雙循環(huán)背景下民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化與經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究

湯瑋晨 王丹

[摘要]在雙循環(huán)背景下，深入研究民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，并進(jìn)一步分樣本探討公司治理、高管背景和“一帶一路”可能的調(diào)節(jié)效應(yīng)。研究結(jié)論表明，民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模正向影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，當(dāng)企業(yè)速動(dòng)比率、現(xiàn)金負(fù)債比和資產(chǎn)負(fù)債率比較高，以及高管具備海外背景，“一帶一路”倡議提出后，這種正向促進(jìn)作用得以進(jìn)一步加強(qiáng)。進(jìn)一步地，基于企業(yè)海外建立子公司數(shù)量衡量企業(yè)國(guó)際化速率，構(gòu)建三次方非線性回歸模型，發(fā)現(xiàn)企業(yè)國(guó)際化速率與經(jīng)濟(jì)效益間存在門檻效應(yīng)。即在國(guó)際化速率較低和較高的兩個(gè)階段，企業(yè)國(guó)際化速率的提升能增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，而當(dāng)企業(yè)國(guó)際化速率處于中等水平時(shí)，企業(yè)績(jī)效隨國(guó)際化的增長(zhǎng)反而有所減慢。研究成果拓展了企業(yè)國(guó)際化的相關(guān)研究，為民營(yíng)企業(yè)更好地“走出去”及推進(jìn)國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)提供了指引。

[關(guān)鍵詞]雙循環(huán);企業(yè)國(guó)際化;出口規(guī)模;經(jīng)營(yíng)績(jī)效

一、 引言

改革開放以來，我國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展經(jīng)歷了四十余載，民營(yíng)企業(yè)不斷從小到大、由弱變強(qiáng)，發(fā)展為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱力量，在國(guó)內(nèi)、國(guó)際市場(chǎng)上均發(fā)揮著愈發(fā)重要的作用，成為推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展不可或缺的力量[1-4]。

近年來我國(guó)政府對(duì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的關(guān)注度逐步加大，并不斷加大對(duì)民營(yíng)企業(yè)的扶持力度，多方面解決民營(yíng)企業(yè)融資難和融資貴等問題，民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展規(guī)模不斷得以壯大。具體來講，2017年我國(guó)從5個(gè)方面鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化發(fā)展1，不僅對(duì)民營(yíng)企業(yè)參與國(guó)家援外項(xiàng)目、對(duì)外融資、保險(xiǎn)給予平等待遇，加強(qiáng)民營(yíng)企業(yè)“走出去”信息服務(wù)，而且鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)“走出去”參與國(guó)外基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，構(gòu)建國(guó)內(nèi)外優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)效合作機(jī)制。2019年，《關(guān)于加強(qiáng)金融服務(wù)民營(yíng)企業(yè)的若干意見》的出臺(tái)，進(jìn)一步指出要增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)服務(wù)民營(yíng)企業(yè)的意識(shí)和能力，緩解民營(yíng)企業(yè)融資難、融資貴問題2。

2020年，我國(guó)倡導(dǎo)構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局。構(gòu)建基于“雙循環(huán)”的新發(fā)展格局是黨中央在國(guó)內(nèi)外環(huán)境發(fā)生顯著變化的大背景下，推動(dòng)我國(guó)開放型經(jīng)濟(jì)向更高層次發(fā)展的重大戰(zhàn)略部署。國(guó)內(nèi)國(guó)際相互促進(jìn)的新發(fā)展格局旨在有機(jī)統(tǒng)籌國(guó)內(nèi)國(guó)際兩個(gè)大局，兩個(gè)市場(chǎng)、兩種資源的協(xié)同將為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)升級(jí)提供更大的空間，也為民營(yíng)企業(yè)更好地開展國(guó)際化、加強(qiáng)國(guó)際合作能力、增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)創(chuàng)造了契機(jī)。梳理中國(guó)民企國(guó)際化程度和企業(yè)績(jī)效的內(nèi)在關(guān)系，有利于鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)更加主動(dòng)和更大規(guī)模地走出去，更好地推動(dòng)我國(guó)國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)共同發(fā)展。

民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，國(guó)際化作為公司的重要戰(zhàn)略，可以改變企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的本質(zhì)與邊界，為企業(yè)提供成長(zhǎng)機(jī)會(huì)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)企業(yè)的組織學(xué)習(xí)和比較優(yōu)勢(shì)開發(fā)，使民營(yíng)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展視角逐漸從國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)至國(guó)外[5]。伴隨我國(guó)參與經(jīng)濟(jì)全球化的程度不斷加深，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)走向國(guó)際化既是經(jīng)濟(jì)全球化的必然要求，也是其自身發(fā)展到一定階段的內(nèi)在選擇[6]。此外，疊加國(guó)內(nèi)政策的支持，越來越多的中國(guó)民營(yíng)企業(yè)開始走出國(guó)門開展國(guó)際化運(yùn)營(yíng)，值得注意的是，中國(guó)的民營(yíng)企業(yè)已經(jīng)成為參與出口的絕對(duì)主力[7]。此外，在市場(chǎng)化不斷提升的趨勢(shì)下，民營(yíng)企業(yè)正逐步成為企業(yè)對(duì)外直接投資的潛在因素[8]。

