縣域投融資平臺融資路徑研究
——基于貴州某縣情況調(diào)研

徐 新, 王 玥

(1.南京特殊教育師范學(xué)院, 江蘇 南京 210038；2.中共紅花崗區(qū)委黨校, 貴州 遵義 563099)

1 引言

2021年7月，《銀行保險機構(gòu)進一步做好地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險防范化解工作的指導(dǎo)意見》(銀保監(jiān)發(fā)〔2021〕15號)發(fā)布，明確打消財政兜底幻覺，但尚留一定回旋空間。細則中提到“嚴禁新增地方政府隱性債務(wù)、妥善化解存量地方政府隱性債務(wù)，強化風(fēng)險管理”，新增隱性債務(wù)方面，對必要的在建項目允許在不擴大建設(shè)規(guī)模和防范風(fēng)險的前提下，繼續(xù)提供融資，避免出現(xiàn)工程爛尾；存量隱性債務(wù)化解方面，要求優(yōu)先化解期限短、涉眾廣、利率高、剛性兌付預(yù)期強的債務(wù)，防范存量隱性債務(wù)資金鏈斷裂的風(fēng)險。而對于貴州目前的縣級財力來說，這是相當艱難的時刻，縣級地方政府財力薄弱，支出遠遠大于收入，財政收入僅能維持正常的工作運轉(zhuǎn)，而前幾年累積的債務(wù)又十分沉重。負債累累的縣級地方政府仍然只能借助國有投融資企業(yè)融資解決資金問題。在當前嚴控政策的背景下，如何找準回旋的空間，值得人們進行深入的研究。不僅受到財辦金〔2019〕40號、銀保監(jiān)〔2021〕15號、國資發(fā)財評規(guī)〔2021〕18號等嚴控政策文件的影響，某縣國有投融資企業(yè)由于成立時間短、融資能力薄弱、項目成熟度低和運營管理滯后等現(xiàn)實因素，使其融資通道收縮。因此，本文將著眼于該縣投融資平臺建設(shè)情況，分析其融資服務(wù)以及企業(yè)的融資路徑，為縣域?qū)嶓w經(jīng)濟發(fā)展中的資金問題提供解決方案。

2 文獻綜述

在防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險和去杠桿的大背景下，現(xiàn)有研究普遍認為地方政府融資平臺融資已經(jīng)大幅收縮。

周天蕓等(2021)實證研究結(jié)果顯示，實施剝離政府融資職能政策后，地方政府融資平臺在擔(dān)保條款、區(qū)域、主體評級、含權(quán)等因素顯著影響城投債的發(fā)行利差，平臺市場化水平得到提升。

徐忠(2018)的研究指出，由于要考慮融資平臺的債務(wù)風(fēng)險，投資者應(yīng)主動甄別地方政府融資能力，這倒逼著融資平臺收縮到劃定的圈子內(nèi)進行融資。

對于縣級而言，曹光宇等(2020)的研究已經(jīng)表明，面臨更激烈的區(qū)域間競爭、初始財政稟賦較低的縣更傾向于設(shè)立融資平臺，據(jù)此推斷，縣級地方政府融資平臺面臨著更為沉重的融資壓力。

劉驊和盧亞娟 (2016)認為，基于經(jīng)營效益適度舉債，才是地方政府融資平臺發(fā)展的正途，從根源上防范融資平臺過度舉債產(chǎn)生的風(fēng)險。

實際上，地方政府通過國有企業(yè)融資并非國內(nèi)專有，國外同樣存在相似的情況，近幾年更多通過資產(chǎn)證券化(ABS)、政府和社會資本合作(PPP)等進行融資。但在金融危機以后，對于風(fēng)險的關(guān)注進一步提升。

Morgan等(2016)研究指出，地方政府和中央政府之間可以通過必要和合理的分權(quán)，來保障公共品的供給效率和分配的公正性，從而降低通過國有企業(yè)作為通道進行融資的風(fēng)險。

同樣的出發(fā)點，Barrios等(2016)研究表明，地方政府舉債融資的壓力也是隨著財政分權(quán)而變的，言下之意，融資平臺的融資程度實際是來自央地之間的博弈。

Shuanglin(2015)指出，中央對地方的轉(zhuǎn)移支付預(yù)期使得地方政府更偏向于將自有財政資金投向公共支出，而公共品投資留待中央政府的資助。

綜上所述，目前的研究已經(jīng)有較為廣泛的基礎(chǔ)，近年來更是主要著眼于風(fēng)險的防范和化解，但卻不能夠解決縣級地方政府對于資金的渴求。因此，本文的重點將會以貴州某縣的現(xiàn)實情況為主，找準嚴控政策下的“回旋空間”，探討融資路徑，為縣域投融資平臺融資提出參考建議。

