“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異性分析

張帥 李雅婷

【摘 要】 “一帶一路”倡議旨在推動(dòng)沿線各國(guó)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)，開(kāi)展更大范圍、更高水平、更深層次的區(qū)域合作。文章通過(guò)構(gòu)建金融風(fēng)險(xiǎn)突變級(jí)數(shù)模型，對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家2013—2020年金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了測(cè)度，得出以下結(jié)論：首先，不同區(qū)域之間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)存在明顯差異，其中西亞地區(qū)整體金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏高，東南亞地區(qū)整體金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低;其次，“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體呈現(xiàn)緩慢上升的態(tài)勢(shì)，在2020年達(dá)到峰值;最后，“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體差異性不斷縮減，而區(qū)域間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的差異性是導(dǎo)致整體差異性的主要原因。為嚴(yán)防金融市場(chǎng)輸入風(fēng)險(xiǎn)，在對(duì)外投資或資金輸出過(guò)程中，整體上應(yīng)盡量減少對(duì)西亞等高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域的投資力度。

【關(guān)鍵詞】 “一帶一路”; 金融市場(chǎng); 風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度; 差異性

【中圖分類(lèi)號(hào)】 F234.3;F830.2? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A? 【文章編號(hào)】 1004-5937（2022）14-0068-08

秉持開(kāi)放包容、互利共贏、團(tuán)結(jié)合作理念的“一帶一路”倡議成為新時(shí)期引領(lǐng)沿線國(guó)家探索經(jīng)濟(jì)合作新模式的重要平臺(tái)，且得到了沿線國(guó)家的積極支持和參與。作為“五通”建設(shè)中重要一環(huán)的“資金融通”，對(duì)提高資金運(yùn)作效率、優(yōu)化資源配置、深化金融合作具有重要指導(dǎo)意義，而提升中國(guó)同沿線國(guó)家的金融開(kāi)放水平，促進(jìn)投融資便利化是關(guān)鍵。黨的十九大報(bào)告明確指出，我國(guó)要以“一帶一路”建設(shè)為重點(diǎn)，加強(qiáng)開(kāi)放與合作，加快形成內(nèi)外聯(lián)動(dòng)、雙向互濟(jì)的開(kāi)放格局?！耙粠б宦贰背h橫跨中亞、西亞、南亞、東南亞、中東歐，參與國(guó)家廣，經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距大，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異明顯，中國(guó)與其在金融、投資、貿(mào)易等領(lǐng)域的深化合作將會(huì)導(dǎo)致相互之間金融市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性的加強(qiáng)，進(jìn)而為金融風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)際傳染帶來(lái)可能。同時(shí)受新冠肺炎疫情影響，當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展遲緩，國(guó)際資本流動(dòng)波動(dòng)明顯，國(guó)際金融市場(chǎng)恐慌情緒陡增，金融風(fēng)險(xiǎn)防控壓力巨大。在此背景下，把握“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)，明確其金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分布差異特征，對(duì)防范外部風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的沖擊、提高國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定性具有重要指導(dǎo)意義。

一、文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)外學(xué)者針對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的研究相對(duì)較少，主要集中在國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)方面。如王鏑和楊娟[ 1 ]從政治、經(jīng)濟(jì)、法律等多個(gè)維度，通過(guò)構(gòu)建評(píng)級(jí)指標(biāo)，對(duì)“一帶一路”沿線66個(gè)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了評(píng)估，研究結(jié)論與國(guó)外著名機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)結(jié)果基本無(wú)異;宋維佳和梁金躍[ 2 ]以“一帶一路”沿線57個(gè)國(guó)家為樣本，通過(guò)采用突變級(jí)數(shù)法對(duì)各國(guó)之間國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了定量分析，研究顯示不同區(qū)域之間國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)差異明顯;朱蘭亭和楊蓉[ 3 ]則通過(guò)實(shí)證分析考察了“一帶一路”沿線國(guó)家整體國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資產(chǎn)生的影響。