相較于國(guó)有企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)開展國(guó)際化更不容易受到東道國(guó)的排斥，國(guó)企走出去容易被東道國(guó)提防，認(rèn)為其帶有一定的政策目的。民營(yíng)企業(yè)可以通過在對(duì)外直接投資（OFDI）和出口貿(mào)易中學(xué)習(xí)，進(jìn)而反哺母國(guó)的創(chuàng)新發(fā)展，提升企業(yè)市場(chǎng)占有率和經(jīng)營(yíng)績(jī)效。企業(yè)通過對(duì)外直接投資、出口等方式進(jìn)行國(guó)際化經(jīng)營(yíng)，然而，企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的貢獻(xiàn)到底如何，目前學(xué)者們對(duì)企業(yè)國(guó)際化程度和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系尚未形成一致性結(jié)論[9]。部分學(xué)者認(rèn)為是正向影響，企業(yè)國(guó)際化程度越高，越有利于提升企業(yè)績(jī)效，然而大部分文獻(xiàn)聚焦于制造業(yè)行業(yè)，且對(duì)民營(yíng)企業(yè)研究較少。其中，王宇航以中國(guó)A股制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，用海外銷售收入占比衡量企業(yè)國(guó)際化程度，發(fā)現(xiàn)企業(yè)國(guó)際化程度與企業(yè)績(jī)效具有正相關(guān)關(guān)系，高管薪酬激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)分別起正向、負(fù)向調(diào)節(jié)作用[10]。部分學(xué)者認(rèn)為是負(fù)向影響[11-12]。劉振等研究指出，企業(yè)進(jìn)行國(guó)際化需要處理更多復(fù)雜的信息工作，造成企業(yè)承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)，不利于企業(yè)績(jī)效提升[13]。此外，國(guó)際化經(jīng)營(yíng)會(huì)帶來一系列成本劣勢(shì)，比如說外來企業(yè)劣勢(shì)、東道國(guó)金融和政治不確定性、經(jīng)營(yíng)地區(qū)分散性和文化多樣性等帶來的協(xié)調(diào)成本，會(huì)在一定程度上削弱企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)績(jī)效[14]。

部分學(xué)者認(rèn)為企業(yè)國(guó)際化與經(jīng)營(yíng)績(jī)效間是非線性關(guān)系[15]，比如倒“J”型、“U”型和倒“U”型[16-19]、“S”型關(guān)系和倒“S”型關(guān)系[20-21]、“N”形、“M”型關(guān)系[22]。企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)既能帶來成本，也能帶來收益，成本收益差額與企業(yè)國(guó)際化擴(kuò)張所處的具體階段有關(guān)，兩者關(guān)系與國(guó)際化經(jīng)營(yíng)階段相關(guān)聯(lián)，而企業(yè)的成本效率、營(yíng)銷能力、地域擴(kuò)張積累的無(wú)形資產(chǎn)優(yōu)勢(shì)等可能對(duì)這種關(guān)系有調(diào)節(jié)作用。Contractor等聚焦11類服務(wù)業(yè)，將其劃分為知識(shí)型服務(wù)業(yè)和資本密集型服務(wù)業(yè)兩類，發(fā)現(xiàn)對(duì)于知識(shí)型服務(wù)業(yè)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效隨著國(guó)際化程度提高先下降，再上升，最后再下降，即水平“S”型走勢(shì);而對(duì)于資本密集型服務(wù)業(yè)，只存在前兩階段的走勢(shì)，即呈“U”型，存在行業(yè)差異[23]。歐陽(yáng)艷艷等使用企業(yè)海外收入占比衡量國(guó)際化程度，發(fā)現(xiàn)國(guó)際化與企業(yè)業(yè)績(jī)之間呈“U”型關(guān)系[18]。

還有少部分學(xué)者甚至認(rèn)為兩者間沒有任何關(guān)系或者兩者關(guān)系會(huì)因地域、時(shí)間而改變。其中，任鴿等使用企業(yè)海外銷售占比衡量信息技術(shù)企業(yè)的國(guó)際化程度，未發(fā)現(xiàn)國(guó)際化程度會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生正向促進(jìn)作用，而在發(fā)達(dá)地區(qū)兩者關(guān)系有所轉(zhuǎn)變，開始由負(fù)相關(guān)向正相關(guān)轉(zhuǎn)換[24]。此外，薛有志等使用國(guó)外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)的銷售收入占比衡量國(guó)際化程度，發(fā)現(xiàn)企業(yè)國(guó)際化間接負(fù)面影響公司未來績(jī)效，但正面間接影響短期經(jīng)營(yíng)績(jī)效[25]。盡管國(guó)際上有關(guān)企業(yè)國(guó)際化運(yùn)營(yíng)與企業(yè)績(jī)效的關(guān)聯(lián)已開展了不少的研究，但這些研究結(jié)論是否適合在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期下的中國(guó)民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化運(yùn)營(yíng)和經(jīng)濟(jì)績(jī)效的關(guān)聯(lián)還有待進(jìn)一步檢驗(yàn)。此外，以往研究中，很少有文獻(xiàn)將企業(yè)國(guó)際化進(jìn)行更細(xì)的區(qū)分，企業(yè)國(guó)際化廣度和深度帶來的影響可能存在差異。其中，楊忠等分開討論中國(guó)企業(yè)國(guó)際化廣度和深度對(duì)績(jī)效的影響，但僅聚焦于142家制造業(yè)企業(yè)[26]。

