養(yǎng)元飲品：天花板顯現(xiàn)市值大縮水

李興然

養(yǎng)元飲品（603156）是消費(fèi)者再熟悉不過(guò)的六個(gè)核桃的生產(chǎn)商，不過(guò)，從業(yè)績(jī)上看，公司近年來(lái)似乎陷入了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的瓶頸。2018年竟是近5年業(yè)績(jī)難企及的高點(diǎn)。

而與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)停滯不前的同時(shí)，公司擁有巨理財(cái)、大筆分紅情況，儼然是成熟行業(yè)、成熟公司且無(wú)重大資本開支計(jì)劃的做法，結(jié)合公司近五年業(yè)績(jī)情況看，這似乎坐實(shí)了公司面臨著觸及天花板、成長(zhǎng)性欠缺難題。

我們先來(lái)看養(yǎng)元飲品近年來(lái)的業(yè)績(jī)：

2017年，公司營(yíng)收77.41億元，同比下滑13.03%，歸母凈利潤(rùn)23.10億元，同比下滑-15.72%;

2018年，公司營(yíng)收81.44億元，同比增長(zhǎng)5.21%，歸母凈利潤(rùn)28.37億元，同比增長(zhǎng)22.82%;

2019年，公司營(yíng)收74.59億元，同比下降-8.41%，歸母凈利潤(rùn)26.95億元，同比下降-4.99%;

2020年養(yǎng)元飲品營(yíng)收44.27億元，同比下降40.65%;歸母凈利潤(rùn)15.78億元，同比下降41.46%;

2021年，公司營(yíng)收69.06億元，同比增長(zhǎng)55.99%，歸母凈利潤(rùn)21.11億元，同比增長(zhǎng)33.77%。

今年一季度，公司營(yíng)收20.48億元，同比下滑8.42%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)5.24億元，同比下滑29.10%。

來(lái)源：公司公告

綜合上述數(shù)據(jù)看，2018 年竟是近5 年業(yè)績(jī)難企及的高點(diǎn)。

一邊是業(yè)績(jī)似乎早已見頂，一邊是公司近幾年對(duì)投資理財(cái)興趣很高，而且公司分紅也很大方。

截至2021 年底，公司共有交易性金融資產(chǎn)105.52 億元，約占總資產(chǎn)的66.43%。其中，銀行理財(cái)約105.5億元。

根據(jù)5月14日的公告，公司仍有超過(guò)105億元的理財(cái)產(chǎn)品，其中銀行理財(cái)超86億元，另有19億元私募基金產(chǎn)品。

此外，2021年公司向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利20元（含稅），合計(jì)擬派發(fā)現(xiàn)金紅利約25.31億元（含稅）?，F(xiàn)金分紅比例為119.91%。拉長(zhǎng)維度，2017年-2020年，公司股利支付率分別為55.72%、78.9%、78.25%、96.25%。

根據(jù)上述信息，我們很容易提出以下疑問(wèn)：

1、公司理財(cái)及分紅情況看，儼然是成熟行業(yè)、成熟公司且無(wú)重大資本開支計(jì)劃的做法，結(jié)合公司近五年業(yè)績(jī)情況看，是否坐實(shí)公司面臨著觸及天花板、成長(zhǎng)性欠缺難題？

2、公司私募基金收益極低，靠“炒股”可能某段時(shí)間給公司帶來(lái)巨額投資收益，但也可能造成巨額虧損，例如云南白藥就曾遇到過(guò)這種情況。公司能把控風(fēng)險(xiǎn)，避免類似遭遇嗎？

財(cái)報(bào)顯示，今年一季度，公司營(yíng)收20.48億元，同比下滑8.42%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)5.24億元，同比下滑29.10%。

公司將歸母凈利潤(rùn)下滑速度快于營(yíng)收下滑速度的原因?yàn)闅w結(jié)如下五個(gè)：

1、公司原材料價(jià)格上漲，導(dǎo)致營(yíng)業(yè)成本的上漲;

2、公司對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)的投資收益減少;

3、一季度因金融市場(chǎng)波動(dòng)，公司持有理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)了一定程度的浮虧，造成公司公允價(jià)值變動(dòng)收益減少;

4、銷售費(fèi)用及管理費(fèi)用的投入未同比例減少;

5、企業(yè)所得稅稅率變動(dòng)影響所得稅費(fèi)用。

但事實(shí)上，公司營(yíng)收再度陷入下滑才更令人擔(dān)憂。從公司披露的一季度經(jīng)營(yíng)信息看，銷售的主力三大區(qū)域——華東、華中及西南地區(qū)均呈現(xiàn)明顯下滑。如果說(shuō)華東地區(qū)可能受到疫情影響，那么華中和西南地區(qū)顯然不能只歸咎于疫情。

