• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    基于分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度的動(dòng)量組合投資策略優(yōu)化研究

    2022-07-12 04:56:12燕汝貞張菁洋
    統(tǒng)計(jì)與信息論壇 2022年7期
    關(guān)鍵詞:動(dòng)量分形測(cè)度

    吳 栩,王 坤,燕汝貞,張菁洋

    (成都理工大學(xué) a.商學(xué)院;b.管理科學(xué)與工程博士后流動(dòng)站,四川 成都 610059)

    一、引 言

    2022年,中國A股市場(chǎng)投資者突破2億,市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化程度穩(wěn)步提升,股票和基金投資已經(jīng)成為不少家庭資產(chǎn)配置的重要組成部分。與此同時(shí),伴隨股票市場(chǎng)的不斷發(fā)展和股票投資的蓬勃興起,未來更多的投資者加入到股票和基金投資當(dāng)中已是大勢(shì)所趨。在A股市場(chǎng)開戶數(shù)持續(xù)攀升和基金市場(chǎng)不斷擴(kuò)容的背景下,作為影響投資業(yè)績的關(guān)鍵因素,投資策略受到了機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者的廣泛關(guān)注。因此,研究投資策略自然意義重大。在研究投資策略時(shí),尤其應(yīng)該注重研究動(dòng)量策略。動(dòng)量策略是一種基于動(dòng)量效應(yīng)的趨勢(shì)投資策略,通過做多前期表現(xiàn)好的資產(chǎn)、做空前期表現(xiàn)差的資產(chǎn)以獲得超額收益,其存在性和有效性已在多個(gè)時(shí)期、不同國家和地區(qū)的資本市場(chǎng)及諸多資產(chǎn)類別中得到證實(shí)[1-5]。也正因如此,動(dòng)量策略成為實(shí)務(wù)界最常用的投資策略,具有廣闊的應(yīng)用前景。中國股票市場(chǎng)起步晚、信息源單一、信息透明度低等諸多因素致使市場(chǎng)效率不高,這有利于動(dòng)量策略發(fā)揮優(yōu)勢(shì),研究發(fā)現(xiàn)中國大多數(shù)個(gè)人投資者和開放式基金皆采用動(dòng)量投資策略[6-7]??梢?在眾多投資策略中,研究動(dòng)量策略尤其重要。

    研究動(dòng)量策略時(shí),不應(yīng)忽視權(quán)重分配方法。因?yàn)樽鳛橘Y產(chǎn)配置的重要內(nèi)容,權(quán)重分配方法能夠影響投資業(yè)績[8-9]。然而,動(dòng)量策略及其優(yōu)化研究鮮少關(guān)注權(quán)重分配方法。傳統(tǒng)動(dòng)量策略采用累計(jì)超額收益率作為排序指標(biāo),且對(duì)贏者和輸者組合進(jìn)行簡單的等權(quán)重處理[1]。Rachev等采用夏普比率、索提諾比率等多種風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益率作為排序指標(biāo)構(gòu)建了風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略,發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略較傳統(tǒng)動(dòng)量策略能夠獲得更高更穩(wěn)健的收益[10]。隨后,Choi等相繼采用在險(xiǎn)價(jià)值、條件在險(xiǎn)價(jià)值等作為排序指標(biāo)構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略,發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略在全球股市、商品市場(chǎng)等不同市場(chǎng)中業(yè)績表現(xiàn)均優(yōu)于傳統(tǒng)動(dòng)量策略[11]。陸蓉等借助改進(jìn)的偏度指標(biāo)將股票劃分為彩票型股票和非彩票型股票,研究發(fā)現(xiàn)在非彩票型股票樣本中動(dòng)量策略能夠獲得更好的業(yè)績表現(xiàn)[12]。鄧學(xué)斌等將換手率引入動(dòng)量策略,發(fā)現(xiàn)低換手率的股票表現(xiàn)出更明顯的動(dòng)量效應(yīng)[13]??梢?現(xiàn)有研究對(duì)于動(dòng)量策略的優(yōu)化大都集中于排序指標(biāo)的優(yōu)化和特定股票類型的選擇,鮮少關(guān)注贏者和輸者組合的等權(quán)重處理方法。同時(shí),針對(duì)權(quán)重分配等問題,Markowitz所提出的投資組合模型早就給出了啟示,該模型能夠幫助投資者通過給予不同資產(chǎn)以最優(yōu)權(quán)重,實(shí)現(xiàn)同等風(fēng)險(xiǎn)下收益最大化或同等收益下風(fēng)險(xiǎn)最小化,得到了學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的廣泛認(rèn)可和應(yīng)用[14-15]。因此,研究基于投資組合模型的動(dòng)量策略考慮了權(quán)重分配方法,有利于進(jìn)一步分散組合風(fēng)險(xiǎn),實(shí)現(xiàn)策略的進(jìn)一步優(yōu)化,具有明確的實(shí)踐意義和重要的理論價(jià)值。

