“雙循環(huán)”格局下的資產(chǎn)管理行業(yè)轉(zhuǎn)型

新冠肺炎疫情給資產(chǎn)管理業(yè)帶來不小的沖擊，而《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（下稱“資管新規(guī)”）的延期，則為資管行業(yè)的創(chuàng)新轉(zhuǎn)型發(fā)展提供了更多時(shí)間。在監(jiān)管政策、客戶需求、金融科技等多種因素的作用下，資管行業(yè)正在發(fā)生由量到質(zhì)的轉(zhuǎn)變。

2020年資產(chǎn)管理行業(yè)回顧

資管市場冷熱不均

截至2020年年末，我國資管市場總體規(guī)模（簡單合計(jì)）超過100萬億元，僅次于美國、英國，逐步進(jìn)入世界前列。從資管產(chǎn)品發(fā)行趨勢看，總體旺盛，但結(jié)構(gòu)問題突出，呈現(xiàn)冷熱不均的問題。

第一，資管機(jī)構(gòu)間的資產(chǎn)管理規(guī)模呈現(xiàn)分化態(tài)勢。公募基金、私募基金、保險(xiǎn)資管、期貨資管保持較快增速；信托、券商資管、銀行理財(cái)、基金子公司資管規(guī)模繼續(xù)保持收縮狀態(tài)。國內(nèi)資管機(jī)構(gòu)的市場份額和競爭格局正在發(fā)生變化，原本位居第二位的信托公司已經(jīng)被公募基金、保險(xiǎn)資管超越。

第二，不同規(guī)模資管機(jī)構(gòu)的發(fā)展不均衡。資管機(jī)構(gòu)間的馬太效應(yīng)更為明顯，頭部機(jī)構(gòu)的市場發(fā)行明顯更勝一籌。公募基金2020年發(fā)行火爆，全年發(fā)行規(guī)模超過3萬億元，但也存在部分中小公募基金機(jī)構(gòu)發(fā)行失敗的現(xiàn)象。有五家信托公司2020年未發(fā)行信托產(chǎn)品；發(fā)行過信托產(chǎn)品的信托公司中，發(fā)新規(guī)模排名第一與最末的信托公司相差近250倍。

第三，不同資管產(chǎn)品收益率走勢差距明顯。2020年，1年期銀行理財(cái)產(chǎn)品平均為3.78%，公募基金中主動(dòng)管理權(quán)益基金平均收益率為50.66%，靈活配置基金平均收益率為43.24%，債券基金平均收益率為3.27%，信托產(chǎn)品平均預(yù)期收益率為7.23%。全年中，權(quán)益類公募基金、混合基金更受投資者歡迎。

監(jiān)管政策有收有放

以落實(shí)資管新規(guī)為核心，監(jiān)管政策有收有放，監(jiān)管政策統(tǒng)一性更強(qiáng)。

一是繼續(xù)加強(qiáng)資管新規(guī)的落地實(shí)施。保險(xiǎn)資管、資金信托等資管新規(guī)配套實(shí)施細(xì)則相繼落地或完成征求意見，繼續(xù)加大力度壓縮融資類信托、通道業(yè)務(wù)，防控影子銀行風(fēng)險(xiǎn)；基本完成分級基金、保本基金的整改，推動(dòng)信托產(chǎn)品、理財(cái)產(chǎn)品的凈值化改革，提高合規(guī)要求；加強(qiáng)資管產(chǎn)品銷售監(jiān)管，針對各類基金、理財(cái)?shù)犬a(chǎn)品的銷售、銷售機(jī)構(gòu)出臺新的監(jiān)管要求，強(qiáng)化投資者權(quán)益保護(hù)力度；保持強(qiáng)監(jiān)管態(tài)勢，針對資管業(yè)務(wù)展業(yè)中的內(nèi)控體系不健全、銷售流程不完整、信息披露不充分、客戶適當(dāng)性工作不到位、違規(guī)提供通道服務(wù)等違規(guī)行為，加大處罰力度，特別是對社會(huì)關(guān)注的“原油寶”等重大理財(cái)事件，進(jìn)行了深度調(diào)查和從重處罰，起到了很好的警示作用。

