制造業(yè)迎機(jī)遇

李赟

制造業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的主體，其價值鏈長、關(guān)聯(lián)性強、帶動力大，在現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系中具有引領(lǐng)和支撐作用。

中國正在從“制造大國”向“制造強國”跨越。

近期發(fā)生的俄烏沖突、疫情沖擊供應(yīng)鏈、國際貿(mào)易爭端，表明國際環(huán)境的復(fù)雜性日益嚴(yán)峻，需要中國建設(shè)完整的現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，堅持把發(fā)展實體經(jīng)濟(jì)作為著力點。而制造業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的主體，其價值鏈長、關(guān)聯(lián)性強、帶動力大，在現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系中具有引領(lǐng)和支撐作用。

二十大報告提出，“建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，堅持把發(fā)展經(jīng)濟(jì)的著力點放在實體經(jīng)濟(jì)上，推進(jìn)新型工業(yè)化，加快建設(shè)制造強國、質(zhì)量強國、航天強國、交通強國、網(wǎng)絡(luò)強國、數(shù)字中國”。同時，二十大報告還指出，中國“制造業(yè)規(guī)模穩(wěn)居世界第一”，但是中國制造業(yè)存在薄弱環(huán)節(jié)，需要實施“制造強國”戰(zhàn)略。

東吳證券表示，二十大報告“制造強國”的細(xì)分行業(yè)表述，相比2020年的“十四五”規(guī)劃沒有太多新提法，更多是相關(guān)表述的延續(xù)和強調(diào)。對偏好邊際變化的資本市場來說，結(jié)論可能是制造業(yè)無太多新增提法，但制造業(yè)的政策延續(xù)性得到顯著加強，視角拉長這是穩(wěn)定利好，二十大制定的是未來五年以上中期戰(zhàn)略?！爸圃鞆妵钡拿鞔_規(guī)劃是2020年的“十四五”規(guī)劃，二十大的延續(xù)強調(diào)，標(biāo)志著2020-2027年“制造強國”將成為明確且穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè)主線。

同時，信達(dá)證券認(rèn)為，在海外天然氣價格持續(xù)高漲時，動力煤價格倒掛是中國下游制造業(yè)替代德日部分出口份額的窗口期。因為國內(nèi)外煤價持續(xù)倒掛，將利好部分下游制造業(yè)的貿(mào)易競爭力，有利于中國進(jìn)一步“搶占”德日的貿(mào)易份額，尤其是機(jī)械機(jī)電類產(chǎn)品。

日前，工業(yè)和信息化部原部長苗圩在全球財富管理論壇2022年秋季峰會上表示，當(dāng)前全球制造業(yè)面臨極大不確定性，但是中國仍然存在一些確定的發(fā)展空間和增長機(jī)會，消費潛力、綠色化和數(shù)字化轉(zhuǎn)型以及技術(shù)創(chuàng)新都是可以預(yù)見的發(fā)展機(jī)遇。

苗圩給出了三組數(shù)據(jù)來說明中國制造業(yè)發(fā)展的確定性。首先，從2010年到2021年，中國制造業(yè)增加值在全球的占比持續(xù)提升。特別是新冠肺炎疫情發(fā)生以來，中國在全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的地位更加凸顯，制造業(yè)增加值在全球的占比在原有的基礎(chǔ)上又上升了一個臺階。

“2020年，中國（制造業(yè)增加值在全球占比）達(dá)到接近30%，而同期的美國制造業(yè)增加值占全球的占比徘徊不前。2010年，美國制造業(yè)增加值占比是16.9%，2015年，一度上升到17.3%，之后又有小幅的回落，漲漲跌跌。到2020年，仍然為17.3%，又回到了2010年差不多的水平?？傮w上來看，美國推動的制造業(yè)回流效果并不明顯。”他說。

其次，苗圩指出，近十年來，中國貨物進(jìn)出口量從2012年的24.4萬億元人民幣增加到2021年的39.1萬億元，同期，中國貨物貿(mào)易在全球的市場份額從10.4%提升到13.5%，全球貨物貿(mào)易第一大國的地位更加鞏固。

此外，中美貿(mào)易沖突以前，2018年，美國對中國的貿(mào)易逆差是3233億美元。2019年，在美國對中國商品加征關(guān)稅后，其對華貿(mào)易逆差一度有所減少，下降到2958億美元，但是2020年又增加到3169億美元，2021年更是大幅度增加到3965億美元，遠(yuǎn)超2018年水平。2022年前7個月，美國對華貿(mào)易逆差就達(dá)到2427億美元，再創(chuàng)同期歷史新高。這在一定程度上說明“打貿(mào)易戰(zhàn)”并不能解決美國貿(mào)易逆差的問題。

苗圩給出的第三組數(shù)據(jù)是，中國實際利用外資額從2019年的1381.34億美元增加到2020年的1443.69億美元，再到2021年的1734.80億美元。近三年中國在吸收外資方面實現(xiàn)了引資總量、增長幅度、全球占比的三連升?！巴赓Y并沒有離開中國，更談不上與中國的脫鉤。”他說。

從微觀企業(yè)來看，苗圩說，企業(yè)是最理性的，企業(yè)家是最敏銳的。有遠(yuǎn)見的企業(yè)家是絕對不會放棄在中國發(fā)展的機(jī)遇的，事實上，可以看到一批跨國企業(yè)紛紛在加大對中國的投資。