    研究基于投資組合模型的動(dòng)量策略時(shí),還必須以股票收益率的分形特征為約束。因?yàn)橹挥幸越鹑谑袌?chǎng)的實(shí)際特征為約束,才能保證研究結(jié)論的可靠性和可用性[16-17]。諸多證據(jù)表明,股票收益率普遍具有分形特征,其尾部更是服從冪律分布[18-19]。進(jìn)一步研究還指出股票收益率的分形特征具有必然性,只有分形理論才能做到股票收益和風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確測(cè)度,依靠其他方法很難得出可靠的結(jié)論[20-21]。因此,研究基于投資組合模型的動(dòng)量策略時(shí),要想保證結(jié)論的可靠性和可用性,就必須以股票收益率的分形特征為約束。此外,自分形市場(chǎng)理論創(chuàng)立至今,盡管涌現(xiàn)了眾多成果,如魏宇和黃登仕建立了基于多標(biāo)度分形譜兩個(gè)主要參數(shù)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度指標(biāo)[22];吳栩等建立了基于分形理論的分形期望和分形方差兩個(gè)統(tǒng)計(jì)測(cè)度,用以代替?zhèn)鹘y(tǒng)期望和方差測(cè)度股票的收益和風(fēng)險(xiǎn),并將其成功應(yīng)用于投資組合模型,構(gòu)建了分形投資組合模型,但這些成果并沒有與投資策略形成有效銜接,亟待突破[23-24]。以股票收益率的分形特征為約束,研究基于投資組合模型的動(dòng)量策略,恰好將分形市場(chǎng)理論與投資策略結(jié)合起來,促進(jìn)了分形市場(chǎng)和投資策略的銜接,擴(kuò)展了現(xiàn)有研究成果,具有重要的理論價(jià)值。

    綜上所述,盡管現(xiàn)有研究對(duì)于動(dòng)量策略進(jìn)行了卓有成效的改進(jìn),但鮮少考慮權(quán)重分配方法和股票收益率的分形特征?;诖?本文以股票收益率的分形特征為約束,將投資組合模型納入動(dòng)量策略的研究框架。首先,借助多重分形去趨勢(shì)波動(dòng)分析法檢驗(yàn)出股票收益率具有分形特征;其次,借助分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度構(gòu)建了分形收益風(fēng)險(xiǎn)比,并以此為排序指標(biāo)構(gòu)建了分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略;再次,在分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略的基礎(chǔ)上,構(gòu)建了帶約束條件的分形投資組合模型,并利用該模型給贏者和輸者組合分配最優(yōu)權(quán)重以完成分形動(dòng)量組合投資策略(FMP策略)的構(gòu)建;最后,實(shí)證結(jié)果表明FMP策略的業(yè)績表現(xiàn)明顯優(yōu)于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略、分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和傳統(tǒng)動(dòng)量策略,同時(shí)分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略。

    二、理論模型構(gòu)建

    (一)多重分形去趨勢(shì)波動(dòng)分析模型

    (1)

    步驟二:將時(shí)間序列劃分為等長度且不重疊的子序列。由于時(shí)間序列一般都是無法整除的,為了不丟失尾部數(shù)據(jù),從尾部進(jìn)行重復(fù)劃分并剔除多余部分。

    步驟三:對(duì)每個(gè)子序列使用最小二乘法擬合趨勢(shì)函數(shù),擬合過程使用線性函數(shù),擬合得到消除趨勢(shì)的波動(dòng)方程:

    (2)

    其中,pm(i)是采用最小二乘法擬合第m個(gè)子序列的線性趨勢(shì)。

    步驟四:計(jì)算q階波動(dòng)函數(shù):

    (3)

    步驟五:計(jì)算q階廣義Hurst指數(shù)h(q)。若h(q)與q相關(guān),則表明原時(shí)間序列具有多重分形特征。當(dāng)0≤h(2)<0.5時(shí),表明時(shí)間序列存在反持續(xù)性;當(dāng)h(2)=0.5時(shí),表明時(shí)間序列服從隨機(jī)游走;當(dāng)0.5

    Δh=h(qmin)-h(qmax)

    (4)

    (二)分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度的構(gòu)建

    根據(jù)MF-DFA模型,發(fā)現(xiàn)A股市場(chǎng)的股票收益率普遍具有多重分形特征,此時(shí)傳統(tǒng)期望和方差難以準(zhǔn)確測(cè)度股票的收益和風(fēng)險(xiǎn)[20-21]。在此基礎(chǔ)上,采用吳栩等構(gòu)建的分形期望和分形方差這兩個(gè)分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度作為量化股票收益和風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度指標(biāo)[23]。假設(shè)存在一個(gè)隨機(jī)變量X,密度函數(shù)為ρ(x),其中ρ0、α、c為大于0的常數(shù),分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度的構(gòu)建方法見式(5):

    (5)

    步驟一:根據(jù)反常積分的性質(zhì),隨機(jī)變量X的傳統(tǒng)期望E(X)和方差Var(X)可由式(6)表示??芍?當(dāng)α<2時(shí)傳統(tǒng)期望和方差將趨于無窮大,無法測(cè)度股票的收益和風(fēng)險(xiǎn)。

    (6)

    步驟二:當(dāng)α<2時(shí),隨機(jī)變量X的期望可由式(7)表示。為簡潔起見,不妨用數(shù)組〈(2-α)-1ρ0,2-α〉反映期望的變化過程,并將Ef(X)稱為分形期望,計(jì)算為式(8)。同理,分形方差Varf(X)的計(jì)算為式(9)。

    (7)

    Ef(X)=〈EX,eX〉=〈(2-α)-1ρ0,2-α〉

    (8)

    (9)

    步驟三:分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度的計(jì)算法則可由式(10)和(11)表示,其中a、b、q為任意常數(shù),X和Y表示密度函數(shù)為式(5)的隨機(jī)變量。

    (10)

    (11)

    (三)分形動(dòng)量組合投資策略的構(gòu)建

    基于分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度,首先構(gòu)建了分形收益風(fēng)險(xiǎn)比,并將其作為排序指標(biāo)構(gòu)建了分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略;其次,在分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略的基礎(chǔ)上,構(gòu)建了帶約束條件的分形投資組合模型,并利用該模型給贏者和輸者組合分配最優(yōu)權(quán)重,構(gòu)建了分形動(dòng)量組合投資策略(FMP策略)。

