銀行信貸期限結(jié)構(gòu)、研發(fā)創(chuàng)新與制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效

張時(shí)坤 陳 帥 陳春春

1 引 言

黨中央、國(guó)務(wù)院高度重視制造業(yè)融資問(wèn)題。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)背景下，制造業(yè)是穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)投資工作中的關(guān)鍵一環(huán)，是金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主戰(zhàn)場(chǎng)，也是金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要著力點(diǎn)。2019年12月召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要“增加制造業(yè)中長(zhǎng)期融資”；2020年《政府工作報(bào)告》提出，要“大幅增加制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款”。事實(shí)上，增加制造業(yè)中長(zhǎng)期融資（貸款），也即在其研發(fā)創(chuàng)新、技術(shù)改造和設(shè)備升級(jí)等階段，匹配與之需求相適應(yīng)的中長(zhǎng)期信貸支持，穩(wěn)定實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信心。黨的十九屆五中全會(huì)將“科技創(chuàng)新”提高到前所未有的高度，提出要把科技自立自強(qiáng)作為國(guó)家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐，“加快建設(shè)科技強(qiáng)國(guó)”。特別地，2020年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，在明確重點(diǎn)抓好的八項(xiàng)任務(wù)中，“強(qiáng)化國(guó)家戰(zhàn)略科技力量”已放在首位。這意味著，如何持續(xù)改進(jìn)金融在支持制造業(yè)研發(fā)創(chuàng)新、提升制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)中的作用，將成為下一階段金融工作的重中之重。

近年來(lái)，中國(guó)金融業(yè)對(duì)推動(dòng)制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展發(fā)揮了重要作用。在不斷加大制造業(yè)中長(zhǎng)期信貸資金供給的同時(shí)，如何提升制造業(yè)中長(zhǎng)期資金的質(zhì)效，已成為當(dāng)下理論研究的重點(diǎn)。本文基于此背景，通過(guò)計(jì)量模型對(duì)制造業(yè)中長(zhǎng)期金融支持狀況和提質(zhì)增效進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，同時(shí)根據(jù)研究結(jié)論，對(duì)“如何完善制造業(yè)行業(yè)金融服務(wù)”提出了有針對(duì)性的政策建議。

本文采用2005年-2018年中國(guó)省級(jí)面板數(shù)據(jù)，實(shí)證研究了銀行信貸期限結(jié)構(gòu)、企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新對(duì)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。除基準(zhǔn)回歸、穩(wěn)健性檢驗(yàn)、內(nèi)生性討論外，本文還就“信貸期限結(jié)構(gòu)促進(jìn)技術(shù)密集型制造業(yè)行業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的內(nèi)在機(jī)制”進(jìn)行了深度分析，并對(duì)這一機(jī)制的傳導(dǎo)渠道進(jìn)行了檢驗(yàn)。具體而言，我們?cè)噲D提供以下兩方面邊際貢獻(xiàn)：一是從選題上，本文緊跟政策背景，將供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中的關(guān)鍵議題——增加制造業(yè)中長(zhǎng)期融資作為研究重點(diǎn)，探討了中長(zhǎng)期信貸、研發(fā)創(chuàng)新與制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效三者之間的關(guān)系；二是研究方法上，本文將定性與定量分析結(jié)合，不僅從實(shí)踐角度定性分析了當(dāng)前傳統(tǒng)銀行體系在對(duì)制造業(yè)提供中長(zhǎng)期信貸資金支持時(shí)存在的政策制約因素，同時(shí)還把研發(fā)創(chuàng)新作為中介變量納入回歸模型，定量考察了中長(zhǎng)期信貸如何促進(jìn)技術(shù)密集型制造業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新進(jìn)而推動(dòng)先進(jìn)制造業(yè)的發(fā)展，為我國(guó)制造業(yè)行業(yè)維持高速增長(zhǎng)提供了一條可行的決策路徑。

本文其余章節(jié)安排如下：第二部分為文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)；第三部分為實(shí)證模型與數(shù)據(jù)來(lái)源；第四部分為基準(zhǔn)回歸結(jié)果與分析；第五部分為可行路徑探索，即對(duì)研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)進(jìn)行渠道檢驗(yàn)；第六部分為研究結(jié)論與政策建議。

2 文獻(xiàn)綜述和研究假設(shè)

