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    海爾智家私有化海爾電器案例研究

    2022-01-09 16:13:28劉越
    關(guān)鍵詞:事件研究法私有化

    劉越

    摘要:本篇選取白色家電龍頭企業(yè)海爾為研究對(duì)象,基于事件研究法,通過對(duì)異常收益率和累計(jì)異常收益率的計(jì)算,對(duì)海爾智家私有化海爾電器在事件發(fā)生日期間的市場(chǎng)績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。海爾智家在宣告私有化海爾電器后,吸引了大量投資者的關(guān)注,引發(fā)異常收益率的提高,對(duì)股東也創(chuàng)造了一定的財(cái)富。后期仍有小幅波動(dòng),異常收益率和累計(jì)異常收益率雖均呈現(xiàn)波動(dòng)上升的態(tài)勢(shì),但是一定程度上放緩了收益效率。

    關(guān)鍵詞:私有化;事件研究法;海爾智家;海爾電器

    一、引言

    上市公司主動(dòng)私有化是境外資本市場(chǎng)不足為奇的基本行為,在境外資本市場(chǎng)中,上世紀(jì)70年代美國(guó)由于股市低迷,曾出現(xiàn)大規(guī)模的私有化現(xiàn)象。1997年之后受到金融危機(jī)的影響,我國(guó)香港和日本金融市場(chǎng)也出現(xiàn)大量的私有化現(xiàn)象。我國(guó)在2005年受到股權(quán)分置改革影響,為我國(guó)資本市場(chǎng)的私有化現(xiàn)象推波助瀾。自2010年以來,我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展態(tài)勢(shì)良好,加上外資市場(chǎng)中公司市值被低估成為普遍現(xiàn)象,中概股回歸、港股退市再上市,我國(guó)也迎來了上市公司私有化的浪潮。從公司自身發(fā)展而言,更多的公司不再唯上市論,而是可以選擇退市來尋求更好地發(fā)展,在其私有化過程中許多上市公司的財(cái)務(wù)管理能力得到很大的提升,某一程度上也是對(duì)公司和市場(chǎng)發(fā)展的優(yōu)化。我國(guó)資本市場(chǎng)不斷成熟,中國(guó)證監(jiān)會(huì)也對(duì)此發(fā)布了一系列政策加以完善與推進(jìn),長(zhǎng)期來看是有利于建立健全私有化制度的?;诖耍疚倪x擇海爾智家私有化海爾電器案例進(jìn)行研究。

    二、私有化雙方公司介紹

    (一)海爾智家介紹

    海爾智家原名青島海爾股份有限公司,創(chuàng)立于1984年,股票代碼為600690。出于業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的需要,青島海爾打算將業(yè)務(wù)由“單純的家電生產(chǎn)制造”轉(zhuǎn)型為“提供成套家電產(chǎn)品與家庭場(chǎng)景解決方案”,即定制業(yè)務(wù),致力于為用戶提供、“設(shè)計(jì)一個(gè)家、建設(shè)一個(gè)家、服務(wù)一個(gè)家”的全流程解決方案。因此于2019年7月1日更名為海爾智家。

    (二)海爾電器介紹

    海爾電器和海爾智家同為青島海爾集團(tuán)旗下附屬公司,2005年,海爾集團(tuán)決定打造海爾電器為集團(tuán)白色家電業(yè)務(wù),并為其成為全球三大白色家電生產(chǎn)商作出進(jìn)一步努力。海爾電器其附屬公司目前主要從事研究、開發(fā)、生產(chǎn)及銷售以“海爾”為品牌名稱的熱水器、凈水器等業(yè)務(wù);上述提及的海爾智家主要業(yè)務(wù)為冰箱空調(diào)及洗衣機(jī)等業(yè)務(wù)。