    1.分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略

    (12)

    (13)

    步驟二:對(duì)贏者和輸者組合中的股票賦予相同權(quán)重,然后計(jì)算K期內(nèi)贏者和輸者組合的收益率。

    (14)

    (15)

    步驟三:計(jì)算K期內(nèi),動(dòng)量策略的超額收益率。

    (16)

    2.分形投資組合模型

    傳統(tǒng)的動(dòng)量策略,對(duì)贏者和輸者組合進(jìn)行等權(quán)重處理,但根據(jù)現(xiàn)代投資組合理論,通過對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行權(quán)重分配,可以在有效前沿上選擇收益(風(fēng)險(xiǎn))一定時(shí),風(fēng)險(xiǎn)(收益)最小(大)的投資組合。因此,本文擬將投資組合模型納入動(dòng)量策略的研究框架,以求獲得更好的業(yè)績表現(xiàn)。同時(shí)考慮到股票收益率普遍具有分形特征,采用吳栩等構(gòu)建的分形投資組合模型[23]。假設(shè)P為包含風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)M和N的風(fēng)險(xiǎn)投資組合,F為無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),模型的構(gòu)建如式(17)~(19):

    (17)

    (18)

    (19)

    3.FMP模型

    基于分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和分形投資組合模型,下面利用分形投資組合模型對(duì)分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略遴選的贏者和輸者組合分配權(quán)重完成FMP模型的構(gòu)建。同時(shí)值得注意的是,動(dòng)量策略需要做多贏者組合和做空輸者組合,即分形投資組合模型納入動(dòng)量策略時(shí)必須保證贏者組合所獲得的權(quán)重為正和輸者組合權(quán)重為負(fù)。因此,利用分形投資組合模型給贏者和輸者組合分配權(quán)重時(shí)需要添加約束條件。具體過程為:將分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略遴選的贏者和輸者組合代入分形投資組合模型,同時(shí)附加約束條件,見式(20),計(jì)算得到贏者和輸者組合對(duì)應(yīng)的權(quán)重,最后利用式(21)計(jì)算得到FMP策略的超額收益率。其中,ωw表示贏者組合的權(quán)重,ωl表示輸者組合的權(quán)重。

    (20)

    (21)

    三、實(shí)證分析

    (一)數(shù)據(jù)描述

    上述理論分析表明FMP策略能夠進(jìn)一步提升動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn),為檢驗(yàn)理論分析結(jié)果的正確性,下面進(jìn)行實(shí)證分析。本文數(shù)據(jù)采用上海證券交易所的六種行業(yè)指數(shù)的交易信息,即地產(chǎn)指數(shù)(Rea)、工業(yè)指數(shù)(Ind)、公用指數(shù)(Uti)、金融指數(shù)(Fin)、商業(yè)指數(shù)(Bus)、綜合指數(shù)(Com),括號(hào)內(nèi)為對(duì)應(yīng)指數(shù)的簡稱,并以國債指數(shù)收益率為無風(fēng)險(xiǎn)收益率。樣本期間為2010年1月至2020年10月,該期間包含了完整的市場(chǎng)行情,可以避免因時(shí)間過短而導(dǎo)致的實(shí)證結(jié)果對(duì)于現(xiàn)實(shí)的偏離。所有數(shù)據(jù)均來源于Wind數(shù)據(jù)庫,數(shù)據(jù)基本特征如表1所示。

    表1 六種行業(yè)指數(shù)收益率的描述性統(tǒng)計(jì)

    表1給出了六種行業(yè)指數(shù)收益率序列的描述性統(tǒng)計(jì)。從表1可以看出,六種行業(yè)指數(shù)的收益率序列皆不服從正態(tài)分布,均具有明顯的尖峰厚尾特征。圖1為六種行業(yè)指數(shù)的收益率時(shí)序圖,從圖1可以看出,六種行業(yè)指數(shù)的收益率序列存在明顯的波動(dòng)聚集現(xiàn)象,印證了其收益率分布存在明顯的尖峰厚尾特征。

    圖1 六種行業(yè)指數(shù)收益率時(shí)間序列圖

    (二)股票收益率的非線性波動(dòng)分析

    利用MF-DFA模型對(duì)六種行業(yè)指數(shù)收益率序列的多重分形特征進(jìn)行檢驗(yàn),結(jié)果如圖2所示。其中,圖2為階數(shù)L=1和階數(shù)L=2時(shí),六種行業(yè)指數(shù)h(q)隨q值變化的走勢(shì)圖。從圖2可以看出,取L=2時(shí)廣義Hurst指數(shù)不滿足標(biāo)度指數(shù)性質(zhì),所以應(yīng)用L=1的MF-DFA模型進(jìn)行分析。同時(shí),從圖2可以看出,h(q)不是常數(shù),無論q值如何變化,h(q)總是隨著q的改變而改變。除了金融指數(shù),其他曲線在q∈[-2,2]區(qū)間內(nèi)總是呈現(xiàn)平滑的非線性下降趨勢(shì),表示地產(chǎn)指數(shù)、工業(yè)指數(shù)、公用指數(shù)、商業(yè)指數(shù)、綜合指數(shù)皆存在顯著的多重分形特征。

    圖2 六種行業(yè)指數(shù)收益率的多重分形特征

    表2給出了六種行業(yè)指數(shù)收益率的評(píng)價(jià)標(biāo)度指數(shù)h(q)以及Δh的值。從表2可以看出,h(q)均大于0.5,說明收益率序列皆具有長記憶性;其次公用指數(shù)的Δh最大表明其多重分形程度最高,而金融指數(shù)的Δh最低表明其多重分形程度也是最低的。