在“一帶一路”沿線國(guó)家投資風(fēng)險(xiǎn)研究方面，陳菁泉等[ 4 ]通過(guò)引入粗糙集與聚類(lèi)算法對(duì)“一帶一路”沿線30個(gè)國(guó)家的投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了定量評(píng)估，結(jié)果顯示西亞部分國(guó)家的整體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。唐曉彬等[ 5 ]通過(guò)構(gòu)建“VHSD-EM”模型對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家投資風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)進(jìn)行了構(gòu)建，研究表明沿線國(guó)家區(qū)域內(nèi)部、區(qū)域之間、國(guó)家之間風(fēng)險(xiǎn)水平差異顯著。李志慧等[ 6 ]考察了在新冠疫情影響下“一帶一路”沿線國(guó)家能源投資風(fēng)險(xiǎn)的變化趨勢(shì)，結(jié)果顯示疊加新冠疫情因素后，沿線國(guó)家能源投資風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)的排序發(fā)生顯著波動(dòng)。胡穎和王思琪[ 7 ]通過(guò)構(gòu)建動(dòng)態(tài)因子模型考察了中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家直接投資所面臨的風(fēng)險(xiǎn)水平，研究認(rèn)為南亞國(guó)家直接投資風(fēng)險(xiǎn)水平顯著高于其他區(qū)域。唐廷鳳等[ 8 ]主要針對(duì)“一帶一路”沿線中東歐地區(qū)國(guó)家的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了定性考察。尹華等[ 9 ]利用我國(guó)制造業(yè)上市企業(yè)的微觀數(shù)據(jù)，通過(guò)構(gòu)建雙重差分模型研究表明“一帶一路”倡議的提出顯著降低了我國(guó)制造業(yè)企業(yè)對(duì)外投資風(fēng)險(xiǎn)。

在“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)研究方面則相對(duì)不足，有學(xué)者考察了“一帶一路”沿線部分國(guó)家（區(qū)域）的金融風(fēng)險(xiǎn)水平。左正龍[ 10 ]以哈薩克斯坦為研究對(duì)象，通過(guò)構(gòu)建金融壓力指數(shù)對(duì)其系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了量化分析。李正[ 11 ]基于CCA法對(duì)東盟五國(guó)的金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了評(píng)估，并提出相關(guān)防范措施。還有學(xué)者考察了中國(guó)與“一帶一路”沿線部分國(guó)家金融市場(chǎng)（股市、債券、外匯）風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)[ 12-14 ]。縱觀以上研究，針對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)尚未形成系統(tǒng)性的研究，單一化碎片化特征較為明顯，研究結(jié)論缺乏對(duì)比參照性。鑒于此，本文通過(guò)構(gòu)建金融風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定量評(píng)估及差異性度量，把握“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體狀態(tài)，為相關(guān)政策建議的制定提供有價(jià)值的參考。

二、金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)建及方法選擇

（一）指標(biāo)構(gòu)建

“一帶一路”沿線國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展差異性顯著，絕大部分國(guó)家資本市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)滯后。為確保金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)選擇的統(tǒng)一性，結(jié)合相關(guān)研究[ 15-16 ]，本文擬從宏觀經(jīng)濟(jì)、銀行市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)、國(guó)際債務(wù)四個(gè)層面構(gòu)建金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。

宏觀經(jīng)濟(jì)是衡量國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)，其運(yùn)行穩(wěn)健與否直接影響到金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，也是衡量國(guó)家抵御金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)能力的重要指標(biāo)。本文選擇的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)有GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、失業(yè)率。

銀行市場(chǎng)是國(guó)家金融市場(chǎng)的重要構(gòu)成部分。作為調(diào)節(jié)市場(chǎng)資金配置的關(guān)鍵部門(mén)，銀行市場(chǎng)極易成為金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)源及傳染源。本文選擇的銀行市場(chǎng)指標(biāo)有不良貸款率、M2增長(zhǎng)率、銀行信貸/GDP、M2/GDP。

外匯市場(chǎng)與國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的聯(lián)系日益緊密，外匯市場(chǎng)的大幅波動(dòng)將增加國(guó)際投機(jī)資本攻擊的可能性，降低國(guó)際投資者的投資熱情及信心，從而引發(fā)貨幣危機(jī)。本文選擇的外匯市場(chǎng)指標(biāo)有匯率波動(dòng)率、外匯儲(chǔ)備/GDP。

