貨幣政策轉(zhuǎn)型背景下外匯占款變動(dòng)與準(zhǔn)備金率調(diào)整*
——金融危機(jī)后央行準(zhǔn)備金率調(diào)整歷史與啟示

文/汪星余（中國勞動(dòng)關(guān)系學(xué)院）

長期以來，普遍的準(zhǔn)備金率調(diào)整同外匯占款變動(dòng)有著密切的關(guān)系。2006年之后，由于外匯儲(chǔ)備增加的規(guī)模較大，國內(nèi)債券和貸款都沒有足夠的空間可以進(jìn)行對(duì)沖（任康鈺，2009），法定準(zhǔn)備金成為外匯的主要沖銷手段。在開放經(jīng)濟(jì)條件下，央行頻繁使用準(zhǔn)備金進(jìn)行外匯沖銷干預(yù)，實(shí)現(xiàn)匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨(dú)立的目標(biāo)。在國際收支持續(xù)順差、基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)過剩的特殊情況下，存款準(zhǔn)備金率被發(fā)展為常規(guī)流動(dòng)性管理工具（張曉慧，2011）。然而，提高存款準(zhǔn)備金率會(huì)引起中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模擴(kuò)大，且由于主要結(jié)售匯集中在大型銀行，通過提高準(zhǔn)備金購買外匯形成的人民幣回流主要集中在大型商業(yè)銀行，對(duì)中小銀行形成緊縮效應(yīng)（蔡真，2011）。同時(shí)，提高準(zhǔn)備金率產(chǎn)生的對(duì)沖成本巨大，放大了基礎(chǔ)貨幣，加劇了通貨膨脹（徐以升，2011）。銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性過多由法定存款準(zhǔn)備金鎖定,導(dǎo)致銀行業(yè)參與貨幣市場的能力和程度受到過多限制，超額準(zhǔn)備金利率發(fā)揮作用的空間也相應(yīng)縮?。ㄙR力平，2014）。當(dāng)存款準(zhǔn)備金率提高到一定水平，銀行體系準(zhǔn)備金的增加就可能快于外匯占款，為滿足合理的流動(dòng)性需求，就需要通過公開市場操作凈投放流動(dòng)性（張曉慧，2011）。隨著利率市場化的不斷推進(jìn)，央行貨幣政策框架由數(shù)量型向價(jià)格型轉(zhuǎn)變，央行更多通過公開市場操作和創(chuàng)新型貨幣政策工具對(duì)市場利率進(jìn)行調(diào)控，法定準(zhǔn)備金率調(diào)整頻率降低。然而，法定存款準(zhǔn)備金率的數(shù)次調(diào)整表明，外匯占款變動(dòng)同準(zhǔn)備金率調(diào)整之間的內(nèi)在聯(lián)系依然存在，法定準(zhǔn)備金調(diào)整仍然是重要的貨幣政策工具選擇。本文通過考察金融危機(jī)之后普遍準(zhǔn)備金率調(diào)整的歷史，探討在貨幣政策框架轉(zhuǎn)型背景下外匯占款變動(dòng)同準(zhǔn)備金率調(diào)整關(guān)系的發(fā)展與轉(zhuǎn)變，并針對(duì)貨幣政策框架轉(zhuǎn)型過程中準(zhǔn)備金率調(diào)整的政策選擇提出相關(guān)啟示。

