)市場上反饋的最新窗口指導意見，“補流”口徑包括三個方面：前次募投用于補流、變更募投項目用于永久補流，以及前次募投結(jié)余。若前次實際募集資金補流占比超過30%，則超過部分需要在本次募集資金總額進行相應調(diào)減。

此前，沃格光電在2018年的IPO中實際募集資金凈額為7.38億元，其中6000萬元用于補充流動資金。但在2020年9月25日，沃格光電發(fā)布公告將其中一個募投項目調(diào)減6000萬元，這部分調(diào)減金額用于永久補充流動資金。并且，還終止了另一個募投項目，將該項目剩余未使用募集資金1.74億元及其孳息（實際結(jié)轉(zhuǎn)時項目專戶資金余額為1.76億元）永久補充流動資金?；诖?，其實際補充流動資金的金額合計約為2.96億元，達到當年募集資金比例的40.11%，超過30%的補流紅線。根據(jù)監(jiān)管部門的指導意見，前次實際補充流動資金超出部分需要從其此次募集資金中扣除。

再回過頭來看，貝普醫(yī)療對于預備費和鋪底流動資金并未進行詳細的信息披露，其中用途和投資概算并不清晰，兩項共計0.84億元的資金已經(jīng)遠超過其建筑工程費、安裝工程費、注冊費及前期推廣費等投入規(guī)模。并且，在補充流動資金的項目可行性分析中，貝普醫(yī)療表示，本次募投項目補充流動資金將有助于公司優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，進一步降低財務風險，但顯然這樣的論述很難說明其必要性和合理性。

此外，據(jù)招股書顯示，貝普醫(yī)療還曾在2021年向股東進行了現(xiàn)金分紅，分紅金額高達6000萬元，達到當期凈利潤比例的61.81%，上市前夕大筆分紅后，擬將大量募集資金用于補充流動資金，那企業(yè)到底是缺錢，還是不缺錢呢？因此，貝普醫(yī)療理應對募投項目中，預備費和鋪底流動資金等用途解釋清楚，并充分論證大量資金用于補流的合理及合規(guī)性，避免“圈錢”之嫌。