基于核心通貨膨脹的中國犧牲率估算及其貨幣政策含義分析

■ 譚本艷，婁箴言

一、引言及文獻(xiàn)綜述

《中國人民銀行法》明確規(guī)定，中國的“貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長”，意即在保持通貨膨脹（以下簡稱通脹）水平穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長。保持穩(wěn)定的通脹水平和持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中的二元悖論問題，經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長必然帶動(dòng)需求增加，從而抬高通脹水平；而貨幣當(dāng)局為了降低通脹水平制定的反通脹措施又必然會(huì)造成產(chǎn)出的損失，也就是說，一個(gè)經(jīng)濟(jì)體無法在經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的同時(shí)保持較低的通脹水平。

犧牲率（Sacrifice rate）反映了反通脹的成本，通常用實(shí)際產(chǎn)出的損失變化與趨勢通脹率（Trend inflation）變化之間的比率來測度。其中，反映趨勢通脹率最常用的指標(biāo)就是標(biāo)題通脹率（Headline inflation），也就是居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）。中國國家統(tǒng)計(jì)局在統(tǒng)計(jì)CPI 時(shí)，采用的是涵蓋食品煙酒、衣著、居住等8 大類商品和服務(wù)的一籃子方法，反映了中國的整體通脹水平。應(yīng)該說，反映整體通脹水平的CPI指標(biāo)一直是貨幣當(dāng)局重點(diǎn)關(guān)注的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，也是學(xué)術(shù)界計(jì)算犧牲率時(shí)最常用的指標(biāo)。

近年來，貨幣當(dāng)局和學(xué)術(shù)界越來越關(guān)注反映通脹水平長期趨勢的核心通脹指標(biāo)，也就是從整體CPI中扣除食品和能源的核心CPI。因?yàn)槭称泛湍茉吹壬唐返膬r(jià)格短期內(nèi)容易大幅波動(dòng)，整體CPI 也相應(yīng)容易短期內(nèi)大幅波動(dòng)，如果貨幣當(dāng)局根據(jù)整體CPI 調(diào)整貨幣政策就容易受短期因素的影響出現(xiàn)過度反應(yīng)。而核心CPI 更能反映通脹水平的長期趨勢。如果說基于整體CPI指標(biāo)計(jì)算的犧牲率關(guān)注產(chǎn)出的短期損失，那么基于核心CPI 計(jì)算的犧牲率則關(guān)注產(chǎn)出的長期損失，這也是本文研究的出發(fā)點(diǎn)。

從既有文獻(xiàn)看，國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于犧牲率的研究視點(diǎn)主要集中在以下兩個(gè)方面。

（一）犧牲率的測算方法研究

學(xué)術(shù)界測算犧牲率的方法主要有三種：（1）菲利普斯曲線法。犧牲率的大小為菲利普斯曲線斜率的倒數(shù)，由于菲利普斯曲線法以線性假設(shè)為前提，該方法存在一定的缺陷。（2）結(jié)構(gòu)向量自回歸（SVAR）法。SVAR 法利用產(chǎn)出和通脹變化相關(guān)的完全信息，通過明確識(shí)別沖擊，進(jìn)而明確區(qū)分反通脹效應(yīng)的時(shí)間路徑，將貨幣政策分解為系統(tǒng)部分。由于SVAR 模型沒有太多的理論約束條件，估計(jì)結(jié)果主要來源于不同的沖擊識(shí)別方法，所以計(jì)算犧牲率可能會(huì)產(chǎn)生偏差。（3）特定窗口法的基本思想是通過標(biāo)題通脹率識(shí)別出若干個(gè)反通脹窗口，對(duì)于每一個(gè)反通脹窗口，以起點(diǎn)和終點(diǎn)（滯后4個(gè)季度）的實(shí)際產(chǎn)出連線代表潛在產(chǎn)出趨勢，反通脹窗口內(nèi)潛在產(chǎn)出與實(shí)際產(chǎn)出的差就是反通脹的實(shí)際產(chǎn)出損失率，用實(shí)際產(chǎn)出損失率除以通脹的下降率即為犧牲率（Ball，1994）。Hofstetter（2008）認(rèn)為特定窗口法存在缺陷，并進(jìn)一步考慮了對(duì)實(shí)際產(chǎn)出損失的長期影響，使用HP濾波法估計(jì)潛在產(chǎn)出趨勢進(jìn)行改進(jìn)，估計(jì)得到的犧牲率比特定窗口法大一些。目前學(xué)術(shù)界普遍采用Ball（1994）提出的特定窗口法及對(duì)其修正后的方法估算犧牲率。

