高彈性股票是長期回報之?dāng)?/h1>
2022-05-30 16:29:57陳嘉禾
證券市場周刊 2022年19期
陳嘉禾
在證券投資中，不少投資者都喜歡找“彈性高”的股票，意思就是波動率大，漲的時候要漲得爽。至于彈性大的股票往往跌的時候跌得也多，不少投資者是不在乎的：跌的時候我跑得快啊，怕啥？（其實(shí)很多是嘴炮，事到頭來，真跑掉的沒幾個）
不僅許多個人投資者如此，就是連以專業(yè)性著稱的機(jī)構(gòu)投資者，不少也喜歡高彈性的股票。我就見過不少機(jī)構(gòu)投資者，一看到某某股票波動不大、股性不強(qiáng)，就會說，哎呀這個股票彈性太小了，就算漲起來也賺不到錢，我們還是看看那些“性感”一些的股票吧。
但是，正所謂“心跳一時爽，長期火葬場”，從長期投資來說，股票的高波動率、高彈性，恰恰是投資回報率的敵人。這里，就讓我們來從兩組指數(shù)上，看看股票的高彈性是如何傷害長期投資回報率的。
熟悉資本市場的人都知道，申萬宏源證券（早年的申銀萬國證券）編制了一組指數(shù)，來記錄高PE、低PE股票在長期的價格表現(xiàn)。在長期，高PE股票指數(shù)的表現(xiàn)遠(yuǎn)遜于低PE股票指數(shù)。這也是很容易理解的：高估值本來對投資來說就不是什么好事。
表1：申萬高PE指數(shù)和低PE指數(shù)對比
數(shù)據(jù)來源：Wind資訊
數(shù)據(jù)顯示，從指數(shù)開始時的1999年12月31日，到2022年5月24日，申萬高PE指數(shù)從1000點(diǎn)勉強(qiáng)漲到了1055點(diǎn)，而低PE指數(shù)則從1000點(diǎn)漲到了6192點(diǎn)。同時，申萬高PE指數(shù)在這個階段的估值只下降到原來的約3/5，低PE指數(shù)的估值則下降到原來的約1/5。很明顯，高PE指數(shù)在長期的表現(xiàn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)遜于低PE指數(shù)。
但是，非常有意思的是，如果投資者想找那些“短期有可能暴漲的股票指數(shù)”，那么申萬高PE指數(shù)絕對是個更好的選擇：長期回報率高得多的多的低PE指數(shù)，帶來的短期驚險刺激，相比之下要少很多。
這里，讓我們做一個測試，以股票指數(shù)每日上漲超過2%的次數(shù)，來測量一下高PE指數(shù)和低PE指數(shù)，哪個更“性感”。在2000年到2022年期間（具體數(shù)據(jù)日期為1999年12月31日到2022年5月24日，下同），申萬高PE指數(shù)當(dāng)日上漲超過2%（不包含2%，下同）的次數(shù)，為590次。而同期低PE指數(shù)當(dāng)日上漲超過2%的次數(shù)，只有466次。
驚不驚喜，意不意外？一個指數(shù)20多年來幾乎沒變，但是日內(nèi)上漲超過2%的次數(shù)，竟然比另一個期間漲了5倍的指數(shù)（更遑論兩者估值變動還不一樣），還要多大概20%。也就是說，雖然投資高PE指數(shù)相對于投資低PE指數(shù)來說并不賺錢，但是可以賺到更多的“性感”和“心跳”。
讓我們來看一看每年的數(shù)據(jù)，在2000年到2022年期間，高PE指數(shù)當(dāng)年上漲超過2%的次數(shù)大于低PE指數(shù)的，占到17年。只有在2001年、2003年、2006年、2007年、2014年的5年里，高PE指數(shù)的日內(nèi)大幅上漲次數(shù)小于低PE指數(shù)。平均來說，每年高PE指數(shù)日漲幅大于2%的次數(shù)，比低PE指數(shù)多了5次。
表2：長江高波動指數(shù)和低波動指數(shù)對比
數(shù)據(jù)來源：Wind資訊
再看2015年到2022年（2014年12月31日至5月24日）期間，由于種種原因，高PE指數(shù)日漲幅大于2%的次數(shù)，平均每年比低PE指數(shù)多了足足14次。但是，在這7年中，高PE指數(shù)從1184點(diǎn)跌到1055點(diǎn)，下跌了11%。低PE指數(shù)則從5543上漲到6192，上漲了12%。而且，低PE指數(shù)的估值在這期間下降了50%，高PE指數(shù)的估值則上升了大約25%。
那么，為什么高PE指數(shù)當(dāng)日大漲的次數(shù)更多，但是長期表現(xiàn)卻更差呢？原因很簡單：高PE指數(shù)當(dāng)日大漲，并不來自于更好的內(nèi)在價值增加，而是來自更高的波動率。在硬幣的反面，高PE指數(shù)當(dāng)日大跌的次數(shù)，也遠(yuǎn)多于低PE指數(shù)。
結(jié)果，長期下來，更高的波動率雖然讓高PE指數(shù)在短期看起來往往會更“性感”、更“有彈性”，但是卻不改變其長期折損價值的本質(zhì)。
需要指出的是，以上的檢測結(jié)果是對于“每日漲幅超過2%”做出的。在其他一些參數(shù)設(shè)置下，比如每周、每月，漲幅超過5%、10%等等，得到的結(jié)果也大體相同：這也符合分形幾何的原理。限于篇幅，在此不再一一列出結(jié)果。有興趣的讀者，可以自己動手計(jì)算。