二是促進(jìn)資管行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。針對資管新規(guī)落實(shí)進(jìn)度情況，將資管新規(guī)過渡期延長至2021年年底；簡化了部分公募基金的申報(bào)流程環(huán)節(jié)，部分修改了證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資管業(yè)務(wù)監(jiān)管制度，以適應(yīng)新形勢下資管業(yè)務(wù)的發(fā)展需求；推出資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)（ABCP）、管理人中管理人（MOM）、基礎(chǔ)設(shè)施不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）等創(chuàng)新資管產(chǎn)品，新增了投資顧問試點(diǎn)金融機(jī)構(gòu)；完成粵港澳大灣區(qū)跨境理財(cái)通機(jī)制的構(gòu)建，推進(jìn)海南自貿(mào)港建設(shè)中的跨境金融及資管業(yè)務(wù)的創(chuàng)新實(shí)踐，加快金融行業(yè)對外開放的速度并拓展其廣度。

資管機(jī)構(gòu)創(chuàng)新求變

加快彌補(bǔ)自身短板。銀行理財(cái)子公司、信托公司，加快彌補(bǔ)自身的投研體系建設(shè)不足、信息系統(tǒng)建設(shè)滯后以及凈值化管理缺位的短板；券商資管彌補(bǔ)自身主動(dòng)管理能力不強(qiáng)、內(nèi)部協(xié)同效應(yīng)不突出的短板；公募基金彌補(bǔ)自身渠道建設(shè)、產(chǎn)品創(chuàng)新能力的短板；私募基金增強(qiáng)自身規(guī)范發(fā)展、發(fā)掘市場機(jī)會(huì)的能力；期貨資管強(qiáng)化在金融衍生品投資、量化投資等細(xì)分領(lǐng)域的競爭能力。

推動(dòng)產(chǎn)品創(chuàng)新。銀行理財(cái)加快推動(dòng)養(yǎng)老理財(cái)、ESG（環(huán)境、社會(huì)、公司治理）主題理財(cái)、FOF（基金中的基金）等理財(cái)產(chǎn)品的研發(fā)；信托公司布局“固收＋”、TOF（基金中的信托）、打新、指數(shù)增強(qiáng)等證券投資信托產(chǎn)品；券商打造基于FOF、“固收＋”、權(quán)益投資等為核心的產(chǎn)品體系；保險(xiǎn)資管努力建設(shè)面向個(gè)人客戶的投資理財(cái)產(chǎn)品。

尋求機(jī)制創(chuàng)新。公募基金公司探索員工持股等長期激勵(lì)形勢，信托公司探索跟投等激勵(lì)約束機(jī)制，銀行理財(cái)高薪引進(jìn)專業(yè)人才，均體現(xiàn)了機(jī)制創(chuàng)新對于發(fā)展轉(zhuǎn)型的驅(qū)動(dòng)。

重塑我國資產(chǎn)管理行業(yè)的四個(gè)方面

監(jiān)管政策

當(dāng)前，從我國資管行業(yè)監(jiān)管政策的發(fā)展看：一是推動(dòng)處置影子銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，限制表外非標(biāo)業(yè)務(wù)的過度膨脹，推動(dòng)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)，擴(kuò)大資管機(jī)構(gòu)參與資本市場投資的便利程度；二是推動(dòng)統(tǒng)一監(jiān)管，實(shí)現(xiàn)同類資管業(yè)務(wù)適用基本相同的監(jiān)管規(guī)則，避免形成新的監(jiān)管套利；三是監(jiān)管重點(diǎn)由產(chǎn)品層面向行為層面、投資者保護(hù)層面傾斜，加大信息披露的充分性，推動(dòng)打破剛兌，穩(wěn)定投資者對于資管市場的信心。隨著資管數(shù)據(jù)系統(tǒng)的建設(shè)完成，基于宏觀審慎的資管行業(yè)監(jiān)測指標(biāo)、功能、體系會(huì)逐步落地，更加有利于評估資管行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在持續(xù)變革的監(jiān)管政策環(huán)境下，資管機(jī)構(gòu)需要加強(qiáng)與監(jiān)管部門的溝通，增強(qiáng)監(jiān)管要求與現(xiàn)有業(yè)務(wù)模式的融合性，增強(qiáng)自身適應(yīng)監(jiān)管政策的敏捷性，才能形成先發(fā)優(yōu)勢。