（二）犧牲率的影響因素研究

目前，學(xué)術(shù)界認(rèn)為犧牲率的影響因素主要包括通貨收縮的速度、初始趨勢通脹率、貿(mào)易開放度和貨幣政策透明度（央行獨(dú)立性）等。通貨收縮的速度與犧牲率的關(guān)系在學(xué)術(shù)界還沒有形成共識(shí)。從漸進(jìn)療法的角度看，工資和物價(jià)調(diào)整都有一定的慣性，緊縮的貨幣政策需要時(shí)間來緩沖，因此，通貨收縮速度對(duì)犧牲率的影響很小（Taylor，1983）。休克療法的觀點(diǎn)則相反，Ball（1994）的研究表明通貨收縮速度越快，導(dǎo)致的反通脹成本越小，通貨收縮的速度對(duì)犧牲率有著顯著的負(fù)向影響。舒元和黃新飛（2006）的實(shí)證結(jié)果也支持這一觀點(diǎn)。Ball（1994）的實(shí)證結(jié)果表明，初始趨勢通脹率對(duì)犧牲率有一定的負(fù)向影響，Boschen（2001）認(rèn)為兩者正相關(guān)，Zhang（2001）認(rèn)為兩者存在非線性關(guān)系。Romer（1993）指出貿(mào)易開放度與犧牲率有一定的關(guān)系，由于貨幣緊縮造成的匯率下降直接影響價(jià)格水平，控制政策環(huán)境的變化發(fā)現(xiàn)貿(mào)易開放度與犧牲率具有明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。Temple（2002）也指出經(jīng)濟(jì)開放水平越高，短期的菲利普斯曲線斜率越大，通貨收縮所帶來的產(chǎn)出損失越小，貿(mào)易開放度與犧牲率顯著負(fù)相關(guān)。在通脹目標(biāo)制出現(xiàn)后，貨幣政策透明度成為犧牲率的研究影響因素之一。Chortareas（2002）研究指出很多國家的反通脹成本與貨幣政策的透明度成反比。張鶴等（2009）研究表明在中國貨幣政策透明度初步提高時(shí)，反通脹時(shí)期的犧牲率呈現(xiàn)下降趨勢。

Mazumder（2014）首次用核心通脹率替代標(biāo)題通脹率度量了OECD國家的犧牲率，發(fā)現(xiàn)和前述基于標(biāo)題通脹得到的研究結(jié)論相反，“漸進(jìn)療法”——緩慢的通貨收縮帶來的犧牲率更低。從現(xiàn)有文獻(xiàn)來看，國內(nèi)暫時(shí)還沒有學(xué)者基于核心通脹視角研究中國犧牲率問題。本文將借鑒Mazumder（2014）的研究思路，基于核心通脹測算中國的犧牲率并分析其影響因素及貨幣政策含義。

二、中國核心CPI的度量

（一）核心CPI的度量方法

核心通脹（核心CPI）是指剔除一些價(jià)格變動(dòng)巨大且頻繁或短期性質(zhì)價(jià)格波動(dòng)的商品或服務(wù)后的通脹，其測定方法主要分為統(tǒng)計(jì)法和建模法。統(tǒng)計(jì)法是從標(biāo)題CPI 的統(tǒng)計(jì)分布中剔除極端或尾端價(jià)格變動(dòng)的影響，主要有剔除法、加權(quán)截尾平均法、加權(quán)中位數(shù)法、平滑技術(shù)法等。建模法通過模型來估計(jì)標(biāo)題CPI 時(shí)間序列中的長期成分，以此作為核心CPI 的估計(jì)值，主要有結(jié)構(gòu)向量自回歸法（SVAR）、共同趨勢法、動(dòng)態(tài)因子指數(shù)法（DFI）、狀態(tài)空間法等。由于貨幣影響經(jīng)濟(jì)體的信息不僅體現(xiàn)在反通脹期，也反映在通脹上升期，只有識(shí)別出政策沖擊，才能確定貨幣政策的效應(yīng)。因此，本文將采用SVAR模型方法來度量中國的核心CPI。