如果說低PE指數(shù)和高PE指數(shù)，這兩組指數(shù)的波動率不同，是由于A股市場長期的“炒熱門（高估）不炒冷門（低估）”的傳統(tǒng)所導(dǎo)致，只是間接反映了股票彈性（冷熱與否）和長期回報率之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系，那么長江證券所提供的一組基于波動率的股票指數(shù)，則更好地告訴了我們，股票的高彈性是長期回報率之?dāng)场?/p>
根據(jù)Wind資訊提供的數(shù)據(jù)，長江高波動率指數(shù)“在A股市場中選擇歷史波動率高、流動性好的前100只股票作為指數(shù)成分股”，而低波動率指數(shù)則是“選擇A股市場中歷史波動率較低、流動性相對較強(qiáng)的前100只股票”。
從2001年12月31日到2022年5月24日，長江高波動指數(shù)從1，013跌到了643點(diǎn)，跌幅37%。同期，低波動指數(shù)從1252上漲到了8123點(diǎn)，漲幅549%。很明顯，在長期投資來說，高波動率絕對是投資回報率的敵人。
但是，在這20多年中，高波動指數(shù)日內(nèi)上漲超過2%的次數(shù)，達(dá)到727次，比低波動指數(shù)的360次多了足足一倍。當(dāng)然，從日內(nèi)下跌幅度超過2%的次數(shù)來說，事情也是一樣：高波動率指數(shù)在此期間達(dá)到了718次，而低波動指數(shù)只有317次。
以上的例子告訴我們，對于長期投資回報來說，股票價格的高彈性，絕對是有害無益的事情。當(dāng)我們?yōu)楣善眱r格在短期大漲而感到興奮時，我們卻不知道，“所有命運(yùn)贈送的禮物，早已在暗中標(biāo)好了價格”。這種更頻繁的股價短期大漲所帶來的“刺激”“性感”的代價，是更差的長期回報。
那么，為什么更刺激的股價、更高的股價波動，會帶來更糟糕的長期回報呢？原因很簡單：波動越高的地方人氣就越旺，人氣越旺的地方價格就越貴（看看周杰倫演唱會多少錢一張門票你就知道了），價格越貴長期投資回報率就越差，如此簡單而已。
我親愛的讀者，現(xiàn)在，你還會為了今天的大漲而興奮、為了明天的大跌而沮喪嗎？
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陳嘉禾
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不僅許多個人投資者如此，就是連以專業(yè)性著稱的機(jī)構(gòu)投資者，不少也喜歡高彈性的股票。我就見過不少機(jī)構(gòu)投資者，一看到某某股票波動不大、股性不強(qiáng)，就會說，哎呀這個股票彈性太小了，就算漲起來也賺不到錢，我們還是看看那些“性感”一些的股票吧。
但是，正所謂“心跳一時爽，長期火葬場”，從長期投資來說，股票的高波動率、高彈性，恰恰是投資回報率的敵人。這里，就讓我們來從兩組指數(shù)上，看看股票的高彈性是如何傷害長期投資回報率的。
熟悉資本市場的人都知道，申萬宏源證券（早年的申銀萬國證券）編制了一組指數(shù)，來記錄高PE、低PE股票在長期的價格表現(xiàn)。在長期，高PE股票指數(shù)的表現(xiàn)遠(yuǎn)遜于低PE股票指數(shù)。這也是很容易理解的：高估值本來對投資來說就不是什么好事。
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但是，非常有意思的是，如果投資者想找那些“短期有可能暴漲的股票指數(shù)”，那么申萬高PE指數(shù)絕對是個更好的選擇：長期回報率高得多的多的低PE指數(shù)，帶來的短期驚險刺激，相比之下要少很多。
這里，讓我們做一個測試，以股票指數(shù)每日上漲超過2%的次數(shù)，來測量一下高PE指數(shù)和低PE指數(shù)，哪個更“性感”。在2000年到2022年期間（具體數(shù)據(jù)日期為1999年12月31日到2022年5月24日，下同），申萬高PE指數(shù)當(dāng)日上漲超過2%（不包含2%，下同）的次數(shù)，為590次。而同期低PE指數(shù)當(dāng)日上漲超過2%的次數(shù)，只有466次。
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結(jié)果，長期下來，更高的波動率雖然讓高PE指數(shù)在短期看起來往往會更“性感”、更“有彈性”，但是卻不改變其長期折損價值的本質(zhì)。
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但是，在這20多年中，高波動指數(shù)日內(nèi)上漲超過2%的次數(shù)，達(dá)到727次，比低波動指數(shù)的360次多了足足一倍。當(dāng)然，從日內(nèi)下跌幅度超過2%的次數(shù)來說，事情也是一樣：高波動率指數(shù)在此期間達(dá)到了718次，而低波動指數(shù)只有317次。
以上的例子告訴我們，對于長期投資回報來說，股票價格的高彈性，絕對是有害無益的事情。當(dāng)我們?yōu)楣善眱r格在短期大漲而感到興奮時，我們卻不知道，“所有命運(yùn)贈送的禮物，早已在暗中標(biāo)好了價格”。這種更頻繁的股價短期大漲所帶來的“刺激”“性感”的代價，是更差的長期回報。
那么，為什么更刺激的股價、更高的股價波動，會帶來更糟糕的長期回報呢？原因很簡單：波動越高的地方人氣就越旺，人氣越旺的地方價格就越貴（看看周杰倫演唱會多少錢一張門票你就知道了），價格越貴長期投資回報率就越差，如此簡單而已。
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