歷史視角下，貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析

王瀚翔

摘要：本文通過(guò)建立大國(guó)開放型經(jīng)濟(jì)體的IS-LM模型對(duì)中國(guó)的貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)進(jìn)行理論分析發(fā)現(xiàn)，我國(guó)寬松型貨幣政策會(huì)導(dǎo)致利率下降、本幣貶值，進(jìn)而刺激產(chǎn)出同時(shí)帶來(lái)通脹壓力。綜合貨幣周期的整理數(shù)據(jù)和近二十年國(guó)家GDP增長(zhǎng)率、CPI、全國(guó)城鎮(zhèn)登記失業(yè)率及銀行間隔夜回購(gòu)利率等數(shù)據(jù)，分析得到，貨幣政策對(duì)通脹和回購(gòu)利率的影響效應(yīng)明顯，理論分析結(jié)果得到良好應(yīng)證，但是對(duì)GDP增長(zhǎng)和失業(yè)率的影響無(wú)法直觀體現(xiàn)。 此外回購(gòu)利率與不同企業(yè)貸款利率的差異體現(xiàn)我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不夠順暢的問(wèn)題。

關(guān)鍵詞：大國(guó)開放型IS-LM模型;貨幣政策;政策周期;宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

一、研究背景

改革開放40年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)取得了突飛猛進(jìn)的發(fā)展，中國(guó)的國(guó)際地位和居民的生活水平都取得了巨大提升。經(jīng)濟(jì)發(fā)展在國(guó)家的發(fā)展戰(zhàn)略上一直是被放在首位，這順應(yīng)了全球化的發(fā)展的大趨勢(shì)，未來(lái)一國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力決定了一國(guó)在世界的核心影響力。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展在這四十年中有一定的波動(dòng)，但是整體上而言未曾出現(xiàn)過(guò)比較明顯和大規(guī)模的衰退，可以說(shuō)四十年來(lái)一直保持著高速和穩(wěn)定的發(fā)展，在世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上堪稱是奇跡。取得這樣的成就離不開國(guó)家對(duì)財(cái)政政策和貨幣政策兩大經(jīng)濟(jì)政策的合理的應(yīng)用。

長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，根據(jù)貨幣中性理論，貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展沒(méi)有影響，所以對(duì)貨幣政策的研究主要關(guān)注其短期經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。而現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論模型，對(duì)短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的研究主要依據(jù)IS-LM模型及其改進(jìn)模型，對(duì)貨幣政策效應(yīng)的評(píng)估有一定的幫助作用，但是更多停留在定性分析，結(jié)果相對(duì)不夠精確。對(duì)政策影響的評(píng)估還需結(jié)合經(jīng)濟(jì)的具體結(jié)構(gòu)，和一國(guó)的特殊國(guó)情。

研究分析過(guò)去20年我國(guó)的貨幣政策實(shí)施情況和其宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，對(duì)于我們認(rèn)識(shí)我國(guó)貨幣政策的實(shí)施策略和對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響成效有著巨大幫助，另外對(duì)我國(guó)未來(lái)貨幣政策的實(shí)踐有著非常大的借鑒作用。本文首先將應(yīng)用改進(jìn)的IS-LM模型，對(duì)作為大國(guó)的半開放經(jīng)濟(jì)體中國(guó)進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)分析，理論上分析貨幣政策對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的效應(yīng);其次，分析近二十年中國(guó)的貨幣政策的實(shí)施情況，總結(jié)貨幣政策實(shí)施的周期;再之，選取典型的寬松和收緊的貨幣政策的實(shí)施時(shí)期，分析其對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，包括GDP增長(zhǎng)、通脹、投資等;最后就分析內(nèi)容進(jìn)行總結(jié)，并給出我國(guó)貨幣政策實(shí)踐的一些看法。

二、理論分析中國(guó)的貨幣政策宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

中國(guó)是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，GDP總量?jī)H次于美國(guó)，其貨幣政策對(duì)世界經(jīng)濟(jì)會(huì)產(chǎn)生較大的影響。同時(shí)，中國(guó)自2001年加入世界貿(mào)易組織以來(lái)，積極參與世界全球化進(jìn)程，開展全球貿(mào)易，中國(guó)一直被稱為是世界的工廠，工業(yè)制成品被銷往世界各地貿(mào)易總量在全球貿(mào)易總量中占有比較大的比重?；谝陨蟽煞矫嫖覀儜?yīng)當(dāng)選用大國(guó)開放經(jīng)濟(jì)體的IS-LM模型對(duì)中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)架構(gòu)進(jìn)行分析。