    (三)二者關(guān)系介紹

    海爾智家和海爾電器隨著2006年海爾智家股改分置改革的落地,集團(tuán)開始加速公司家電業(yè)務(wù)的整合,另一方面對(duì)歷史存留的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題進(jìn)行積極探究,決定將白色家電業(yè)務(wù)的重心由海爾電器轉(zhuǎn)移到海爾智家。2007年,海爾智家持有海爾電器股份為20.01%;2010年進(jìn)一步對(duì)海爾電器的股票增持,持股比例達(dá)到53.34%。同作為集團(tuán)主打白色家電公司,海爾電器成為海爾智家的重要子公司,盡管二者業(yè)務(wù)均有清晰定位,但在管理等方面仍存在較多問題。

    三、私有化過程

    2019年12月31日海爾智家發(fā)布《關(guān)于媒體報(bào)道的澄清說明公告》,披露公司正在初步探討私有化海爾電器的方案。2020年8月1日海爾智家發(fā)布《重大資產(chǎn)購買暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(草案)》,私有化海爾電器的方案正式出臺(tái),公司將以新發(fā)行的H股股份作為私有化對(duì)價(jià),以協(xié)議安排的方式私有化海爾電器。海爾電器的計(jì)劃股東將獲得海爾智家新發(fā)行的H股股份作為私有化對(duì)價(jià),換股比例1:1.60,即每1股計(jì)劃股份可以獲得1.60股海爾智家新發(fā)行的H股股份。同時(shí),作為私有化方案的一部分,海爾電器將向計(jì)劃股東以現(xiàn)金方式按照1.95港元/股支付現(xiàn)金付款。目前本次交易以完成,海爾電器已經(jīng)成為海爾智家全資子公司,并從香港聯(lián)交所退市。海爾智家H股股票也于2020年12月23日在香港聯(lián)合交易所有限公司主板市場(chǎng)掛牌并上市交易,股票代碼為06690.HK。本次H股上市完成后,海爾電器將退出H股板塊,同時(shí),海爾智家將同時(shí)持有境內(nèi)上市內(nèi)資股(A股)、境外上市外資股(D股)和境外上市外資股(H股),持股比例分別為股份總數(shù)的69.88%、3.00%和27.12%,成為首家上海、香港、法蘭克福三地上市的公司,構(gòu)建了“A+D+H”全球資本市場(chǎng)布局,是第一家物聯(lián)網(wǎng)化的上市公司。

    四、海爾智家私有化前后的績(jī)效分析

    本篇文章利用事件研究法來對(duì)海爾智家的市場(chǎng)績(jī)效,也就是財(cái)富效應(yīng)展開詳細(xì)的探討與分析。案例獲取海爾智家(股票代碼為600690)在事件發(fā)生前130天至后15天的每日收盤價(jià),以及該時(shí)段內(nèi)上證綜合指數(shù)的每日收盤價(jià)。以下的所有數(shù)據(jù)均來源于巨潮資訊。具體步驟如下:

    步驟一,確定事件期。

    (1)事件發(fā)生日

    海爾智家于2020年8月1日發(fā)布《海爾智家股份有限公司重大資產(chǎn)購買暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(草案)摘要》,此公告標(biāo)志著私有化海爾電器的方案正式出臺(tái),公司將以新發(fā)行的H股股份作為私有化對(duì)價(jià),以協(xié)議安排的方式私有化海爾電器。由于海爾智家在8月1日發(fā)布停牌公告,聲稱2020年8月3日開市起復(fù)牌,所以按照規(guī)定,發(fā)布公告是非交易日的,則應(yīng)順延至公告后第一個(gè)交易日作為事件日期。下文選取的T=0事件日為2020年8月3日。

    (2)事件窗口期和估計(jì)窗口期

    一般而言,公告日前后均為時(shí)間窗口期,為展示數(shù)據(jù)其有效性,本文選取公告日前10日,后15日作為事件窗口期,及2020年7月16日至2020年8月24日,使T=(-10,15)。選取事件窗口期前的120個(gè)交易日作為事件清潔期,即事件的估計(jì)窗口期,也就是2020年1月4日至2020年7月15日。以上所提及日期期間均已剔除非交易日段。

