洞察行為偏誤，做更科學(xué)有效的投資決策

陳實(shí)

成功的主動(dòng)型股票投資管理的秘訣是什么？

在經(jīng)歷了一次次的金融危機(jī)后，人們已經(jīng)形成了一個(gè)普遍共識(shí)：金融市場(chǎng)是不能輕易被解釋或簡(jiǎn)單地打包成一組數(shù)學(xué)公式的?？梢哉f(shuō)，金融市場(chǎng)充滿了噪聲且有極高的不可預(yù)測(cè)性，在投資生態(tài)系統(tǒng)中，成功克服自己的行為偏誤，并善于觀察和糾正其他投資者的行為偏誤，是獲取長(zhǎng)期投資財(cái)富的一把金鑰匙。

在《金融投資真相》這本書中，作者提供了一個(gè)全新的基礎(chǔ)視角，即通過(guò)行為學(xué)來(lái)觀察資本市場(chǎng)，從而可以幫助金融領(lǐng)域?qū)I(yè)人士識(shí)別行為偏誤，并告訴他們?nèi)绾卫眯袨槠`進(jìn)行投資。

2017年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)?lì)C發(fā)給了研究行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的芝加哥大學(xué)理查德·塞勒教授，讓行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究重新回到了人們的視野當(dāng)中。在《基金投資的真相》一書中，他系統(tǒng)地從行為金融市場(chǎng)、理財(cái)顧問、管理股票投資流程、基本面分析、尋找優(yōu)秀基金經(jīng)理等7大核心板塊，提出運(yùn)用行為金融學(xué)洞察非理性決策，旨在幫助以終端客戶為中心的專業(yè)投資人士，從識(shí)別行為偏誤到克服偏誤，充分理解行為金融學(xué)是對(duì)現(xiàn)實(shí)世界一種更好的描述，且經(jīng)得起檢驗(yàn)，從而建立一個(gè)可行的主動(dòng)管理型股票投資管理體系，并讓其可以與那些正在逐漸統(tǒng)治行業(yè)的低成本指數(shù)基金進(jìn)行有效競(jìng)爭(zhēng)。

作者在書中指出，投資者并不理性，市場(chǎng)的信息也并不總是有效可靠的，我們需正視市場(chǎng)的本來(lái)面貌，而不是將它看作別人希望的樣子。不切實(shí)際的理性假設(shè)，只會(huì)帶來(lái)更加不完善的投資決策框架，然而，通過(guò)行為的放大鏡來(lái)觀察市場(chǎng)，可以建構(gòu)一種更好的投資決策框架。這是因?yàn)槭袌?chǎng)中的個(gè)體很少改變他們的行為模式，情緒化的人群更是如此。

正如席勒所說(shuō)，我們需要從現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的支柱之一——有效市場(chǎng)假說(shuō)，轉(zhuǎn)到另一個(gè)更有前景的選擇——行為金融市場(chǎng)。切換行為視角是非常重要第一步，要知道市場(chǎng)價(jià)格主要由情緒化的大眾推動(dòng)，而不是基本面，情緒化人群主導(dǎo)了短期內(nèi)的價(jià)格與收益率，而基本面只在長(zhǎng)期發(fā)揮作用。換言之，當(dāng)我們嘗試?yán)斫舛唐谑袌?chǎng)價(jià)格變動(dòng)時(shí)，我們必須更關(guān)注情緒及情緒帶來(lái)的行為，而不是基本面。與此同時(shí)，存在幾百種行為導(dǎo)致的價(jià)格扭曲現(xiàn)象，可被用于構(gòu)建更好的投資組合。

例如，不要愛上你所投資的資產(chǎn)，而是要形成一套客觀的賣出準(zhǔn)則，從而避免這樣的情緒帶來(lái)的行為偏誤。投資者在投資過(guò)程中每一階段處理好情緒，是決定你長(zhǎng)期財(cái)富水平的最重要因素。

《基金投資的真相》講述了理財(cái)顧問所扮演的行為教練的角色，投資方案、理財(cái)規(guī)劃以及行為指導(dǎo)三者相結(jié)合時(shí)才能實(shí)現(xiàn)行為理財(cái)顧問的真正價(jià)值，從而把握關(guān)鍵的投資原則，不把波動(dòng)率錯(cuò)誤地定義為風(fēng)險(xiǎn)，讓客戶真正理解主動(dòng)股票投資在創(chuàng)造長(zhǎng)期財(cái)富的重要性。因?yàn)樗⒘丝刂屏?、信心和滿意度，幫助客戶管理情緒，規(guī)避因過(guò)度情緒化決策帶來(lái)破壞性行為，嚴(yán)重?fù)p害長(zhǎng)期財(cái)富積累，鼓勵(lì)客戶不要對(duì)短期的波動(dòng)、回撤和跟蹤誤差做出反應(yīng)，從而形成一種長(zhǎng)期投資組合管理的理念。并遵循更高的客戶滿意度。

