我國(guó)貨幣政策中介目標(biāo)有效性探討

□文/何禹澤

（東北農(nóng)業(yè)大學(xué) 黑龍江·哈爾濱）

［提要］隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和進(jìn)步，我國(guó)面臨著新的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，相應(yīng)的進(jìn)行宏觀調(diào)控的貨幣政策也要有所轉(zhuǎn)變。貨幣政策作為央行以及貨幣當(dāng)局達(dá)成目的的重要手段，其所能夠使用的工具需要被仔細(xì)研究，即工具的工具，所以有必要對(duì)我國(guó)貨幣政策中介目標(biāo)進(jìn)行有效性分析和探討。本文采用理論分析和實(shí)證分析相結(jié)合的方法，對(duì)相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行研究，首先介紹國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)貨幣政策的沖擊和影響，其次介紹貨幣政策中介目標(biāo)現(xiàn)狀與發(fā)展，最后對(duì)當(dāng)前現(xiàn)狀和數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。

一、國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)貨幣政策的沖擊和影響

自2010年以來(lái)，我國(guó)的整體物價(jià)水平呈現(xiàn)出快速上漲趨勢(shì)，貨幣政策隨之進(jìn)行了適度寬松調(diào)整。貨幣作為國(guó)家經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)手段之一，是保證我國(guó)經(jīng)濟(jì)在國(guó)際資本流動(dòng)過(guò)程中保持獨(dú)立的重要方式之一，對(duì)于我國(guó)的整體局勢(shì)有重要影響。特別是近幾年來(lái)，由于國(guó)際大環(huán)境的變化，國(guó)際資本流動(dòng)異常，對(duì)我國(guó)的貨幣政策產(chǎn)生了重要的沖擊和影響。

（一）國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)資本流動(dòng)和外匯占款的影響。由于我國(guó)的特殊國(guó)情，國(guó)家外匯儲(chǔ)備數(shù)量驚人，持續(xù)的收支順差和外匯儲(chǔ)備數(shù)量使得我國(guó)面臨的風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大，直接影響到了我國(guó)的整體經(jīng)濟(jì)局勢(shì)。特別是在大量的資本涌入和持續(xù)的雙順差情況下，外匯占款急劇上升。同時(shí)，資本流動(dòng)本身就具有一定的流動(dòng)性，在短時(shí)間內(nèi)的規(guī)模、方向以及速度會(huì)產(chǎn)生一定的資本變化，這使我國(guó)的金融體系會(huì)產(chǎn)生一定的金融風(fēng)險(xiǎn)。此外，在我國(guó)的監(jiān)管體制和銀行體系建設(shè)不健全的情況下，若無(wú)法解決好我國(guó)的資金調(diào)撥問(wèn)題，就有可能會(huì)產(chǎn)生潛在的金融危機(jī)。

（二）國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)貨幣政策的影響。理論上講，貨幣供給是指在某一時(shí)點(diǎn)存在的貨幣數(shù)量。站在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)看，我國(guó)目前實(shí)行浮動(dòng)匯率制度，雖然不能將貨幣供給視為純粹的政策變量，但其受?chē)?guó)際收支平衡與否的影響，并且外匯儲(chǔ)備是通過(guò)外匯占款增加引起的，這將對(duì)我國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性產(chǎn)生很大的影響和沖擊，也說(shuō)明我國(guó)出現(xiàn)了大規(guī)模資產(chǎn)的閑置。為此，我國(guó)的外匯政策不得不面對(duì)這樣一種無(wú)奈的現(xiàn)狀：若要維持人民幣匯率的穩(wěn)定，就需要利用外匯占款發(fā)放貨幣，但這樣的做法將會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)出現(xiàn)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)通貨膨脹。