行業(yè)新參與主體

一是在P2P等互聯(lián)網(wǎng)資管主體大量退出并受到嚴(yán)格監(jiān)管的同時(shí)，新的資管機(jī)構(gòu)主體如理財(cái)子公司、外資機(jī)構(gòu)等加入市場競爭。從日本等國家金融市場開放的格局看，海外資管機(jī)構(gòu)在普通居民理財(cái)方面的競爭優(yōu)勢需要長時(shí)間的適應(yīng)和培育，但在海外投資、另類投資、機(jī)構(gòu)客戶服務(wù)等方面，則能夠較快形成市場競爭優(yōu)勢。隨著海外資管機(jī)構(gòu)的加速準(zhǔn)入，其短期內(nèi)更多可能采用跟隨策略；長期來看，則可能在投資理念、客戶服務(wù)方式、產(chǎn)品設(shè)計(jì)形式等方面給資管行業(yè)帶來深刻的改變。二是資管行業(yè)生態(tài)的重構(gòu)帶來了買方投資顧問等新的參與主體。在英美等海外資管市場，隨著資管產(chǎn)品復(fù)雜程度的上升，需要尋求投資顧問的幫助。后者從投資者的實(shí)際情況出發(fā)，幫助其制定資產(chǎn)配置方案，從而形成新的銷售渠道和商業(yè)模式。我國的買方投顧試點(diǎn)的效果和產(chǎn)生的影響還有待觀察，但其有效參與資管市場則有利于提升投資者的理性投資決策，對于規(guī)范資管市場具有積極作用。

投資者

隨著我國經(jīng)濟(jì)增速放緩，居民人均可支配收入增長中樞將相應(yīng)下移，經(jīng)濟(jì)發(fā)展所能夠產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)降低，從而會(huì)促使更多居民尋求通過投資提升財(cái)富創(chuàng)造能力，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。居民儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化速度正在加快，國內(nèi)儲蓄率已由2010年的50.7%下降至2019年的44.6%。整體來看，我國居民投資者綜合金融素養(yǎng)不高，對于投資風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識有限，更多偏好于穩(wěn)健投資的資管產(chǎn)品。

金融科技

2020年疫情期間，金融科技成為保障資管業(yè)務(wù)順暢進(jìn)行的重要基礎(chǔ)。資管機(jī)構(gòu)在擁抱金融科技的同時(shí)，需要關(guān)注到伴隨金融科技而來的兩大新趨勢。一是金融科技公司的涌入。我國正逐步加強(qiáng)對金融科技企業(yè)參與資管行業(yè)的監(jiān)管，將其納入統(tǒng)一的監(jiān)管架構(gòu)。金融科技公司利用其吸引流量的能力、了解客戶喜好的能力、開放平臺組織產(chǎn)品的能力，能夠在更短的時(shí)間占領(lǐng)市場。傳統(tǒng)資管機(jī)構(gòu)如何與金融科技巨頭開展資管領(lǐng)域的競爭和合作，是一個(gè)有待探索的命題。另一方面，金融科技的應(yīng)用將改變行業(yè)的部分業(yè)態(tài)，如更多投資者適應(yīng)線上購買資管產(chǎn)品，銀行等傳統(tǒng)代銷機(jī)構(gòu)的核心地位出現(xiàn)松動(dòng)，智能投顧的出現(xiàn)也將替代部分理財(cái)人員。

2021年資產(chǎn)管理行業(yè)的轉(zhuǎn)型與發(fā)展

2021年是我國“十四五”規(guī)劃起步之年，也是我國進(jìn)入建設(shè)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體系的關(guān)鍵時(shí)期。資管行業(yè)需要發(fā)揮更大作用，主動(dòng)融入雙循環(huán)發(fā)展新格局，強(qiáng)化服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和投資者的能力，提高發(fā)展質(zhì)量和水平。