既有的理論文獻(xiàn)及經(jīng)驗(yàn)研究證據(jù)表明，一國(guó)金融體系的期限結(jié)構(gòu)特征會(huì)對(duì)微觀主體的投資決策以及宏觀層面的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生重要影響。尤其是在那些以銀行信貸為主的金融體系中，銀行信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響更為顯著。理論上，早期經(jīng)典文獻(xiàn)（Greenwood和Jovanovic，1990［1］；Levine，1997［2］）在AK內(nèi)生增長(zhǎng)模型中引入了金融中介和信貸市場(chǎng)，其中，金融部門通過(guò)信息收集、風(fēng)險(xiǎn)分散，促進(jìn)儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化等，提高了資源配置效率，降低了由信息不對(duì)稱及流動(dòng)性沖擊造成的市場(chǎng)失靈，從而促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。實(shí)證方面，有學(xué)者發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)金融發(fā)展指標(biāo)與人均GDP增長(zhǎng)率呈顯著正相關(guān)（Zhang等，2012［3］）；不過(guò)也有部分研究認(rèn)為，金融與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在非線性關(guān)系（楊友才，2014［4］；馬勇和陳雨露，2017［5］）。

近年來(lái)，基于創(chuàng)新對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要性，相關(guān)研究逐漸發(fā)展出一個(gè)重要分支，即金融體系如何通過(guò)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（King和Levine，1993［6］；Morales，2003［7］）。他們認(rèn)為，信貸市場(chǎng)能夠顯著促進(jìn)創(chuàng)新，且創(chuàng)新是金融支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要渠道（賈俊生等，2017［8］）。不僅如此，企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論也指出，企業(yè)債務(wù)期限應(yīng)與資產(chǎn)期限相匹配，如此才能緩解企業(yè)面臨的期限錯(cuò)配問(wèn)題和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。考慮到企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新具有長(zhǎng)周期特點(diǎn)，需要投入大量的中長(zhǎng)期資金，只有增加這些中長(zhǎng)期資金供給，企業(yè)才能把更多精力運(yùn)用到設(shè)備更新、工藝改進(jìn)和高新技術(shù)研發(fā)等創(chuàng)新活動(dòng)中（吳堯和沈坤榮，2020［9］）。

當(dāng)前，我國(guó)正處于“新興加轉(zhuǎn)型”的雙重制度特征時(shí)期，大量長(zhǎng)期的外部資金支持是促進(jìn)企業(yè)增加研發(fā)投入的關(guān)鍵，這也是提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率和推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要渠道（解維敏和方紅星，2011［10］）。若能獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定的銀行授信，企業(yè)參與研發(fā)的概率就會(huì)顯著增加（馬光榮等，2014［11］）；特別地，銀行信貸期限結(jié)構(gòu)的長(zhǎng)期化也可促進(jìn)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新，進(jìn)而拉動(dòng)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（沈立和倪鵬飛，2019［12］）。不過(guò)，由于信息不對(duì)稱問(wèn)題，銀行在經(jīng)營(yíng)策略上大多存在風(fēng)險(xiǎn)厭惡特征，其對(duì)企業(yè)投放信貸資金時(shí)趨于穩(wěn)健保守，所以這些資金多以中期甚至短期信貸為主，以適度規(guī)避流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

不過(guò)對(duì)企業(yè)而言，企業(yè)會(huì)把不同期限的借款用于不同用途：短期負(fù)債主要用于原材料采購(gòu)和流動(dòng)資金周轉(zhuǎn)，長(zhǎng)期資金則用于設(shè)備更新改造、工藝改進(jìn)及研發(fā)創(chuàng)新。如果企業(yè)難以從銀行系統(tǒng)獲取中長(zhǎng)期信貸資金，那么就有可能把短期資金抽調(diào)來(lái)投放于研發(fā)創(chuàng)新等長(zhǎng)周期的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，這會(huì)出現(xiàn)“短貸長(zhǎng)投”問(wèn)題并使企業(yè)面臨短期資金的償付壓力。一旦企業(yè)資金鏈斷裂，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)就立刻暴露出來(lái)，這在一定程度上抑制了制造業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)。由此可見，提高中長(zhǎng)期信貸比重可有效避免制造業(yè)企業(yè)“短貸長(zhǎng)投”，這不僅降低了企業(yè)在研發(fā)創(chuàng)新中所受的流動(dòng)性壓力，同時(shí)也對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生促進(jìn)效應(yīng)（鐘凱等，2016［13］）。