（三）國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)我國(guó)人民幣幣值穩(wěn)定性的影響。在我國(guó)，由于大量國(guó)際資本的涌入，國(guó)際資本會(huì)逐漸侵入到我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)、資本市場(chǎng)以及產(chǎn)品市場(chǎng)，進(jìn)而在一定程度上提升市場(chǎng)價(jià)格，使我國(guó)的市場(chǎng)價(jià)格遭受到一定的沖擊。特別是當(dāng)外國(guó)的資本流入數(shù)量過(guò)大，增長(zhǎng)率超過(guò)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之時(shí)，就會(huì)引起嚴(yán)重的通貨膨脹，為此中央銀行只能在基礎(chǔ)貨幣上增加投放量，但是帶來(lái)的不良后果是，由于增加的貨幣數(shù)量超過(guò)了經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度，就會(huì)使我國(guó)的物價(jià)持續(xù)上漲，人民幣會(huì)面臨升值，升值壓力巨大。這種情況下會(huì)使我國(guó)出現(xiàn)大量的熱錢(qián)，出現(xiàn)套利、套匯、套取資本溢價(jià)的情況，為了應(yīng)對(duì)這種情況，必須要及時(shí)加強(qiáng)對(duì)于未來(lái)通貨膨脹的判斷，將貨幣政策控制在穩(wěn)健寬松的水平；抑制由于資本涌入帶來(lái)的投機(jī)炒作行為，增強(qiáng)供給以消化過(guò)多的貨幣，防止短暫期限內(nèi)的資本泛濫。

二、貨幣政策中介目標(biāo)現(xiàn)狀及發(fā)展

（一）貨幣政策中介目標(biāo)的出現(xiàn)。20世紀(jì)60年代初期，美國(guó)的金融學(xué)家最早提出貨幣政策的中介目標(biāo)這一概念，但由于當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展所受局限性較大，所以中央銀行并沒(méi)有利用中介目標(biāo)對(duì)國(guó)家金融經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控。至70年代中期，隨著各國(guó)貨幣政策的興起，貨幣政策的中介目標(biāo)開(kāi)始嶄露頭角，逐漸成為各國(guó)中央銀行貨幣政策傳遞機(jī)制的主要內(nèi)容之一。而在我國(guó)理論界，貨幣中介目標(biāo)問(wèn)題至今仍處于百家爭(zhēng)鳴的狀態(tài)，特別是近年來(lái)很多理論界的觀點(diǎn)和貨幣當(dāng)局的具體政策分歧越來(lái)越大。

（二）貨幣政策中介目標(biāo)的含義。從宏觀調(diào)控的角度來(lái)看，貨幣政策中介目標(biāo)是被中央銀行選擇，為實(shí)現(xiàn)貨幣政策最終目標(biāo)而作為調(diào)節(jié)對(duì)象的目標(biāo)，可以理解為工具的工具。因?yàn)檠胄屑柏泿女?dāng)局為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、匯率穩(wěn)定、國(guó)際收支平衡等目標(biāo)，會(huì)利用貨幣政策對(duì)利率、貨幣供給量等因素進(jìn)行調(diào)節(jié)，因此貨幣政策即為央行的工具；同時(shí)，貨幣政策影響了利率和貨幣供給量，則利率和貨幣供給量可以看作貨幣政策的工具，即貨幣政策的中介目標(biāo)。中介目標(biāo)的重要性是隨著貨幣政策的使用而逐漸被人們發(fā)現(xiàn)的，西方貨幣理論認(rèn)為，貨幣政策在從制定到實(shí)施的過(guò)程中具有一定的滯后性和不可控性，對(duì)于經(jīng)濟(jì)的調(diào)控作用反應(yīng)速度較慢，所以為了能夠更加快速地了解經(jīng)濟(jì)變化，還需要選擇一種指標(biāo)對(duì)貨幣政策的實(shí)施效果進(jìn)行觀察，而中介目標(biāo)就是一個(gè)相當(dāng)合適的選擇。

從微觀角度來(lái)看，貨幣政策中介目標(biāo)指的就是一類(lèi)貨幣政策工具，可以輔助中央銀行執(zhí)行貨幣政策，如利率以及貨幣供給量等貨幣變量。而作為中介目標(biāo)，這些變量的變動(dòng)可以反映出社會(huì)經(jīng)濟(jì)的各個(gè)方面，如產(chǎn)出水平、就業(yè)率、物價(jià)以及國(guó)際收支等。