    步驟二,運(yùn)用模型計(jì)算預(yù)期收益率、異常收益率AR以及累計(jì)異常收益率CAR。

    (1)確定海爾智家的預(yù)期收益率

    本文將采用市場(chǎng)模型法,通過建立以下模型來計(jì)算預(yù)期收益率。構(gòu)建模型如下:

    Rit=αi+βiRmt①

    Rit=(Pit-Pit-1)/Pit-1②

    Rmt=(MPt-MPt-1)/MPt-1③

    其中,Rit是指企業(yè)個(gè)股即海爾智家的實(shí)際報(bào)酬率,Pit指的是企業(yè)當(dāng)日的股票收盤價(jià),Pit-1指企業(yè)前一日的股票收盤價(jià),Rmt指的是上證市場(chǎng)的日收益報(bào)酬率,MPt上證指數(shù)當(dāng)日的收盤指數(shù),MPt-1指上證指數(shù)前一日的大盤收盤指數(shù)。

    通過公式②和③,將導(dǎo)出的個(gè)股每日收盤價(jià)以及大盤收盤價(jià),代入事件期和窗口期計(jì)算出海爾智家在估計(jì)窗口期的實(shí)際報(bào)酬率以及上證綜合指數(shù)的日收益報(bào)酬率。

    (2)確定海爾智家的異常收益率以及累計(jì)異常收益率

    異常收益率是指每只股票實(shí)際收益率與正常收益率的差值,累計(jì)異常收益率是指?jìng)€(gè)股在事件窗口內(nèi)異常收益率的簡(jiǎn)單加總,在本案例中就是CAR(-10,15)。計(jì)算公式如下:

    R’it=αi+βiRmt(t=-10,-9,-8,…..,13,14,15)④

    ARit=Rit-R’it(t=-10,-9,-8,…..,13,14,15)⑤

    CAR=∑ARit(t=-10,-9,-8,…..,13,14,15)⑥

    通過對(duì)散點(diǎn)數(shù)據(jù)的回歸分析計(jì)算出預(yù)期收益率以及αi和βi的估計(jì)值,得到回歸方程R’it=-0.1117+1.0707Rmt。海爾智家在事件窗口期t=(-10,15)間實(shí)際收益率、預(yù)期收益率、異常收益率以及累計(jì)異常收益率表示在事件日當(dāng)天AR達(dá)到8.24%,屬整個(gè)窗口期的峰值。在事件后的未來15個(gè)交易日,雖然有一半交易日的異常收益率為負(fù)值,但其絕對(duì)值較小,并未對(duì)累計(jì)異常收益率產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的影響。

    步驟三,判斷財(cái)富效應(yīng)。

    研究表明,CAR趨勢(shì)圖在一定程度上能夠推斷出市場(chǎng)對(duì)該事件的經(jīng)濟(jì)態(tài)度,如果CAR展示的是上升的態(tài)勢(shì),那么則說明資本市場(chǎng)對(duì)該事件的態(tài)度是積極的,否則為消極態(tài)度。此次私有化事件窗口期內(nèi)的AR與CAR的趨勢(shì)圖如下圖所示。

    從圖1可以看出,在事件發(fā)生日T=0之前,海爾智家的異常收益率小幅度上下波動(dòng),且趨勢(shì)不太明顯,多在0左右徘徊。而在事件發(fā)生日期間T=(-1,2)的時(shí)間段內(nèi),異常收益率高達(dá)8%,并在事件發(fā)生日當(dāng)天異常收益獲得最高,為8.24%。后續(xù)波動(dòng)也有低于0以下,但是負(fù)值幅度均較小,相比于高異常收益率顯得微小。從AR趨勢(shì)圖來看,海爾智家在確定私有化方案出臺(tái)之后,市場(chǎng)內(nèi)的相關(guān)投資者產(chǎn)生了一定的正向反應(yīng),在事件日后第4天和第10天仍有小幅上升,但后續(xù)趨于冷靜。該事件使得期間內(nèi)股價(jià)的波動(dòng)較大,很快又趨于理性,說明一定程度上受到了市場(chǎng)的認(rèn)可,對(duì)海爾智家長(zhǎng)久來看是否是一個(gè)利好的消息,投資者的態(tài)度比較謹(jǐn)慎,仍處于觀望狀態(tài)。