以往多數(shù)文獻(xiàn)是基于多行業(yè)大樣本的研究，主要聚焦于日本、印度等制造業(yè)或者服務(wù)行業(yè)企業(yè)，且主要從出口或者投資單一視角出發(fā)。本文研究涉及全行業(yè)，且聚焦于民營(yíng)企業(yè)，既研究國(guó)際化規(guī)模，又拓展研究國(guó)際化速率。此外，以往研究中關(guān)于公司治理、高管背景、“一帶一路”倡議對(duì)兩者關(guān)系調(diào)節(jié)效應(yīng)的研究較為缺乏。本文將研究對(duì)象聚焦于中國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)，探討民營(yíng)企業(yè)“走出去”的規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，揭示我國(guó)民企國(guó)際化程度和企業(yè)績(jī)效的內(nèi)在聯(lián)系。

相較于出口，開展對(duì)外直接投資的民營(yíng)企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可能更高。陳飛雅研究指出，單純從事出口的民營(yíng)企業(yè)面對(duì)的主要風(fēng)險(xiǎn)在于客戶的毀約和匯率風(fēng)險(xiǎn)，而開展國(guó)際生產(chǎn)的企業(yè)還要面臨東道國(guó)的政治、法律、文化、經(jīng)濟(jì)等外部環(huán)境帶來的風(fēng)險(xiǎn)[5]?；诖?，本文聚焦于綠地投資并進(jìn)行拓展研究，采用企業(yè)海外建立子公司數(shù)量衡量國(guó)際化速率，研究企業(yè)國(guó)際化速率對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，設(shè)計(jì)三次方非線性回歸模型進(jìn)行檢驗(yàn)。

相較于以往研究，本文基于出口和民企“綠地投資”兩個(gè)角度同時(shí)衡量企業(yè)國(guó)際化程度，從出口角度考慮民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化規(guī)模開展主要研究，引入企業(yè)海外建立子公司數(shù)量和為當(dāng)?shù)貏?chuàng)造的就業(yè)量衡量企業(yè)國(guó)家化速率，多角度探討民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化程度和經(jīng)營(yíng)績(jī)效間的關(guān)聯(lián)。聚焦于盈利視角，激勵(lì)民營(yíng)企業(yè)更加自發(fā)和更好地走出去，推動(dòng)企業(yè)通過出口和對(duì)外直接投資開展國(guó)際化，實(shí)現(xiàn)“出口中學(xué)習(xí)”和“OFDI中學(xué)習(xí)”，推動(dòng)我國(guó)國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)新格局的構(gòu)建，為我國(guó)更好地促進(jìn)民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化發(fā)展，打造開放型經(jīng)濟(jì)向更高層次發(fā)展提供政策建議指導(dǎo)。

二、 研究設(shè)計(jì)

1. 樣本和數(shù)據(jù)

本文研究民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。企業(yè)國(guó)際化數(shù)據(jù)方面，關(guān)于企業(yè)國(guó)際化規(guī)模，本文使用2004—2016年我國(guó)民營(yíng)上市公司出口和營(yíng)業(yè)收入數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)共涉及2268家民營(yíng)上市公司，數(shù)據(jù)來源為中國(guó)海關(guān)總署和國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）。企業(yè)國(guó)際化速率方面，本文使用2004—2019年我國(guó)民營(yíng)企業(yè)每年海外設(shè)立子公司數(shù)量來衡量企業(yè)國(guó)際化速率，數(shù)據(jù)來源為CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效方面，資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE）均來自CSMA數(shù)據(jù)庫(kù)。

控制變量和調(diào)節(jié)變量方面。企業(yè)高管海外背景、企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)和治理指標(biāo)數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。文中剔除了金融行業(yè)和ST企業(yè)。此外，本文對(duì)民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效數(shù)據(jù)進(jìn)行上下1%的縮尾處理1，并在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，參照王宇航的做法，剔除樣本期內(nèi)財(cái)務(wù)指標(biāo)出現(xiàn)異常的公司，避免財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)極端值的干擾[10]。為了避免可能的反向因果關(guān)系，文中將所有的解釋變量、控制變量和調(diào)節(jié)變量均滯后一年。

2. 模型設(shè)定和主要變量的定義

本文從出口層面出發(fā)，設(shè)計(jì)線性回歸模型，研究民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。實(shí)證模型設(shè)計(jì)如下：