（三）貨幣政策中介目標(biāo)選擇標(biāo)準(zhǔn)。貨幣政策中介目標(biāo)的選擇主要是依據(jù)一國(guó)經(jīng)濟(jì)金融條件和貨幣政策操作對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的最終影響確定的。由于貨幣政策中介目標(biāo)具有特殊的傳導(dǎo)機(jī)制和調(diào)控作用，可以為貨幣政策的實(shí)施提供數(shù)量化的依據(jù)，因此準(zhǔn)確地選擇貨幣政策中介目標(biāo)，是實(shí)現(xiàn)貨幣政策最終目標(biāo)的重要環(huán)節(jié)。

對(duì)于我國(guó)的中央銀行來(lái)說(shuō)，主要有以下三個(gè)選擇貨幣政策中介目標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)：一是可測(cè)性，即央行能夠隨時(shí)對(duì)這些貨幣變量進(jìn)行較為快速和精準(zhǔn)的統(tǒng)計(jì)；二是可控性，即央行可以將其所選定的中介目標(biāo)控制在確定或者預(yù)期的范圍內(nèi)；三是相關(guān)性，即當(dāng)局所選的中介目標(biāo)貨幣變量需要與貨幣政策的最終目標(biāo)有著密切聯(lián)系，互相可以反映對(duì)方的變化情況。例如，我國(guó)所選定的遠(yuǎn)期中介目標(biāo)包括貨幣供給量與長(zhǎng)期利率，近期的中介目標(biāo)包括基礎(chǔ)貨幣和短期利率。

（四）貨幣政策中介目標(biāo)在我國(guó)的發(fā)展。最初在工業(yè)以及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)剛剛起步的階段，我國(guó)經(jīng)濟(jì)落后，貸款規(guī)模小，并且缺乏系統(tǒng)性和科學(xué)性，也缺乏符合經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的管理制度，所以當(dāng)時(shí)我國(guó)的貨幣政策中介目標(biāo)無(wú)法真實(shí)反映國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況。即使在年初制定了貸款規(guī)模的計(jì)劃，由于國(guó)內(nèi)貸款數(shù)量只增不減，當(dāng)局無(wú)法有效調(diào)控，導(dǎo)致幾乎每年的年中都要進(jìn)行計(jì)劃的上調(diào)，甚至在年末還要進(jìn)行二次調(diào)整。比較典型的是2017年4月，當(dāng)月的新增信貸同比增長(zhǎng)91.52%，達(dá)10，805.69億元人民幣，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出預(yù)期，所以在隨后的半年中，我國(guó)對(duì)貨幣政策進(jìn)行了調(diào)整，縮小了貸款規(guī)模，提高了利率，在同年10月份，我國(guó)信貸規(guī)模逐漸恢復(fù)正常水平。由此可以看出，在特定的時(shí)期，可以將貸款規(guī)模作為貨幣政策宏觀調(diào)控經(jīng)濟(jì)的手段之一，但就目前來(lái)看，其作為貨幣政策的中介目標(biāo)已經(jīng)不再符合當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。

目前，貨幣供應(yīng)量已成為重要指標(biāo)，被看作是貨幣政策取向的風(fēng)向標(biāo)。在2021年修改的《中國(guó)人民銀行法》中，貨幣政策的目標(biāo)被表述為“保持幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”。同時(shí)，如果能夠深化利率、匯率市場(chǎng)化改革，發(fā)揮LPR的方向性和指導(dǎo)性作用，就能夠有效引導(dǎo)銀行實(shí)際貸款利率下行。所以，有必要將這些實(shí)踐中行之有效的金融調(diào)控手段上升為法律制度，實(shí)現(xiàn)法律和行政手段對(duì)市場(chǎng)發(fā)展的正向激勵(lì)作用。

三、實(shí)證分析

檢驗(yàn)貨幣供應(yīng)量的可控性的方法之一就是比較貨幣供應(yīng)量的實(shí)際增長(zhǎng)率和目標(biāo)增長(zhǎng)率。我國(guó)普遍采取M0、M1、M2作為貨幣供給量的監(jiān)測(cè)指標(biāo)，目標(biāo)增長(zhǎng)率采用的是中國(guó)人民銀行在每一年年末公布的關(guān)于下一年貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率的控制目標(biāo)數(shù)據(jù)或者預(yù)計(jì)數(shù)據(jù)，實(shí)際增長(zhǎng)率采用中國(guó)人民銀行年末公布的實(shí)際統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。