    從圖2中可以看出,曲線的增長(zhǎng)趨勢(shì)集中在T=(-2,3)時(shí)間段,后續(xù)呈現(xiàn)波動(dòng)上升狀態(tài),這是由于事件后常出現(xiàn)負(fù)的異常收益率,對(duì)整體上升雖然沒有實(shí)質(zhì)性打擊,但是導(dǎo)致CAR在T=3后會(huì)出現(xiàn)偶爾的回落。以事件日為節(jié)點(diǎn)分段來看,在T=(-10,-1)的時(shí)間段內(nèi),所有的累計(jì)異常收益率均為負(fù)值,說明公司人員對(duì)公司重大決策的保護(hù)還是比較看重的,并沒有因?yàn)槊吭聦?duì)潛在私有化信息的披露導(dǎo)致股價(jià)的異常波動(dòng)。從事件發(fā)生日后,累計(jì)異常收益率均位于0以上,在T=10時(shí)達(dá)到峰值28.73%,之后慢慢回落趨于平穩(wěn),也高于25%之上。這也傳達(dá)了資本市場(chǎng)部分投資者對(duì)海爾智家私有化活動(dòng)的看好態(tài)度,總體而言,在事件期內(nèi)海爾智家的收益情況是比較樂觀的,小額提升了海爾智家的股價(jià),也為股東帶來了一定程度的正向效應(yīng)。

    綜上而言,海爾智家的異常收益率和累計(jì)異常收益率隨著私有化活動(dòng)的發(fā)生呈現(xiàn)出來的波動(dòng)上升的態(tài)勢(shì),得到了市場(chǎng)響應(yīng),帶來了財(cái)務(wù)層面的正向影響,為股東們創(chuàng)造財(cái)富效應(yīng)。

    五、結(jié)論

    本篇文章基于事件研究法,通過對(duì)異常收益率和累計(jì)異常收益率的計(jì)算,對(duì)海爾智家私有化海爾電器在事件發(fā)生日期間的市場(chǎng)績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。海爾智家在宣告私有化海爾電器后,吸引了大量投資者的關(guān)注,引發(fā)異常收益率的提高,對(duì)股東也創(chuàng)造了一定的財(cái)富。但是后期仍有小幅波動(dòng),異常收益率和累計(jì)異常收益率雖均呈現(xiàn)波動(dòng)上升的態(tài)勢(shì),但一定程度上放緩了收益效率。從結(jié)果而言,海爾智家私有化海爾電器這一交易在短期來看,對(duì)海爾智家的績(jī)效是出現(xiàn)了改善的,投資者也是持有樂觀態(tài)度。企業(yè)作為上市公司私有化的主體,一方面要理性地看待資本市場(chǎng),不要為了上市而上市,也不要過分看重上市帶來的利好,端正上市動(dòng)機(jī),在經(jīng)營(yíng)決策中權(quán)衡成本與收益,不可盲目隨從。另一方面,上市公司對(duì)資本市場(chǎng)的規(guī)則要了解且熟知,積極披露相關(guān)信息,提升對(duì)廣大社會(huì)投資者的需求敏感度,虛假交流不可取。同時(shí)私有化退市也是企業(yè)自身發(fā)展的良好選擇。

    參考文獻(xiàn):

    [1]本刊編輯部.上市公司私有化的背景及現(xiàn)狀[J].中國(guó)總會(huì)計(jì)師,2016(02):34-35.

    [2]馬醒.香港上市的H股公司私有化分析[J].中國(guó)總會(huì)計(jì)師,2020(03):28-31.

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