他舉例說，最近，德國巴斯夫斥資100億美元在廣東湛江建設(shè)精細(xì)化工項目，建成后，將成為巴斯夫全球三大一體化的生產(chǎn)基地之一。美國特斯拉汽車公司進(jìn)一步追加投資上海的超級工廠。華南美國商會近期發(fā)布的報告顯示，2022年，近八成的美資企業(yè)將在華再投資。

為進(jìn)一步擴(kuò)大外資流入，穩(wěn)定外商投資規(guī)模，提高利用外資質(zhì)量，更好發(fā)揮利用外資在促進(jìn)中國制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、更深融入全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的積極作用，近日，經(jīng)國務(wù)院同意，國家發(fā)展改革委、商務(wù)部、工業(yè)和信息化部、自然資源部、生態(tài)環(huán)境部、交通運輸部聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于以制造業(yè)為重點促進(jìn)外資擴(kuò)增量穩(wěn)存量提質(zhì)量的若干政策措施》，進(jìn)一步加大制造業(yè)引資力度，著力解決外商投資企業(yè)面臨的突出問題，全面加強外商投資促進(jìn)和服務(wù)，推動利用外資高質(zhì)量發(fā)展。

業(yè)內(nèi)專家表示，制造業(yè)是立國之本、強國之基，穩(wěn)定制造業(yè)吸引外資規(guī)模，提升制造業(yè)吸引外資的質(zhì)量，推動外資利用結(jié)構(gòu)優(yōu)化，將有利于推動中國從制造大國走向制造強國。同時，制造業(yè)使用外資的持續(xù)增長，既能夠通過國際大循環(huán)集聚中國高質(zhì)量發(fā)展所需要的資金、技術(shù)、人才、信息等高端要素資源，又能有效服務(wù)和暢通國內(nèi)大循環(huán)，形成國內(nèi)國際大循環(huán)相互促進(jìn)的重要紐帶。

“在紛繁復(fù)雜的變化中，中國的機(jī)遇是不會變的?！泵幺渍f，消費市場潛力、綠色化和數(shù)字化轉(zhuǎn)型以及技術(shù)創(chuàng)新是幾個值得關(guān)注的方向。

其中，“在綠色化轉(zhuǎn)型方面，中國已經(jīng)確定了2030年、2060年的雙碳目標(biāo)。實現(xiàn)這個目標(biāo)，同樣需要從現(xiàn)在起，用綠色低碳的技術(shù)、裝備、產(chǎn)品對國民經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)進(jìn)行深度的調(diào)整和改造，這同樣是一個難以估量的巨大市場?！?/p>

從技術(shù)創(chuàng)新來看，苗圩表示，一方面，中國從長期的出口導(dǎo)向更加注重外循環(huán)，正在轉(zhuǎn)向國內(nèi)、國際兩個循環(huán)相互促進(jìn)，這一轉(zhuǎn)變的影響極為深刻。另一方面，中國正在努力激勵技術(shù)創(chuàng)新，未來不僅僅是需求端的超大規(guī)模消費市場、超大的進(jìn)口貨物市場，也將成為供給端技術(shù)創(chuàng)新的發(fā)源地和活躍極。

二十大報告中提出了“中國式現(xiàn)代化”。全面建成社會主義現(xiàn)代化強國，包括兩個目標(biāo)：2035年基本實現(xiàn)社會主義現(xiàn)代化；從2035年到本世紀(jì)中葉把中國建成富強民主文明和諧美麗的社會主義現(xiàn)代化強國。當(dāng)前，中國正處于取得全面建成小康社會、實現(xiàn)第一個百年奮斗目標(biāo)的歷史性勝利之際，未來五年是全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家開局起步的關(guān)鍵時期。

二十大報告指出，“高質(zhì)量發(fā)展是全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家的首要任務(wù)?！奔葟娬{(diào)“質(zhì)的有效提升”，又強調(diào)“量的合理增長”。

開源證券表示，一方面，經(jīng)濟(jì)發(fā)展是基礎(chǔ)和關(guān)鍵，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤才能更好地實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

雖然二十大報告中沒有給出關(guān)于經(jīng)濟(jì)增速具體的定量目標(biāo)，但在高質(zhì)量發(fā)展條件下仍需要維持一定的宏觀基本面增速，同時報告中也給出了2035年的一些定性目標(biāo)，包括：到2035年人均國內(nèi)生產(chǎn)總值達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家水平，這意味著2035年中國要進(jìn)入高收入國家的中間梯隊，或者說進(jìn)入把全部高收入國家進(jìn)行三等分后的中間組別。

根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)，以不變價來衡量，截至2021年中國人均GDP為11188美元，雖然已經(jīng)邁過1萬美元的門檻，但仍低于美國（2021年，61280美元）、德國（2021年，42527美元）、法國（2021年，38210美元）、日本（2021年，35278美元）、韓國（2021年，32645美元）等發(fā)達(dá)國家的水平。那么，中國國民收入水平大概處于什么位置呢？

世界銀行把各國劃分為四個收入組，包括：低收入國家、中等偏下收入國家、中等偏上收入國家和高收入國家。從各個收入組別的門檻來看，2021年中國人均GDP水平落在中等收入偏上國家組別上下限的偏上區(qū)間，仍低于高收入國家的門檻，2021年為13205美元。