3 融資路徑狀況

3.1 平臺運行模式

某縣目前已成立了貴州某湖實業(yè)集團有限公司、貴州某河投資集團有限公司、某縣某河投資有限責(zé)任公司、貴州民生某集團有限公司、貴州某融資擔(dān)保有限責(zé)任公司，形成4家集團公司和1家擔(dān)保公司為核心的格局。經(jīng)調(diào)研發(fā)現(xiàn)，該縣融資平臺主要采取虛實結(jié)合的模式運行。以上述三大平臺公司為“殼公司”，與州級對應(yīng)公司簽訂《代持股協(xié)議》，約定各自管理和職責(zé)權(quán)限，確?？h級層面的實質(zhì)性控制力，以平臺公司下屬子公司或管理公司，承接縣域基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資、建設(shè)和運營，形成以旅投公司為引領(lǐng)、民生公司為保障、紅水河公司為支撐、工投公司為補充的框架格局。具體如表1所示。

表1 某縣投融資平臺運行模式

3.2 融資路徑分析

調(diào)研發(fā)現(xiàn)，融資路徑表面看十分多元化，有銀行貸款、扶貧基金、交通基金、水投基金、產(chǎn)投基金、財政補貼資金、發(fā)行債券等多種模式，但實際上各種渠道的資金來源面都很窄，最主要來源還是銀行貸款。

3.2.1 銀行貸款

根據(jù)某縣國有資產(chǎn)管理和金融工作辦公室《2021年融資資金到位及使用情況報告》，2021年共17個項目獲得融資貸款，其中16個項目融資均來源于銀行，1個項目為地方債基金融資。融資總額45.90億元，實際放款金額11.63億元?？h工行融資3億元，主要投向某休閑度假區(qū)建設(shè)項目，年綜合成本6.5%。州交行融資8.72億元，主要投向某休閑度假區(qū)建設(shè)項目、縣城污水處理三期項目、棚戶區(qū)改造項目，年綜合成本7%。某商業(yè)銀行融資10億元，主要投向基建，年綜合成本7%左右。農(nóng)發(fā)行融資13.1億元，主要流向是某縣棚戶區(qū)改造項目、農(nóng)村人居環(huán)境改造、鄉(xiāng)村道路建設(shè)，年綜合成本6%。國開行融資11.95億元，流向養(yǎng)老康復(fù)中心建設(shè)項目、某縣棚戶區(qū)改造項目，年綜合成本6.2%。金磚國家銀行貸款融資13億元，用于城鎮(zhèn)建設(shè)、縣城片區(qū)城鎮(zhèn)建設(shè)、學(xué)校、醫(yī)療、旅游等項目。另外，還有信用社融資4000萬元，縣聯(lián)社融資8392萬元。

3.2.2 政府和社會資本合作模式融資(PPP)

①某大興PPP：旅游基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，總投9.97億元，合作期限17年(其中建設(shè)期2年)。②貴州中某PPP：環(huán)城南路、老街、農(nóng)特產(chǎn)品物流園等基礎(chǔ)設(shè)施及某河道治理，總投10億元，合作期限20年(其中建設(shè)期3年)。③貴州某源PPP：一是縣城污水處理工程，總投0.744億元，合作期限31年(其中建設(shè)期1年)；二是城鎮(zhèn)生活垃圾收運系統(tǒng)工程，總投0.496億元，合作期限31年(其中建設(shè)期1年)；三是生活垃圾焚燒發(fā)電工程，總投2.594億元，合作期限20年(其中建設(shè)期3年)。④某河公司存量轉(zhuǎn)PPP?；A(chǔ)設(shè)施PPP項目(存量債務(wù)化解)，總投9.394億元，合作期限20年(其中建設(shè)期1年)。

3.2.3 債券融資

某縣債券融資的總額較少，主要以項目收益?zhèn)?、企業(yè)債券、非公開公司債的方式進行融資，項目收益?zhèn)喝谫Y5億元，年限7年，年化利率7%，城鄉(xiāng)供水一體化項目，總投10億元。企業(yè)債券：融資10億元，年限7年，年化利率7%，園區(qū)標準化廠房建設(shè)項目，總投10.5億元。非公開公司債：融資16億元，州投資公司作為項目業(yè)主，年限5年，年化利率7.5%。