基于譚本艷等（2014）對(duì)核心通脹扣除食品的可行性的檢驗(yàn)，結(jié)果表明，長期內(nèi)食品價(jià)格沖擊對(duì)通脹率及產(chǎn)出率影響近似為零。故而假定中國經(jīng)濟(jì)有食品價(jià)格沖擊（u）、需求沖擊（u）、供給沖擊（u）三種沖擊。需求沖擊（u）是指投資、消費(fèi)或政府支出的需求變化，供給沖擊（u）是指技術(shù)進(jìn)步或知識(shí)積累帶來的供給變化，食品價(jià)格沖擊（u）是指由于一時(shí)的原因?qū)е碌氖称穬r(jià)格變化。此外假定食品價(jià)格增長率通脹增長率（π）、產(chǎn)出增長率（y）在上述三個(gè)沖擊的影響下，構(gòu)建如下線性組合：

式（1）為三變量SVAR模型。由于因此可以得到關(guān)于D的6 個(gè)方程。長期內(nèi)食品價(jià)格沖擊對(duì)通脹率及產(chǎn)出率影響近似為零，且需求沖擊長期內(nèi)對(duì)產(chǎn)出率也不會(huì)產(chǎn)生永久性影響，因此有D（L）=0、D（L）=0、D（L）=0。又因?yàn)镃（L）Du=D（L）u，可得到關(guān)于D（0）的其他三個(gè)方程，求解出D（0），即可得到滯后多項(xiàng)式的結(jié)構(gòu)系數(shù)與結(jié)構(gòu)新息u。

基于食品價(jià)格、通脹和產(chǎn)出的三變量SVAR模型得到的核心通脹率可表示為：

（二）中國核心CPI的度量結(jié)果

本文選取了中國2000 年1 月至2020 年12月的食品價(jià)格增長率、通脹增長率（π）和產(chǎn)出增長率（y）數(shù)據(jù)。首先采用ADF方法，對(duì)單位根進(jìn)行檢驗(yàn)后，發(fā)現(xiàn)原序列非平穩(wěn)，對(duì)原序列分別進(jìn)行差分后獲得的一階差分序列D（π）、D（y）平穩(wěn)；同時(shí)，基于SC準(zhǔn)則，確定模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為1 階，最終建立滯后1 期的SVAR 模型對(duì)（2）式進(jìn)行估計(jì)，得到中國月度核心CPI如圖1所示。

從圖1 可以看出，三變量SVAR 模型估計(jì)的核心CPI 與標(biāo)題CPI 保持了趨勢基本一致的波峰波谷，但核心CPI 的波動(dòng)性遠(yuǎn)小于標(biāo)題CPI 的波動(dòng)性，起到了“削峰平谷”的作用。中國的核心CPI在2004年4月至9 月處于高位，這主要是因?yàn)?003 年非典疫情結(jié)束后，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢向好與投資熱情高漲促進(jìn)了物價(jià)的大幅提升；在2007 年下半年至2008 年上半年經(jīng)歷了第二次比較明顯的高通脹時(shí)期，這主要是因?yàn)槭艿矫绹按钨J危機(jī)”的影響，中國為應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)從2007 年下半年開始推行了大量刺激經(jīng)濟(jì)增長的政策，進(jìn)而推動(dòng)了物價(jià)上漲；在2010 年下半年至2011 年經(jīng)歷了第三次較為明顯的上升，這是因?yàn)槭艿健八娜f億元投資計(jì)劃”與寬松貨幣政策的雙重影響，導(dǎo)致中國出現(xiàn)新一輪高通脹；除2018年上半年美方發(fā)動(dòng)“貿(mào)易戰(zhàn)”導(dǎo)致的波動(dòng)外，中國核心CPI 走勢基本處于相對(duì)平穩(wěn)的狀態(tài)。通過SVAR 模型測算的中國月度核心CPI 和中國官方公布的月度標(biāo)題CPI 的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。