國(guó)際債務(wù)市場(chǎng)是國(guó)家對(duì)外融資的重要部門(mén)，適度的外債規(guī)?？梢源龠M(jìn)一國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但外債負(fù)擔(dān)過(guò)重、外債結(jié)構(gòu)及外債投向不合理將對(duì)該國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定帶來(lái)巨大沖擊。本文選擇的國(guó)際債務(wù)指標(biāo)有負(fù)債率、短期外債/外債、外債/外匯儲(chǔ)備。

在“一帶一路”沿線65個(gè)國(guó)家的基礎(chǔ)上，結(jié)合指標(biāo)數(shù)據(jù)的可得性，篩選出覆蓋中亞、西亞、南亞、獨(dú)聯(lián)體、東亞（蒙古）、中東歐、東南亞七大區(qū)域共計(jì)54個(gè)國(guó)家，研究時(shí)間跨度為2013—2020年，數(shù)據(jù)來(lái)源于WORLD BANK及TRADING ECONOMICS數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）研究方法

1.突變模型原理

突變理論起源于20世紀(jì)中期，主要致力于解決非連續(xù)性復(fù)雜模型從量變到質(zhì)變的突變過(guò)程，對(duì)內(nèi)部灰色非線性系統(tǒng)具有特殊的分析優(yōu)勢(shì)。根據(jù)該理論的分類(lèi)原理，社會(huì)外界各種不連續(xù)非線性的自然現(xiàn)象均可通過(guò)特殊的幾何圖形來(lái)呈現(xiàn)。若變量的個(gè)數(shù)少于或等于4個(gè)，則根據(jù)等價(jià)性原理，可劃分成11種突變模型。但同時(shí)在一維時(shí)間及三維空間存在且變量最多4個(gè)的初等突變模型通常只有7種，使用較多的是前4種（見(jiàn)表1）。

2.建模步驟

首先，對(duì)各層次指標(biāo)體系的重要性進(jìn)行排序。本文以熵權(quán)法計(jì)算出的各指標(biāo)權(quán)重作為重要性排序的依據(jù)，由于樣本區(qū)間內(nèi)不同國(guó)家指標(biāo)數(shù)據(jù)波動(dòng)明顯，為保證權(quán)重測(cè)算的客觀真實(shí)性，此處以54個(gè)國(guó)家2013—2020年各指標(biāo)體系數(shù)據(jù)的均值為參考，分別計(jì)算各二級(jí)指標(biāo)的權(quán)重，并依據(jù)權(quán)重值大小分別在子系統(tǒng)內(nèi)進(jìn)行重要性排序。將各二級(jí)指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)及權(quán)重分別加總得到各一級(jí)指標(biāo)數(shù)值，重復(fù)上述步驟，得到各一級(jí)指標(biāo)層之間的重要性排序（結(jié)果見(jiàn)圖1）。

其次，依據(jù)各指標(biāo)層控制變量數(shù)量，選擇各系統(tǒng)的突變類(lèi)型。以宏觀經(jīng)濟(jì)為例，其系統(tǒng)內(nèi)共有3個(gè)變量，則該突變類(lèi)型為燕尾突變模型。同理，銀行市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)、國(guó)際債務(wù)市場(chǎng)則分別屬于蝴蝶突變模型、尖點(diǎn)突變模型、燕尾突變模型。

最后，確定各指標(biāo)系統(tǒng)歸一化計(jì)算原則。各系統(tǒng)進(jìn)行歸一化計(jì)算的過(guò)程中，要依據(jù)系統(tǒng)內(nèi)各指標(biāo)體系之間是否滿足“互補(bǔ)”原則來(lái)進(jìn)行處理。若指標(biāo)之間存在相互聯(lián)系，則取各指標(biāo)歸一化后的均值作為該系統(tǒng)的狀態(tài)值;反之，則取各指標(biāo)歸一化后的最小值作為該系統(tǒng)的狀態(tài)值。本文中宏觀經(jīng)濟(jì)、銀行市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)、國(guó)際債務(wù)是金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的重要組成部分，相互之間不可替代，因此滿足互補(bǔ)原則。同理四個(gè)系統(tǒng)內(nèi)分別所屬的二級(jí)指標(biāo)均分別從不同層面衡量了其所屬子系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)，相互之間的聯(lián)系較為明顯，同樣滿足互補(bǔ)原則。