通過(guò)對(duì)我國(guó)將貨幣供給量作為貨幣政策中介目標(biāo)以來(lái)的貨幣供給量的目標(biāo)值或預(yù)測(cè)值和實(shí)際值之間的比較可知，2016～2020年間中央銀行開(kāi)始加大對(duì)貨幣供給量的監(jiān)控，這五年目標(biāo)值與實(shí)際值相差較大，從2018年開(kāi)始正式將城確認(rèn)為貨幣政策中介目標(biāo)以后，目標(biāo)值與實(shí)際值吻合度有所提高，而且可以看出2019年的吻合度稍好一點(diǎn)，但如果允許上下的浮動(dòng)區(qū)間，那么可以達(dá)到被貨幣當(dāng)局所控制的年數(shù)只有1/3。在2019年全面實(shí)行貨幣供給量的間接調(diào)控以后至今，貨幣供給量的目標(biāo)值與實(shí)際值之間呈現(xiàn)正負(fù)交錯(cuò)的格局，且二者之間還是存在一定的差距，表明央行的控制力雖然有了明顯的提升，但貨幣當(dāng)局不能夠完全控制存款準(zhǔn)備金的余額。當(dāng)前，我國(guó)沒(méi)有基礎(chǔ)貨幣的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，學(xué)術(shù)界使用的基礎(chǔ)貨幣數(shù)據(jù)一般是由中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)貨幣當(dāng)局資產(chǎn)與負(fù)債表里的儲(chǔ)備貨幣替代的。另外，貨幣乘數(shù)的影響因素很多，概括來(lái)說(shuō)，它是由中央銀行、商業(yè)銀行和公眾的共同行為所決定的，雖然可能在一定時(shí)期內(nèi)貨幣乘數(shù)具有一定的穩(wěn)定性，但是一旦經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生一點(diǎn)變化，貨幣乘數(shù)可能就會(huì)發(fā)生較大的變動(dòng)，因此貨幣乘數(shù)也不易被貨幣當(dāng)局所控制。綜上，貨幣供給量的兩個(gè)決定因素都不易被貨幣當(dāng)局所控制，這就給貨幣供給量的可控性帶來(lái)困難。通過(guò)以上貨幣供給量目標(biāo)值與實(shí)際值的實(shí)證研究，以及對(duì)貨幣供給量?jī)蓚€(gè)決定因素的理論分析，可以看出貨幣供給量難以滿(mǎn)足可控性。

向量自回歸模型，是由西姆斯在1980年提出的，是向量自回歸移動(dòng)平均模型的簡(jiǎn)化，模型把系統(tǒng)中每個(gè)內(nèi)生變量作為系統(tǒng)中所有內(nèi)生變量的滯后值的函數(shù)來(lái)構(gòu)造模型，從而將單變量自回歸模型推廣到多元時(shí)間序列變量組成的“向量”自回歸模型，使用該模型的最大優(yōu)點(diǎn)是無(wú)需討論變量的內(nèi)生性或者外生性。該模型在數(shù)學(xué)上可以表示為：

VAR模型是常用的預(yù)測(cè)具有相互聯(lián)系的時(shí)間序列變量關(guān)系的有效模型，它反映了時(shí)間序列的各變量之間的聯(lián)系，做到了真正用數(shù)據(jù)說(shuō)話(huà)，因此在當(dāng)前我國(guó)貨幣供給量中介目標(biāo)有效性的模型實(shí)證研究領(lǐng)域中得到了廣泛的應(yīng)用。建立VAR模型以后，常用脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解法來(lái)分析所建模型的動(dòng)態(tài)特征。本文將采取脈沖響應(yīng)函數(shù)來(lái)分析模型的動(dòng)態(tài)特征。

（一）樣本數(shù)據(jù)的選取。選取我國(guó)2015～2020年的GDP季度數(shù)據(jù)，共20個(gè)樣本數(shù)據(jù)。關(guān)于變量的選取，選取貨幣政策中介目標(biāo)貨幣供給量M2，選取最終目標(biāo)GDP的指標(biāo)和CPI指標(biāo)，同時(shí)還選取現(xiàn)階段比較有爭(zhēng)議的可以充當(dāng)貨幣政策中介目標(biāo)的利率指標(biāo)，共4個(gè)變量。CPI指標(biāo)一方面可以作為最終目標(biāo)變量，另一方面也可以充當(dāng)通貨膨脹率中間變量。