其中，[i]表示民營(yíng)上市公司，[t]為年份。[Performance]為民營(yíng)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效，本文使用凈資產(chǎn)收益率和資產(chǎn)回報(bào)率來衡量[27-28]。[Export]為企業(yè)出口規(guī)模，本文采用企業(yè)出口值占營(yíng)業(yè)收入的比重衡量。模型中還控制了一系列國(guó)內(nèi)外學(xué)者認(rèn)為重要的控制變量（[X]），[φi]和[φt]分別用于控制難以觀測(cè)的企業(yè)效應(yīng)和時(shí)間效應(yīng)，[εit]為隨機(jī)誤差項(xiàng)，并將回歸標(biāo)準(zhǔn)誤聚類到企業(yè)層面。文中將被解釋變量在1%和99%水平上進(jìn)行縮尾處理，以剔除極端值的影響，所有解釋變量、調(diào)節(jié)變量和控制變量均滯后一期。所有變量的定義詳見表1。

由于目前海關(guān)數(shù)據(jù)庫(kù)中民營(yíng)上市公司出口數(shù)據(jù)可得樣本區(qū)間為2004—2016年，用企業(yè)出口值在營(yíng)業(yè)收入中占比所衡量的國(guó)際化程度需滯后一年，因而，本文關(guān)于民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的樣本取值期間為2005—2017年。

三、 實(shí)證結(jié)果和分析

本部分主要考察民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化規(guī)模對(duì)其經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，并進(jìn)一步分組討論，探討國(guó)家政策、企業(yè)高管背景、企業(yè)治理和財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)等因素可能帶來的異質(zhì)性影響。我們需要關(guān)注企業(yè)出口規(guī)模的回歸系數(shù)及其顯著性。

1. 民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化和經(jīng)濟(jì)績(jī)效

基于模型1設(shè)計(jì)的線性回歸模型，本文探討了民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，結(jié)果見表2。表2中，列（1）和列（2）分別使用ROE和ROA衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，企業(yè)出口規(guī)模的回歸系數(shù)都為正，且通過了5%顯著性水平檢驗(yàn)。這表明在其他條件不變時(shí)，民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模越大，企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效越好，企業(yè)出口規(guī)模每增加1%，企業(yè)凈資產(chǎn)回報(bào)率和資產(chǎn)回報(bào)率分別增加0.0269%和0.0194%。民營(yíng)企業(yè)通過海外出口渠道尋求新的市場(chǎng)交易平臺(tái)，培育更強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，且可以實(shí)現(xiàn)“出口中學(xué)習(xí)”，進(jìn)而提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效?？刂谱兞糠矫?，企業(yè)現(xiàn)金流（lnFCF）的估計(jì)系數(shù)在1%水平上顯著為正，說明企業(yè)凈現(xiàn)金流在總資產(chǎn)中所占的比重越高，現(xiàn)金流動(dòng)性越高，有利于提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。實(shí)際控制人擁有上市公司控制權(quán)比例（ControlRatio）的回歸估計(jì)系數(shù)顯著為正，說明公司實(shí)際控制權(quán)越集中，越有利于開展相關(guān)國(guó)際化投資決策，從而提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效;股東人數(shù)（lnNshld）的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)，表明企業(yè)持股人數(shù)越多，股權(quán)越分散，反而不利于企業(yè)更好地開展國(guó)際化業(yè)務(wù)，進(jìn)而不利于提升民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

2. 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為進(jìn)一步證實(shí)本文研究結(jié)論，本文參照王宇航的普遍做法，剔除財(cái)務(wù)指標(biāo)（ROE，ROA）出現(xiàn)異常的公司，重復(fù)基準(zhǔn)結(jié)果，結(jié)果見表3，結(jié)果依舊存在[10]。研究表明，民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模越大，國(guó)際化程度越高，能有效提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，但民營(yíng)企業(yè)自身盈利能力存在差異，可能會(huì)影響其下一階段企業(yè)的盈利績(jī)效。

3. 異質(zhì)性檢驗(yàn)

進(jìn)一步地，本文分別從公司治理、高管海外背景和“一帶一路”倡議3個(gè)層面展開相關(guān)分析，探討企業(yè)出口規(guī)模在不同條件下對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生的異質(zhì)性影響。

（1）公司治理的調(diào)節(jié)效應(yīng)

公司治理方面，當(dāng)企業(yè)財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)越好，現(xiàn)金流動(dòng)性越大時(shí)，在開展跨國(guó)投資時(shí)，企業(yè)開拓海外市場(chǎng)的動(dòng)力越大，應(yīng)對(duì)突發(fā)事件和抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力越強(qiáng)，能有效提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。本文依次從企業(yè)現(xiàn)金負(fù)債比、速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率3個(gè)財(cái)務(wù)治理角度展開，探討企業(yè)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制程度對(duì)企業(yè)國(guó)際化和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