依照上述步驟，得到“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)突變模型，如圖1所示。圖中數(shù)值代表各個(gè)指標(biāo)權(quán)重。

三、“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度過(guò)程

在“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)突變模型構(gòu)建的基礎(chǔ)上，得到2013—2020年“一帶一路”沿線54個(gè)國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平，如表2所示。

從表2可以看出，西亞地區(qū)整體金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較其他地區(qū)偏高，金融風(fēng)險(xiǎn)突變級(jí)數(shù)達(dá)到0.750，排在第一位。該區(qū)域地緣政治較為復(fù)雜，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)薄弱，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)整體頗高，其中希臘風(fēng)險(xiǎn)值達(dá)到0.830，在54個(gè)國(guó)家中排第一;約旦、以色列、土耳其風(fēng)險(xiǎn)值分別達(dá)到0.791、0.790、0.780，同樣高于其他區(qū)域國(guó)家金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)水平;塞浦路斯在該區(qū)域內(nèi)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平最低，風(fēng)險(xiǎn)級(jí)數(shù)值為0.683。西亞地區(qū)是“一帶一路”沿線國(guó)家中經(jīng)濟(jì)發(fā)展最滯后的區(qū)域，平均GDP增長(zhǎng)率僅為1.2%，失業(yè)率高達(dá)10%，薄弱的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)使得該區(qū)域金融風(fēng)險(xiǎn)水平整體提升。銀行市場(chǎng)平均信貸占比達(dá)到92%，信貸比例的嚴(yán)重失衡導(dǎo)致銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)顯著提高，平均不良貸款率達(dá)到12%，有效提升了該區(qū)域金融風(fēng)險(xiǎn)的整體狀態(tài)。同時(shí)西亞地區(qū)國(guó)際債務(wù)規(guī)模居高不下，平均負(fù)債率高達(dá)194%，較高的國(guó)家債務(wù)負(fù)擔(dān)嚴(yán)重沖擊著區(qū)域金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。

中亞地區(qū)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)值為0.708，較西亞地區(qū)低0.042，排在第二位。該區(qū)域國(guó)家?guī)胖捣€(wěn)定性較差，匯率波動(dòng)較為明顯，其中哈薩克斯坦金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在該區(qū)域內(nèi)排在首位，風(fēng)險(xiǎn)值達(dá)到0.749，高于區(qū)域平均水平0.041;塔吉克斯坦、吉爾吉斯斯坦金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)值則分別為0.683、0.690，均低于區(qū)域平均風(fēng)險(xiǎn)水平。中亞地區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)整體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，經(jīng)濟(jì)增速保持穩(wěn)定，銀行市場(chǎng)及外匯市場(chǎng)是導(dǎo)致該區(qū)域金融風(fēng)險(xiǎn)提升的主要原因。銀行市場(chǎng)信貸占比整體較低，但不良貸款規(guī)模偏高，平均不良貸款率高達(dá)9.5%，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)面臨較大的信用風(fēng)險(xiǎn);外匯市場(chǎng)穩(wěn)定性較差，平均匯率波動(dòng)率高達(dá)17%，幣值的不穩(wěn)定引發(fā)該區(qū)域巨大的國(guó)際投資風(fēng)險(xiǎn)。

南亞地區(qū)、獨(dú)聯(lián)體地區(qū)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)值分別為0.703、0.701，整體相差不大，分別排在第三、四位，較西亞地區(qū)分別低0.047、0.049。南亞及獨(dú)聯(lián)體地區(qū)金融風(fēng)險(xiǎn)主要集中在銀行市場(chǎng)，金融機(jī)構(gòu)年均不良貸款率分別達(dá)到10%、13%，顯著推動(dòng)了區(qū)域整體金融風(fēng)險(xiǎn)水平的提升，而其他市場(chǎng)運(yùn)行則相對(duì)穩(wěn)定。南亞地區(qū)國(guó)家之間經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)差異較為明顯，部分國(guó)家政治風(fēng)險(xiǎn)頗高，市場(chǎng)穩(wěn)定性較差，其中阿富汗、印度在該區(qū)域內(nèi)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)處于前兩位，風(fēng)險(xiǎn)值分別達(dá)到0.780、0.766，分別高于區(qū)域平均風(fēng)險(xiǎn)水平0.077、0.063;斯里蘭卡（0.647）、馬爾代夫（0.668）、尼泊爾（0.657）整體風(fēng)險(xiǎn)水平相對(duì)較低，分別低于區(qū)域平均風(fēng)險(xiǎn)水平0.056、0.035、0.046。獨(dú)聯(lián)體地區(qū)各國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)同樣呈現(xiàn)兩極分化的狀態(tài)，其中俄羅斯、烏克蘭金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在該區(qū)域排名前兩位，風(fēng)險(xiǎn)值分別達(dá)到0.765、0.744，分別高于區(qū)域平均風(fēng)險(xiǎn)水平0.064、0.043;而亞美尼亞、格魯吉亞整體金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)則相對(duì)較低，風(fēng)險(xiǎn)值分別為0.638、0.656，分別低于區(qū)域平均風(fēng)險(xiǎn)水平0.063、0.045。