1.模型建立

根據(jù)凱恩斯交叉導(dǎo)出商品與服務(wù)市場(chǎng)上的均衡公式（1），即IS曲線：

Y=C+G+I+NX（ε）（1）

根據(jù)流動(dòng)性偏好理論導(dǎo)出貨幣市場(chǎng)上的均衡公式（2），即LM曲線：

M/P=L（r，Y）（2）

外匯市場(chǎng)上滿足公式（3）：

NX（ε）=CF（r）（3）

投資上滿足公式（4）：

I=I（r）（4）

公式（1）～（4）構(gòu)成了本文研究中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的理論模型，其中假定商品的價(jià)格具有粘性，在短期內(nèi)保持不變，中國(guó)寬松或者緊縮性的貨幣政策會(huì)影響世界經(jīng)濟(jì)的利率，同時(shí)中國(guó)是一個(gè)開放的經(jīng)濟(jì)體，保持對(duì)外貿(mào)易和一定程度的資本自由流動(dòng)。

其中公式（1）中，Y代表產(chǎn)出，C代表本國(guó)消費(fèi)，G代表政府支出，I代表生產(chǎn)性投資水平，NX代表凈出口。NX與實(shí)際匯率ε成反向變動(dòng)的關(guān)系，實(shí)際匯率越高，凈出口越少。

公式（2），M是貨幣的供給量，P是經(jīng)濟(jì)體整體的價(jià)格水品，M/P代表實(shí)際貨幣余額的供給，L（r，Y）實(shí)際貨幣余額的需求，L（r，Y）與實(shí)際利率r反向變動(dòng)關(guān)系，與產(chǎn)出Y成正向變動(dòng)的關(guān)系。

公式（3），NX代表凈出口，即貿(mào)易盈余，而CF代表資本凈流出，忽略誤差與遺漏、一國(guó)對(duì)他國(guó)的捐贈(zèng)等影響因素，一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的貿(mào)易盈余NX與其資本凈流出屬于一個(gè)硬幣的兩面，所以NX與CF必然相等。其中CF隨著一國(guó)的實(shí)際利率的升高而降低，成反向變動(dòng)的關(guān)系。

公式（4），I代表國(guó)內(nèi)生產(chǎn)性的投資，隨著r的升高而減低，成反向變動(dòng)關(guān)系。

2.應(yīng)用模型對(duì)貨幣政策宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)進(jìn)行分析

（1）短期來(lái)看貨幣政策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響

屬于世界大國(guó)的中國(guó)推行擴(kuò)張性貨幣政策時(shí)，M的供給增加，經(jīng)濟(jì)體獲得更多的貨幣供應(yīng)之后，相應(yīng)的利率r下降，直接導(dǎo)致外匯市場(chǎng)上資本凈流出CF（r）增加，進(jìn)而導(dǎo)致本幣在一定程度上貶值，實(shí)際匯率ε的降低，刺激凈出口NX（ε）的提升，進(jìn)一步導(dǎo)致產(chǎn)出Y 的增加。最終理論上擴(kuò)張性貨幣政策傳導(dǎo)的結(jié)果是：r的減低，世界利率被一定程度拉低，本國(guó)貨幣貶值，ε下降，同時(shí)，本國(guó)投資I（r）和本國(guó)凈出口NX（ε）同時(shí)增加，本國(guó)產(chǎn)出增加。并不像蒙代爾弗雷明模型中的小國(guó)經(jīng)濟(jì)體，貨幣政策因?yàn)橥耆_放而無(wú)法影響利率。結(jié)果是，擴(kuò)張性的貨幣政策短期內(nèi)會(huì)降低利率，提高一國(guó)的生產(chǎn)性投資，壓低一國(guó)匯率，導(dǎo)致貨幣貶值，刺激出口，增加產(chǎn)出，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有一定的刺激作用，也會(huì)改善就業(yè)市場(chǎng)。

同樣的分析，當(dāng)實(shí)施緊縮性的貨幣政策時(shí)：r升高，ε升高，投資I和凈出口NX都減少，產(chǎn)出Y 降低。一國(guó)緊縮性的貨幣政策會(huì)導(dǎo)致利率的升高，本幣升值，進(jìn)而導(dǎo)致生產(chǎn)性投資下降，出口降低，產(chǎn)出減少。

（2）長(zhǎng)期來(lái)看貨幣政策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響

根據(jù)索羅模型及相關(guān)的改進(jìn)模型，經(jīng)濟(jì)體長(zhǎng)期的GDP增長(zhǎng)的走勢(shì)其實(shí)主要受到創(chuàng)興和技術(shù)進(jìn)步、資本投入和勞動(dòng)投入這幾方面的影響，具體牽涉到一國(guó)的儲(chǔ)蓄習(xí)慣、法律和制度的完善、技術(shù)的引進(jìn)和創(chuàng)新的實(shí)力、國(guó)家的合理政策引導(dǎo)等等。所以說(shuō)，長(zhǎng)期來(lái)看，貨幣政策的影響很小。我們分析貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)只需要分析其短期對(duì)產(chǎn)出、就業(yè)、利率和匯率的影響，以及分析長(zhǎng)期上通脹率的走勢(shì)。