    表2 六種行業(yè)指數(shù)的h(q)以及Δh

    (三)分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度計(jì)算

    表3 收益率序列密度函數(shù)的兩個(gè)參數(shù)

    為簡潔起見,表3列出了2010—2019年每年的α、ρ0,同時(shí)表4給出了密度函數(shù)對(duì)應(yīng)的擬合優(yōu)度。從表4可以看出,60個(gè)回歸方程擬合優(yōu)度均高于0.9,表明收益率序列的密度函數(shù)確實(shí)為冪律分布。表3所示的密度函數(shù)的兩個(gè)參數(shù)具有較高的可靠性,同時(shí)也佐證了將多重分形程度較低的金融指數(shù)假設(shè)為冪律分布的可靠性。

    表4 密度函數(shù)的擬合優(yōu)度

    根據(jù)計(jì)算得到的密度函數(shù)α、ρ0的值,首先將其代入式(8)和(9)便可計(jì)算得到在時(shí)間段內(nèi)股票的分形期望和分形方差,然后利用分形收益風(fēng)險(xiǎn)比作為排序指標(biāo)構(gòu)建分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略,再次將分形期望和分形方差代入式(18)、(19)和(20)便不難得到數(shù)值形式的分形權(quán)重,最后將權(quán)重分配給分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略遴選的贏者和輸者組合完成FMP策略的構(gòu)建。

    (四)FMP策略的有效性分析

    為了檢驗(yàn)FMP策略的有效性,對(duì)比分析了FMP策略、分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略的累計(jì)超額收益率(CAR),結(jié)果如圖3所示。其中,排序期分別取6、9、12個(gè)月,持有期分別取1、3、6、9、12個(gè)月,共15個(gè)動(dòng)量組合。之所以排序期沒有取1、3個(gè)月是為了保證計(jì)算分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度時(shí)所需樣本量充足,確保回歸結(jié)果的可靠性。圖3中FRAM表示分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略,RAM表示風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略;(6,6)表示排序期為6個(gè)月,持有期為6個(gè)月的動(dòng)量組合。根據(jù)圖3,首先,對(duì)比分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn),發(fā)現(xiàn)73.33%的動(dòng)量組合表現(xiàn)為分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略優(yōu)于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略;其次,對(duì)比FMP策略和分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn),發(fā)現(xiàn)93.33%的動(dòng)量組合表現(xiàn)為FMP策略優(yōu)于分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略;最后,對(duì)比三種策略的總體情況,發(fā)現(xiàn)80%的動(dòng)量組合表現(xiàn)為FMP策略能夠獲得最佳業(yè)績。因此,FMP策略無疑具有有效性。

    圖3 2010—2020年三種動(dòng)量策略累計(jì)收益率對(duì)比

    同時(shí),為了進(jìn)一步檢驗(yàn)FMP策略的有效性,本文還比較了FMP策略和傳統(tǒng)動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn),結(jié)果如表5所示。表5給出了15個(gè)動(dòng)量組合中FMP策略和傳統(tǒng)動(dòng)量策略的月平均超額收益率。從表5可以看出,在15個(gè)動(dòng)量組合中,80%的動(dòng)量組合表現(xiàn)為FMP策略優(yōu)于傳統(tǒng)動(dòng)量策略;此外,FMP策略的月平均超額收益率的均值達(dá)到了0.31%,遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)動(dòng)量策略??梢?FMP策略具有有效性。

    表5 2010—2020年FMP和傳統(tǒng)動(dòng)量策略的月平均超額收益率

    (五)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

    為檢驗(yàn)上述結(jié)論是否具有穩(wěn)健性,本文更換了樣本,樣本選擇上海證券交易所六種行業(yè)指數(shù),時(shí)間期間為2004年1月至2009年12月共6年時(shí)間,數(shù)據(jù)包括六種行業(yè)指數(shù)的交易數(shù)據(jù)。為驗(yàn)證FMP策略的穩(wěn)健性,對(duì)比分析了FMP策略、分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略的累計(jì)超額收益率,結(jié)果如圖4所示。從圖4可以看出,在2004年1月至2009年12月期間,73.33%的動(dòng)量組合表現(xiàn)為分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略優(yōu)于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略;15個(gè)動(dòng)量組合全部表現(xiàn)為FMP策略優(yōu)于分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略;15個(gè)動(dòng)量組合全部表現(xiàn)為FMP策略在3種策略中業(yè)績最佳。同時(shí),值得注意的是,與分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略不同,FMP策略總能獲得正收益,這意味著,利用該策略能持續(xù)獲得超額收益。因此,更換樣本后,FMP策略依然具有有效性。

    圖4 2004—2009年三種動(dòng)量策略累計(jì)收益率對(duì)比

    同時(shí),本文還比較了2004年1月至2009年12月期間FMP策略和傳統(tǒng)動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn),結(jié)果如表6所示。表6給出了15個(gè)動(dòng)量組合中FMP策略和傳統(tǒng)動(dòng)量策略的月平均超額收益率。從表6可以看出,15個(gè)動(dòng)量組合全部表現(xiàn)為FMP策略優(yōu)于傳統(tǒng)動(dòng)量策略。此外,FMP策略的月平均超額收益率的均值達(dá)到了2.664%,依舊遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)動(dòng)量策略。

    表6 2004—2009年FMP和傳統(tǒng)動(dòng)量策略的月平均超額收益率

    綜上,分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略表現(xiàn)優(yōu)于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略,FMP策略表現(xiàn)優(yōu)于分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和傳統(tǒng)動(dòng)量策略。因此,實(shí)證結(jié)果表明,FMP策略不僅與理論部分相匹配,且具有有效性,有利于提升動(dòng)量策略的業(yè)績。