一、外匯占款變動(dòng)、貨幣政策框架轉(zhuǎn)型與準(zhǔn)備金率調(diào)整

外匯占款是中央銀行因購買外匯資產(chǎn)而對(duì)應(yīng)投放的本國貨幣，是央行投放基礎(chǔ)貨幣的重要渠道，會(huì)對(duì)貨幣供給量形成直接影響。我國于1994年開始建立銀行結(jié)售匯制，企業(yè)外匯收入需要到銀行進(jìn)行結(jié)匯，按匯價(jià)獲取人民幣。企業(yè)持有的外匯通過在商業(yè)銀行結(jié)匯最終流入中央銀行，相應(yīng)形成央行對(duì)企業(yè)的貨幣投放，在央行資產(chǎn)負(fù)債表形成“外匯”資產(chǎn)項(xiàng)，即外匯占款，其所持有的外匯形成外匯儲(chǔ)備。外匯占款對(duì)應(yīng)的是因購買外匯而形成的以人民幣計(jì)量的資產(chǎn)項(xiàng)金額，是央行購買外匯資產(chǎn)的歷史成本，在形成之時(shí)即為固定數(shù)額；外匯儲(chǔ)備則是以外幣計(jì)量的資產(chǎn)金額，其所對(duì)應(yīng)的人民幣數(shù)額會(huì)隨著匯率的波動(dòng)不斷變化。在外匯占款增加的同時(shí)，央行資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債端對(duì)應(yīng)增加“貨幣發(fā)行”或“其他存款性公司存款”（即準(zhǔn)備金），形成央行投放的基礎(chǔ)貨幣。相反，當(dāng)企業(yè)持有外匯不足，會(huì)通過商業(yè)銀行兌換外匯，最終減少央行外匯占款，并形成基礎(chǔ)貨幣回籠。在持續(xù)的貿(mào)易順差下，央行外匯購買會(huì)不斷增加，對(duì)應(yīng)外匯占款也會(huì)不斷累積，從而增加中央銀行的基礎(chǔ)貨幣投放。同時(shí)，央行外匯儲(chǔ)備也被用來對(duì)沖短期投機(jī)性資金，避免熱錢流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，即所謂外匯儲(chǔ)備“池子理論”。因此，經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目下的外匯資金流入，都會(huì)進(jìn)入外匯儲(chǔ)備的“池子”，進(jìn)而形成外匯占款和對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)貨幣發(fā)行，而基礎(chǔ)貨幣投放最終會(huì)通過商業(yè)銀行存款派生功能形成全社會(huì)的貨幣供給。

外匯占款同準(zhǔn)備金率之間的關(guān)系建立在貨幣供給總量目標(biāo)基礎(chǔ)上。在基礎(chǔ)貨幣量一定的情況下，準(zhǔn)備金率直接影響貨幣乘數(shù)，進(jìn)而決定了貨幣供給總量；在一定的貨幣供給總量目標(biāo)下，基礎(chǔ)貨幣的變動(dòng)可以通過準(zhǔn)備金率的調(diào)整予以抵消。外匯占款的增加直接對(duì)應(yīng)基礎(chǔ)貨幣的增加，在貨幣乘數(shù)不變的情況下，外匯占款的增加最終會(huì)表現(xiàn)為貨幣供給的增加。隨著外匯占款的不斷增多，貨幣供給的增加會(huì)形成流動(dòng)性過剩的壓力（張曉慧，2011），帶來通貨膨脹和貨幣貶值等影響。在數(shù)量型貨幣政策框架下，中央銀行致力于保持貨幣供給量的穩(wěn)定，進(jìn)而保持通貨膨脹和匯率穩(wěn)定，最終實(shí)現(xiàn)一定的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)。隨著外匯占款的增加，中央銀行會(huì)通過對(duì)沖性操作控制貨幣供給量的增加。在各種對(duì)沖性工具中，準(zhǔn)備金率是最直接有效的一種。在外匯占款增加的同時(shí)提高準(zhǔn)備金率，能夠有效地抵消外匯占款對(duì)貨幣供給的影響。

數(shù)量型貨幣政策框架以控制貨幣供給總量為目標(biāo)，對(duì)應(yīng)采用數(shù)量型貨幣政策工具；價(jià)格型貨幣政策框架以控制市場利率為目標(biāo)，對(duì)應(yīng)采用價(jià)格型貨幣政策工具。通過準(zhǔn)備金率調(diào)整控制貨幣供給量是典型的數(shù)量型貨幣政策調(diào)控框架。在利率市場化的過程中，金融脫媒和金融創(chuàng)新導(dǎo)致央行對(duì)貨幣數(shù)量的控制能力逐漸減弱（伍戈和李斌，2016），央行貨幣政策框架正在從數(shù)量型向價(jià)格型轉(zhuǎn)變，更多通過調(diào)控市場利率實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。2010年年初，基于對(duì)通脹壓力有上升苗頭的預(yù)判，央行開始綜合運(yùn)用數(shù)量型工具和價(jià)格型工具引導(dǎo)貨幣條件從應(yīng)對(duì)危機(jī)狀態(tài)向常態(tài)回歸。隨后，央行不斷強(qiáng)化價(jià)格型調(diào)節(jié)和傳導(dǎo)機(jī)制，推動(dòng)貨幣政策框架轉(zhuǎn)型。公開市場操作由于能夠直接影響市場利率，在作為數(shù)量型貨幣政策工具的同時(shí)也被作為價(jià)格型調(diào)控工具。貨幣政策導(dǎo)向轉(zhuǎn)變推動(dòng)著貨幣政策工具隨之轉(zhuǎn)變，導(dǎo)致了準(zhǔn)備金率調(diào)整的減少和公開市場操作的增加。為了完善價(jià)格調(diào)控框架，央行更多進(jìn)行公開市場操作引導(dǎo)市場利率，并不斷創(chuàng)新貨幣政策工具，綜合開展中期借貸便利和常備借貸便利操作，形成多期限利率調(diào)控體系。