事實上，2021年中國人均GDP雖然仍遠(yuǎn)低于高收入國家的人均GDP水平（42373美元），但略高于中等偏上收入國家的人均GDP水平（10055美元）。這就意味著當(dāng)前中國國民收入屬于中等偏上收入國家區(qū)間，但尚未觸達(dá)高收入國家水平。倘若中國要實現(xiàn)這個目標(biāo)，仍需要實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。

另一方面，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級或逐步成為引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新動能。開源證券認(rèn)為，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)正處于新舊動能切換的時期，人口紅利消失、資本回報率逐步下降等因素均將導(dǎo)致中國潛在增長率下降，這也意味著傳統(tǒng)發(fā)展模式已經(jīng)難以提供足夠的增長動能。

雖然二十大報告中并未提到“房住不炒”，但這并不意味著經(jīng)濟(jì)發(fā)展將會重拾老路，而是將重點放在了防范風(fēng)險上面，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。在逆全球化思潮、新冠疫情席卷全球的背景下，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級、產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全則變得尤為重要，防止被歐美等發(fā)達(dá)國家進(jìn)一步卡脖子的風(fēng)險。

圖1：2021年以來投資分項增速變動（%）

資料來源：Wind，德邦研究所

以研發(fā)支出來衡量中國的科技創(chuàng)新水平。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，截至2021年，中國研發(fā)支出約為2.8萬億元，過去20年的年均復(fù)合增速約為17.8%，其占GDP的比重由2001年的0.95%提升至2.44%。從橫向?qū)Ρ葋砜矗鶕?jù)世界銀行的數(shù)據(jù)，中國研發(fā)支出仍低于世界水平且更低于發(fā)達(dá)國家水平，具備提升空間。2020年中國研發(fā)支出占GDP的比重約為2.4%，而世界研發(fā)支出占GDP的比重為2.63%，美國、德國、日本、韓國等發(fā)達(dá)國家分別為3.45%、3.14%、3.26%、4.81%。

未來經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動力來自于哪里？二十大報告提出“加快構(gòu)建以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”。從需求端來看，開源證券認(rèn)為，未來經(jīng)濟(jì)的發(fā)展或?qū)⒅鸩浇档蛯ν庑璧囊蕾嚕诮?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型發(fā)展之際，逐步轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，挖掘消費潛力和擴(kuò)大制造業(yè)投資或?qū)⒊蔀槲磥斫?jīng)濟(jì)新的增長點，推動經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

首先，未來經(jīng)濟(jì)的著力點放在實體經(jīng)濟(jì)上，有效擴(kuò)大制造業(yè)投資，通過技術(shù)改造和產(chǎn)業(yè)升級推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級。

一方面，外部局勢復(fù)雜多變，美國等發(fā)達(dá)國家對中國的限制加強，如美國對中國一些高科技企業(yè)的出口管制等，而國內(nèi)經(jīng)濟(jì)正處于新舊動能切換的關(guān)鍵時期，推進(jìn)制造業(yè)技術(shù)改造和產(chǎn)業(yè)升級將是未來重點的培育方向，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全自主可控。未來需要從制約經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展短板方面尋找投資的新增長點，包括新一代信息技術(shù)、人工智能、生物技術(shù)、新能源、新材料、高端裝備、綠色環(huán)保等一批新的增長引擎。

另一方面，需求側(cè)管理與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革相互協(xié)調(diào)發(fā)展，其中，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將會中長期的戰(zhàn)略性選擇。從生產(chǎn)函數(shù)來看，在供給要素不變的情況下中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長率的提升更多需要依賴創(chuàng)新發(fā)展和全要素生產(chǎn)率的提升。因此，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革需要從適應(yīng)需求結(jié)構(gòu)出發(fā)，供給與需求相互結(jié)合，擴(kuò)大有效供給釋放，在發(fā)展中實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量轉(zhuǎn)型。

其次，相比發(fā)達(dá)國家，中國消費率仍具備較大發(fā)展空間，未來仍將需要有效促進(jìn)國內(nèi)消費，挖掘國內(nèi)消費潛力。2021年中國GDP占全球GDP的比重約為18.5%，倘若要實現(xiàn)中國人均GDP達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家水平，或?qū)碇袊M率的提升，未來內(nèi)需將是非常具有發(fā)展?jié)摿臻g的市場。

東吳證券認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)增長存在明顯的3年產(chǎn)業(yè)輪動規(guī)律，3年起點是政策選擇和技術(shù)突破，周期結(jié)束多伴隨著突發(fā)經(jīng)濟(jì)沖擊。

其中，2005-2008年房地產(chǎn)周期：伴隨2003年房地產(chǎn)市場化進(jìn)程開啟，地產(chǎn)行業(yè)在2005年開始進(jìn)入快速發(fā)展期，成為經(jīng)濟(jì)增長主力，直到2008年出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)下行。

2009-2012年基建周期：隨著2008年11月四萬億刺激政策出臺，基建投資增速快速提升，基建成為經(jīng)濟(jì)增長的重要支柱，直到2012年地方債務(wù)壓力顯現(xiàn)。