基于上述邏輯，我們認(rèn)為，在中國(guó)金融體系依然由銀行主導(dǎo)的大背景下，傳統(tǒng)銀行信貸模式對(duì)于制造業(yè)企業(yè)具有舉足輕重的影響。對(duì)于制造業(yè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，短期化的銀行信貸難以匹配其生產(chǎn)周期和回款周期，尤其是裝備制造業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)，他們的研發(fā)周期長(zhǎng)、資金投入大，更需要中長(zhǎng)期信貸資金的支持。提高制造業(yè)的中長(zhǎng)期信貸供給，一方面能有效解決“短貸長(zhǎng)投”問(wèn)題，降低企業(yè)“轉(zhuǎn)貸”、“續(xù)貸”等經(jīng)營(yíng)成本，減少不必要的成本損耗，從而提升企業(yè)的生產(chǎn)積極性和經(jīng)營(yíng)效率；另一方面，充足的制造業(yè)中長(zhǎng)期信貸供給，增強(qiáng)了金融資本間接參與研發(fā)創(chuàng)新的穩(wěn)定性，有利于制造業(yè)對(duì)未來(lái)形成穩(wěn)定預(yù)期，引致他們將更多資源投向研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)，最終提升制造業(yè)行業(yè)的勞動(dòng)生產(chǎn)率和經(jīng)營(yíng)績(jī)效。因此，本文提出待驗(yàn)證假說(shuō)：提高中長(zhǎng)期信貸比重有助于激勵(lì)制造業(yè)研發(fā)創(chuàng)新，而研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)又進(jìn)一步改善了制造業(yè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

3 模型設(shè)定與數(shù)據(jù)來(lái)源

為檢驗(yàn)信貸期限結(jié)構(gòu)的變化對(duì)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，我們借鑒Barro和Martin（1995）［14］、張杰和居楊雯（2017）［15］等學(xué)者的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論框架，同時(shí)充分考慮中國(guó)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際情況，引入省級(jí)金融體系的信貸期限結(jié)構(gòu)作為解釋變量，面板數(shù)據(jù)模型設(shè)定如下：

這里，lnsalesit為被解釋變量，也即省份i在年度t的制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，我們以規(guī)上工業(yè)銷售產(chǎn)值（salesit）的對(duì)數(shù)來(lái)衡量。特別地，考慮到通貨膨脹的影響，這里用價(jià)格指數(shù)對(duì)名義規(guī)上工業(yè)銷售產(chǎn)值進(jìn)行了平減。此外，作為可替代的被解釋變量，我們還使用了規(guī)上工業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入這一指標(biāo)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

loanit為核心解釋變量，也即省份在年度的信貸期限結(jié)構(gòu)，我們以中長(zhǎng)期貸款與短期貸款的比值來(lái)反映。同時(shí)，作為可替代的核心解釋變量，我們還使用了各省中長(zhǎng)期貸款與就業(yè)總量的比值（制造業(yè)人均中長(zhǎng)期貸款）進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。根據(jù)上文的理論假設(shè)，核心解釋變量（信貸期限結(jié)構(gòu)）應(yīng)與被解釋變量（制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效）正相關(guān)。

Zit為控制變量，參考現(xiàn)有文獻(xiàn)，這里控制了各省的要素稟賦差異、經(jīng)濟(jì)開放度（opennessit）以及政府干預(yù)度（gov_intervit）等。其中，要素稟賦差異主要表現(xiàn)在資本和勞動(dòng)力兩個(gè)層面，對(duì)于資本層面的稟賦差異，我們以新增固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率（cap_endow_it）來(lái)衡量；對(duì)于勞動(dòng)力力層面的稟賦差異，我們用勞動(dòng)就業(yè)人口增長(zhǎng)率（emp_endowit）來(lái)進(jìn)行反映。至于經(jīng)濟(jì)開放度和政府干預(yù)度，前者等于各省進(jìn)出口總額占地區(qū)生產(chǎn)總值的比重，后者則為政府消費(fèi)性支出水平，也即政府消費(fèi)性支出占地區(qū)生產(chǎn)總值的比重。此外，我們還控制了地區(qū)固定效應(yīng)和年份固定效應(yīng)，εit為模型的隨機(jī)擾動(dòng)誤差。

本文所有數(shù)據(jù)來(lái)源于2005年至2018年的《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》和《中國(guó)金融統(tǒng)計(jì)年鑒》，主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。