文中使用企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~與流動(dòng)負(fù)債的比值衡量企業(yè)現(xiàn)金負(fù)債比，企業(yè)現(xiàn)金負(fù)債比越高，說明企業(yè)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)越低。根據(jù)變量現(xiàn)金負(fù)債比的中位數(shù)將研究樣本分為兩組，本文研究不同組別中企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，結(jié)果見表4中Panel A。Panel A中，列（1）和列（3）中現(xiàn)金負(fù)債比高于樣本中位數(shù)，列（2）和列（4）為低現(xiàn)金負(fù)債比樣本。結(jié)果顯示，列（1）和列（3）中企業(yè)出口規(guī)模的回歸系數(shù)大小和顯著性明顯高于列（2）和列（4），說明在現(xiàn)金流動(dòng)性比較高的樣本中，企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向促進(jìn)作用更大。

與之類似，文中進(jìn)一步根據(jù)企業(yè)速動(dòng)比率中位數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率中位數(shù)將樣本分為兩組，衡量不同償付能力和財(cái)務(wù)杠桿下企業(yè)國(guó)際化程度對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，回歸結(jié)果見表4中Panel B和Panel C。具體來講，通過計(jì)算企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)和存貨的差值，將該差值除以企業(yè)流動(dòng)負(fù)債而得到企業(yè)速動(dòng)比率。Panel B列（1）和列（3）為速動(dòng)比率高于樣本中位數(shù)，列（2）和列（4）為速動(dòng)比率低于樣本中位數(shù)。分組結(jié)果可看出，Panel B列（1）和列（3）中企業(yè)出口規(guī)模的回歸系數(shù)顯著性明顯高于列（2）和列（4），說明企業(yè)速動(dòng)比率越高，即短期償付能力越強(qiáng)，企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向促進(jìn)作用更加顯著。

Panel C中，列（1）和列（3）為高資產(chǎn)負(fù)債率一組中民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，列（2）和列（4）為低資產(chǎn)負(fù)債率一組中企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的回歸結(jié)果。研究發(fā)現(xiàn)，列（1）和列（3）中民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模的回歸系數(shù)大小和顯著性明顯高于列（2）和列（4），說明企業(yè)高財(cái)務(wù)杠桿率有助于提升企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向促進(jìn)作用。資產(chǎn)負(fù)債率高，說明企業(yè)能充分利用資金，資本運(yùn)作能力高，成長(zhǎng)空間大，而民營(yíng)企業(yè)出口需要融資，適當(dāng)?shù)呐e債經(jīng)營(yíng)有利于企業(yè)更好地開展國(guó)際化行為，從而提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

綜上，文中研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金負(fù)債比、速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率較高時(shí)，企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向推動(dòng)作用更大。

（2）高管海外背景的調(diào)節(jié)效應(yīng)

除了財(cái)務(wù)治理水平會(huì)對(duì)企業(yè)國(guó)際化與經(jīng)營(yíng)績(jī)效間的關(guān)聯(lián)產(chǎn)生異質(zhì)性影響外，高管治理的重要性同樣不容忽視。企業(yè)開展國(guó)際化投資時(shí)，會(huì)面臨信息不對(duì)稱等一系列問題，當(dāng)有海外求學(xué)或任職經(jīng)歷的高管任職時(shí)，企業(yè)可能更傾向于跨國(guó)投資，疊加一定程度上對(duì)海外信息不對(duì)成的緩解，會(huì)有助于提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。因而，本部分從企業(yè)管理層特質(zhì)出發(fā)，探討民營(yíng)企業(yè)高管海外經(jīng)歷對(duì)企業(yè)國(guó)際化和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

本文根據(jù)民營(yíng)企業(yè)中董事、監(jiān)事或高級(jí)管理人員是否具備海外任職或求學(xué)背景，將樣本分為兩組，表5中列（1）和列（3）中樣本企業(yè)高管具備海外背景，而列（2）和（4）中企業(yè)高管不具備海外求學(xué)或任職經(jīng)歷。觀察兩組出口規(guī)?；貧w系數(shù)大小和顯著性，發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)高管具備海外經(jīng)歷時(shí)，將進(jìn)一步加大企業(yè)國(guó)際化對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向影響。不難理解，當(dāng)企業(yè)高管具備海外任職或求學(xué)經(jīng)歷時(shí)，可幫助企業(yè)緩解海外市場(chǎng)信息不對(duì)稱，獲取海外資源和關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，從而使企業(yè)國(guó)際化對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效發(fā)揮出更強(qiáng)的正向促進(jìn)作用。

（3）“一帶一路”倡議的調(diào)節(jié)效應(yīng)

除了公司層面治理因素可能會(huì)對(duì)企業(yè)國(guó)際化和經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生影響外，國(guó)家層面的政策支持同樣不容忽視，2013年我國(guó)提出“一帶一路”倡議，為我國(guó)企業(yè)走出去提供了更好的平臺(tái)和空間，有利于我國(guó)更多的民營(yíng)企業(yè)開展國(guó)際化活動(dòng)。在一定程度上，投資和出口是相互促進(jìn)的，“一帶一路”倡議推動(dòng)的海外投資會(huì)拉動(dòng)出口，提升企業(yè)出口規(guī)模，疊加投資時(shí)對(duì)海外市場(chǎng)的熟悉可有效緩解信息不對(duì)稱，進(jìn)而提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