中東歐地區(qū)、東亞地區(qū)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)值分別為0.688、0.684，風(fēng)險(xiǎn)水平接近，分別排在第五、六位，較西亞地區(qū)分別低0.062、0.066。中東歐地區(qū)同其他地區(qū)相比經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，年均GDP增速達(dá)到3%，宏觀經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體較低;外匯市場(chǎng)保持穩(wěn)健運(yùn)行，各國(guó)家貨幣幣值基本保持穩(wěn)定，匯率波動(dòng)率維持在5%，外匯儲(chǔ)備規(guī)模相對(duì)充足，為防范風(fēng)險(xiǎn)提供了堅(jiān)實(shí)的保障;但銀行市場(chǎng)不良貸款依然處于高位（8%），風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制相對(duì)較弱。整體來(lái)看，該區(qū)域波蘭、捷克金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較高，風(fēng)險(xiǎn)值分別達(dá)到0.774、0.727，分別高于區(qū)域平均風(fēng)險(xiǎn)水平0.086、0.039，在該區(qū)內(nèi)排名前兩位;保加利亞（0.718）、阿爾巴尼亞（0.715）、羅馬尼亞（0.712）風(fēng)險(xiǎn)值也在0.700以上，拉脫維亞（0.647）、斯洛伐克（0.630）、克羅地亞（0.609）在該區(qū)域內(nèi)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，排在區(qū)域最后三位。東亞地區(qū)的蒙古金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體呈現(xiàn)緩慢上升的態(tài)勢(shì)，年均風(fēng)險(xiǎn)值為0.684，低于其他區(qū)域國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平。

東南亞國(guó)家在“一帶一路”沿線所有區(qū)域中金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體水平最低，風(fēng)險(xiǎn)級(jí)數(shù)值為0.662，較西亞地區(qū)低0.088。東南亞地區(qū)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)良好，年均GDP增速達(dá)到4%，明顯優(yōu)于其他區(qū)域;銀行市場(chǎng)運(yùn)行穩(wěn)健，金融機(jī)構(gòu)年均不良貸款率僅為3%，較其他地區(qū)有著穩(wěn)定的金融發(fā)展環(huán)境;外匯儲(chǔ)備規(guī)模充足，平均占比達(dá)到35%，匯率波動(dòng)率較低（4%），外匯市場(chǎng)依然保持平穩(wěn)態(tài)勢(shì);債務(wù)規(guī)模相對(duì)較高，平均負(fù)債率達(dá)到80%，但充足的外匯儲(chǔ)備對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范影響重大。該區(qū)域內(nèi)不同國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異明顯，其中新加坡、馬來(lái)西亞整體金融風(fēng)險(xiǎn)水平相對(duì)較高，風(fēng)險(xiǎn)值分別達(dá)到0.745、0.743，分別高于區(qū)域平均風(fēng)險(xiǎn)水平0.083、0.081;其他國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)值均低于0.700，其中老撾（0.625）、柬埔寨（0.623）、緬甸（0.609）在該區(qū)域內(nèi)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，排在區(qū)域最后三位。

四、“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異性評(píng)價(jià)