表1 中國月度核心CPI和標(biāo)題CPI描述性統(tǒng)計(jì)（2000年3月—2020年12月）

變量核心CPI標(biāo)題CPI最小值98.29 98.20最大值107.45 108.70極差9.16 10.50均值102.27 102.26標(biāo)準(zhǔn)差1.52 1.98

三、基于核心通脹的中國犧牲率度量

（一）犧牲率的度量方法

本文采用Hofstetter（2008）提出的改進(jìn)方法，采用反通脹對(duì)產(chǎn)出產(chǎn)生長期影響的犧牲率測量方法。根據(jù)定義，犧牲率是反通脹周期中實(shí)際產(chǎn)出率和潛在產(chǎn)出率偏差之和，除以趨勢通脹的變化，表示如下：

其中，SR 是犧牲率，y是第 t 期的實(shí)際產(chǎn)出率是第t期潛在產(chǎn)出率則代表產(chǎn)出率的損失，△π代表趨勢通脹率的變化值，D代表通貨收縮周期。對(duì)于產(chǎn)出損失的估計(jì)，本文使用Lucas供給曲線計(jì)算實(shí)際產(chǎn)出率與潛在產(chǎn)出率之間的偏差。

其中，α＞0，π表示趨勢通脹率，b是長期影響且0≤b＜1，ε是擾動(dòng)項(xiàng)。當(dāng)通脹率降低時(shí)，π-π＜0，就會(huì)出現(xiàn)產(chǎn)出率損失；當(dāng)π-π=0，時(shí)，實(shí)際產(chǎn)出率達(dá)到潛在水平。式（4）與Ball（1994）的計(jì)算方法相似，Ball（1994）在度量產(chǎn)出損失時(shí)，采用實(shí)際產(chǎn)出率與充分就業(yè)的潛在產(chǎn)出率之間的差值，并做出三個(gè)假設(shè)：第一，通貨收縮時(shí)期開始（波峰）時(shí)，實(shí)際產(chǎn)出率等于潛在產(chǎn)出率0；第二，通貨收縮時(shí)期結(jié)束（波谷）后一年，實(shí)際產(chǎn)出率等于趨勢產(chǎn)出率（b≈0）；第三，在實(shí)際產(chǎn)出率和趨勢產(chǎn)出率相等的區(qū)間，趨勢產(chǎn)出率以對(duì)數(shù)形式線性增長考慮到通貨收縮時(shí)期貨幣政策的持續(xù)效應(yīng)，當(dāng)期的產(chǎn)出率損失可能會(huì)影響到下一期，潛在的產(chǎn)出率可能會(huì)受到上一期實(shí)際產(chǎn)出率和潛在產(chǎn)出率的影響，因此加入上一期實(shí)際產(chǎn)出率與潛在產(chǎn)出率的加權(quán)平均數(shù)作為內(nèi)生解釋變量。

其中，0≤d＜1，d 越大，潛在產(chǎn)出率受上一期實(shí)際產(chǎn)出率的影響越小，d=0 時(shí)，表示潛在產(chǎn)出率不受上一期潛在產(chǎn)出率的影響。假設(shè)在計(jì)算一個(gè)周期的開始時(shí)，潛在產(chǎn)出率和實(shí)際產(chǎn)出率不相等，產(chǎn)出率處于趨勢水平，然后取潛在產(chǎn)出率和實(shí)際產(chǎn)出率之間的差值。

（二）基于核心通脹的中國犧牲率估算

1.樣本數(shù)據(jù)說明

估算犧牲率所需數(shù)據(jù)為通脹率和產(chǎn)出率，出于數(shù)據(jù)一致性的考慮，本文將2000—2020 年國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率的季度數(shù)據(jù)和年度數(shù)據(jù)做了處理，以1990年為基期，計(jì)算得到年度與季度實(shí)際GDP增長率?？紤]到季度數(shù)據(jù)本身的季節(jié)性波動(dòng)可能會(huì)對(duì)結(jié)果造成不必要的信息干擾，通過Census X12 季節(jié)調(diào)整法消除了原始數(shù)據(jù)中的季節(jié)變動(dòng)成分與不規(guī)則變動(dòng)成分。