本文以2013年“一帶一路”倡議的實(shí)施為臨界點(diǎn)，將研究樣本分為兩組，探討“一帶一路”倡議實(shí)施前后企業(yè)國(guó)際化對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，結(jié)果見表6。表6列（1）和列（3）為“一帶一路”倡議實(shí)施前民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，列（2）和列（4）為“一帶一路”倡議提出后企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。

綜上分組結(jié)果，可以看出“一帶一路”倡議實(shí)施后，民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向促進(jìn)作用更加明顯。

四、 拓展討論

除了國(guó)際化規(guī)模外，文中進(jìn)一步拓展研究民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化速率對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。企業(yè)國(guó)際化規(guī)模和速率對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響的內(nèi)在邏輯可能存在差異，文中構(gòu)建三次方非線性回歸模型研究民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化速率對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。在衡量企業(yè)國(guó)際化速率時(shí)，本文參考Barkema，使用企業(yè)海外成立子公司數(shù)量衡量企業(yè)國(guó)際化速率[29]。

為了盡可能保證本文研究結(jié)論的說服力和普適性，文章在數(shù)據(jù)可得范圍內(nèi)，盡可能拉大樣本研究期間，因而本節(jié)中關(guān)于企業(yè)國(guó)際化速率和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的樣本研究期間是2003—2019年1。

本文設(shè)計(jì)三次方模型進(jìn)行回歸檢驗(yàn)企業(yè)國(guó)際化速率對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，具體模型設(shè)計(jì)如下：

[Performanceit]表示t時(shí)期企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，[Internationalizationit-1]表示企業(yè)國(guó)際化速率，通過企業(yè)海外建立子公司數(shù)量來衡量，用變量指標(biāo)[ln（1+lAbroadNumber）]來衡量。[Xit-1]為一系列企業(yè)層面隨時(shí)間變動(dòng)的控制變量，同模型（1）變量選擇保持一致。同時(shí)與模型（1）一致，本節(jié)加入企業(yè)固定效應(yīng)（[φi]）、時(shí)間固定效應(yīng)（[φt]），并在企業(yè)層面聚類標(biāo)準(zhǔn)誤到企業(yè)層面。

關(guān)于企業(yè)國(guó)際化速率和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的回歸結(jié)果見表7。列（1）和（2）的被解釋變量分別為ROE和ROA，可看出企業(yè)國(guó)際化速率[ln（1+lAbroadNumber）]一次項(xiàng)的回歸系數(shù)為正，二次項(xiàng)的系數(shù)在10%水平上顯著為負(fù)，三次項(xiàng)系數(shù)卻在10%水平上顯著為正。說明在國(guó)際化速率較低和較高的階段，民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效隨著國(guó)際化速率的提升而加大，而當(dāng)企業(yè)國(guó)際化速率處于中等階段時(shí)，民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效反而隨著企業(yè)國(guó)際化速率的提升而減緩甚至衰退，這很可能是因?yàn)楫?dāng)國(guó)際化速率處于中等水平時(shí)，由于企業(yè)海外拓展的市場(chǎng)范圍或者建立子公司數(shù)量的快速增加，導(dǎo)致母公司在多國(guó)拓展市場(chǎng)兼顧時(shí)協(xié)調(diào)溝通成本加大，要處理的信息不對(duì)稱成本加大，企業(yè)績(jī)效反而會(huì)下降，當(dāng)度過這個(gè)過渡期，企業(yè)多方溝通協(xié)調(diào)能力提升或者學(xué)會(huì)多國(guó)兼顧時(shí)，并對(duì)多個(gè)東道國(guó)當(dāng)?shù)胤?、市?chǎng)比較了解后，隨著國(guó)際化速率再提升，企業(yè)管理效率相應(yīng)提升，績(jī)效隨之提升。

五、 結(jié)論與建議

當(dāng)前，我國(guó)倡導(dǎo)構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，這是民營(yíng)企業(yè)更好地開展國(guó)際化、培育國(guó)際合作和新競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的寶貴契機(jī)，而民營(yíng)企業(yè)更加主動(dòng)和更大規(guī)模的走出去，也符合我國(guó)構(gòu)建雙循環(huán)發(fā)展格局的導(dǎo)向。因此，本文基于2004—2016年手動(dòng)整理的民營(yíng)上市公司出口數(shù)據(jù)，構(gòu)建線性回歸模型，研究民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。研究發(fā)現(xiàn)，民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模越大，對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向促進(jìn)作用越強(qiáng)。進(jìn)一步地，本文從“一帶一路”倡議實(shí)施、高管海外背景和公司財(cái)務(wù)治理3個(gè)角度展開分析，探討不同層面因素下民營(yíng)企業(yè)出口規(guī)模和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的異質(zhì)性影響。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)出口規(guī)模對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向促進(jìn)作用在“一帶一路”倡議實(shí)施后、高管具備海外求學(xué)或任職經(jīng)歷或者企業(yè)現(xiàn)金流動(dòng)性和杠桿率比較高的情況下作用更強(qiáng)。在進(jìn)一步拓展中，發(fā)現(xiàn)，企業(yè)國(guó)際化速率和經(jīng)營(yíng)績(jī)效間存在門檻效應(yīng)，在民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化速率較低和較高的階段，企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效隨著國(guó)際化速率的提升而加大，而當(dāng)企業(yè)國(guó)際化速率處于中等水平時(shí)，民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效反而隨著企業(yè)國(guó)際化速率的提升而下降。