2013-2015年互聯(lián)網(wǎng)周期：伴隨2012年底“互聯(lián)網(wǎng)+”概念的提出，以及2013年后移動終端的快速普及，中國信息技術(shù)開始崛起，以TMT為代表的創(chuàng)業(yè)板整體走牛，直到2015年下半年股市走跌。

2016-2018年消費升級+供給側(cè)改革周期：隨著2015年11月供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的提出，以及居民收入水平提高，政策主線轉(zhuǎn)向消費升級，以白酒、家電為代表的消費板塊迅速崛起，直到2018年爆發(fā)中美貿(mào)易摩擦。

東吳證券認(rèn)為，2020-2027年很可能將成為“制造強國”周期：2018年中美貿(mào)易摩擦后，2020年“十四五”規(guī)劃明確提出要深入實施“制造強國”戰(zhàn)略，并給出了具體的支持細(xì)分領(lǐng)域，二十大也再次確立了“制造強國”的中期主線，本輪制造業(yè)有望打破過去每3年左右輪換一次的產(chǎn)業(yè)周期。

二十大對制造業(yè)的提綱挈領(lǐng)均可在2020年“十四五”規(guī)劃中找到詳細(xì)闡述，并可落實到具體的二級行業(yè)，制造關(guān)鍵概念及14個二級行業(yè)包括：

一是產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)能力建設(shè)。二十大報告中的表述為“實施產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造工程和重大技術(shù)裝備攻關(guān)工程”。其中產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造工程在“十四五”規(guī)劃中對應(yīng)行業(yè)包括基礎(chǔ)零部件及元器件、基礎(chǔ)軟件、基礎(chǔ)材料、基礎(chǔ)工藝和產(chǎn)業(yè)技術(shù)基礎(chǔ)等瓶頸短板。而重大技術(shù)裝備攻關(guān)工程在發(fā)改委解讀“十四五”規(guī)劃時明確了包括工業(yè)母機(jī)、新能源汽車、農(nóng)機(jī)裝備、軌交設(shè)備、工程機(jī)械等。

二是制造業(yè)高端化、智能化、綠色化。二十大報告中的表述為“支持專精特新企業(yè)發(fā)展，推動制造業(yè)高端化、智能化、綠色化發(fā)展”，在“十四五”規(guī)劃中對應(yīng)行業(yè)包括集成電路、航空航天、船舶裝備、機(jī)器人、軌交裝備、電力裝備、工程機(jī)械、數(shù)控機(jī)床、醫(yī)藥及醫(yī)療設(shè)備。

三是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。二十大報告強調(diào)要“推動戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)融合集群發(fā)展，構(gòu)建新一代信息技術(shù)、人工智能、生物技術(shù)、新能源、新材料、高端裝備、綠色環(huán)保等一批新的增長引擎”。除上述已經(jīng)提到的相關(guān)行業(yè)，“十四五”規(guī)劃中介紹的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)還涉及航空航天、海洋裝備等。

在政策扶持之下，中國高端制造業(yè)正迎來巨大的發(fā)展機(jī)遇，而在經(jīng)濟(jì)如期回暖之下，制造業(yè)也成為中國經(jīng)濟(jì)的最大亮點。

10月24日，國家統(tǒng)計局發(fā)布三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，隨著疫情緩和、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策和接續(xù)政策措施落地顯效，各方面生產(chǎn)總體向正?；娇繑n，GDP如期回升，當(dāng)季增長3.9%，比二季度改善3.4個百分點。其中，第二產(chǎn)業(yè)當(dāng)季增長5.2%，回升4.3個百分點。

其中，9月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中制造業(yè)生產(chǎn)增速、投資增速表現(xiàn)最好，制造業(yè)增加值單月增速上行至6.1%，制造業(yè)投資單月增速繼續(xù)走高至10.7%。在整體經(jīng)濟(jì)仍相對偏弱的背景下，制造業(yè)表現(xiàn)最為亮麗。

數(shù)據(jù)顯示，9月工業(yè)增加值同比增長6.3%（前值4.2%），同比顯著改善，環(huán)比增長0.84%（前值0.35%），勢頭增強，隨著極端高溫天氣消退、部分地區(qū)高溫限電對工業(yè)生產(chǎn)影響減弱及部分行業(yè)需求回暖，疊加同期低基數(shù)影響，全國規(guī)模以上工業(yè)生產(chǎn)加快回升。

從結(jié)構(gòu)上，居民用電需求減弱后，電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)同比增長2.9%（前值13.6%），大幅回落，為其他產(chǎn)業(yè)騰挪出空間；制造業(yè)同比增長6.4%（前值3.1%），其中汽車制造增速有所放緩，但仍高達(dá)23.7%，其余產(chǎn)業(yè)增速普遍加快。

從投資數(shù)據(jù)看，9月制造業(yè)投資同比累計增長10.1%（前值10%），繼續(xù)走強。三季度以來，制造業(yè)產(chǎn)能利用率回升至75.9%，走高0.4個百分點，促進(jìn)了制造業(yè)投資的回暖，此外產(chǎn)業(yè)升級和政策獎補驅(qū)動，使得高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和技改領(lǐng)域的投資較為強勁。