2.反通脹周期的識(shí)別

本文利用核心CPI 來計(jì)算中國季度和年度核心趨勢通脹率，并基于核心CPI的趨勢通脹率識(shí)別反通脹周期。其中，季度趨勢通脹率的計(jì)算取本季度及上下4個(gè)季度的平均值，得到2001年第二季度至2019年第二季度的核心趨勢通脹率；年度趨勢通脹率的計(jì)算取當(dāng)年的4個(gè)季度和上下相鄰兩個(gè)季度，共8 個(gè)季度通脹率的平均值，得到2001 年至2019 年的核心趨勢通脹率。一個(gè)反通脹周期對(duì)應(yīng)的是一個(gè)通脹峰值到通脹谷值的時(shí)期，并且趨勢通脹至少下降了1.8個(gè)百分點(diǎn)（包括季度和年度數(shù)據(jù)），而不是Ball（1994）使用的2個(gè)百分點(diǎn)，做此調(diào)整是考慮到核心通脹不會(huì)像標(biāo)題通脹那樣劇烈波動(dòng)。

圖2 顯示，從2007 年第四季度至2009 年第四季度，趨勢通脹率由4.244%下降到1.185%，下降了3.059%。從2011 年第二季度至2013 年第四季度，趨勢通脹率由3.750%下降至2.137%，降幅為1.613%。2013 年第四季度以后，趨勢通脹率處于平穩(wěn)增長階段，在（2.08%，2.31%）之間保持穩(wěn)定。

圖2 中國季度核心趨勢通脹率

圖3顯示，從2007年到2009年，核心趨勢通脹率從4.117%下降到1.013%，下降幅度為3.104%。2011年，核心趨勢通脹率為3.918%，在2013年迅速下降至2.213%，隨后上下波動(dòng)很小，趨于平穩(wěn)，在2015年達(dá)到波谷，核心趨勢通脹率為2.083%。

圖3 中國年度核心趨勢通脹率（2001年—2019年）

3.犧牲率的計(jì)算結(jié)果

△π通過上述的反通脹周期識(shí)別得到，潛在產(chǎn)出通過對(duì)實(shí)際產(chǎn)出y進(jìn)行HP濾波，分解實(shí)際產(chǎn)出的長期趨勢成分得到。通過對(duì)式（3）的計(jì)算，得到基于核心CPI估計(jì)的中國季度和年度犧牲率，如表2所示。

表2 基于核心CPI估計(jì)的中國季度和年度犧牲率

周期2007Q4—2009Q4 2007—2009 2011—2015長度∑（yt-y*t）πt-1 πt πt-πt-1 8 2 4-0.211 4.244%1.185%-3.059%SR 6.884-0.013 4.117%1.013%-3.104%0.404-0.092 3.918%2.083%-1.835%5.019

根據(jù)表2 可以看出，基于核心CPI 估計(jì)，中國在2007 年第四季度至2009 年第四季度的通貨收縮周期中，季度犧牲率為6.884。在2007年至2009 年、2011 年至2015 年的通貨收縮周期中，年度犧牲率分別為0.404和5.019。

（三）基于標(biāo)題CPI的中國犧牲率估算

根據(jù)表3 可以看出，基于標(biāo)題CPI 估計(jì)的中國季度和年度犧牲率顯示，中國在2007 年第四季度至2009 年第四季度、2011 年第二季度至2015 年第三季度的通貨收縮周期中，季度犧牲率分別為6.366和15.962。在2007年至2009年、2011 年至2015 年的通貨收縮周期中，中國的年度犧牲率分別為0.440和3.481。

關(guān)節(jié)腔注射用雙醋瑞因聚乳酸-羥基乙酸共聚物微球的制備及相關(guān)性質(zhì)研究 ……………………………… 蔡 雁等（12）：1600

