并購指數的研制及啟示
——以中國并購綜合指數為例

◎ 婁金洋（上海聯(lián)合產權交易所，上海 200062）

企業(yè)并購是推動我國經濟轉型、產業(yè)調整、企業(yè)升級及資源配置的主要方式。并購指數旨在全面、客觀、系統(tǒng)反映并購市場的運行態(tài)勢和特點，并對指數與國民經濟發(fā)展展開相關性研究，為政府、企業(yè)、行業(yè)協(xié)會、研究機構決策研究提供依據。

一、并購指數演進過程

自上海聯(lián)合產權交易所（以下簡稱“上海聯(lián)交所”）牽頭編制并發(fā)布并購指數以來，并購指數歷經上海企業(yè)并購指數、上普并購指數、新華—上普并購指數、中國并購綜合指數四個階段?！八牟壳奔纫幻}相承，又不斷創(chuàng)新，體系日趨完善，影響力不斷提升。

1.上海企業(yè)并購指數。

2012年8月，上海金融業(yè)聯(lián)合會成立企業(yè)并購專業(yè)委員會，上海聯(lián)交所成為該委員會的主任委員單位。2013年6月，上海聯(lián)交所牽頭開始編制并購指數?？紤]到首次編制時間緊、數據的可得性和連續(xù)性等因素，本著邊編制邊完善的原則，結合上海聯(lián)交所業(yè)務，編制組確定指數名稱為“上海企業(yè)并購指數”。經過多方意見聽取、指標體系設計、數據統(tǒng)計分析、報告研制等過程，2013年10月，在上海企業(yè)并購高峰論壇上，上海聯(lián)交所、上海金融業(yè)聯(lián)合會首次聯(lián)合發(fā)布《2013年度上半年上海企業(yè)并購指數》。該指數成為首個上海企業(yè)并購指數，也是全國產權交易市場首個并購指數。

2.上普并購指數。

2014年4月，上海聯(lián)交所遷址上海普陀并購金融聚集區(qū)。同年4月，在上海普陀并購金融集聚區(qū)揭牌儀式上，上海聯(lián)交所、上海金融業(yè)聯(lián)合會、上海普陀并購金融集聚區(qū)共同發(fā)布“2013年度上普并購指數”。2014年9月、2015年4月，分別發(fā)布“2014年度上半年上普并購指數”和“2014年度上普并購指數”。在上海金融業(yè)聯(lián)合會及上海市普陀區(qū)有關部門的大力支持下，在上海首個企業(yè)并購指數的基礎上，我們對指標體系進行了完善，使得指數分析更加科學合理。

3.新華—上普并購指數。

2016年4月，由上海聯(lián)交所、上海金融業(yè)聯(lián)合會、華東師范大學、中國經濟信息社、新華社上海分社、上海并購金融集聚區(qū)等聯(lián)合編制的 “2015新華—上普并購指數”正式發(fā)布。普陀并購金融集聚區(qū)正式升格為上海并購金融集聚區(qū)，指數知名度不斷增強。2017年4月、2018年11月、2019年12月分別發(fā)布了2016年、2017年、2018年新華—上普并購指數。在上普并購指數的基礎上，指數分析能力不斷提升，指數研制專業(yè)水平不斷增強。

4.中國并購綜合指數。

中國并購綜合指數是由上海聯(lián)交所、復旦大學、上海數學中心、上海金融業(yè)聯(lián)合會等單位發(fā)揮各自優(yōu)勢聯(lián)合編制的指數。2019年11月，作為第二屆中國進口博覽會重要活動之一，由上海聯(lián)交所發(fā)起并聯(lián)合中國國際商會、上海金融業(yè)聯(lián)合會等單位共同主辦的“2019世界并購大會”在上海國家會展中心開幕。開幕式上，首次發(fā)布“中國并購綜合指數”，并購指數正式走進進博會，走向世界。2020年、2021年世界并購大會期間，連續(xù)兩年成功發(fā)布年度中國綜合并購指數（以下簡稱“綜合指數”）。