二、金融危機(jī)后準(zhǔn)備金率調(diào)整歷史

外匯占款變動(dòng)會(huì)對(duì)準(zhǔn)備金率帶來持續(xù)的壓力，而貨幣政策框架轉(zhuǎn)型則要求不斷減少準(zhǔn)備金率調(diào)整的使用，這就形成了金融危機(jī)之后外匯占款變動(dòng)同準(zhǔn)備金率調(diào)整之間關(guān)系的變化?；跍?zhǔn)備金率調(diào)整同外匯占款變動(dòng)的關(guān)系，可以將金融危機(jī)之后準(zhǔn)備金率調(diào)整歷史劃分為5個(gè)時(shí)期，分別對(duì)應(yīng)著央行不同的貨幣政策操作組合，見圖1。

圖1 金融危機(jī)后央行準(zhǔn)備金率調(diào)整歷史（2009-2020年）

（一）準(zhǔn)備金率跟隨外匯占款變動(dòng)而調(diào)整（2009年1月-2012年5月）

金融危機(jī)之前，央行準(zhǔn)備金率的調(diào)整同外匯占款的增加同步。2002年1月-2008年6月，外匯占款從1.8萬億元增加到13.42萬億元，商業(yè)銀行準(zhǔn)備金率也從6%逐步提高到17.5%。金融危機(jī)期間，為避免經(jīng)濟(jì)過快下行風(fēng)險(xiǎn)，央行一度降低存款準(zhǔn)備金率，但從2009年開始持續(xù)到2012年，央行重新開始隨著外匯占款的變動(dòng)對(duì)準(zhǔn)備金率進(jìn)行調(diào)整。根據(jù)外匯占款的變動(dòng)情況，這一時(shí)期又可以分為兩個(gè)階段。

第一階段（2009年10月-2011年6月），外匯占款持續(xù)增加，準(zhǔn)備金率多次上調(diào)。在渡過金融危機(jī)沖擊后，中國國際收支保持著較大順差，導(dǎo)致外匯占款不斷增多。為控制流動(dòng)性規(guī)模，央行11次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率從15.5%提高到21.5%。在此期間，央行外匯占款從16.90萬億元增加到22.64萬億元，凈增5.74萬億元；存款類金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金從8.98萬億增加到15.47萬億元，凈增6.49萬億元。

第二階段（2011年7月-2012年5月），外匯占款保持平穩(wěn)，準(zhǔn)備金率數(shù)次下調(diào)。從2011年9月開始，受外需疲弱影響，中國出口增速持續(xù)下滑，外匯占款變動(dòng)出現(xiàn)拐點(diǎn)，結(jié)束了持續(xù)多年的增長態(tài)勢(shì)，開始趨于平穩(wěn)。人民銀行一方面主動(dòng)調(diào)減央票對(duì)沖操作規(guī)模，另一方面適當(dāng)發(fā)揮存款準(zhǔn)備金工具的流動(dòng)性調(diào)節(jié)作用，3次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕，大型金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率從21.5%降到20%。