9月底，中國人民銀行宣布，設(shè)立設(shè)備更新改造專項再貸款，額度為2000億元以上，利率1.75%，專項支持四季度金融機(jī)構(gòu)以不高于3.2%的利率向制造業(yè)、社會服務(wù)領(lǐng)域和中小微企業(yè)、個體工商戶等設(shè)備更新改造提供貸款，年內(nèi)制造業(yè)投資有望繼續(xù)保持高增長。

招商證券表示，自2021年一季度以來，隨著經(jīng)濟(jì)增速下行，成本壓力加大，制造業(yè)整體盈利承壓，至2022年9月，制造業(yè)盈利增速已負(fù)值以明顯收窄，而非上游資源制造業(yè)增速在9月開始轉(zhuǎn)正。隨著成本壓力相對減輕，只要經(jīng)濟(jì)能夠穩(wěn)住，制造業(yè)盈利增速盈利拐點將會確立。

事實上，自2021年以來，制造業(yè)投資持續(xù)保持了較好地恢復(fù)態(tài)勢，成為了拉動投資和經(jīng)濟(jì)增長的重要驅(qū)動力。特別是2022年以來，在經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力的局面下，制造業(yè)投資仍錄得了較高增長，是經(jīng)濟(jì)增長的一大亮點。

根據(jù)德邦證券的統(tǒng)計，從2021年以來固定資產(chǎn)投資分項的增速來看，制造業(yè)投資的增速在絕大部分時間內(nèi)都高于基建投資和房地產(chǎn)投資，一直保持著穩(wěn)定的增長態(tài)勢。相較于基建投資和房地產(chǎn)投資受政策層面變動以及風(fēng)險事件發(fā)生影響導(dǎo)致的多月增速轉(zhuǎn)負(fù)，制造業(yè)投資在2020年8月轉(zhuǎn)正以來便一直維持著正增長，且多次超預(yù)期回升。2022年前三季度，制造業(yè)投資同比增長10.1%，增速較前兩年同期復(fù)合平均增速高6.5個百分點，表現(xiàn)再超預(yù)期，保持了較強的韌性。

而從制造業(yè)投資占固定資產(chǎn)投資的比重來看，穩(wěn)定地增長使得制造業(yè)占固定資產(chǎn)投資的比重從2020年的29.5%回升至2021年的31.9%，而同期基建投資和房地產(chǎn)投資的比重則分別從25.9%和27.3%回落至24.8%和27.1%。截至2022年前8個月，制造業(yè)投資占固定資產(chǎn)投資的比重有所下滑，但相較于疫情前的2019年仍有一定的提升，表明制造業(yè)投資在疫情以來的重要性有所增加。

從制造業(yè)投資對固定資產(chǎn)投資的拉動來看，自2021年以來制造業(yè)投資對固定資產(chǎn)投資的月均拉動達(dá)到了4.05%，遠(yuǎn)高于基建投資和房地產(chǎn)投資的1.37%和0.32%，一直是拉動固定資產(chǎn)投資回升的主要力量。而從全年來看，2021年固定資產(chǎn)投資增速錄得4.90%，其中制造業(yè)投資貢獻(xiàn)4.30%，而基建投資和房地產(chǎn)投資分別貢獻(xiàn)0.05%和1.19%。

資料來源：Wind，開源證券研究所

2022年前8個月，在房地產(chǎn)投資受多重事件影響持續(xù)下行、基建投資受專項債前置持續(xù)放量的背景下，制造業(yè)投資依然是拉動投資增長的主要動力，前8個月拉動投資增長3.12%，仍舊高于基建投資拉動的2.62%和房地產(chǎn)投資拉動的-1.83%。

從分行業(yè)投資增速來看，2021年以來，農(nóng)副食品加工業(yè)、酒飲料和精制茶制造業(yè)、非金屬礦物制品業(yè)、專用設(shè)備制造業(yè)、電氣機(jī)械及器材制造業(yè)以及計算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)六個行業(yè)的投資額始終保持著穩(wěn)定的增長，連續(xù)18個月處于同比增長的態(tài)勢。此外，2022年以來，由于汽車銷售的持續(xù)高景氣度，汽車制造業(yè)和儀器儀表制造業(yè)的投資增速也有顯著提升，前8個月投資增速較2021年分別回升16.6%和27.2%，遠(yuǎn)高于制造業(yè)投資整體增速。

德邦證券表示，無論是整體來看還是細(xì)分行業(yè)層面來看，制造業(yè)投資在2021年以來都保持了較快的增長。尤其是2022年以來，制造業(yè)投資頻頻超預(yù)期，其背后的深層原因主要如下：

首先是工業(yè)企業(yè)利潤的改善，利潤的上升可能會激勵企業(yè)進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)以獲得高額回報。工業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比增速領(lǐng)先制造業(yè)投資累計同比增速大約1年，可以較好地對制造業(yè)投資的走勢進(jìn)行預(yù)判。

從企業(yè)利潤端來看，在2020年5月制造業(yè)企業(yè)利潤增速轉(zhuǎn)正，且保持了較強的韌性，直到2022年初才再次轉(zhuǎn)負(fù)，而在此期間PPI的持續(xù)回升帶動了中上游企業(yè)盈利的改善。而隨著2021年下半年保供穩(wěn)價、助企紓困等政策措施的持續(xù)推進(jìn)，大宗商品價格得到了有效地控制，降低了制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)成本，延緩了企業(yè)利潤增速的回落。