二、中國并購綜合指數研制方法

近年來，產權交易市場作為非標市場，已經成為我國并購市場和多層次資本市場的重要組成部分。當前，我國并購指數研究主要圍繞標準證券市場展開。為更好地發(fā)揮指數反映走勢、引導投資、支持決策、防范風險、促進發(fā)展等作用，編制反映包含我國產權交易市場、證券市場在內的并購綜合指數就顯得尤為重要、十分必要。

1.樣本來源、數據采集及整理。

綜合指數數據信息由標準資本市場和非標資本市場兩部分組成。標準資本市場數據信息主要來源于上市公司的并購數據，收集了上海證券交易所、深圳證券交易所主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板等板塊的并購交易數據。非標資本市場數據主要來源于各省市自治區(qū)產權交易機構完成的股權轉讓和融資交易兩類交易數據。在并購交易數據采集提取后，每筆并購交易會被標上相應的標簽，如時間標簽、地區(qū)標簽、行業(yè)標簽等。標簽經分類整理、歸類匯總后得到各級各類并購基礎數據和信息。

2.指標體系構成。

指數體系總共分為四級（見下表），包含產權交易市場并購指數和證券市場并購指數，分別反映了各自整體變化發(fā)展趨勢。兩大類指數下的規(guī)模指數、活躍指數、行業(yè)指數和地區(qū)指數分別從微觀層面反映了產權交易市場、證券市場完成的并購交易金額、宗數、項目地區(qū)及行業(yè)的具象化特征。其中，規(guī)模指數可進一步細分為股權類交易指數和融資類交易指數；行業(yè)指數可進一步細分為制造業(yè)、能源、可選消費、日常消費、醫(yī)藥、金融、大數據及信息技術、房地產等相應行業(yè)指數；地區(qū)指數可進一步細分為華北、東北、華東、中南、西南、西北地區(qū)及長三角、環(huán)渤海、泛東北、珠三角等熱點地區(qū)指數。

中國并購綜合指數指標體系表

3.指數計算及統(tǒng)計分析。

首先，對各級各類指標進行權重設定；其次，確定基期和計算公式后，計算每月指數的相對數值，顯示逐月變化的趨勢；最后，對四級指數逐級分層、加權平均計算，分別得出四級、三級、二級、一級指數值，最終形成綜合指數。綜合指數既能實現產權交易市場和證券市場間同類指數橫向比較，也可對各級各類指數進行自身縱向比較，從多個維度對產權交易市場和證券市場并購交易的狀況進行描述，全面反映中國并購交易及資本市場的總體發(fā)展狀況。為避免指數受偶發(fā)性事件影響失真，指數計算采用先進的數據處理技術、標準化的計算分析模型進行平滑化處理，使得綜合指數對并購市場變化趨勢描述更為準確。

三、并購指數演進特點

從并購指數演進歷程看，在編制參與方的密切合作和共同努力下，指標體系日趨優(yōu)化，樣本更加全面，指數專業(yè)性、科學性、應用性不斷增強，品牌知名度和影響力穩(wěn)步提升，并購指數已經成為反映我國并購市場客觀走勢和發(fā)展趨勢的綜合性指數，已經成為衡量我國資本市場發(fā)展水平的重要指標，已經成為我國經濟發(fā)展的風向標與晴雨表。

1.專業(yè)水平不斷提升。

從上海聯(lián)交所、上海金融業(yè)聯(lián)合會首度合作編制的上海企業(yè)并購指數，到并購金融集聚區(qū)加入編制的上普并購指數，到華東師范大學、新華社等加入編制的新華—上普并購指數，再到復旦大學、上海數學中心、第一財經等加入編制的綜合指數，參與的專業(yè)機構更加多元，研究力量不斷增強，參與各方的優(yōu)勢得到充分發(fā)揮，大數據統(tǒng)計及應用分析能力、指數專業(yè)化水平穩(wěn)步提升。