表3 基于標(biāo)題CPI估計(jì)的中國季度和年度犧牲率

周期2007Q4—2009Q4 2011Q2—2015Q3 2007—2009 2011—2015長度8∑（yt-y*t）πt-1 πt 1.455%-0.224 πt-πt-1-3.512%17 4.967%1.678%-2.7%-0.431 15.962 4.771%4.378%2 4 1.275%-0.008-3.596%0.440 4.558%-0.100 1.754%-2.8045%3.481 SR 6.366

對(duì)比表2 和表3 可以看出，基于標(biāo)題CPI 與基于核心CPI 分別判斷估計(jì)所得到的犧牲率存在一定差異：一是基于核心CPI估算的年度和季度犧牲率分別比基于標(biāo)題CPI估算的大38.3%和8.1%，這主要是因?yàn)楹诵腃PI是除去食品與能源后的長期通脹指標(biāo)，其波動(dòng)比標(biāo)題CPI 小得多，基于核心CPI 測量的犧牲率更準(zhǔn)確。二是季度犧牲率和年度犧牲率有一定差異，這是因?yàn)橛?jì)算犧牲率所使用的數(shù)據(jù)不一樣。例如，計(jì)算2007—2009 年的犧牲率時(shí)，年度犧牲率采用的是2007—2009年實(shí)際產(chǎn)出率與潛在產(chǎn)出率的偏差，而季度犧牲率只計(jì)算2007 年第四季度至2009 年第四季度的偏差。

四、實(shí)證分析

關(guān)于犧牲率的決定因素，選用最常用的幾個(gè)變量：通貨收縮變化量（△π）、通貨收縮長度（length）、通貨收縮的速度（speed）、初始趨勢通脹率（π）、貿(mào)易開放度（openness）等。其中，通貨收縮變化量（△π）指的是通脹率（包括整體通脹率和核心通脹率）在通貨收縮周期開始與結(jié)束時(shí)的變化量；通貨收縮長度（length）是通貨收縮周期經(jīng)歷的時(shí)間長度；通貨收縮的速度（speed）為通貨收縮變化量與通貨收縮長度的比值，即△π/length；初始趨勢通脹率（π）即為通貨收縮周期開始時(shí)的通脹率；貿(mào)易開放度（openness）為進(jìn)出口總額占GDP 的比重。數(shù)據(jù)來源于各年的中國統(tǒng)計(jì)年鑒，并經(jīng)由作者整理計(jì)算所得，其他國家核心CPI度量以及基于核心通脹測算犧牲率的方式與前文一致。

本文參照黃新飛和舒元（2010）的研究方法，將以上變量作為自變量，將基于標(biāo)題CPI 和核心CPI測度得到的犧牲率作為因變量，構(gòu)建回歸模型如下：

從表 4 和表 5 的回歸結(jié)果可以看出：（1）通貨收縮速度（speed）與基于標(biāo)題CPI 和核心CPI的年度犧牲率都呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但與基于標(biāo)題CPI 和核心CPI 的季度犧牲率的關(guān)系均不顯著；（2）通貨收縮變化量（△π）與基于標(biāo)題CPI的犧牲率呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但與基于核心CPI 的犧牲率之間的關(guān)系并不顯著；（3）通貨收縮長度（length）與基于標(biāo)題CPI 的犧牲率呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，但與基于核心CPI的犧牲率之間的關(guān)系并不顯著；（4）無論是基于標(biāo)題CPI 還是核心CPI，初始趨勢通脹率（π）與犧牲率都呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；（5）貿(mào)易開放度（openness）與基于標(biāo)題CPI的年度犧牲率顯著正相關(guān)，與基于標(biāo)題CPI的季度犧牲率無顯著關(guān)系，同時(shí)，貿(mào)易開放度（openness）與基于核心CPI 的年度犧牲率無關(guān)，與基于核心CPI 的季度犧牲率顯著正相關(guān)。