從出口層面來看，疫情下海外供應(yīng)鏈的受損使中國出口方面持續(xù)高景氣，對工業(yè)企業(yè)利潤提升起到了重要的推動作用。從數(shù)據(jù)來看，工業(yè)企業(yè)的出口交貨值在2020年10月轉(zhuǎn)正以來整體保持了較高增速，而進(jìn)入2021年以來，海外制造業(yè)補庫存帶來了量與價的齊升，使得制造業(yè)企業(yè)出口交貨值增速有所加快。在2021年11月以來，制造業(yè)企業(yè)出口交貨值增速在高于工業(yè)企業(yè)總體出口交貨值增速的同時也保持了較強的韌性，也從一定程度上解釋了2022年以來制造業(yè)企業(yè)利潤下行的背景下為何制造業(yè)投資仍保持了較高的增速。

從庫存周期的角度來看，在2008年以來，中國工業(yè)企業(yè)每輪庫存周期的時間大約在3年左右，其中上升期約為1年左右，而下降期則為2年左右。從最近一輪制造業(yè)庫存周期來看，2019年11月庫存增速見底，制造業(yè)迎來庫存周期的上升期，但疫情的爆發(fā)打斷了本輪制造業(yè)企業(yè)補庫存的節(jié)奏，制造業(yè)企業(yè)在2020年經(jīng)歷了一輪短暫的補庫存和去庫存的小周期。而在2021年初，制造業(yè)企業(yè)再次開啟了上行周期，相較于此前幾輪庫存周期，本輪庫存周期由于居民消費的恢復(fù)緩慢而變得相對扁平，這使得本輪庫存周期中上行周期的持續(xù)時間有所加長。

企業(yè)補庫存帶動了產(chǎn)能利用率的穩(wěn)步回升，自2020年二季度以來，制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率快速回升，其中2021年制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率錄得了77.8%的歷史高值，而化學(xué)纖維制造業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)、專用設(shè)備制造業(yè)、電氣機(jī)械制造業(yè)以及電子設(shè)備制造業(yè)5個行業(yè)的產(chǎn)能利用率均超過了80%。產(chǎn)能利用率的回升使得制造業(yè)企業(yè)擴(kuò)張意愿有所加強，使得制造業(yè)企業(yè)投資隨之回升。

其次，制造業(yè)技改投資和高技術(shù)制造業(yè)投資的高增是制造業(yè)投資保持穩(wěn)定增長的重要原因。從技改投資方面來看：隨著2021年以來產(chǎn)業(yè)鏈補鏈強鏈延鏈需求的不斷提升，制造業(yè)技改投資錄得了較高增速，尤其是2022年以來政策的密集部署使得制造業(yè)技改投資增速進(jìn)一步提升。

截至2022年前8個月，制造業(yè)技改投資累計增速錄得12.1%，高于制造業(yè)整體增速2.1%，且占制造業(yè)投資的份額進(jìn)一步提升至41.3%，是制造業(yè)投資增長的重要引擎之一。從高技術(shù)制造業(yè)投資方面來看：一方面，疫情的常態(tài)化發(fā)展在提升了醫(yī)藥制造需求的同時，也進(jìn)一步催化了人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、5G以及工業(yè)機(jī)器人等技術(shù)的研發(fā)進(jìn)程。另一方面，在雙碳背景下，光伏和新能源汽車等行業(yè)發(fā)展迅猛，旺盛的需求拉動了大量的投資。以上兩方面的因素使得高技術(shù)制造業(yè)在2021年以來一直錄得超過20%的高增速，遠(yuǎn)高于制造業(yè)整體增速。

最后，從制造業(yè)企業(yè)的資金來源來看，企業(yè)內(nèi)外部融資均有所改善。從內(nèi)部融資來看，根據(jù)央行對5000戶工業(yè)企業(yè)的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2021年企業(yè)在利潤端不斷修復(fù)的同時，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率也趨于下行，數(shù)據(jù)顯示，2021年末企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為56.3%，較9月末和2020年同期分別下降0.3%和1.6%。此外，企業(yè)留存收益和利潤留存率也均大幅回升，2021年末企業(yè)留存收益同比增速和企業(yè)利潤留存率分別錄得14.2%和40.1%，較2020年分別回升5.1%和8.8%。

從外部融資來看，制造業(yè)中長期貸款自2020年二季度以來一直保持著20%以上的高增速，而高技術(shù)制造業(yè)中長期貸款增速則是超過了30%，表明制造業(yè)企業(yè)在貸款的總量和結(jié)構(gòu)上都有明顯的優(yōu)化。但值得注意的是，制造業(yè)企業(yè)的投資方向正逐步向輕工業(yè)發(fā)展，可能會發(fā)生從追求投資強度到追求投資效率的轉(zhuǎn)變，這一點上會對制造業(yè)企業(yè)的投資需求造成一定影響。

德邦證券判斷，后續(xù)來看，制造業(yè)投資大概率會因為利潤增速以及需求端的放緩而逐步回落，但多因素支持下預(yù)計制造業(yè)投資在年內(nèi)仍能保持一定韌性。