（二）創(chuàng)新貨幣政策工具背景下普遍準(zhǔn)備金率調(diào)整暫停使用（2012年5月-2015年2月）

外匯占款增速的放緩，降低了央行調(diào)整準(zhǔn)備金率的緊迫性，為央行主動(dòng)貨幣政策操作創(chuàng)造了空間。隨著利率市場化和人民幣國際化不斷推進(jìn)，以市場利率為貨幣政策目標(biāo)的迫切性逐漸突出，也要求減少準(zhǔn)備金率工具使用。同時(shí)，2011年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確了“穩(wěn)中求進(jìn)”的總基調(diào)，要求宏觀經(jīng)濟(jì)政策基本穩(wěn)定，對(duì)央行貨幣政策操作產(chǎn)生重要影響。在這一時(shí)期，央行開始加速推動(dòng)利率市場化，并通過創(chuàng)新多種貨幣政策工具增加公開市場操作，暫停了普遍準(zhǔn)備金率調(diào)整。根據(jù)外匯占款的變動(dòng)情況及央行貨幣政策操作方式，這一時(shí)期可以分為3個(gè)階段。

第一階段（2012年6月-2012年12月），外匯占款保持平穩(wěn)，準(zhǔn)備金率保持不變，存貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)。2012年5月之后，盡管外匯占款仍然保持平穩(wěn)，但準(zhǔn)備金率并沒有延續(xù)之前的下調(diào)，存款準(zhǔn)備金總量持續(xù)增加。取而代之的是，央行開始通過下調(diào)利率和放開利率管制的方式推動(dòng)利率市場化、強(qiáng)化央行價(jià)格調(diào)節(jié)的作用。6月和7月，央行兩次下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率，并調(diào)整金融機(jī)構(gòu)存貸款利率浮動(dòng)區(qū)間。

第二階段（2013年1月-2013年12月），外匯占款持續(xù)增加，準(zhǔn)備金率保持不變，創(chuàng)新貨幣政策工具。進(jìn)入2013年，受美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和新興市場經(jīng)濟(jì)增長強(qiáng)勁的推動(dòng)，中國進(jìn)出口增速回升，外匯占款重新開始增加。然而，央行并沒有因此上調(diào)準(zhǔn)備金率。在暫停調(diào)整存款準(zhǔn)備金率的同時(shí),央行利用多種創(chuàng)新工具開展貨幣政策操作，維持流動(dòng)性穩(wěn)定，并繼續(xù)推動(dòng)利率市場化。2013年年初，央行創(chuàng)設(shè)公開市場短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具（SLO）和常備借貸便利（SLF）。7月20日，金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制全面放開。央行通過正回購、發(fā)行央票、常備借貸便利等方式“把適度凍結(jié)長期流動(dòng)性和提供短期流動(dòng)性相結(jié)合，合理調(diào)節(jié)銀行體系流動(dòng)性”。

第三階段（2014年1月-2015年1月），外匯占款開始減少，普遍準(zhǔn)備金率保持不變，定向降準(zhǔn)開始實(shí)施。2014年以后，貿(mào)易順差收窄，外匯占款增速再次減緩并轉(zhuǎn)而下降，存款準(zhǔn)備金率也沒有隨之降低，但央行通過公開市場操作、常備借貸便利和中期借貸便利投放流動(dòng)性，導(dǎo)致對(duì)其他存款性公司債權(quán)增長開始加快，從2014年5月1.39萬億元增加到2015年2月3.24萬億元，凈增1.85萬億元。同時(shí)，央行開始采用定向降準(zhǔn)措施，試圖定向釋放流動(dòng)性。2015年4月和6月，中國人民銀行兩次實(shí)施定向降準(zhǔn)，支持“三農(nóng)”和小微企業(yè)。

（三）外匯占款減少下普遍準(zhǔn)備金率調(diào)整反復(fù)（2015年2月-2017年12月）

進(jìn)入2015年以后，外匯占款持續(xù)減少，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。為了保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長，央行重新啟動(dòng)普遍準(zhǔn)備金率調(diào)整，同時(shí)配合降低利率、定向降準(zhǔn)、加大公開市場操作，營造了較為寬松的貨幣環(huán)境。2015年2月至2016年3月，央行5次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，同時(shí)實(shí)施5次定向降準(zhǔn)，大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率從20%降到17%。同時(shí)，在公開市場操作力度不斷加大的情況下，央行對(duì)其他存款性公司債權(quán)繼續(xù)增長，從3.24萬億元增加到2016年2月的5.26萬億元，凈增2.02萬億元。