監(jiān)管政策寬嚴(yán)并濟(jì)

2021年是資管新規(guī)過渡期的最后一年，也是具有里程碑意義的時(shí)間點(diǎn)。針對部分在過渡期后仍難以完成整改的資管機(jī)構(gòu)，將會(huì)提供個(gè)性化的延期方案，資金信托新規(guī)等資管新規(guī)配套實(shí)施細(xì)則，將會(huì)最終落地。促進(jìn)我國資管行業(yè)回歸本源，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的監(jiān)管方向沒有改變。監(jiān)管部門將進(jìn)一步壓縮融資類信托規(guī)模、通道業(yè)務(wù)規(guī)模；完善信托公司資本管理、理財(cái)子公司的日常監(jiān)管制度；深入推動(dòng)買方投顧、REITs等資管產(chǎn)品服務(wù)試點(diǎn)和推廣，推動(dòng)更多機(jī)構(gòu)資金參與資本市場投資；加強(qiáng)對互聯(lián)網(wǎng)資管、地方交易所、第三方財(cái)富管理的監(jiān)管，實(shí)現(xiàn)所有資管業(yè)務(wù)均要持牌的監(jiān)管要求；進(jìn)一步化解影子銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)各類資管產(chǎn)品銷售規(guī)范性監(jiān)管，推動(dòng)資管產(chǎn)品打破剛兌，強(qiáng)化投資者權(quán)益保護(hù)。

金融市場波動(dòng)下降

2021年，在新冠疫苗接種加快普及的背景下，全球疫情有望迎來曙光。疫情導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的不確定性將下降，全球經(jīng)濟(jì)社會(huì)有望逐步回歸常態(tài)。影響金融市場波動(dòng)的不確定性更多集中在防控疫情的特殊政策變化程度、中美貿(mào)易摩擦變化情況以及全球債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是否可能升級等方面。整體來看，2021年市場對于疫情后的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢相對樂觀，加之貨幣政策和財(cái)政政策不會(huì)很快轉(zhuǎn)向，有利于金融市場平穩(wěn)向上。我國進(jìn)一步完善資本市場體系建設(shè)，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)將吸引更多的外資流入，投資者樂觀情緒相對較高，均有利于股市行情的延續(xù)；不過也需要看到，估值水平上升空間、政策邊際變化、供給壓力增大等因素對于股市也會(huì)形成一定的阻力。2021年股市收益率會(huì)相對降低，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)依然存在。債券市場方面，疫情時(shí)期的特殊政策將逐步退出，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好維持高位，均不利于債券市場的走勢；但也要看到，2021年的下半年，我國經(jīng)濟(jì)增速會(huì)有所放緩，加之通脹壓力降低，可能形成債券牛市的拐點(diǎn)?？紤]到債券市場周期轉(zhuǎn)化過程中，利率債先于信用債，預(yù)計(jì)2021年利率債整體投資機(jī)會(huì)將會(huì)大于信用債。

投資主體加速進(jìn)場

在經(jīng)濟(jì)增速放緩、房價(jià)平穩(wěn)運(yùn)行、存款利率保持低位的情況下，更多投資者會(huì)選擇投資資管產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增資。這里面值得關(guān)注的兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：一是我國養(yǎng)老金體系的第三支柱可能會(huì)有實(shí)質(zhì)推動(dòng)。學(xué)習(xí)和借鑒海外做法，推動(dòng)以養(yǎng)老賬戶為基礎(chǔ)，為居民提供累積養(yǎng)老資金的稅收優(yōu)惠政策和激勵(lì)機(jī)制，幫助居民優(yōu)化資產(chǎn)配置，形成更加健全的養(yǎng)老金體系，以降低財(cái)政負(fù)擔(dān)。由于養(yǎng)老金賬戶一般可投資范圍多為債券、股票、儲蓄存款、公募基金等高流動(dòng)性資產(chǎn)，第三支柱的建設(shè)將會(huì)給公募基金、保險(xiǎn)資管以及銀行理財(cái)?shù)荣Y管機(jī)構(gòu)，帶來更大的發(fā)展機(jī)遇。二是以粵港澳大灣區(qū)“跨境理財(cái)通”為核心的創(chuàng)新機(jī)制，有望實(shí)現(xiàn)跨境資管領(lǐng)域的更廣泛合作，促進(jìn)海外資管產(chǎn)品的“引進(jìn)來”和國內(nèi)資管產(chǎn)品的“走出去”，有利于吸引更多海外資金，提升我國資管機(jī)構(gòu)的全球化布局和市場競爭力。