表4 基于標(biāo)題CPI的犧牲率回歸結(jié)果

注：括號(hào)內(nèi)的數(shù)字為t統(tǒng)計(jì)量，***、**和*分別表示1%、5%和10%的水平下顯著。

變量年度數(shù)據(jù)季度數(shù)據(jù)3 4 1 4.16***（4.33）-2.78（-1.52）3 c 5.19***（5.11）1.03（0.61）2.16*（1.77）5.79***（5.27）1.11 0.72 1 5.943***（5.18）-1.85**（-2.2）-0.47***（-3.86）0.22*（1.95）-0.45***（-3.52）0.21*（1.90）speed△π length-0.34*（-1.68）1.11***（2.76）2-0.38*（-1.99）1.09**（2.64）-0.32**（-2.26）-0.35***（-3.91）-1.16（-0.61）Openness 0.095 49 π0 0.062 49 2.50**（2.24）0.250 49 0.158 49 2 0.592 49 R2值 N 0.175 49 0.102 49 4 1.35（1.40）0.203 49

表5 基于核心CPI的犧牲率回歸結(jié)果

注：括號(hào)內(nèi)的數(shù)字為t統(tǒng)計(jì)量，***、**和*分別表示1%、5%和10%的水平下顯著。

變量年度數(shù)據(jù)3季度數(shù)據(jù)3 4 4 1 3.59***（3.21）-2.93（-1.32）c 0.58（0.22）2 2.85*（1.88）3.88***（3.82）2.69（1.20）0.94（0.50）1 5.22***（4.14）-1.79*（-2.01）-0.11（-0.82）0.04（0.47）speed△π length 6.58***（4.85）-0.39（-1.60）0.51（1.61）-0.51***（-3.26）π0 0.055 43 0.059 43 2.96（1.68）0.124 43 2 Openness 0.139 43-0.38（-1.62）0.49（1.58）0.023 39-0.14（-0.94）0.03（0.36）-0.19*（-1.92）R2值 N 0.012 39 0.038 39 2.34*（1.69）0.067 39

五、典型事實(shí)與貨幣政策含義

（一）典型事實(shí)

第一，基于標(biāo)題CPI 與基于核心CPI 識(shí)別的季度通貨收縮周期不一致，且兩種CPI分別估算所得到的犧牲率大小也存在一定的差異，具體而言：相同周期內(nèi)基于核心CPI估算的季度犧牲率大于基于標(biāo)題CPI估算的季度犧牲率，基于核心CPI估算的年度犧牲率均值大于基于標(biāo)題CPI估算的年度犧牲率均值。

第二，當(dāng)使用核心CPI識(shí)別通貨收縮周期并估算犧牲率時(shí)，初始趨勢通脹率（π）與年度和季度犧牲率均呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即一國初始趨勢通脹率（π）越大，犧牲率越小。

第三，當(dāng)使用核心CPI識(shí)別通貨收縮周期并估算犧牲率時(shí)，年度和季度犧牲率與通貨收縮的變化量（△π）和長度（length）均無關(guān)，這與基于標(biāo)題CPI 所得到的估計(jì)結(jié)果截然相反；同時(shí)，通貨收縮速度（Speed）與季度犧牲率無顯著關(guān)系。

第四，當(dāng)使用核心CPI識(shí)別通貨收縮周期并估算犧牲率時(shí)，貿(mào)易開放度（Openness）與季度犧牲率顯著正相關(guān)，即一國貿(mào)易開放度越大，反通脹成本越高。

（二）貨幣政策含義

一是政府在指定反通脹政策時(shí)，應(yīng)基于核心通脹指標(biāo)測度中國實(shí)際的反通脹成本。對(duì)比基于兩種CPI測度的犧牲率大小可知，若僅僅依靠標(biāo)題CPI來衡量反通脹成本，抑制通脹造成的產(chǎn)出損失將被嚴(yán)重低估，這可能使貨幣當(dāng)局制定相對(duì)激進(jìn)的反通脹政策。而剔除了短期波動(dòng)影響的、基于核心CPI估算得到的犧牲率才能夠真正識(shí)別與反映長期通貨周期的實(shí)際走勢，因此可以作為中國貨幣政策的探針。