表1 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

4 實(shí)證結(jié)果及其分析

4.1 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

為檢驗(yàn)信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，這里以規(guī)上工業(yè)銷售產(chǎn)值作為被解釋變量，以信貸期限結(jié)構(gòu)（或人均中長(zhǎng)期貸款）為核心解釋變量，根據(jù)公式（1）并借助OLS估計(jì)得到基準(zhǔn)回歸結(jié)果如表2所示。

表2 信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響（以規(guī)上工業(yè)銷售產(chǎn)值為被解釋變量）

上表中，列（1）單純考察信貸期限結(jié)構(gòu)（loan）對(duì)被解釋變量的作用，而固定效應(yīng)項(xiàng)和地區(qū)異質(zhì)性均未控制；列（2）則在（1）的基礎(chǔ)上控制了地區(qū)固定效應(yīng)項(xiàng)和年份固定效應(yīng)項(xiàng)；而列（3）又在列（2）的基礎(chǔ)上控制了地區(qū)異質(zhì)性，包括資本要素稟賦、勞動(dòng)要素稟賦、經(jīng)濟(jì)開放度、政府干預(yù)度等。結(jié)果顯示，信貸期限結(jié)構(gòu)與制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效顯著正相關(guān)，中長(zhǎng)期信貸比重的提升有助于促進(jìn)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的增長(zhǎng)。具體而言，信貸期限結(jié)構(gòu)每增加1單位標(biāo)準(zhǔn)差，制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效將上升0.17（=0.0774×2.299）個(gè)百分點(diǎn)。此外，我們還嘗試將列（3）中的核心解釋變量——信貸期限結(jié)構(gòu)（loan）替換成了列（4）中的人均中長(zhǎng)期貸款（loan_per），結(jié)果顯示，核心解釋變量的系數(shù)顯著且正負(fù)方向與前述一致。

進(jìn)一步地，我們還考察了被解釋變量的穩(wěn)健性。這里，我們將被解釋變量的測(cè)算由規(guī)上工業(yè)銷售產(chǎn)值（sales）調(diào)整為規(guī)上工業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（revenue），對(duì)表2各列重新回歸后結(jié)果如表3所示。不難看出，核心解釋變量（信貸期限結(jié)構(gòu)及人均中長(zhǎng)期貸款）對(duì)被解釋變量（制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效）依然存在顯著的正向作用。如此，本文假說(shuō)得以驗(yàn)證。

表3 信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響（以規(guī)上工業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為被解釋變量）

4.2 內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果

盡管上文已就信貸期限結(jié)構(gòu)與制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了驗(yàn)證，但實(shí)證過(guò)程是否受內(nèi)生性問(wèn)題的影響，到目前為止我們?nèi)圆坏枚?。一方面，我們雖然選用了多個(gè)指標(biāo)來(lái)反映地區(qū)差異，不過(guò)變量遺漏在所難免，這可能導(dǎo)致內(nèi)生性；另一方面，中國(guó)各省信貸期限結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的聯(lián)系密不可分，如果兩兩之間存在雙向因果，那么內(nèi)生性問(wèn)題也就不容忽視了。

考慮到，基準(zhǔn)回歸中所使用的OLS方法不能很好地處理內(nèi)生性問(wèn)題，于是我們采用Arellano和Bond（1991）［16］提出的廣義矩估計(jì)（GMM）予以解決，估計(jì)結(jié)果如表4所示。這里需要說(shuō)明的是：列（1）和（2）的被解釋變量均由規(guī)上工業(yè)銷售產(chǎn)值測(cè)算，而在列（3）和（4）中，我們將其替換為規(guī)上工業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入；同時(shí)，我們把列（1）和（3）的核心解釋變量設(shè)定為信貸期限結(jié)構(gòu)（loan），而在列（2）和（4）中，核心解釋變量則調(diào)整為人均中長(zhǎng)期貸款（loan_per）。

由表4不難看出，中長(zhǎng)期信貸確實(shí)顯著改善了制造業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，上文結(jié)論再次得到證實(shí)。特別地，從GMM的估計(jì)效果來(lái)看，實(shí)證方程的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)一階序列相關(guān)、二階序列不相關(guān)，且Hansen檢驗(yàn)不能拒絕工具變量有效的原假設(shè)，這意味著當(dāng)前模型設(shè)定合理，OLS基準(zhǔn)回歸結(jié)果的有效性得以保證。