3.2.4 其他融資

①主要是扶貧基金、產(chǎn)業(yè)基金類融資。2021年獲批金額達9.36億元，完成省指標的233%、州指標的229%；銀行投放1.9億元。如光大基金，由州統(tǒng)一打包項目，額度60億元，年限10年，年綜合成本7%左右，還款方式：前5年按季付息，后5年開始還本，投入某縣棚戶區(qū)改造項目，目前基金已到位10億元。②私募可轉(zhuǎn)債。融資1億元，某河公司作為主體，州投資公司擔(dān)保，年限2年，年化利率8%以內(nèi)，用于城鄉(xiāng)供水一體化項目建設(shè)。③信托項目。融資2億元，民生公司作為主體，州投資公司擔(dān)保，年限2年，年化利率8%以內(nèi)，用于大壩建設(shè)項目。④資管計劃。融資2.7億元,民生公司作為主體，州投資公司擔(dān)保，年限3年，年化利率8.5%左右，用于棚戶區(qū)改造項目。

4 融資路徑問題分析

4.1 以銀行信貸資金為主，其他融資模式不發(fā)達

銀行貸款始終是最主要的來源，市場中的新興的籌資工具也未能得到充分的使用，例如在國際上得到廣泛運用的BOT、PPP、PFI等融資模式，除了PPP在某縣有一定的應(yīng)用，其他融資模式都僅處于探索階段。一些創(chuàng)新的融資工具如資產(chǎn)證券化，就應(yīng)用得不夠。某縣投融資平臺設(shè)立的初衷主要是吸收社會資金，特別是吸收民間資本。

2022年以來的數(shù)據(jù)表明，近期平臺公司發(fā)債仍留有一定空間，中央各部委也相繼出臺政策要求平臺應(yīng)以“發(fā)行債券、中票等”作為主要融資工具。單一結(jié)構(gòu)的融資渠道，使得某縣償債落實難度增大，項目建設(shè)投資的后續(xù)力量不足。

4.2 投融資體制以政府主導(dǎo)，市場化程度低

某縣投融資平臺的建設(shè)過程中，主要由政府牽頭建設(shè)，投資領(lǐng)域方面涵蓋的主要是民生和公共設(shè)施服務(wù)、鄉(xiāng)村振興等，這些領(lǐng)域本身就是政府管轄和審批，在資金方面的管控一直就比較嚴格，民間資本很難進入。以基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域為例，建設(shè)審批制使得項目從立項、實施、運營都由政府進行審批，資金的引入缺乏足夠的市場化機制。為了彌補資金的不足，某縣多個基礎(chǔ)設(shè)施項目都是以平臺融資解決資金問題。

通過平臺發(fā)債，而資金歸屬于政府管理的方式，這些資金并不納入財政預(yù)算體系中，缺少人大的監(jiān)督。在“官員晉升錦標賽”的考核體制下，投資沖動的情況時有發(fā)生。另外，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目涉及多個地方政府職能部門，交叉管理中責(zé)權(quán)不夠明晰，進一步導(dǎo)致某縣平臺融資舉步維艱。

4.3 融資擔(dān)保行為不規(guī)范，資產(chǎn)質(zhì)量差影響融資

此問題已受到各方的重視，其中核心的共識是基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險直接決定了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險。通常，地方政府都會向融資平臺公司注入相應(yīng)土地、特許經(jīng)營權(quán)或其他資產(chǎn)，以啟動公司運轉(zhuǎn)。但其中有些資產(chǎn)根本難以變現(xiàn)，雖然包裝后財務(wù)報表中凈資產(chǎn)量非常大，但實際流動性較差。

從根源來看，目前除了土地之外并沒有更好的擔(dān)保措施，而處置土地并非銀行所愿；應(yīng)收賬款實際評估的是地方政府的財力。

所以說，這兩者的實質(zhì)是政府信用背書的信用貸款。事實是，某縣的項目大多是公益類或準公益類，其周期和收益并不能支撐到期還款，都是以財政兜底的形式在運轉(zhuǎn)。在“房住不炒”的政策要求下，土地出讓金這個曾經(jīng)的地方財力支柱現(xiàn)在難以為繼，債務(wù)壓力持續(xù)增大。

4.4 融資平臺在地方政府的壓力下，常常是短借長投

某縣占主導(dǎo)地位的銀行融資，實際情況就是如此。長周期的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目往往以多期滾動貸款的形式進行融資，這實質(zhì)是消耗掉了原本已經(jīng)非常虛弱的還款能力。

某縣融資平臺承擔(dān)著政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重任，但卻不具備相應(yīng)的償債能力，長期依靠的就是借新還舊以及拆東墻補西墻，多年的累積下，債務(wù)壓力已相當沉重。寬口徑的社融環(huán)境下，融資平臺尚有一息生機，一旦口徑開始收縮，違約在所難免，進一步就會影響到某縣的政府信用，繼而引發(fā)信用危機。還舊債與舉新債務(wù)并行，融資平臺面臨的壓力并沒有得到釋放和緩解。