《基金投資的真相》中提到的“55/65/75”法則，即股票市場(chǎng)在55%的天數(shù)、65%的月份和75%的年份中產(chǎn)生正收益。這和大多數(shù)股民對(duì)于股市不確定性高，且少有上漲時(shí)間的印象大相徑庭。

書中緊接著解釋了，這是由于錨定偏誤時(shí)導(dǎo)致的“沉沒成本”。所謂“錨定偏誤”，是指我們傾向于給予首先呈現(xiàn)給我們的數(shù)據(jù)過(guò)高的重視。一個(gè)典型的錨定例子是，除非公司股價(jià)再次漲到成本價(jià)以上，否則絕不賣出。這種現(xiàn)象通常也被稱為“沉沒成本”。正是現(xiàn)實(shí)中很多散戶被套牢時(shí)不愿意割肉的關(guān)鍵，而這也導(dǎo)致了股市總是賺不到錢的錯(cuò)誤刻板印象。

因此，透明的審視你可能犯下的任何行為偏誤，以及如何通過(guò)冥想用于克服行為偏誤的方法都是我們值得深思和學(xué)習(xí)的技巧。通過(guò)編寫觀察日記來(lái)提高業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的客觀性，在滿足我們的好奇心同時(shí)，我們也會(huì)慢慢地提升我們的知識(shí)，并且大概率相應(yīng)改善我們的投資流程。

以施樂公司作為案例分析，將財(cái)務(wù)報(bào)表視為管理層行為的披露，我們可以從財(cái)務(wù)報(bào)表中捕捉公司管理層的行為與動(dòng)機(jī)。因此，在公司估值時(shí)，從財(cái)務(wù)報(bào)表分析中尋找線索，從而預(yù)判公司未來(lái)的表現(xiàn)是否合理。

同時(shí)，對(duì)企業(yè)高管和員工的行為進(jìn)行分析，能夠讓投資者形成獨(dú)到且關(guān)鍵的深刻見解。作者建議“坦率”和“障礙”兩個(gè)維度來(lái)分析，例如要警惕那些不肯直接描述商業(yè)結(jié)果，而是用大量限定性詞語(yǔ)和修飾與間接回答典型投資者問題的新聞稿，或是公司管理層經(jīng)常在電話會(huì)議上吹噓他們精心準(zhǔn)備的、非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下的業(yè)績(jī)衡量標(biāo)準(zhǔn)，以及沒有一個(gè)買方研究分析師發(fā)言，等等都提供了行為信號(hào)。這些都是理論和實(shí)戰(zhàn)相結(jié)合的真實(shí)應(yīng)用。

基金產(chǎn)品的宣傳材料中經(jīng)常看到這樣一句話，“過(guò)往業(yè)績(jī)不代表未來(lái)業(yè)績(jī)承諾”。在這一章中，作者也強(qiáng)調(diào)了這一點(diǎn)，并提出要想選中一只表現(xiàn)出色的基金，你的注意力應(yīng)該重新聚焦于基金經(jīng)理的行為上。重點(diǎn)投資那些始終如一地執(zhí)行既定、嚴(yán)格定議的投資策略，且持倉(cāng)集中度高的基金。

構(gòu)建一個(gè)寬廣的套利有限性“護(hù)城河”，并且始終如一的奉行這種策略，優(yōu)秀的基金經(jīng)理不能對(duì)套利有限性做出與其他人一樣的反應(yīng)，需要保持逆向思維。

一個(gè)有效的主動(dòng)投資策略只有在一家努力讓其發(fā)揮作用的公司里，才能持續(xù)有效。改變組織結(jié)構(gòu)適應(yīng)不斷演變的投資生態(tài)系統(tǒng)，從而更好提升主動(dòng)投資管理的核心。先管理好基金，后管理好公司，這就意味著單個(gè)基金不應(yīng)僅僅被視為公司資產(chǎn)管理規(guī)模的來(lái)源，還應(yīng)被視為需要向終端客戶所履行的承諾，從而真正的為客戶管理財(cái)富，創(chuàng)造幸福的價(jià)值。

作者在書中這樣總結(jié)：我們都為如何構(gòu)建一個(gè)有助于主動(dòng)型股票投資管理產(chǎn)生阿爾法收益的生態(tài)體系提供了具體的解決方案。主動(dòng)管理型基金的轉(zhuǎn)型過(guò)程并不輕松且需要時(shí)間，但最終這將為我們的終端客戶提供卓越的投資業(yè)績(jī)。

人類的思想有預(yù)見性、適應(yīng)性，以及理解決策的能力都是超乎想象的，而唯一的障礙是人類思想的深度、思維方式以及行為方式。本書不僅是給金融領(lǐng)域?qū)I(yè)人士的基金投資指導(dǎo)，更是使更多人意識(shí)到市場(chǎng)的非理特征，并習(xí)得管理自身非理性行為的方法和手段。從策略到實(shí)戰(zhàn)全方位指導(dǎo)和幫助他們，讓符合實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)的行為學(xué)金融理論，完善并優(yōu)化投資生態(tài)系統(tǒng)。

（作者系謙璞投資創(chuàng)始人、《基金投資的真相》譯者）