通過(guò)調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)的GDP增長(zhǎng)有明顯的季節(jié)性，為了消除這種影響，選取GDP的同比增長(zhǎng)率為GDP變量的數(shù)據(jù)樣本，得到新的LGDP趨勢(shì)，如圖1所示。（圖1）

圖1 2015～2020年中國(guó)GDP對(duì)數(shù)變化趨勢(shì)圖

（二）模型的建立。運(yùn)用向量自回歸模型，根據(jù)脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解方法，考察貨幣供給量、利率和通貨膨脹率對(duì)最終目標(biāo)的影響，并進(jìn)行比較。建立VAR模型如下：

（三）平穩(wěn)性檢驗(yàn)。各變量時(shí)間序列的平穩(wěn)性檢驗(yàn)。由于時(shí)間序列數(shù)據(jù)大部分都會(huì)表現(xiàn)出非平穩(wěn)的特征，為了避免“偽回歸”的出現(xiàn)，在建立時(shí)間序列計(jì)量模型時(shí)必須保證時(shí)間序列的平穩(wěn)性，所以選用ADF檢驗(yàn)對(duì)各經(jīng)濟(jì)變量的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。通過(guò)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)LGDP、LCPI、LM2、LR的ADF檢驗(yàn)值都大于5%顯著性水平的臨界值，不能拒絕原假設(shè)，即各時(shí)間序列指標(biāo)都存在單位根，是非平穩(wěn)序列。通過(guò)對(duì)各個(gè)指標(biāo)做差分檢驗(yàn)，得出各指標(biāo)在一階滯后時(shí)均是平穩(wěn)序列，即可以判定其為一階單整序列。

伴隨著金融市場(chǎng)繼續(xù)創(chuàng)新和完善，貨幣供給量的各個(gè)影響因素將變得越來(lái)越難控制，可能在一段時(shí)期以后，貨幣供給量作為中介目標(biāo)的有效性會(huì)不斷降低，甚至失靈?？赡茉斐蛇@種現(xiàn)象的因素有很多，主要在于伴隨著金融創(chuàng)新和貨幣電子化程度的提高，貨幣供給量統(tǒng)計(jì)口徑變得模糊了，直接影響到貨幣供給量的可測(cè)性和可控性。在不久的將來(lái)，我國(guó)會(huì)逐步完善利率傳導(dǎo)機(jī)制，并隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的完善，適時(shí)實(shí)現(xiàn)利率的市場(chǎng)化，在利率市場(chǎng)化的背景下，采用利率充當(dāng)中介目標(biāo)的可操作性會(huì)更強(qiáng)。隨著經(jīng)濟(jì)全球化和金融全球化的趨勢(shì)，國(guó)際金融環(huán)境對(duì)國(guó)內(nèi)金融環(huán)境的沖擊加大，如持續(xù)的貿(mào)易順差和國(guó)際熱錢(qián)的流入使得對(duì)貨幣供給量的控制越來(lái)越困難，在發(fā)達(dá)國(guó)家普遍廢除貨幣供給量作為貨幣政策中介目標(biāo)的背景下，我國(guó)可能會(huì)主動(dòng)或者被動(dòng)采取其他與國(guó)際接軌的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)充當(dāng)這一角色。

四、結(jié)論及建議

伴隨著金融市場(chǎng)的日新月異，貨幣當(dāng)局為了適應(yīng)形勢(shì)的變化，必須“相機(jī)抉擇”，施行對(duì)貨幣政策中介目標(biāo)的動(dòng)態(tài)監(jiān)控，以更好地保持貨幣政策中介目標(biāo)的有效性。在此，本文提出以下建議：