長(zhǎng)期內(nèi)，根據(jù)貨幣中中性的原理，貨幣政策無(wú)效，產(chǎn)出由自然產(chǎn)出決定，與貨幣的供給量無(wú)關(guān)，與貨幣政策的實(shí)施無(wú)關(guān)。價(jià)格水平具有彈性，前期擴(kuò)張性的貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)會(huì)產(chǎn)生通脹的壓力，前期緊縮性的貨幣政策對(duì)對(duì)經(jīng)濟(jì)具有通縮的壓力，最終貨幣政策結(jié)果只會(huì)影響經(jīng)濟(jì)體的價(jià)格水品。一段時(shí)期的寬松型貨幣政策會(huì)導(dǎo)致價(jià)格水平的上升，緊縮性的貨幣政策會(huì)導(dǎo)致價(jià)格水平的下降。

三、近20年中國(guó)的貨幣政策數(shù)據(jù)分析

中國(guó)近二十年中伴隨著全球經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)與本國(guó)經(jīng)濟(jì)的過(guò)熱和增長(zhǎng)下滑的周期性波動(dòng)，本國(guó)的貨幣政策也經(jīng)歷著一些列的調(diào)整，貨幣政策本身相應(yīng)的也存在一定的周期規(guī)律。根據(jù)中國(guó)人民銀行貨幣分析小組每年每季度發(fā)布的《中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》，我國(guó)的貨幣政策按貨幣供給總量松緊分成五格擋，最寬松到最最緊縮分別是適度寬松、穩(wěn)健偏松、穩(wěn)健中性、穩(wěn)健偏緊和適度從緊。

1.貨幣政策松緊的劃分標(biāo)準(zhǔn)

貨幣政策的劃分標(biāo)準(zhǔn)以定量為主，定性為輔。定量方面首先看貨幣供應(yīng)總量其次看利率：總量方面，判斷短期松緊的指標(biāo)按照優(yōu)先級(jí)依次為M2增速、GDP不變?cè)鏊偌癈PI增速，判斷中長(zhǎng)期趨勢(shì)的指標(biāo)按優(yōu)先級(jí)依次為信貸規(guī)模余額增速和GDP增速;利率方面 ，主要看1年期貸款基準(zhǔn)利率的變化方向和幅度，整體上而言只作為參考指標(biāo)。定性為輔指的是參考央行《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》對(duì)貨幣政策的執(zhí)行看法。

之所以向價(jià)格型貨幣政策的轉(zhuǎn)型還沒(méi)有落地很大程度上因?yàn)橹袊?guó)現(xiàn)在的金融市場(chǎng)不夠完善，金融體系不夠健全，進(jìn)而導(dǎo)致貨幣政策的轉(zhuǎn)導(dǎo)機(jī)制受阻，不夠通暢，價(jià)格型的貨幣政策沒(méi)有辦法的落實(shí)。

2，近二十年的我國(guó)貨幣政策實(shí)施情況分析

從銳思金融數(shù)據(jù)庫(kù)獲取近20年的廣義貨幣供給量M2總量和月度增速的數(shù)據(jù)如圖1所示：

從銳思金融數(shù)據(jù)庫(kù)整理2000年第一季度到2019年第一季度GDP季度年化增長(zhǎng)率的數(shù)據(jù)，如圖2所示。

結(jié)合分析圖1和圖2，一般而言隨著一國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，本國(guó)的貨幣應(yīng)當(dāng)相應(yīng)地增加供給，以滿足增加的交易性貨幣需求，否則可能誘發(fā)通縮，導(dǎo)致不必要的經(jīng)濟(jì)衰退。央行在過(guò)去二十年廣義貨幣供給量M2一致保持波動(dòng)性地增長(zhǎng)，過(guò)去二十年供給量翻了一倍，整體上與我國(guó)的GDP增長(zhǎng)相適應(yīng)，也和我國(guó)經(jīng)濟(jì)的體量相一致，說(shuō)明我國(guó)央行的貨幣政策實(shí)施在合理的范圍之內(nèi)。