隨著貨幣寬松環(huán)境帶來金融市場波動(dòng)加劇，去杠桿的迫切性日益突出，2015年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，央行再次暫停了普遍準(zhǔn)備金率的調(diào)整。2016年3月之后，盡管外匯占款仍然保持下降態(tài)勢(shì)，但準(zhǔn)備金率保持不變。然而，由于外匯占款導(dǎo)致貨幣投放的減少，央行通過公開市場操作進(jìn)行貨幣投放顯著增加。2016年3月至2017年12月，央行對(duì)其他存款性公司債權(quán)由4.42萬億元增加到10.22萬億元，凈增5.8萬億元。

（四）靈活運(yùn)用定向降準(zhǔn)推動(dòng)普遍準(zhǔn)備金率調(diào)整（2018年1月-）

進(jìn)入2018年以后，在外匯占款保持穩(wěn)定的情況下，央行通過定向降準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)了金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率的普遍降低，公開市場操作保持穩(wěn)定。年初至春節(jié)前，央行啟用新創(chuàng)設(shè)的臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排（CRA）；1月25日實(shí)施普惠金融定向降準(zhǔn)；4月和10月，人民銀行兩次對(duì)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城商行、非縣域農(nóng)商行以及外資銀行下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，置換部分MLF；7月下調(diào)準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，用于支持“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)。

2019年1月下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，調(diào)整普惠金融定向降準(zhǔn)考核標(biāo)準(zhǔn)，擴(kuò)大普惠金融定向降準(zhǔn)優(yōu)惠政策的覆蓋面，推動(dòng)全部金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為11%。5 月起分3次定向下調(diào)服務(wù)縣域的農(nóng)商行存款準(zhǔn)備金率2～3.5個(gè)百分點(diǎn)，執(zhí)行與農(nóng)村信用社相同檔次的存款準(zhǔn)備金率。9 月全面下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率共0.5個(gè)百分點(diǎn),并額外對(duì)僅在省級(jí)行政區(qū)域內(nèi)經(jīng)營的城市商業(yè)銀行定向下調(diào)存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，于10月15日和11月15日分兩次實(shí)施到位，形成了“三檔兩優(yōu)”基本框架，即存款準(zhǔn)備金率基準(zhǔn)檔大體分為三檔，并在此之上還有兩項(xiàng)存款準(zhǔn)備金率優(yōu)惠政策。

2020年1月6日，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)；3月16日實(shí)施普惠金融定向降準(zhǔn)，對(duì)達(dá)標(biāo)機(jī)構(gòu)給予0.5或1.5個(gè)百分點(diǎn)的存款準(zhǔn)備金率優(yōu)惠，對(duì)得到0.5個(gè)百分點(diǎn)優(yōu)惠的股份行額外降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)，全部用于發(fā)放普惠金融貸款。4月15日和5月15日分兩次下調(diào)農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)和省內(nèi)經(jīng)營城商行存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，并下調(diào)超額存款準(zhǔn)備金利率，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)中小微企業(yè)信貸投放。

三、啟示與建議

從準(zhǔn)備金率調(diào)整歷史可以看出，利率市場化進(jìn)程中貨幣政策框架轉(zhuǎn)型和外匯占款對(duì)貨幣政策操作有著直接影響。隨著外匯占款增長趨勢(shì)的轉(zhuǎn)變，公開市場操作的壓力會(huì)不斷增加，需要配合準(zhǔn)備金率調(diào)整共同使用。