首先，受2021年高基數(shù)以及PPI繼續(xù)回落的影響，制造業(yè)企業(yè)利潤增速下行壓力較大，2021年四季度制造業(yè)兩年復(fù)合增速錄得高值，預(yù)計2022年四季度制造業(yè)增速將進(jìn)一步回落。而從庫存周期的角度來看，新一輪的去庫存周期才剛剛開啟，未來制造業(yè)企業(yè)去庫存也會對利潤增速形成壓制，從這一方面來看，利潤增速的回落將導(dǎo)致明年制造業(yè)投資面臨下行壓力。

其次，需求端的收縮也將導(dǎo)致制造業(yè)投資的回落。從出口層面來看，未來歐美經(jīng)濟(jì)的衰退將進(jìn)一步對中國出口造成壓制，將對中國的計算機(jī)、通信、電子設(shè)備制造業(yè)以及電氣機(jī)械、器材制造業(yè)等中游制造業(yè)造成較大影響，而這些行業(yè)在2022年以來均為制造業(yè)投資的主要貢獻(xiàn)者，因此，這些行業(yè)出口的回落將對制造業(yè)投資造成較大的壓制。

而從企業(yè)投資意愿來看，目前企業(yè)對未來投資的預(yù)期有所下滑。從能表征企業(yè)對未來預(yù)期的PMI生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)（未來三個月預(yù)期）以及BCI企業(yè)投資前瞻指數(shù)（未來六個月預(yù)期）來看，企業(yè)對四季度的預(yù)期有所惡化，無論是PMI相關(guān)指數(shù)還是BCI相關(guān)指數(shù)都處于2021年以來低值，這也預(yù)示著2022年四季度開始制造業(yè)投資或難以保持之前的增長態(tài)勢。

國家統(tǒng)計局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心、中國物流與采購聯(lián)合會10月31日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，10月PMI為49.2%，生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)分別為49.6%和48.1%，比上月下降1.9個百分點和1.7個百分點，制造業(yè)生產(chǎn)和市場需求景氣度均有所回落。

最后，留抵退稅在四季度已沒有太大空間。根據(jù)國家稅務(wù)總局的數(shù)據(jù)，2022年4月1日大規(guī)模增值稅留抵退稅政策實施至8月31日，制造業(yè)企業(yè)累計享受退稅5377億元，退稅規(guī)模居行業(yè)首位，極大地緩解了制造業(yè)企業(yè)的壓力。而財政部8月17日公告稱，大規(guī)模留抵退稅集中退付任務(wù)已基本完成，2022年以來累計退稅超2萬億元，因此四季度留抵退稅規(guī)模將大幅縮減，對四季度制造業(yè)投資也是一個不利因素。

德邦證券同時認(rèn)為，盡管后續(xù)制造業(yè)投資有較大的下行壓力，但是也有一些因素表明2022年四季度制造業(yè)投資或保有一定韌性。

一方面，對于技改投資的支持政策再次出臺。8月31日國常會提出要“盡快出臺支持制造業(yè)企業(yè)、職業(yè)院校等設(shè)備更新改造的政策”，而9月28日關(guān)于設(shè)備更新改造專項再貸款的政策便隨之落地。本次央行設(shè)立的設(shè)備更新改造專項再貸款額度為2000億元以上，利率1.75%，期限1年，可展期2次，涵蓋了教育、衛(wèi)生健康、文旅體育、實訓(xùn)基地、充電樁、城市地下綜合管廊、新型基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、重點領(lǐng)域節(jié)能降碳改造升級、廢舊家電回收處理體系等10個領(lǐng)域。而國慶期間包括山東、福建和上海在內(nèi)的多個省市已經(jīng)實現(xiàn)首筆設(shè)備更新改造貸款落地投放，預(yù)計四季度技改投資將繼續(xù)保持較高增速，對整體制造業(yè)投資形成一定支撐。

另一方面，在歐洲面臨能源短缺的背景下，歐資企業(yè)對華投資有所增加，制造業(yè)生產(chǎn)有向中國加速轉(zhuǎn)移的趨勢。從商務(wù)部發(fā)布的數(shù)據(jù)可以看出，2022年以來，中國實際利用外資增速進(jìn)一步增長，尤其是高技術(shù)制造業(yè)對外資的利用有明顯提高。截至8月份，德國實際對華投資累計同比增長30.3%，結(jié)合出口數(shù)據(jù)可以看出對于受能源影響較為明顯的化工行業(yè)、機(jī)械設(shè)備和汽車零部件均有向中國生產(chǎn)轉(zhuǎn)移的趨勢。

9月16日，工信部表示，將繼續(xù)推動制造業(yè)領(lǐng)域高水平對外開放，而在9月20日中國舉辦的2022年世界制造業(yè)大會跨國公司對接會上，簽約了投資總額超過324億元的31個外資項目，其中包括新能源汽車和智能網(wǎng)聯(lián)汽車、新材料、節(jié)能環(huán)保、高端裝備制造等十大新興產(chǎn)業(yè)投資總額占比超過了九成。以上幾點都表明外商投資在短期內(nèi)會是拉動制造業(yè)投資增長的重要力量。

分行業(yè)來看，現(xiàn)在多數(shù)行業(yè)處于利潤回落但投資仍舊景氣的階段，預(yù)計隨著后續(xù)歐美需求下滑和生產(chǎn)景氣程度的減弱，紡織服裝和家具制造業(yè)的投資增速將逐步回落；而得益于生產(chǎn)的高景氣度以及歐洲制造業(yè)的生產(chǎn)轉(zhuǎn)移，電氣機(jī)械、汽車制造業(yè)和儀器儀表制造業(yè)投資將維持在較高水平。