2.樣本覆蓋面不斷拓展。

上海企業(yè)并購指數、上普并購指數涉及的數據主要來源于上海產權交易市場，新華—上普并購指數數據首次包含證券市場，綜合指數則包含產權交易市場和證券市場兩個維度，覆蓋了我國整個并購市場，樣本更加全面，數據更加權威。

3.指標體系不斷完善。

四個階段指標體系之間既有傳承，更有創(chuàng)新。隨著并購市場的發(fā)展，并購指數分析視角也隨之延展，最終聚焦于規(guī)模、活躍、行業(yè)、地區(qū)等四個主要領域。通過數據建模、逐級分層、加權平均、統(tǒng)計分析后，最終形成綜合指數。指數間統(tǒng)計不交叉，指標體系更加科學，結果更加合理。指標體系覆蓋了中國并購市場的主要評價指標，具有較強的代表性。

4.應用性不斷增強。

整體上，產權交易市場、證券市場指數除反映各自周期屬性和市場特性外，都能較好地反映出經濟運行走勢。通過兩大市場指數與GDP（國內生產總值）、M2（廣義貨幣供應量）等宏觀經濟指標同比數據對比，可以看出綜合指數的運行態(tài)勢和國家政策、經濟發(fā)展走勢具有很強的關聯(lián)性，客觀反映了并購市場在促進實體經濟發(fā)展及經濟轉型過程中扮演的越來越重要的作用。綜合指數中關于熱點行業(yè)、熱點地區(qū)的分析，與國家宏觀政策實施情況基本一致。

5.品牌效應不斷擴大。

自上海企業(yè)并購指數發(fā)布以來，中央電視臺、新華社、中國證券報、上海電視臺、解放日報、第一財經等主流媒體對歷次指數進行了集中報道。尤其是綜合指數在世界并購大會上發(fā)布后，引發(fā)社會各界高度關注和媒體系列報道，受到高度認可和廣泛好評。《上海首個企業(yè)并購指數及其指標體系研究》獲得“2013年上海金融業(yè)改革發(fā)展優(yōu)秀研究成果”二等獎，《中國并購綜合指數報告》獲得“2018—2019年上海金融業(yè)改革發(fā)展優(yōu)秀研究成果”一等獎。

四、并購指數研制啟示

中國并購綜合指數的研制是一個逐漸走向成熟的過程。當前，數據的可得性、全面性、完整性、及時性等方面還存在不少制約，指數體系設計的合理性、統(tǒng)計分析的科學性、指數結果的應用性等方面還有很大的提升空間。為進一步提升綜合指數研制水平和應用價值，提出以下建議。

1.持續(xù)提高編制水平。

要強化科技賦能，充分利用大數據、云計算等技術，加快推進數據采集、分類整理、統(tǒng)計分析等智能化、標準化。條件成熟時，穩(wěn)步探索季度指數、月指數、日指數乃至實時指數的研制與發(fā)布。

2.持續(xù)擴大樣本范圍。

足量的樣本數據是指數編制的前提。要按照能進則進、應進必進原則，做到非標市場并購數據全覆蓋，標準市場并購數據不遺漏，為全面展示并購市場發(fā)展特點和運行趨勢打下基礎。

3.持續(xù)完善指標體系。

要結合經濟發(fā)展、國家政策調整、市場熱點及并購市場自身發(fā)展規(guī)律，在指標整體性基礎上，聚焦關鍵、重點指標的設計與分析，不斷提升指標體系的科學性、合理性、開放性和先進性。

4.持續(xù)提升應用價值。

要加強對集成電路、生物醫(yī)藥、人工智能等戰(zhàn)略性行業(yè)，以及對長三角、京津冀、珠三角等重點地區(qū)等開展專項指數研究，加強指數與宏觀經濟相關性研究，不斷提升指數的經濟價值和社會價值。

5.持續(xù)擴大品牌影響。要進一步加強與高校、研究機構、新聞媒體、行業(yè)協(xié)會等組織的開放化合作，資源共享、優(yōu)勢互補、強強聯(lián)合，不斷提升指數專業(yè)水平和權威性、積極推廣指數應用范圍，打造指數靚麗名片，提升指數話語權和影響力。