表4 內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果

4.3 不同要素密集度的回歸結(jié)果

上文已證實(shí)了信貸期限結(jié)構(gòu)與制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效間的影響關(guān)系，然而該影響在不同的要素密集度下是否存在差異？為進(jìn)一步分析這個(gè)問(wèn)題，我們將制造業(yè)按要素密集度劃分為勞動(dòng)密集型制造業(yè)、資本密集型制造業(yè)和技術(shù)密集型制造業(yè)，并就三類行業(yè)逐一檢驗(yàn)信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的作用，結(jié)果如表5所示。

表5 不同要素密集度的回歸結(jié)果

從不同要素密集度的回歸結(jié)果不難看出：對(duì)勞動(dòng)密集型和資本密集型制造業(yè)而言，信貸期限結(jié)構(gòu)的影響系數(shù)分別為0.12和0.14，為正且分別在10%和5%的水平下顯著；但是，對(duì)技術(shù)密集型制造業(yè)而言，信貸期限結(jié)構(gòu)的影響系數(shù)為0.06，為正但不顯著?？梢姡捎谝孛芗鹊牟町?，信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響也有所不同。具體來(lái)說(shuō)，在勞動(dòng)密集型和資本密集型制造業(yè)中，提高中長(zhǎng)期信貸的比重有助于改善這些行業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效；但是，對(duì)技術(shù)密集型制造業(yè)，中長(zhǎng)期信貸的增加卻難以使該行業(yè)獲得更好的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。這意味著，中長(zhǎng)期信貸在支持技術(shù)密集型制造業(yè)（先進(jìn)制造業(yè)）的發(fā)展上效果不佳，存在梗阻。

4.4 結(jié)果分析

中長(zhǎng)期信貸比重的提升對(duì)技術(shù)密集型制造業(yè)（先進(jìn)制造業(yè)）經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響不佳，我們認(rèn)為主要有以下幾方面的原因：

第一，商業(yè)銀行的內(nèi)部機(jī)制不適應(yīng)先進(jìn)制造業(yè)的融資特點(diǎn)。一方面，商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好與先進(jìn)制造業(yè)所面臨的不確定性存在沖突。通常，商業(yè)銀行青睞于對(duì)“規(guī)模大、風(fēng)險(xiǎn)低”的企業(yè)進(jìn)行融資，然而先進(jìn)制造業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新卻存在很大的不確定性，同時(shí)其投資收益的實(shí)現(xiàn)也需要耗費(fèi)較長(zhǎng)時(shí)間，所以商業(yè)銀行對(duì)先進(jìn)制造業(yè)的融資意愿不強(qiáng)。另一方面，信息不對(duì)稱導(dǎo)致銀行授信審批趨于謹(jǐn)慎。應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，先進(jìn)制造業(yè)具有較強(qiáng)的專業(yè)屬性，進(jìn)入門檻高；而且，先進(jìn)制造業(yè)發(fā)展迅速，其業(yè)態(tài)和模式常換常新，趨勢(shì)不好把握。反觀現(xiàn)階段的商業(yè)銀行，其對(duì)先進(jìn)制造業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)態(tài)、商業(yè)模式、發(fā)展趨勢(shì)等大都缺乏清晰認(rèn)識(shí)，風(fēng)險(xiǎn)把控能力較弱，因此在中長(zhǎng)期信貸審批方面，商業(yè)銀行存有“惜貸”情緒，不僅收縮權(quán)限，且過(guò)度強(qiáng)化不良追責(zé)，這也對(duì)先進(jìn)制造業(yè)造成了不利影響。①例如國(guó)內(nèi)某股份制銀行，其對(duì)先進(jìn)制造業(yè)的短期貸款以及3年以內(nèi)的中長(zhǎng)期流動(dòng)資金貸款，金額在4000萬(wàn)元（含）以內(nèi)的由二級(jí)分行審批；而項(xiàng)目貸款、技改貸款、超過(guò)3年的中長(zhǎng)期流動(dòng)資金貸款以及金額超過(guò)4000萬(wàn)元的貸款，均需上報(bào)至一級(jí)分行甚至總行審批。此外，商業(yè)銀行全面落實(shí)“盡職免責(zé)”的難度較大。誠(chéng)然，商業(yè)銀行對(duì)先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)的授信設(shè)立了相對(duì)較高的不良容忍度，而且就先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)而言他們也曾提出過(guò)要落實(shí)“盡職免責(zé)”；但在具體的實(shí)施過(guò)程中，信貸員究竟是“盡職”還是“失職”卻很難界定。特別地，就科技金融業(yè)務(wù)本身來(lái)說(shuō)，目前也缺乏統(tǒng)一的可操作標(biāo)準(zhǔn)。正因?yàn)榇?，信貸員在對(duì)先進(jìn)制造業(yè)授信審批時(shí)仍保持較為審慎的態(tài)度。