德邦證券分別以工業(yè)企業(yè)利潤和BCI企業(yè)投資前瞻指數(shù)為解釋變量對制造業(yè)投資進(jìn)行了擬合，并對后續(xù)制造業(yè)的走勢進(jìn)行了預(yù)測。從工業(yè)企業(yè)利潤的角度，對后續(xù)工業(yè)企業(yè)的利潤增速進(jìn)行了線性外推，在此情形下，全年制造業(yè)投資增速預(yù)計將回落至6.1%；而從BCI企業(yè)投資前瞻指數(shù)的角度，以3到6月BCI企業(yè)投資前瞻指數(shù)對9到12月的制造業(yè)投資增速進(jìn)行了預(yù)測，在此情形下，全年制造業(yè)投資增速預(yù)計將回落至9.1%。而考慮到關(guān)于技改投資的政策支持力度相對較大，四季度制造業(yè)投資仍可能保持一定韌性，不排除制造業(yè)投資全年增速超過10%的可能性。

開源證券表示，制造業(yè)投資是未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要發(fā)力對象，尤其是制約經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的短板領(lǐng)域，或?qū)@得更多投資。

事實上，近年來中國制造業(yè)呈現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展趨勢。一方面，中國制造業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，由2004年的0.6萬億美元提升至2021年的4.9萬億美元。雖然2012年以來中國制造業(yè)增加值占全國GDP的比重呈現(xiàn)回落趨勢，但截至2021年底仍有27.4%的比重，且相比2020年提升1.2個百分點。從全球視角來看，2021年中國制造業(yè)增加值占全球GDP的比重為5.1%，相比2012年提升1.5個百分點。

從結(jié)構(gòu)上來看，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的工業(yè)增加值增速呈現(xiàn)較高增長，2015年以來，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的工業(yè)增加值增速持續(xù)顯著高于制造業(yè)工業(yè)增加值的增速。2022年1-8月，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的工業(yè)增加值累計增速約為8.4%，同時高于工業(yè)增加值累計增速（3.6%）和制造業(yè)工業(yè)增加值累計增速（2.7%）。

同時，從出口結(jié)構(gòu)來看，技術(shù)密集型的高新技術(shù)產(chǎn)品和機(jī)電產(chǎn)品等在中國總出口中的占比較高且出口規(guī)模呈現(xiàn)不斷擴(kuò)張趨勢。此外，考慮到未來經(jīng)濟(jì)或?qū)⒊尸F(xiàn)結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇，且制造業(yè)率先修復(fù)，開源證券結(jié)合“專精特新”領(lǐng)域?qū)χ圃鞓I(yè)投資機(jī)會進(jìn)行了篩選。

專精特新是指中小企業(yè)具備專業(yè)化、精細(xì)化、特色化、新穎化的特征，專精特新企業(yè)是未來產(chǎn)業(yè)鏈的重要支撐，是強鏈補鏈的主力軍。2021年財政部、工信部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于支持“專精特新”中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的通知》，啟動中央財政支持“專精特新”中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展政策。2022年9月工信部發(fā)布《專精特新中小企業(yè)發(fā)展報告》顯示，自2019年培育工作開展以來，專精特新“小巨人”企業(yè)認(rèn)定數(shù)量累計8997家，已經(jīng)接近《“十四五”促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展規(guī)劃》中所提出的1萬家專精特新“小巨人”企業(yè)的目標(biāo)。截至2021年，專精特新“小巨人”企業(yè)實現(xiàn)全年營收3.7萬億元，同比增速超30%，高于規(guī)模以上中小企業(yè)的主營業(yè)務(wù)收入增速（2021年為22.3%）。

開源證券結(jié)合Wind所發(fā)布的專精特新指數(shù)進(jìn)一步分析A股上市公司中專精特新企業(yè)的具體分布情況。從市值分布來看，截至2022年10月22日，專精特新指數(shù)成分股市值平均為79.46億元，中位數(shù)為42.07億元，其中市值在200億元以下的成分股占比高達(dá)93%，400億元以下的成分股占比達(dá)97.6%。

從行業(yè)分布來看，截至2022年10月22日，專精特新指數(shù)成分股市值主要分布在電子（17%）、電力設(shè)備（16.6%）、醫(yī)藥生物（16.1%）、機(jī)械設(shè)備（12.8%）、基礎(chǔ)化工（9.1%）、國防軍工（8.5%）等新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域；從二級行業(yè)來看，主要分布在半導(dǎo)體（11.8%）、電池（8.5%）、醫(yī)療器械（5.8%）、通用設(shè)備（5.4%）、軍工電子（4.3%）、光伏設(shè)備（4%）、專用設(shè)備（3.9%）、生物制品（3.3%）、航空裝備（3.1%）等細(xì)分行業(yè)，不僅符合新經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向，又符合制造業(yè)高端化、智能化、綠色化發(fā)展方向。

開源證券認(rèn)為，上述細(xì)分領(lǐng)域亦是符合趨勢提升的附加價值行業(yè)，預(yù)計未來將會充分受益于附加價值率及其GDP結(jié)構(gòu)占比“雙升”的時代機(jī)遇。