公司銷售收入再度下滑，尤其是華中和西南地區(qū)的大幅下滑，原因?yàn)楹?？公司并沒(méi)有解釋。

另外，我們可以看到，公司營(yíng)收下滑的同時(shí)，歸母凈利潤(rùn)下滑更快，理財(cái)產(chǎn)品浮虧是原因之一，那么這是否間接回答了上段文章的疑問(wèn)，公司并不能很好把控風(fēng)險(xiǎn)，反而可能因其加大業(yè)績(jī)波動(dòng)？

2005年，原衡水老白生產(chǎn)處處長(zhǎng)姚奎章帶領(lǐng)58名員工用309萬(wàn)元買下河北養(yǎng)元，同年六個(gè)核桃問(wèn)世。

早期發(fā)展路線上，養(yǎng)元采用“農(nóng)村包圍城市”戰(zhàn)略，先從低線級(jí)城市開始，逐步向上發(fā)展。產(chǎn)品得以快速打開市場(chǎng)，但也落下檔次不高的消費(fèi)印象。

憑借強(qiáng)大渠道下沉，養(yǎng)元飲品在縣鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)銷售占比約75%。截至2020年三季度，公司經(jīng)銷商1921家，零售終端超100萬(wàn)家，基本覆蓋除西北、西南部分省份（西藏、青海、甘肅、寧夏等）以外的全國(guó)大部地區(qū)。

來(lái)源：公司公告

快速崛起，也離不開營(yíng)銷大手筆。2010年，養(yǎng)元飲品憑借“經(jīng)常用腦，多喝六個(gè)核桃”廣告，火遍大疆南北，以6000萬(wàn)營(yíng)銷費(fèi)，拿下15億元銷售額。2015年，養(yǎng)元飲品登上巔峰，當(dāng)年?duì)I收91.17億元，歸母凈利26.20億元，同比增長(zhǎng)10.35%和43.13%。六個(gè)核桃是營(yíng)收絕對(duì)主力、利潤(rùn)奶牛。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，養(yǎng)元飲品銷售毛利率多年保持在47%以上，銷售凈利率在30%以上。以2021年三季度為例，銷售毛利率49.29%，銷售凈利率32.53%，足以比肩多數(shù)酒企。

高光加持下，2018年養(yǎng)元飲品成功登陸A股。以78.73元發(fā)行價(jià)，成為打新規(guī)實(shí)施以來(lái)滬市最貴新股，可謂出道即巔峰。

但一覽眾山小、亦高處不勝寒。遺憾的是，隨后股價(jià)快速震蕩下落，反成當(dāng)時(shí)破發(fā)最快的上市公司。截至2022 年6 月21 日盤中，股價(jià)已不足22 元，市值約277 億元，相比發(fā)行價(jià)累計(jì)縮水近七成。

養(yǎng)元飲品也不是不想打開新的增長(zhǎng)空間。2018年至2021年，養(yǎng)元飲品的研發(fā)費(fèi)用分別為2146.31萬(wàn)元、5660.09萬(wàn)元、5919.99萬(wàn)元、6220.03萬(wàn)元，持續(xù)增加。2021年，其還聯(lián)合北京工商大學(xué)等科研院校成立“中國(guó)核桃產(chǎn)業(yè)研究院”。旨在加速技術(shù)開發(fā)應(yīng)用研究，提升創(chuàng)新轉(zhuǎn)化力。

具體到產(chǎn)品，2021年養(yǎng)元飲品持續(xù)打造高端核桃飲品“六個(gè)核桃2430”系列產(chǎn)品，全新推出“六個(gè)核桃·考前30天”、“六個(gè)核桃·夢(mèng)濃”等新品。同時(shí)，重磅推出新品牌“養(yǎng)元植物奶”，加碼植物奶賽道，培育第二增長(zhǎng)曲線。據(jù)悉，“養(yǎng)元植物奶”，主打零添加香精、零膽固醇、零反式脂肪、零乳糖優(yōu)勢(shì)，符合健康消費(fèi)大趨勢(shì)。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)，2026年植物蛋白飲料市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到1406億元。

2021年，養(yǎng)元飲品功能性飲料營(yíng)收約1.94億元，同比增長(zhǎng)235.66%。勢(shì)頭確實(shí)喜人，但能否真正扛起新曲線大旗仍需觀察。自身看，不到2億的規(guī)模，在養(yǎng)元近70億的總營(yíng)收中占比尚小。