    四、結(jié) 論

    在A股市場(chǎng)開戶數(shù)快速攀升和基金市場(chǎng)不斷擴(kuò)容的背景下,作為應(yīng)用最為廣泛的投資策略,動(dòng)量策略受到了學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的廣泛關(guān)注,但鮮有學(xué)者考慮權(quán)重分配方法和股票收益率的分形特征。為此,本文以股票收益率的分形特征為約束將投資組合模型納入動(dòng)量策略的研究框架,構(gòu)建了分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和分形動(dòng)量組合投資策略(FMP策略),并利用回測(cè)檢驗(yàn)對(duì)比分析了FMP策略、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略、分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和傳統(tǒng)動(dòng)量策略的業(yè)績情況。研究結(jié)果表明:第一,A股市場(chǎng)的股票收益率普遍具有多重分形特征,其尾部近似服從冪律分布;第二,分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略,說明分形統(tǒng)計(jì)測(cè)度優(yōu)化了動(dòng)量策略的排序指標(biāo);第三,FMP策略的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略、分形風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整動(dòng)量策略和傳統(tǒng)動(dòng)量策略,說明優(yōu)化權(quán)重分配方法能夠進(jìn)一步提升動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn)。因此,在股票收益率普遍具有分形特征,其尾部近似服從冪律分布的現(xiàn)實(shí)背景下,不僅可以通過優(yōu)化排序指標(biāo),還可以通過優(yōu)化權(quán)重分配方法提升動(dòng)量策略的業(yè)績表現(xiàn)。

    綜上,本文構(gòu)建了一種以股票收益率的分形特征為約束基于投資組合模型的動(dòng)量策略,促進(jìn)了分形市場(chǎng)理論與投資實(shí)踐的有效銜接,擴(kuò)展了現(xiàn)有研究成果,具有一定的理論意義。此外,對(duì)于指導(dǎo)投資也具有重要的借鑒意義,我們可以通過優(yōu)化排序指標(biāo)和權(quán)重分配方法對(duì)動(dòng)量策略進(jìn)行雙重優(yōu)化,助力投資者提升業(yè)績,順應(yīng)以人民為中心發(fā)展資本市場(chǎng)和提升投資者獲得感等新時(shí)代要求。