在當(dāng)前我國(guó)構(gòu)建“雙循環(huán)”背景下，根據(jù)實(shí)證研究結(jié)論，本文提出以下政策建議：

第一，繼續(xù)圍繞“一帶一路”倡議，鼓勵(lì)我國(guó)更多民營(yíng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)更好和更高質(zhì)量的“走出去”。通過加強(qiáng)政策扶持，幫助企業(yè)提高出口規(guī)模、提升經(jīng)營(yíng)績(jī)效，加速引進(jìn)海外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)，更好地聯(lián)通國(guó)內(nèi)國(guó)際市場(chǎng)，做強(qiáng)國(guó)內(nèi)大循環(huán)。如商務(wù)部門可以牽頭組建專門的咨詢機(jī)構(gòu)，為赴“一帶一路”沿線國(guó)家投資企業(yè)提供法律、法規(guī)的咨詢服務(wù);稅務(wù)部門可將“一帶一路”沿線國(guó)家常用的涉稅政策進(jìn)行選編，為企業(yè)在相關(guān)國(guó)家展開經(jīng)營(yíng)活動(dòng)時(shí)提供參考。

第二，對(duì)民營(yíng)企業(yè)“走出去”，特別是在“一帶一路”沿線國(guó)家投資上給予一定的融資優(yōu)惠，增強(qiáng)企業(yè)現(xiàn)金流量。推動(dòng)各類金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行服務(wù)創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新，拓寬民營(yíng)企業(yè)融資途徑。如加大國(guó)內(nèi)銀行在“一帶一路”沿線國(guó)家開設(shè)分支機(jī)構(gòu)的力度，為企業(yè)項(xiàng)目提供融資服務(wù);健全海外投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估管理體系及協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)，對(duì)民營(yíng)企業(yè)“走出去”投資項(xiàng)目較多的國(guó)家和重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投融資風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，加強(qiáng)動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)和預(yù)警。

第三，鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)在“走出去”的過程中加強(qiáng)引進(jìn)具有海外求學(xué)或任職經(jīng)歷背景的人才，可通過人才“走出去”與就地“取才”相結(jié)合的方式，突破企業(yè)國(guó)際化發(fā)展中的人才“瓶頸”，增加企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。此外，根據(jù)拓展討論的結(jié)果，企業(yè)國(guó)際化速率和經(jīng)營(yíng)績(jī)效間存在門檻效應(yīng)，因此建議引導(dǎo)民營(yíng)企業(yè)合理控制國(guó)際化的水平和速率，避免“激進(jìn)式”國(guó)際化，盡量在對(duì)當(dāng)?shù)胤?、市?chǎng)深入了解后，有序擴(kuò)大投資。

參考文獻(xiàn)：

[1] 林泉.民營(yíng)企業(yè)的成長(zhǎng)上限及克服[J].經(jīng)濟(jì)管理，2002（3）：25-29.

[2] 楊樹旺，成金華，呂軍.民營(yíng)企業(yè)融資：?jiǎn)栴}與對(duì)策[J].管理世界，2005（10）：162-163.

[3] 費(fèi)忠新.民營(yíng)企業(yè)適應(yīng)“走出去”戰(zhàn)略的理財(cái)創(chuàng)新[J].經(jīng)濟(jì)管理，2007（21）：46-48.

[4] 曾萍，張?bào)?中國(guó)民營(yíng)企業(yè)研究：1987—2012年[J].經(jīng)濟(jì)管理，2014，36（1）：188-199.

[5] 陳飛雅.我國(guó)民營(yíng)企業(yè)國(guó)際化現(xiàn)狀及對(duì)策研究[J].納稅，2019，13（18）：168-169.

[6] 黃建中，李莉，來曉燕.中國(guó)民營(yíng)企業(yè)對(duì)外投資30年[J].經(jīng)濟(jì)管理，2009（1）：36-39.

[7] 王聰，林桂軍，王巍.金融業(yè)市場(chǎng)化與民營(yíng)企業(yè)出口[J].世界經(jīng)濟(jì)研究，2018（2）：74-83.

[8] 戴斯瑋，邵李津.提升民營(yíng)企業(yè)對(duì)外直接投資績(jī)效[N].中國(guó)社會(huì)科學(xué)報(bào)，2021-01-27（006）.