資管機(jī)構(gòu)競爭加劇

資管機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)型發(fā)展逐步進(jìn)入關(guān)鍵之年。尤其是在資管新規(guī)過渡期的最后一年，轉(zhuǎn)型發(fā)展的要求更為緊迫。相對而言，對信托公司、銀行理財(cái)子公司轉(zhuǎn)型發(fā)展的要求更高。在轉(zhuǎn)型發(fā)展過程中，大多數(shù)資管機(jī)構(gòu)均布局證券投資領(lǐng)域，這既符合監(jiān)管導(dǎo)向，也是把握我國資本市場改革的機(jī)遇。不過需要看到的是，在這個(gè)賽道中，資管機(jī)構(gòu)所倡導(dǎo)的發(fā)展方向有很大的重疊之處，都是圍繞FOF、“固收＋”等打造符合現(xiàn)階段客戶需求的穩(wěn)健資管產(chǎn)品，發(fā)展理念和產(chǎn)品體系更為同質(zhì)化。對此，資管機(jī)構(gòu)會(huì)以降低管理費(fèi)率、完善服務(wù)體驗(yàn)、突出品牌影響力等手段加強(qiáng)競爭力。但從根本上說，資管機(jī)構(gòu)只有打造在投研體系、創(chuàng)新能力、風(fēng)控能力、內(nèi)部協(xié)作能力等方面的核心競爭力，才能更勝一籌。面對競爭，資管機(jī)構(gòu)的市場定位可能會(huì)有所分化，規(guī)模較大的資管機(jī)構(gòu)可能會(huì)定位于綜合性產(chǎn)品服務(wù)商，而中小資管機(jī)構(gòu)則更可能定位于精品型產(chǎn)品服務(wù)商。

產(chǎn)品創(chuàng)新迭代更替

資管市場的發(fā)展，需要圍繞客戶需求，通過不同資產(chǎn)、不同策略和不同周期的產(chǎn)品要素組合，形成不同的資管產(chǎn)品。在我國多層次資本市場建設(shè)過程中，基礎(chǔ)資產(chǎn)日益豐富，資管機(jī)構(gòu)應(yīng)充分利用這一資源，不斷進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新。具體而言：從大類資產(chǎn)配置角度出發(fā)，可進(jìn)一步發(fā)展FOF、MOM、多資產(chǎn)配置等創(chuàng)新產(chǎn)品；從降低成本費(fèi)用以及擇時(shí)要求出發(fā)，可加大各類指數(shù)基金、ETF等被動(dòng)管理產(chǎn)品的研發(fā)；從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整所蘊(yùn)含的投資機(jī)遇出發(fā)，可發(fā)展專業(yè)的產(chǎn)業(yè)投資資管產(chǎn)品、ESG主題資管產(chǎn)品、影響力投資產(chǎn)品；從服務(wù)于客戶目的達(dá)成的角度出發(fā)，可開發(fā)負(fù)債驅(qū)動(dòng)資管產(chǎn)品、低波動(dòng)資管產(chǎn)品、目標(biāo)日期養(yǎng)老產(chǎn)品、慈善＋理財(cái)主題資管產(chǎn)品、消費(fèi)權(quán)益＋理財(cái)主題資管產(chǎn)品等。我國資管市場產(chǎn)品仍較單一，還需要進(jìn)一步根據(jù)客戶需求、投資機(jī)遇變遷等要素，創(chuàng)新研發(fā)資管產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)差異化、特色化的發(fā)展。