    猜你喜歡
    動(dòng)量分形測(cè)度
    動(dòng)量守恒定律在三個(gè)物體系中的應(yīng)用
    三個(gè)數(shù)字集生成的自相似測(cè)度的乘積譜
    R1上莫朗測(cè)度關(guān)于幾何平均誤差的最優(yōu)Vornoi分劃
    感受分形
    應(yīng)用動(dòng)量守恒定律解題之秘訣
    非等熵Chaplygin氣體測(cè)度值解存在性
    Cookie-Cutter集上的Gibbs測(cè)度
    動(dòng)量相關(guān)知識(shí)的理解和應(yīng)用
    分形之美
    分形空間上廣義凸函數(shù)的新Simpson型不等式及應(yīng)用
    琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 成人av一区二区三区在线看| 免费无遮挡裸体视频| 亚洲电影在线观看av| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 亚洲 国产 在线| 午夜福利欧美成人| 91在线精品国自产拍蜜月 | 波野结衣二区三区在线 | 美女cb高潮喷水在线观看| 99久久综合精品五月天人人| 成人国产综合亚洲| 国产一区二区在线观看日韩 | 免费观看精品视频网站| 国产爱豆传媒在线观看| 国产精品一区二区三区四区久久| 精品欧美国产一区二区三| 亚洲不卡免费看| 女人被狂操c到高潮| 亚洲精品在线美女| 欧美日韩精品网址| 一级黄色大片毛片| 天堂av国产一区二区熟女人妻| netflix在线观看网站| 手机成人av网站| 女人被狂操c到高潮| 精品久久久久久久久久久久久| 日韩欧美在线二视频| 99热精品在线国产| 天天一区二区日本电影三级| 午夜两性在线视频| 成人国产一区最新在线观看| 国内揄拍国产精品人妻在线| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 精品无人区乱码1区二区| 可以在线观看毛片的网站| 综合色av麻豆| 麻豆成人午夜福利视频| 99久久精品一区二区三区| 色哟哟哟哟哟哟| 亚洲av免费在线观看| 一个人免费在线观看电影| 中文字幕精品亚洲无线码一区| 国产色婷婷99| 神马国产精品三级电影在线观看| 成熟少妇高潮喷水视频| 欧美激情久久久久久爽电影| 久久99热这里只有精品18| 欧美成人a在线观看| 亚洲av电影不卡..在线观看| av天堂中文字幕网| 十八禁网站免费在线| 午夜福利视频1000在线观看| 国产 一区 欧美 日韩| 麻豆成人av在线观看| 热99在线观看视频| 青草久久国产| 亚洲在线观看片| 欧美日韩黄片免| 国产高清视频在线观看网站| 99热6这里只有精品| 少妇的逼水好多| 日韩人妻高清精品专区| 天天添夜夜摸| 亚洲av五月六月丁香网| 国产精品一及| 亚洲最大成人手机在线| 国产激情偷乱视频一区二区| 2021天堂中文幕一二区在线观| 亚洲性夜色夜夜综合| 免费在线观看亚洲国产| 757午夜福利合集在线观看| 3wmmmm亚洲av在线观看| 嫁个100分男人电影在线观看| 制服人妻中文乱码| 一区二区三区激情视频| 国产三级黄色录像| 婷婷丁香在线五月| 黄色日韩在线| 午夜a级毛片| 久久精品91无色码中文字幕| 国产在线精品亚洲第一网站| 亚洲专区中文字幕在线| 69人妻影院| 午夜福利成人在线免费观看| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 天堂动漫精品| 国产日本99.免费观看| 无限看片的www在线观看| 97人妻精品一区二区三区麻豆| 日本a在线网址| 色av中文字幕| 999久久久精品免费观看国产| 十八禁网站免费在线| 日韩有码中文字幕| 亚洲va日本ⅴa欧美va伊人久久| 欧美在线黄色| 亚洲最大成人手机在线| 亚洲一区二区三区不卡视频| 久久精品国产清高在天天线| 成年人黄色毛片网站| 99热精品在线国产| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 深爱激情五月婷婷| 国产v大片淫在线免费观看| 国产毛片a区久久久久| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 高清毛片免费观看视频网站| 欧美最黄视频在线播放免费| 久久精品人妻少妇| 欧美激情在线99| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 久久香蕉精品热| 亚洲18禁久久av| 亚洲成人久久爱视频| netflix在线观看网站| 人人妻人人澡欧美一区二区| 欧美xxxx黑人xx丫x性爽| 日本一本二区三区精品| 久久久久久人人人人人| 听说在线观看完整版免费高清| 美女高潮的动态| 成人国产综合亚洲| 国产精品三级大全| 成年免费大片在线观看| 亚洲片人在线观看| 最近在线观看免费完整版| av专区在线播放| 国产三级在线视频| 天堂影院成人在线观看| 1000部很黄的大片| 狠狠狠狠99中文字幕| 色尼玛亚洲综合影院| 国产一区二区三区视频了| 欧美一区二区国产精品久久精品| 首页视频小说图片口味搜索| 在线a可以看的网站| 国产成年人精品一区二区| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 久久精品亚洲精品国产色婷小说| 欧美黄色片欧美黄色片| 少妇的丰满在线观看| 欧美不卡视频在线免费观看| 国产精品三级大全| 国产精品永久免费网站| 午夜福利高清视频| 国产精品久久久久久人妻精品电影| 精品人妻一区二区三区麻豆 | 国产精品三级大全| 亚洲精品456在线播放app | 欧美不卡视频在线免费观看| 88av欧美| 欧美一级毛片孕妇| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 舔av片在线| 亚洲人成网站在线播| 999久久久精品免费观看国产| 精品久久久久久久毛片微露脸| 特大巨黑吊av在线直播| 国产精品久久久久久久电影 | 白带黄色成豆腐渣| 精品国产美女av久久久久小说| 欧美黄色片欧美黄色片| 欧美乱色亚洲激情| 激情在线观看视频在线高清| 午夜福利18| 香蕉丝袜av| 日本与韩国留学比较| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 我要搜黄色片| 99热6这里只有精品| 欧美高清成人免费视频www| 大型黄色视频在线免费观看| 国产精品一区二区三区四区久久| 美女cb高潮喷水在线观看| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美 | 免费看美女性在线毛片视频| 一进一出抽搐动态| 免费在线观看日本一区| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 