[9] 陳立敏.國(guó)際化戰(zhàn)略與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的爭(zhēng)議——國(guó)際研究評(píng)述[J].南開管理評(píng)論，2014，17（5）：112-125.

[10] 王宇航.高管激勵(lì)、國(guó)際化程度與企業(yè)績(jī)效[J].財(cái)會(huì)通訊，2018（24）：54-57.

[11] 王國(guó)順，胡莎.企業(yè)國(guó)際化與經(jīng)營(yíng)績(jī)效：中國(guó)制造業(yè)上市公司的實(shí)證研究[J].系統(tǒng)工程，2006（12）：80-83.

[12] 方宏，王益民.“欲速則不達(dá)”：中國(guó)企業(yè)國(guó)際化速度與績(jī)效關(guān)系研究[J].科學(xué)學(xué)與科學(xué)技術(shù)管理，2017，38（2）：158-170.

[13] 劉振，程鴻雁.國(guó)際化程度、技術(shù)創(chuàng)新能力與公司績(jī)效——基于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].財(cái)會(huì)月刊，2019（8）：81-88.

[14] 楊麗麗，趙進(jìn).國(guó)際化程度與企業(yè)績(jī)效關(guān)系實(shí)證研究綜述[J].外國(guó)經(jīng)濟(jì)與管理，2009，31（4）：15-21.

[15] Pattnaik C， Elango B. The Impact of Firm Resources on the Internationalization and Performance Relationship： A Study of Indian Manufacturing Firms[J].The Multinational Business Review，2009，17（2）：69-88.

[16] 林治洪，陳巖，秦學(xué)志.基于制度視角的企業(yè)國(guó)際化速度對(duì)績(jī)效的影響研究：來自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)分析[J].產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究，2013（1）：89-99

[17] 張曉濤，陳國(guó)媚.國(guó)際化程度、OFDI區(qū)位分布對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響研究——基于我國(guó)A股上市制造業(yè)企業(yè)的證據(jù)[J].國(guó)際商務(wù)，2017（2）：72-85.

[18] 歐陽(yáng)艷艷，關(guān)紅玲，施養(yǎng)勁.行業(yè)多元化、國(guó)際化與企業(yè)業(yè)績(jī)——基于2010—2017年中國(guó)上市公司的實(shí)證研究[J].山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2020，42（3）：76-86.

[19] Geringer J M， Beamish P W， DaCosta R C. Diversification Strategy and Internationalization：Implications for MNE Performance[J].Strategic Management Journal，1989，10（2）：109-119.

[20] Lu J W， Beamish P W. International Diversification and Firm Performance： The S-curve Hypothesis[J]. Academy of Management Journal，2004，47（4）：598-609.

[21] Nobuaki E， Toshiya O. The Effect of Multinationality on Firm Performance： An Examination of Japanese Srvice Firms[J]. Asian Business & Management，2011，10（1）：133-150.

[22] 曾德明，蘇亞，萬(wàn)煒.國(guó)際化程度和企業(yè)績(jī)效M型曲線關(guān)系研究[J].科學(xué)學(xué)與科學(xué)技術(shù)管理，2016，37（4）：25-34.

[23] Contractor F J， Kundu S K， Hsu C C. A Three-stage Theory of International Expansion： The Link Between Multinationality and Performance in the Service Sector[J]. Journal of International Business Studies，2003，34（1）：5-18.

[24] 任鴿，孫慧.國(guó)際化程度、技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)績(jī)效——以信息技術(shù)上市企業(yè)為例[J].技術(shù)與創(chuàng)新管理，2019，40（2）：173-181.

[25] 薛有志，周杰.產(chǎn)品多元化、國(guó)際化與公司績(jī)效——來自中國(guó)制造業(yè)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].南開管理評(píng)論，2007（3）：77-86.

[26] 楊忠，張驍.企業(yè)國(guó)際化程度與績(jī)效關(guān)系研究[J].經(jīng)濟(jì)研究，2009（2）：32-42.

[27] 劉卓然，段曉曉.制造業(yè)民營(yíng)企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)公司績(jī)效影響的實(shí)證研究[J].全國(guó)流通經(jīng)濟(jì)，2019（25）：68-69.

[28] 王敏，胡晶晶.股權(quán)結(jié)構(gòu)、企業(yè)國(guó)際化與經(jīng)營(yíng)績(jī)效[J].財(cái)會(huì)通訊，2017（18）：49-52.

[29] Barkema V H. Pace， Rhythm and Scope： Process Dependence in Building a Profitable Multinational Corporation[J]. Strategic Management Journal，2002，23（7）：637-653.

作者簡(jiǎn)介：湯瑋晨（1987-），男，碩士，中國(guó)致公黨中央委員會(huì)參政議政部四級(jí)調(diào)研員，研究方向?yàn)樨?cái)政學(xué)、國(guó)際貿(mào)易;王丹（1994-），女，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院博士研究生，研究方向?yàn)楣局卫?、企業(yè)對(duì)外直接投資和出口。

（收稿日期：2021-08-20? 責(zé)任編輯：殷 ?。?/p>