5 某縣投融資平臺融資路徑建議

5.1 創(chuàng)新融資模式

進一步拓寬市場化融資的渠道，創(chuàng)新融資模式，重點從以下五個方面拓展融資渠道。

第一，債務(wù)展期或重組。國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于支持貴州在新時代西部大開發(fā)上闖新路的意見》(以下簡稱《意見》)，通過《意見》的思想，進行債務(wù)展期或重組，降低融資成本，拉長債務(wù)期限。

大概一個多星期，我的癥狀再次加重了。但這次沒有霧霾。也沒有雪。老婆再次提及去省城，我依舊拒絕。老婆不悅，說我太固執(zhí)，早晚會在這方面吃虧的。我說：你少給我扯，這和我固執(zhí)沒關(guān)系，是因為這個冬天一直沒有下雪。

第二，利用外資渠道。采用如下兩個途徑：一是以股權(quán)引入；二是以發(fā)債或借貸的方式引入，盡量爭取到世界銀行等國際金融組織的低息或者無息貸款。

第三，股權(quán)融資渠道。融資平臺并入本州的其他優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，捆綁進行IPO。

第四，開拓信托融資。借鑒貴陽的棚戶區(qū)改造、六盤水地區(qū)排污截污收費、垃圾處理收費等受益權(quán)信托計劃，探索發(fā)行信托產(chǎn)品。

第五，探索資產(chǎn)證券化。將道路、水、電、氣等資產(chǎn)更加有效地利用起來，逐步形成穩(wěn)定的現(xiàn)金流，通過資產(chǎn)證券化配置合理的融資期限和利率。

5.2 完善融資體制

第一，以公私合作發(fā)展混合所有制經(jīng)濟。利用資金、固定資產(chǎn)、特許經(jīng)營權(quán)入股等方式與資質(zhì)企業(yè)合作，投資建設(shè)城鄉(xiāng)基礎(chǔ)設(shè)施類、城鎮(zhèn)資源運營類等項目。

第二，建立償債機制，落實償債資金來源。建立地方政府類似償債基金等償債機制，在平臺債務(wù)償付與地方財政之間設(shè)立了一道防火墻。

5.3 完善融資擔(dān)保機制

第一，建立持續(xù)輸血的風(fēng)險補償機制。從融資擔(dān)保風(fēng)險代償補償方面進行試點和探索，提升信用等級，使得融資平臺形成完善的融資擔(dān)保體系。

第二，政府項目實行有償建設(shè)。厘清政府與平臺公司之間的關(guān)系，改變平臺公司“只融資，無回報”的現(xiàn)狀，按照“誰投資，誰收益”原則，與政府建立契約關(guān)系。

第三，發(fā)揮融資擔(dān)?；鸬淖饔谩８檱?、省、州的融資擔(dān)保基金，對于有條件的項目，定向?qū)舆@些基金，爭取到回旋空間。

第四，完善利益融合的風(fēng)險分擔(dān)機制。由本地縣級政府牽頭，與融資平臺和金融分支機構(gòu)協(xié)定合作機制，將融資擔(dān)保機制搭載到本地發(fā)展之中，利益共享、風(fēng)險共擔(dān)。

5.4 借機專項債向?qū)嶓w化轉(zhuǎn)型

第一，抓住2022年專項債窗口。本年度專項債重點用于9類項目，某縣需要開展的項目很多都屬于其中，投融資平臺公司應(yīng)抓住這個窗口期，按?？顚Ｓ靡?guī)定執(zhí)行，迅速發(fā)展壯大。

第二，加強內(nèi)控管理。健全公司治理結(jié)構(gòu)，使投融資監(jiān)督管理工作常態(tài)化；強化融資與債務(wù)相匹配，建立投融資責(zé)任制度；通過預(yù)算控制、成本控制、盤活存量、財務(wù)預(yù)警等手段，提高資產(chǎn)運作的能力。

第三，分類整合資源。針對14家融資平臺進行分類整合，對于完全公益性平臺，考慮撤銷或轉(zhuǎn)為公益機構(gòu)；對于經(jīng)營性平臺，考慮轉(zhuǎn)型為獨立經(jīng)營、自負盈虧的企業(yè)；對于“半公半商”的平臺，重點是擴張投資經(jīng)營性業(yè)務(wù)。

第四，整合平臺公司資產(chǎn)。對不良資產(chǎn)進行清理變現(xiàn)，對公益性資產(chǎn)進行剝離，對存量資產(chǎn)進行盤活，將運轉(zhuǎn)出來的資金投入到必需的基礎(chǔ)設(shè)施和重點產(chǎn)業(yè)。