（一）外匯占款變動(dòng)情況對(duì)準(zhǔn)備金率形成長期壓力

外匯占款作為貨幣投放的重要渠道，其變動(dòng)情況仍然是貨幣政策操作工具選擇的重要影響因素。外匯占款同公開市場操作之間在貨幣投放上替代效應(yīng)顯著，在準(zhǔn)備金率不變的情況下，外匯占款減少會(huì)提升公開市場操作壓力。從2012年暫停調(diào)整準(zhǔn)備金率開始，公開市場操作力度不斷加大，貨幣政策操作方式發(fā)生轉(zhuǎn)變，但外匯占款增量的減少對(duì)準(zhǔn)備金率造成持續(xù)的壓力。增加公開市場操作是貨幣政策框架轉(zhuǎn)型的重要部分，但也存在一定局限性。公開市場操作能夠有效調(diào)節(jié)金融體系資金價(jià)格，推動(dòng)貨幣政策框架由數(shù)量型向價(jià)格型的轉(zhuǎn)變，但公開市場操作兼具數(shù)量型和價(jià)格型調(diào)控工具的特征，規(guī)模過大的公開市場操作在提升操作難度的同時(shí)，也會(huì)強(qiáng)化金融體系對(duì)央行的依賴，對(duì)金融市場造成擾動(dòng)。隨著2015年外匯占款持續(xù)減少，央行對(duì)其他存款性公司債權(quán)隨之不斷增加，在2017年年底超過10萬億元，在一定程度上促使央行在2015年和2018年兩次重啟普遍準(zhǔn)備金率調(diào)整。

（二）準(zhǔn)備金率短期內(nèi)仍然會(huì)是重要的貨幣政策工具

長期來看，在貨幣政策轉(zhuǎn)型的歷史背景下，準(zhǔn)備金率作為典型的數(shù)量型貨幣政策工具將逐步退出。但綜合考慮經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)和未來外匯占款變動(dòng)情況，重啟普遍準(zhǔn)備金率調(diào)整有助于提升貨幣政策效力。利率市場化、貨幣政策框架轉(zhuǎn)型都是未來發(fā)展趨勢(shì)，但受前期政策的歷史影響，數(shù)量型工具和價(jià)格型工具配合使用的情況仍是較好的政策選擇。當(dāng)前較高的準(zhǔn)備金率是我國長期貿(mào)易順差帶來的歷史結(jié)果，隨著進(jìn)出口形勢(shì)的轉(zhuǎn)變和外匯占款趨于平穩(wěn)甚至減少，準(zhǔn)備金率有回歸合理水平的必要性。從準(zhǔn)備金總量來看，2016年以來準(zhǔn)備金變動(dòng)趨勢(shì)已經(jīng)同外匯占款變動(dòng)相脫離，推動(dòng)著央行對(duì)其他存款性公司債權(quán)的迅速增加，提升了央行公開市場操作的壓力和難度，也加劇了市場波動(dòng)。從國際比較來看，當(dāng)前我國準(zhǔn)備金率水平也相對(duì)較高。同時(shí)，定向降準(zhǔn)在發(fā)揮結(jié)構(gòu)性調(diào)控功能的同時(shí)，可能會(huì)削弱市場決定資金流向的作用，影響準(zhǔn)備金工具的統(tǒng)一性。因此，在未來支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和完善貨幣政策調(diào)控框架的過程中，普遍準(zhǔn)備金率的調(diào)整仍能發(fā)揮重要作用。

（三）當(dāng)前貨幣政策操作應(yīng)處理好不同政策工具之間的平衡

近年來，人民銀行采用多種創(chuàng)新性貨幣政策工具，實(shí)現(xiàn)資金面穩(wěn)定等政策目標(biāo)。創(chuàng)新型貨幣政策工具的使用提升了宏觀調(diào)控的靈活性和針對(duì)性，但也在一定程度上加大了貨幣政策平衡的難度。金融機(jī)構(gòu)對(duì)于人民銀行短期公開市場操作的依賴也會(huì)加大金融市場的波動(dòng)，并對(duì)貨幣政策形成掣肘。由于外匯占款對(duì)于貨幣投放的直接影響，歷史原因形成的高水平準(zhǔn)備金率面臨不斷下調(diào)的壓力，準(zhǔn)備金率的持續(xù)下調(diào)將成為總體趨勢(shì)。為了在保持資金面穩(wěn)定的同時(shí)，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)，需要平衡好不同貨幣政策工具使用的時(shí)機(jī)，綜合考慮實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融機(jī)構(gòu)不同時(shí)期不同期限資金需求，在推動(dòng)準(zhǔn)備金率工具使用頻率逐步減少的同時(shí)，降低金融機(jī)構(gòu)對(duì)中央銀行的過度依賴，培育更加豐富和健康的同業(yè)市場，形成資金良性循環(huán)的金融環(huán)境。