（一）逐步推進(jìn)人民幣適當(dāng)升值，嚴(yán)格控制并監(jiān)控?zé)徨X(qián)流入，構(gòu)建有效可行、持續(xù)的外匯沖銷(xiāo)體系。外匯占款不僅影響了其他貨幣政策工具的使用效果，還加大了貨幣當(dāng)局對(duì)貨幣供給量的控制難度。因此，人民幣的適當(dāng)升值不僅可以改善經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，也可以促進(jìn)國(guó)際收支平衡。另外，熱錢(qián)的流入不僅僅影響國(guó)內(nèi)貨幣供給量，還會(huì)推高國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格水平，造成虛假繁榮的泡沫和通貨膨脹，因此加大對(duì)國(guó)際熱錢(qián)的控制是有效控制貨幣供給量的重要方面，使得外匯占款不再成為貨幣供給量控制的絆腳石。

（二）提高中央銀行的獨(dú)立性，深化商業(yè)銀行的市場(chǎng)化改革。中央銀行作為貨幣政策的制定者和執(zhí)行者，應(yīng)當(dāng)保持其獨(dú)立性，根據(jù)金融市場(chǎng)的變化獨(dú)立地制定和實(shí)施貨幣政策，使得貨幣政策形勢(shì)規(guī)范化、科學(xué)化和透明化。商業(yè)銀行作為貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的重要載體，只有建立現(xiàn)代化企業(yè)制度、完善法人治理結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)約束主體，才能在貨幣政策發(fā)生變化時(shí)，做出適應(yīng)市場(chǎng)變化的反應(yīng)，傳導(dǎo)貨幣政策的意圖。同時(shí)，商業(yè)銀行應(yīng)該提高核心競(jìng)爭(zhēng)力，提高中間業(yè)務(wù)收入，引進(jìn)利率風(fēng)險(xiǎn)管理體系，并努力改變以存貸差作為營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)源的現(xiàn)狀，以適應(yīng)逐步實(shí)現(xiàn)的利率市場(chǎng)化需要。

（三）完善金融市場(chǎng)，尤其是資本市場(chǎng)。貨幣市場(chǎng)是短期的資金市場(chǎng)，影響其他各種市場(chǎng)利率的形成，因此需要繼續(xù)完善同業(yè)拆解市場(chǎng)、短期債券市場(chǎng)等貨幣市場(chǎng)。資本市場(chǎng)作為資金優(yōu)化配置的場(chǎng)所，目前我國(guó)資本市場(chǎng)還有許多不規(guī)范的方面，如一級(jí)市場(chǎng)成為上市公司圈錢(qián)的場(chǎng)所、二級(jí)市場(chǎng)淪為投機(jī)的場(chǎng)所，這與資本市場(chǎng)建立的目的是相悖的。因此，需要采取提高上市公司的質(zhì)量、提高投資者教育水平等方式完善資本市場(chǎng)，理性投資，合理引導(dǎo)資金流動(dòng)，完善利率在資本市場(chǎng)的投資效應(yīng)、財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制，建立利率在資本市場(chǎng)傳導(dǎo)機(jī)制的有效方式。

尊重市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律，隨著市場(chǎng)化程度的加深，采取市場(chǎng)化的價(jià)格指標(biāo)作為貨幣政策中介目標(biāo)。未來(lái)的金融創(chuàng)新導(dǎo)致金融工具的發(fā)達(dá)是毋庸置疑的，這使得貨幣供給量等量化指標(biāo)定義變得模糊而不容易控制，這時(shí)我們需要審視西方發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣政策中介目標(biāo)相關(guān)發(fā)展歷程并借鑒其經(jīng)驗(yàn)，轉(zhuǎn)向采用市場(chǎng)化的價(jià)格指標(biāo)作為貨幣政策中介目標(biāo)，如利率、匯率等變量。本文通過(guò)實(shí)證研究也表明了，利率對(duì)貨幣政策最終目標(biāo)影響的顯著性超過(guò)了貨幣供給量，所以在金融市場(chǎng)不斷發(fā)展的過(guò)程中，逐步實(shí)現(xiàn)利率的市場(chǎng)化改革、完善匯率形成機(jī)制，這樣便可以采用利率、匯率等多種經(jīng)濟(jì)變量充當(dāng)輔助性的中介目標(biāo)，并以此為過(guò)渡，適時(shí)采取更適合市場(chǎng)的新的中介目標(biāo)體系。