亚洲中文日韩欧美视频| 老汉色∧v一级毛片| 国产成人福利小说| 欧美成狂野欧美在线观看| 一级毛片高清免费大全| 人人妻人人澡欧美一区二区| 一夜夜www| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 少妇高潮的动态图| 啦啦啦免费观看视频1| 91在线精品国自产拍蜜月 | 亚洲美女视频黄频| 中国美女看黄片| 久久久精品大字幕| 国产爱豆传媒在线观看| 乱人视频在线观看| 成人鲁丝片一二三区免费| 欧美精品啪啪一区二区三区| 国产精品av视频在线免费观看| 久久性视频一级片| 国产欧美日韩精品一区二区| 91字幕亚洲| 最近视频中文字幕2019在线8| 久久久久国内视频| 两人在一起打扑克的视频| 免费在线观看亚洲国产| 少妇的逼水好多| 嫩草影视91久久| 国产精品三级大全| 熟女人妻精品中文字幕| 国产探花在线观看一区二区| 两个人的视频大全免费| 天堂√8在线中文| 日韩亚洲欧美综合| 日韩大尺度精品在线看网址| 国产午夜福利久久久久久| 男女床上黄色一级片免费看| 精品欧美国产一区二区三| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 91久久精品电影网| 亚洲国产欧美人成| 老司机午夜十八禁免费视频| 国产午夜福利久久久久久| 性色av乱码一区二区三区2| 精品一区二区三区av网在线观看| 久久精品国产亚洲av香蕉五月| 久久久精品大字幕| 亚洲成人中文字幕在线播放| 在线看三级毛片| av天堂中文字幕网| 国产高清有码在线观看视频| 日韩欧美在线乱码| 一二三四社区在线视频社区8| www国产在线视频色| 国产免费一级a男人的天堂| 69av精品久久久久久| 99久久精品一区二区三区| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 国产精品国产高清国产av| 国产成人福利小说| 天堂影院成人在线观看| 国产主播在线观看一区二区| 免费看日本二区| ponron亚洲| 欧美成人一区二区免费高清观看| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 国产高清视频在线观看网站| 欧美大码av| 亚洲国产精品sss在线观看| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 亚洲色图av天堂| 一个人免费在线观看的高清视频| 中文字幕久久专区| 精品国产美女av久久久久小说| 国产97色在线日韩免费| 又粗又爽又猛毛片免费看| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o| 在线播放无遮挡| 国产高清视频在线观看网站| 制服人妻中文乱码| 丰满的人妻完整版| 国产v大片淫在线免费观看| 精品电影一区二区在线| 欧美乱妇无乱码| 成人国产综合亚洲| 一级黄片播放器| 国产午夜福利久久久久久| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 麻豆一二三区av精品| 美女黄网站色视频| 高清在线国产一区| 国内揄拍国产精品人妻在线| 精品日产1卡2卡| 99国产极品粉嫩在线观看| 午夜精品在线福利| 免费av不卡在线播放| 日本免费a在线| 国产伦精品一区二区三区四那| 精品国产美女av久久久久小说| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 精品久久久久久,| 国产美女午夜福利| 91久久精品电影网| 亚洲国产色片| 人妻夜夜爽99麻豆av| 中国美女看黄片| www日本在线高清视频| 淫秽高清视频在线观看| 麻豆一二三区av精品| 国产成年人精品一区二区| 国产久久久一区二区三区| 欧美又色又爽又黄视频| 黄色片一级片一级黄色片| 午夜福利在线观看免费完整高清在 | 国产精品日韩av在线免费观看| 亚洲天堂国产精品一区在线| 久久精品国产亚洲av香蕉五月| 成年女人毛片免费观看观看9| 欧美+亚洲+日韩+国产| 午夜福利视频1000在线观看| 一区二区三区激情视频| 日本一二三区视频观看| 国产亚洲精品久久久久久毛片| а√天堂www在线а√下载| 成人精品一区二区免费| 亚洲国产欧美人成| 天堂网av新在线| 国产成人a区在线观看| 亚洲片人在线观看| 成年女人毛片免费观看观看9| 神马国产精品三级电影在线观看| 精品无人区乱码1区二区| 亚洲成人久久性| 十八禁人妻一区二区| 激情在线观看视频在线高清| 欧美成人性av电影在线观看| 天天一区二区日本电影三级| 91在线精品国自产拍蜜月 | 日韩欧美精品免费久久 | 日本 av在线| 久久草成人影院| 久久人人精品亚洲av| 亚洲人成伊人成综合网2020| 久久欧美精品欧美久久欧美| 很黄的视频免费| 国产乱人视频| 一进一出抽搐动态| 日韩欧美国产一区二区入口| 国内精品久久久久久久电影| 最好的美女福利视频网| 久久久国产成人精品二区| av中文乱码字幕在线| 国产麻豆成人av免费视频| 日韩欧美 国产精品| 美女cb高潮喷水在线观看| 精品不卡国产一区二区三区| 亚洲五月婷婷丁香| 色哟哟哟哟哟哟| 久久性视频一级片| 1000部很黄的大片| 国产精品美女特级片免费视频播放器| 欧美一区二区精品小视频在线| 精品欧美国产一区二区三| 成年女人看的毛片在线观看| 男人和女人高潮做爰伦理| 日本成人三级电影网站| 久久久久国内视频| 精品国产超薄肉色丝袜足j| a在线观看视频网站| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 色播亚洲综合网| 国产毛片a区久久久久| 日日干狠狠操夜夜爽| 内射极品少妇av片p| 制服丝袜大香蕉在线| 国产成+人综合+亚洲专区| 深爱激情五月婷婷| 亚洲最大成人中文| 欧美成人a在线观看| 一个人看的www免费观看视频| 99久久无色码亚洲精品果冻| 精品福利观看| 亚洲国产精品成人综合色| 国产探花极品一区二区| 亚洲黑人精品在线| 国产精品1区2区在线观看.