第二，傳統(tǒng)金融服務(wù)模式無(wú)法有效滿足先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)的融資需求。傳統(tǒng)金融服務(wù)模式重資產(chǎn)、重抵押、重財(cái)務(wù)報(bào)表，但是以高新技術(shù)為特征的先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)往往“資產(chǎn)輕、抵押少”，在這些企業(yè)中，專利及其它知識(shí)產(chǎn)權(quán)等“軟資產(chǎn)”的占比較大，而土地、房產(chǎn)及其它固定資產(chǎn)等“硬資產(chǎn)”的占比相對(duì)較少，所以在傳統(tǒng)金融服務(wù)模式下，這些企業(yè)的融資需求很難得到有效滿足。同時(shí)，由于我國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)在價(jià)值評(píng)估、交易轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押登記等方面尚有諸多不完善之處，專利等知識(shí)產(chǎn)權(quán)押品的價(jià)值存在較大的不確定性，而且圍繞知識(shí)產(chǎn)權(quán)所產(chǎn)生的抵押貸款其流動(dòng)性也令人堪憂。一旦企業(yè)違約，金融機(jī)構(gòu)在處置完押品后仍可能遭受損失，即使將貸款證券化也不易對(duì)接到理想的承接方，所以其開展知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資業(yè)務(wù)的意愿不足。

第三，科技金融創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)與收益不平衡。近年來(lái)，商業(yè)銀行積極探索投貸聯(lián)動(dòng)業(yè)務(wù)，多舉措進(jìn)行“選擇權(quán)貸款”、“銀投聯(lián)貸”等模式的創(chuàng)新，嘗試在風(fēng)險(xiǎn)可控的條件下分享先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)在高速成長(zhǎng)期的部分股權(quán)增值。但是，受制于《商業(yè)銀行法》中關(guān)于金融機(jī)構(gòu)投資企業(yè)股權(quán)的相關(guān)條款，銀行為初創(chuàng)型先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)提供高風(fēng)險(xiǎn)信貸時(shí)，其憑借股權(quán)在未來(lái)所產(chǎn)生的或有收益有限，無(wú)疑，這會(huì)挫傷銀行對(duì)先進(jìn)制造業(yè)信貸支持的積極性。

第四，地方政府的支持體系不健全。首先，風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)體系不夠健全。目前，全國(guó)大部分省份已初步建立起涵蓋風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償、貸款貼息、信保基金等較為完善的科技金融財(cái)政支持體系，但普遍存在一些問(wèn)題：財(cái)政資金投入力度不足、支持覆蓋面較窄、考核問(wèn)責(zé)過(guò)于嚴(yán)苛、審批流程繁瑣等，這嚴(yán)重影響了財(cái)政資金支持先進(jìn)制造業(yè)的杠桿效率。其次，面向先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)的信用體系建設(shè)較為薄弱。先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)（尤其是初創(chuàng)的先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)），其科技屬性的相關(guān)信息認(rèn)證不透明、跟新不及時(shí)、共享不全面，這給金融機(jī)構(gòu)有效甄別客戶帶來(lái)困難。再次，地方政府投資引導(dǎo)基金的支持力度不夠且存在非市場(chǎng)化運(yùn)作問(wèn)題，部分項(xiàng)目的返投比例過(guò)高，擠占了市場(chǎng)化創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的份額。

5 可行路徑探索：研發(fā)創(chuàng)新在提升技術(shù)密集型制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效中的作用

考慮到信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)技術(shù)密集型制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響效果不佳，傳導(dǎo)存在梗阻，我們將企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)作為中介變量納入回歸方程，分析信貸期限結(jié)構(gòu)、研發(fā)創(chuàng)新與經(jīng)營(yíng)績(jī)效三者間的關(guān)系，檢驗(yàn)“中長(zhǎng)期信貸是否能通過(guò)研發(fā)創(chuàng)新提升技術(shù)密集型制造業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效”，為金融支持制造業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展探索出可行路徑。如圖1所示。