（一）金融風(fēng)險(xiǎn)差異程度度量方法選擇

上文測(cè)度的“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)只能從數(shù)值上反映出不同國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平的相對(duì)大?。〝?shù)值大小反映出的風(fēng)險(xiǎn)水平并沒(méi)有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)），無(wú)法有效衡量國(guó)家之間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的差異程度。本文借鑒地區(qū)收入差距的衡量方法，通過(guò)構(gòu)建基尼系數(shù)（GI）、泰爾指數(shù)（TI）及對(duì)數(shù)離差均值（GE）來(lái)反映“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的差異程度。基尼系數(shù)（GI）一般能夠反映中等收入國(guó)家的變化敏感程度，而泰爾指數(shù)（TI）、對(duì)數(shù)離差均值（GE）則分別對(duì)高收入、低收入國(guó)家的變化敏感程度衡量較為準(zhǔn)確，度量公式如下：

其中，n代表樣本容量，yi代表金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)由低到高排序后第i個(gè)國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)值，？滋y代表所有樣本國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的平均值。

同時(shí)，泰爾指數(shù)（TI）與對(duì)數(shù)離差均值（GE）又可將樣本國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的差異程度分解成組內(nèi)差異及組間差異。其分解過(guò)程如下：

假設(shè)集合N可分為m個(gè)組Nk（k=1，2，…，m），每組對(duì)應(yīng)的金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)向量為yk，金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)均值為？滋k，區(qū)域數(shù)量為nk，其占總樣本規(guī)模的比重為vk=■。令yk表示用？滋k代替yk中的每一個(gè)分量所得到的新的金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)向量。則有：

其中W、B分別代表金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的組內(nèi)差異及組間差異水平。

（二）“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體差異及其變動(dòng)趨勢(shì)

表3為“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)總差異測(cè)算結(jié)果。三種差異指標(biāo)在樣本期內(nèi)基本呈相同的波動(dòng)趨勢(shì)?；嵯禂?shù)（GI）均值達(dá)到0.04711，年均增長(zhǎng)率達(dá)到-3.1%，而泰爾指數(shù)（TI）、對(duì)數(shù)離差均值（GE）的平均值則分別達(dá)到0.00354、0.00353，年均增長(zhǎng)率分別達(dá)到-4.56%、-4.88%，波動(dòng)幅度明顯高于基尼系數(shù)（GI）的變化程度。由此可知，“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的總體差異在中等發(fā)展水平國(guó)家變化相對(duì)較小，而在低收入以及高收入國(guó)家區(qū)域變動(dòng)則相對(duì)較大。從變化趨勢(shì)來(lái)看，除2016年、2017年、2019年外，三種差異指標(biāo)均呈現(xiàn)下降的變化趨勢(shì)，分別由2013年的0.05493、0.00484、0.00490減少至2020年的0.04147、0.00263、0.00262，表明“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體差異性在不斷縮減。隨著“一帶一路”倡議的不斷延伸及推進(jìn)，中國(guó)及沿線國(guó)家在經(jīng)貿(mào)、投資等領(lǐng)域的合作不斷深化，金融市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性不斷加強(qiáng)，金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異逐漸縮小。

（三）“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分區(qū)域差異及其變動(dòng)趨勢(shì)

為進(jìn)一步考察“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分區(qū)域的差異性，可以通過(guò)泰爾指數(shù)（TI）與對(duì)數(shù)離差均值（GE）的分解來(lái)分析。兩種指數(shù)的測(cè)算結(jié)果基本類(lèi)似，分解結(jié)果也基本相同，故本文只列出泰爾指數(shù)（TI）的分解結(jié)果（如表4所示）。

從表4可以看出，“一帶一路”沿線不同區(qū)域金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異變化趨勢(shì)呈現(xiàn)不同狀態(tài)，其中中亞、西亞、中東歐、東南亞區(qū)域內(nèi)國(guó)家金融市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性不斷加強(qiáng)，整體金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異不斷縮減，泰爾指數(shù)（TI）分別由2013年的0.0068、0.0042、0.0036、0.0047下降至2020年的0.0002、0.0023、0.0019、0.0026。南亞、獨(dú)聯(lián)體區(qū)域內(nèi)國(guó)家之間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異則呈現(xiàn)不斷擴(kuò)大態(tài)勢(shì)，泰爾指數(shù)（TI）分別由2013年的0.0021、0.0019上升至2020年0.0032、0.0030。東南亞及中東歐地區(qū)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的差異程度相對(duì)高于其他地區(qū)，泰爾指數(shù)（TI）均值分別達(dá)到0.0036、0.0028，反映出經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平整體較高的區(qū)域其內(nèi)部金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的分化程度也較高。從泰爾指數(shù)（TI）的整體分解結(jié)果來(lái)看，區(qū)域間差異占比在70%～85%之間，而區(qū)域內(nèi)差異占比則在15%～30%之間，這體現(xiàn)了區(qū)域間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的差異性是導(dǎo)致“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體差異化的主要原因，區(qū)域內(nèi)國(guó)家間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的異質(zhì)性對(duì)“一帶一路”整體金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異的貢獻(xiàn)度較低。