| 欧美黑人巨大hd| 亚洲av五月六月丁香网| 午夜老司机福利剧场| 国产精品亚洲一级av第二区| 成年人黄色毛片网站| 国产一区二区三区视频了| 成年人黄色毛片网站| 不卡一级毛片| 成人性生交大片免费视频hd| 此物有八面人人有两片| 最新在线观看一区二区三区| 亚洲成人中文字幕在线播放| 国产精品 欧美亚洲| 国产伦精品一区二区三区视频9 | 欧美在线黄色| 亚洲精品乱码久久久v下载方式 | 国产熟女xx| 九九热线精品视视频播放| 看片在线看免费视频| 床上黄色一级片| 国产av麻豆久久久久久久| 欧美乱码精品一区二区三区| 在线观看美女被高潮喷水网站 | 动漫黄色视频在线观看| av女优亚洲男人天堂| 老熟妇仑乱视频hdxx| 国产成人aa在线观看| 久久精品人妻少妇| 成人鲁丝片一二三区免费| 一级a爱片免费观看的视频| 中出人妻视频一区二区| 久久这里只有精品中国| 黑人欧美特级aaaaaa片| 亚洲内射少妇av| 少妇的逼水好多| av在线天堂中文字幕| 国产成+人综合+亚洲专区| 国产高清有码在线观看视频| 精品不卡国产一区二区三区| 日韩亚洲欧美综合| 午夜福利在线在线| 久久草成人影院| 一区福利在线观看| xxx96com| 毛片女人毛片| 国产爱豆传媒在线观看| 日本黄色片子视频| 热99在线观看视频| 午夜精品一区二区三区免费看| 亚洲内射少妇av| 欧美高清成人免费视频www| 日韩欧美免费精品| 网址你懂的国产日韩在线| 亚洲精品久久国产高清桃花| 1000部很黄的大片| 亚洲成a人片在线一区二区| 色在线成人网| 99热这里只有精品一区| 日韩欧美三级三区| 亚洲中文日韩欧美视频| а√天堂www在线а√下载| 国产精品99久久99久久久不卡| 午夜免费激情av| 一区二区三区高清视频在线| 国产97色在线日韩免费| 国产伦精品一区二区三区视频9 | 他把我摸到了高潮在线观看| 看免费av毛片| 极品教师在线免费播放| 国产乱人伦免费视频| 性色avwww在线观看| 国产极品精品免费视频能看的| 熟女人妻精品中文字幕| 成人三级黄色视频| 久久久久精品国产欧美久久久| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 18+在线观看网站| 18禁美女被吸乳视频| 免费av不卡在线播放| 欧美成狂野欧美在线观看| 好男人电影高清在线观看| 欧美中文日本在线观看视频| 99久久精品热视频| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 欧美区成人在线视频| 午夜精品久久久久久毛片777| 精品人妻1区二区| 亚洲av电影不卡..在线观看| 国产成年人精品一区二区| 少妇的逼水好多| 日本a在线网址| 国产精品亚洲一级av第二区| eeuss影院久久| 国产精品久久电影中文字幕| 国产高清视频在线观看网站| 搡老熟女国产l中国老女人| 久久6这里有精品| 中文亚洲av片在线观看爽| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 亚洲国产欧洲综合997久久,| 国产亚洲精品av在线| 91在线精品国自产拍蜜月 | 免费在线观看亚洲国产| 精品国产三级普通话版| 免费观看精品视频网站| 搡老妇女老女人老熟妇| 一区二区三区激情视频| 在线看三级毛片| 国产高清激情床上av| 人妻丰满熟妇av一区二区三区| 嫩草影院精品99| 欧美激情久久久久久爽电影| 国产精品嫩草影院av在线观看 | 国产探花极品一区二区| 嫁个100分男人电影在线观看| 亚洲 国产 在线| 91麻豆av在线| 波多野结衣高清作品| 91九色精品人成在线观看| 欧美成人a在线观看| 免费在线观看影片大全网站| 免费看日本二区| 美女高潮的动态| 搡老岳熟女国产| 色尼玛亚洲综合影院| 九色成人免费人妻av| 特级一级黄色大片| 禁无遮挡网站| 村上凉子中文字幕在线| 99久久成人亚洲精品观看| 九色成人免费人妻av| 一个人看视频在线观看www免费 | 国产三级在线视频| 欧美大码av| 亚洲狠狠婷婷综合久久图片| 欧美+日韩+精品| 最后的刺客免费高清国语| 伊人久久大香线蕉亚洲五| 校园春色视频在线观看| 九色成人免费人妻av| 免费看光身美女| 毛片女人毛片| 在线视频色国产色| 亚洲在线观看片| 欧美日韩乱码在线| 精品国产超薄肉色丝袜足j| 国产亚洲欧美98| 亚洲激情在线av| 99久久99久久久精品蜜桃| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o| 好男人电影高清在线观看| 99热这里只有精品一区| 亚洲精品国产精品久久久不卡| 岛国在线观看网站| 国产淫片久久久久久久久 | 免费高清视频大片| www日本在线高清视频| 日韩亚洲欧美综合| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 亚洲av成人精品一区久久| 国产精品女同一区二区软件 | 国产精品国产高清国产av| 亚洲国产色片| avwww免费| 国产精品野战在线观看| 男女视频在线观看网站免费| 国产爱豆传媒在线观看| 欧洲精品卡2卡3卡4卡5卡区| 九九热线精品视视频播放| 欧美最新免费一区二区三区 | 日本在线视频免费播放| 露出奶头的视频| 国产老妇女一区| 亚洲成a人片在线一区二区| 国产精品免费一区二区三区在线| 搡老熟女国产l中国老女人| 午夜免费激情av| 无遮挡黄片免费观看| 国产成人av激情在线播放| 搡老妇女老女人老熟妇| 悠悠久久av| 成人亚洲精品av一区二区| 有码 亚洲区| 国语自产精品视频在线第100页| 三级毛片av免费| 久久久久久久久大av| 香蕉久久夜色| 久久久色成人| avwww免费| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 国模一区二区三区四区视频| 欧美日本亚洲视频在线播放| 久久久久久久亚洲中文字幕 | 欧美另类亚洲清纯唯美| 国产精品日韩av在线免费观看| 亚洲av二区三区四区| 免费在线观看亚洲国产| 99热只有精品国产| 欧美乱码精品一区二区三区| 亚洲最大成人手机在线| 午夜福利欧美成人| 中文字幕av在线有码专区| 色精品久久人妻99蜜桃| 欧美日本亚洲视频在线播放| 欧美区成人在线视频| 首页视频小说图片口味搜索| 天堂√8在线中文| 国产乱人伦免费视频| 久久久久性生活片| 丰满人妻一区二区三区视频av | 90打野战视频偷拍视频| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 国产单亲对白刺激| 少妇的逼好多水| 黄色成人免费大全| 色视频www国产| 国产欧美日韩精品亚洲av| 欧美日韩精品网址| 两人在一起打扑克的视频| 波多野结衣高清作品| 亚洲色图av天堂| e午夜精品久久久久久久| www.999成人在线观看| 国内精品一区二区在线观看| 热99re8久久精品国产| 国产私拍福利视频在线观看| 99国产精品一区二区三区| 女警被强在线播放| 丰满人妻一区二区三区视频av | 极品教师在线免费播放| 麻豆久久精品国产亚洲av| 亚洲国产精品久久男人天堂| 偷拍熟女少妇极品色| 12—13女人毛片做爰片一| 在线播放国产精品三级| 精品久久久久久久毛片微露脸| 国产午夜福利久久久久久| 内地一区二区视频在线| 俄罗斯特黄特色一大片| 一区二区三区高清视频在线| 精品久久久久久久久久久久久| 亚洲国产中文字幕在线视频| 亚洲性夜色夜夜综合| 12—13女人毛片做爰片一| 精品久久久久久久久久久久久| 51午夜福利影视在线观看| 成人国产一区最新在线观看| 日本一本二区三区精品|