圖1 信貸期限結(jié)構(gòu)、研發(fā)創(chuàng)新與技術(shù)密集型制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效

5.1 模型設(shè)定

國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，無(wú)論是傳統(tǒng)制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，還是先進(jìn)制造業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展，其核心都在于是否擁有足夠的資金運(yùn)用于研發(fā)創(chuàng)新，而這又依賴于金融體系能否高效運(yùn)轉(zhuǎn)，為制造業(yè)提供源源不斷的資金支持。制造業(yè)企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新是個(gè)動(dòng)態(tài)過(guò)程，內(nèi)嵌于企業(yè)技術(shù)研究、產(chǎn)品開發(fā)、中期測(cè)試、規(guī)模量產(chǎn)、改進(jìn)更新、成熟發(fā)展等價(jià)值鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)，而在不同的階段，企業(yè)可能存在差異化的資金需求。根據(jù)Hansen和Birkinshaw（2007）［17］的創(chuàng)新價(jià)值鏈理論，我們將制造業(yè)企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新過(guò)程劃分為知識(shí)創(chuàng)造、技術(shù)吸收和成果轉(zhuǎn)化三階段，深入分析不同階段下信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，計(jì)量模型設(shè)定如下：

這里與上文一致，salesit、loanit仍舊分別表示制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效和信貸期限結(jié)構(gòu)。innovationit為創(chuàng)新階段指標(biāo)，用于區(qū)分制造業(yè)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的三個(gè)階段：1）對(duì)于知識(shí)創(chuàng)造階段（也即研發(fā)投入階段），我們以人均規(guī)上工業(yè)企業(yè)內(nèi)部研發(fā)支出為代理變量（rd）；2）對(duì)于技術(shù)吸收階段（也即技術(shù)專利產(chǎn)出階段），我們以人均規(guī)上工業(yè)企業(yè)專利申請(qǐng)數(shù)量為代理變量（pt）；3）對(duì)于成果轉(zhuǎn)化階段（也即新產(chǎn)品投產(chǎn)銷售階段），我們以人均規(guī)上工業(yè)企業(yè)新產(chǎn)品數(shù)量為代理變量（np）。所有新增數(shù)據(jù)均來(lái)自于《中國(guó)科技統(tǒng)計(jì)年鑒》。此外，本文還根據(jù)要素密集度進(jìn)一步細(xì)分了制造業(yè)的行業(yè)亞型，以考察不同要素密集度下（勞動(dòng)密集、資本密集和技術(shù)密集）信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的異質(zhì)化作用。

5.2 回歸結(jié)果及其分析

分創(chuàng)新階段、分要素密集度的回歸結(jié)果如表6所示。其中，列（1）為全樣本回歸結(jié)果，結(jié)果顯示：在信貸期限結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新階段指標(biāo)的交叉項(xiàng)中，技術(shù)吸收階段的回歸系數(shù)（0.02）不顯著，但知識(shí)創(chuàng)造和成果轉(zhuǎn)化階段的回歸系數(shù)為正（0.04和0.05），且分別在10%和5%的水平下顯著。在列（2）、（3）和（4）中，我們按要素密集度將全樣本進(jìn)一步劃分為勞動(dòng)密集型、資本密集型和技術(shù)密集型行業(yè)，結(jié)果表明：在勞動(dòng)密集型和資本密集型行業(yè)，知識(shí)創(chuàng)造和技術(shù)吸收階段的回歸系數(shù)均不顯著，也即中長(zhǎng)期信貸的支持效果不佳；但是在成果轉(zhuǎn)化階段，交叉項(xiàng)的回歸系數(shù)顯著為正，這意味著中長(zhǎng)期信貸在此階段充分發(fā)揮了作用。這里需要特別注意的是，在技術(shù)密集型行業(yè)，交叉項(xiàng)的回歸系數(shù)在知識(shí)創(chuàng)造（0.11）、技術(shù)吸收（0.10）和成果轉(zhuǎn)化（0.15）三個(gè)階段均顯著為正。