五、主要結(jié)論及啟示

本文構(gòu)建金融風(fēng)險(xiǎn)突變級(jí)數(shù)模型，并對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)度，得出以下結(jié)論：

首先，不同區(qū)域之間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)存在明顯差異，其中西亞地區(qū)整體金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏高，中亞、南亞、獨(dú)聯(lián)體國(guó)家處于中等水平，而中東歐、東亞及東南亞地區(qū)整體金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)偏低。

其次，相同區(qū)域不同國(guó)家之間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)同樣存在顯著區(qū)別，區(qū)域內(nèi)國(guó)家之間地緣政治的穩(wěn)定性、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的差異性、外匯市場(chǎng)的波動(dòng)性及債務(wù)規(guī)模結(jié)構(gòu)的合理性是導(dǎo)致該現(xiàn)象的主要原因。

再次，“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)值整體呈現(xiàn)緩慢上升的態(tài)勢(shì)，基本均在2020年達(dá)到峰值。受新冠肺炎疫情的影響，全球經(jīng)濟(jì)在2020年基本呈現(xiàn)停滯狀態(tài)，外貿(mào)發(fā)展緩慢，部分國(guó)家經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，跨境資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)增加，銀行市場(chǎng)不良貸款率出現(xiàn)反彈，導(dǎo)致金融市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)陡然提升。

最后，“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體差異性在不斷縮減，南亞、獨(dú)聯(lián)體區(qū)域內(nèi)國(guó)家之間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)差異則呈現(xiàn)不斷擴(kuò)大態(tài)勢(shì)。區(qū)域間金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的差異性是導(dǎo)致“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體差異化的主要原因。

整體來(lái)看，“一帶一路”沿線國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展差異性明顯，發(fā)展中國(guó)家占據(jù)主體地位，這些國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不完善，社會(huì)安全穩(wěn)定性差，地緣政治復(fù)雜，致使其金融市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)高于其他地區(qū)。除此之外，“一帶一路”沿線國(guó)家在政治制度、宗教信仰、社會(huì)文化等方面與中國(guó)存在較大差異，縱使該國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好，金融市場(chǎng)穩(wěn)定性強(qiáng)，但這些不可控因素依然會(huì)對(duì)外商投資、貿(mào)易往來(lái)及金融合作帶來(lái)負(fù)面影響。“一帶一路”沿線國(guó)家金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平及變化不僅會(huì)對(duì)該區(qū)域投資環(huán)境造成不良影響，引發(fā)外商投資企業(yè)資金安全性受到?jīng)_擊，而且可能通過(guò)貿(mào)易投資途徑將金融風(fēng)險(xiǎn)輸入至國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。因此，在對(duì)外投資或資金輸出的過(guò)程中，整體上應(yīng)盡量選擇金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的區(qū)域如東南亞、中東歐地區(qū)，減少對(duì)西亞、中亞、南亞地區(qū)的投資力度;局部上西亞、中亞、南亞金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體相對(duì)較高的區(qū)域仍然有部分國(guó)家是值得考慮的。同時(shí)，要主動(dòng)推進(jìn)同“一帶一路”沿線國(guó)家簽署新的雙邊或多邊投資保護(hù)協(xié)定，積極消除投資障礙，有效促進(jìn)投資便利化;積極爭(zhēng)取在WTO框架及其他多邊合作框架下，納入更多投資爭(zhēng)議的解決機(jī)制，完善多邊投資爭(zhēng)端解決機(jī)制，有效降低各國(guó)之間普遍存在的投資壁壘，從而為我國(guó)企業(yè)對(duì)外投資安全提供強(qiáng)有力的保障。

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