二是政府在治理通脹時(shí)，應(yīng)首先考慮當(dāng)前所處的通脹環(huán)境。在高通脹環(huán)境下，通貨收縮的產(chǎn)出損失較小，此時(shí)政府應(yīng)該采用偏緊操作的原則，嚴(yán)格控制貨幣閘門，確保貨幣增量的經(jīng)濟(jì)性發(fā)行；相反，在低通脹環(huán)境下，通貨收縮的產(chǎn)出損失較大，政府應(yīng)選擇更為謹(jǐn)慎的政策工具，遵循適度目標(biāo)原則，以“軟著陸”方式盡量降低各項(xiàng)調(diào)控效應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的短期沖擊強(qiáng)度。

三是反通脹政策不宜將通縮速度作為核心參考指標(biāo)。盡管早期文獻(xiàn)認(rèn)為通縮速度是犧牲率的一個(gè)重要影響因素，但當(dāng)使用核心CPI 后，通貨收縮的變化量（△π）和長度（length）不再與犧牲率相關(guān)，證明使用“休克療法”——快速抑制通脹的無用性。同時(shí)，季度犧牲率與通貨收縮速度（speed）的關(guān)系并不顯著，也無法說明“漸進(jìn)療法”抑制治理反通脹成本的有效性。因此，“漸進(jìn)療法”與“休克療法”的貨幣政策實(shí)用性均存疑，中國現(xiàn)階段抑制通脹的貨幣政策不宜將通縮速度作為參考和實(shí)施對(duì)象，避免出現(xiàn)加劇產(chǎn)出損失的可能性，待進(jìn)一步確定通縮速度的實(shí)際影響后再納入核心參考指標(biāo)。

四是實(shí)施“穩(wěn)出口”與治理通脹相結(jié)合的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。實(shí)證結(jié)果表明，反通脹成本會(huì)隨著貿(mào)易開放度的提高而擴(kuò)大。在中國對(duì)外開放力度越來越大的政策背景下，緊縮性貨幣政策會(huì)通過匯率對(duì)進(jìn)出口貿(mào)易產(chǎn)生影響——人民幣升值造成的凈出口減少。因此，中國在治理通脹時(shí)要結(jié)合實(shí)施相應(yīng)的匯率或關(guān)稅措施來避免凈出口的大幅下滑，緩解緊縮性政策對(duì)產(chǎn)出的負(fù)面效果。

六、研究結(jié)論與展望

本文基于核心通脹估算了中國的犧牲率并實(shí)證分析了其影響因素，進(jìn)一步研究了貨幣政策含義，得到的主要研究結(jié)論如下：

第一，計(jì)算了中國2000—2020 年基于核心CPI的年度與季度犧牲率。根據(jù)計(jì)算結(jié)果發(fā)現(xiàn)，中國基于核心CPI 的年度與季度犧牲率的平均值為2.711與6.884，其中年度犧牲率和相同識(shí)別周期的季度犧牲率均比基于標(biāo)題CPI 得到的估算值大，反映出中國的反通脹成本可能超出預(yù)期。第二，中國基于核心CPI識(shí)別的通縮周期更少，長度也更短，在使用標(biāo)題CPI 識(shí)別通貨收縮周期時(shí)可能存在判斷失誤的風(fēng)險(xiǎn)。第三，在使用核心通脹率時(shí)，支持“冷火雞”式通貨收縮政策的論據(jù)受到質(zhì)疑。本文通過實(shí)證發(fā)現(xiàn)通貨收縮的變化量（△π）和長度（length）與整體通脹有關(guān)，而與核心通脹無關(guān)，“冷火雞”式的通貨收縮方法往往得不到基于核心通脹的犧牲率的支持，將治理通脹的期限定得過短，通脹率的降低幅度定得過大，對(duì)緩解反通脹成本的意義不大，反而可能產(chǎn)生過烈的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。

因此，未來有關(guān)犧牲率的研究應(yīng)注重從核心通脹出發(fā)，準(zhǔn)確識(shí)別通脹與通縮周期，優(yōu)化產(chǎn)出損失的計(jì)算方法，精確估算反通脹成本；此外，應(yīng)深入探討在不同周期下控制通脹的貨幣政策，研究如何避免出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)行為的過度或遲滯調(diào)整；最后，還需進(jìn)一步尋找與檢驗(yàn)影響中國犧牲率大小的主要因素與作用機(jī)制，進(jìn)而探索抑制反通脹成本的有效方式。