表6 分創(chuàng)新階段、分要素密集度的回歸結(jié)果① 這里分別以全樣本、勞動(dòng)密集型、資本密集型和技術(shù)密集型行業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效為被解釋變量，并以知識(shí)創(chuàng)造、技術(shù)吸收、成果轉(zhuǎn)化與信貸期限結(jié)構(gòu)的交互項(xiàng)為解釋變量，進(jìn)行了12次回歸分析。所有方程均采用面板數(shù)據(jù)模型，同時(shí)還控制了前文所涉及的控制變量、地區(qū)固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)。限于篇幅，這里僅展示了交叉項(xiàng)的回歸系數(shù)，其它結(jié)果有興趣的讀者可向作者索取。

根據(jù)上述回歸結(jié)果，我們得出如下結(jié)論：第一，從全樣本回歸結(jié)果來(lái)看，提高中長(zhǎng)期信貸比重能夠促進(jìn)制造業(yè)企業(yè)開展研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)，而研發(fā)創(chuàng)新又進(jìn)一步推動(dòng)了制造業(yè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的增長(zhǎng)，不過(guò)這一推動(dòng)作用僅表現(xiàn)在知識(shí)創(chuàng)造和成果轉(zhuǎn)化階段，對(duì)于技術(shù)吸收階段并不顯著。第二，區(qū)分行業(yè)的要素密集度后我們發(fā)現(xiàn)，中長(zhǎng)期信貸供給對(duì)技術(shù)密集型制造業(yè)（先進(jìn)制造業(yè)）而言更為重要，具體來(lái)說(shuō)，中長(zhǎng)期信貸的正向激勵(lì)貫穿了先進(jìn)制造業(yè)創(chuàng)新價(jià)值鏈的整個(gè)生命周期（知識(shí)創(chuàng)造、技術(shù)吸收、成果轉(zhuǎn)化），而研發(fā)創(chuàng)新水平的提高又為先進(jìn)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的改善創(chuàng)造了積極條件。

6 研究結(jié)論與政策建議

本文利用2005年-2018年中國(guó)省級(jí)面板數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了銀行信貸期限結(jié)構(gòu)對(duì)制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。研究發(fā)現(xiàn)：從總體上看，加大中長(zhǎng)期信貸比重有助于提升制造業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，但對(duì)不同要素密集度的制造業(yè)行業(yè)，上述影響則呈現(xiàn)出差異化，具體而言：該影響僅存在于勞動(dòng)密集型和資本密集型制造業(yè)，而對(duì)技術(shù)密集型制造業(yè)并不顯著。隨后，通過(guò)可行路徑探索我們發(fā)現(xiàn)，研發(fā)創(chuàng)新在銀行信貸期限結(jié)構(gòu)與制造業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系中扮演著中介角色，提高中長(zhǎng)期信貸的占比能促進(jìn)技術(shù)密集型制造業(yè)（先進(jìn)制造業(yè)）開展研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)，從而對(duì)其經(jīng)營(yíng)績(jī)效的改善產(chǎn)生積極影響。

本文研究結(jié)論對(duì)我國(guó)制造業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。大幅增加制造業(yè)中長(zhǎng)期信貸的投入，尤其是對(duì)其研發(fā)創(chuàng)新領(lǐng)域的中長(zhǎng)期資金投入，有助于我國(guó)制造業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的提升及經(jīng)營(yíng)績(jī)效的改善。事實(shí)上，在金融體系不斷完善和健全的過(guò)程中，科技領(lǐng)域中長(zhǎng)期信貸的持續(xù)增加與制造業(yè)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展的內(nèi)在需求是一致的。一方面，政府應(yīng)持續(xù)深化科技金融服務(wù)保障，強(qiáng)化財(cái)政政策與金融政策協(xié)同，推動(dòng)完善風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，建立健全科技企業(yè)信用體系建設(shè)，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)持續(xù)加大對(duì)制造業(yè)（尤其是先進(jìn)制造業(yè)）的中長(zhǎng)期信貸支持。另一方面，金融機(jī)構(gòu)也應(yīng)進(jìn)一步完善科技信貸服務(wù)機(jī)制，提升科技專營(yíng)機(jī)構(gòu)的服務(wù)水平，創(chuàng)新項(xiàng)目貸款、技改貸款等中長(zhǎng)期信貸產(chǎn)品和服務(wù)，全面落實(shí)科技信貸盡職免責(zé)制度，這樣才有利于銀行體系提高對(duì)制造業(yè)中長(zhǎng)期信貸投放的積極性，同時(shí)銀行也能大幅改善中長(zhǎng)期信貸資金的使用效率。