在2008年全球金融危機(jī)期間，我國(guó)實(shí)施了一年左右的適度寬松的貨幣政策，在這期間全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退，出口需求銳減，極大地打擊了我國(guó)的出口產(chǎn)業(yè)，本國(guó)也面臨經(jīng)濟(jì)衰退的威脅。為此央行實(shí)行近二十年最寬松的貨幣政策為的就是保持本國(guó)的生產(chǎn)，刺激經(jīng)濟(jì)防止衰退的出現(xiàn)，讓生產(chǎn)水平維持在潛在的產(chǎn)出水平附近，政策十分合理。

我國(guó)過(guò)去二十年GDP保持高速增長(zhǎng)，特別在2002年之后到08年金融危機(jī)之前年化GDP增長(zhǎng)率一直保持在10個(gè)百分點(diǎn)以上，再次期間與之對(duì)應(yīng)廣義貨幣供給量M2的增長(zhǎng)率在15%到20%之間，可見(jiàn)央行一直實(shí)行著穩(wěn)健的貨幣政策，伴隨著實(shí)際的經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)，實(shí)行穩(wěn)健偏緊，穩(wěn)健中性到穩(wěn)健偏松的貨幣政策。

綜合歷年季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告和M2的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，借鑒恒大研究員任澤平和甘源對(duì)貨幣政策周期的總結(jié)，得出近20年的貨幣政策周期總共分為四輪如下。第一輪周期從1998至2002，經(jīng)歷從穩(wěn)健偏松到穩(wěn)健偏緊，再到穩(wěn)健偏松：1998年一季度至1999年三季度（穩(wěn)健偏松）;1999年四季度至2001年二季度（穩(wěn)健偏緊）;2001年三季度至2002年四季度（穩(wěn)健偏松）。第二輪周期從2003到2009，經(jīng)過(guò)從適度寬松到穩(wěn)健偏緊，再到適度從緊，再到適度寬松：2003年一季度至2004年一季度（適度寬松）;2004年二季度至2006年四季度（穩(wěn)健偏緊）;2007年一季度至2008年三季度（適度從緊）;2008年四季度至2009年四季度（適度寬松）;第三輪周期從2010到2015，經(jīng)歷從適度寬松到穩(wěn)健偏緊再到適度從緊，再到適度寬松：2010年一季度至2012年一季度（穩(wěn)健偏松-穩(wěn)健偏緊）;2012年二季度至2014年四季度（穩(wěn)健中性）;2015年一季度至2016年一季度（穩(wěn)健偏松）。第四輪周期從2016到2019，經(jīng)過(guò)穩(wěn)健中性到穩(wěn)健偏緊，再到穩(wěn)健中性：2016年一季度至2017年一季度（穩(wěn)健偏松-穩(wěn)健偏緊）;2017年一季度至2018年二季度（穩(wěn)健偏緊）;2018年第三季度到2019年第二季度（穩(wěn)健中性）。

根據(jù)以上分析，接下來(lái)將從整體上分析這樣的貨幣政策的實(shí)施情況之下，對(duì)應(yīng)的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，并重點(diǎn)分析2008年末到2010年初期間央行典型的適度寬松貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

四、近20年貨幣政策政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的數(shù)據(jù)分析

根據(jù)以上第二部分理論上對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期波動(dòng)的建模分析結(jié)果，一國(guó)的貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)主要看對(duì)GDP增長(zhǎng)、就業(yè)率、通脹率的影響，并結(jié)合利率、生產(chǎn)性投資、匯率、進(jìn)出口和國(guó)際資本流動(dòng)綜合分析。

在匯率方面我國(guó)一直延續(xù)2005年匯改以來(lái)的會(huì)制度，即“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，有管理的匯率制度”。因此近20年匯率波動(dòng)受到央行較多的管制，貨幣政策對(duì)匯率水平的影響無(wú)法從匯率的波動(dòng)數(shù)據(jù)中直觀地體現(xiàn)。

本文整理瑞思金融數(shù)據(jù)庫(kù)近二十年的GDP、消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)CPI和銀行間隔夜拆借匯率利率等數(shù)據(jù)，綜合分析貨幣政策的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，具體如下。

1.整理消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比數(shù)據(jù)如下圖3所示。

由上圖3可以看到我國(guó)的居民消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比數(shù)據(jù)基本上圍繞在102上下波動(dòng)，這與發(fā)達(dá)國(guó)家央行將2%的通脹率作為宏觀經(jīng)濟(jì)合理基準(zhǔn)的原則相一致，體現(xiàn)輕松通脹有依據(jù)整體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)諸多好處，如減弱勞動(dòng)市場(chǎng)上實(shí)際工資不變或者下滑造成的不利影響。有消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)表征的通脹率在2003.10-2005.5，2007.1-2008.11和2010.3-2012.6三個(gè)時(shí)間段出現(xiàn)比較明顯的通脹率過(guò)高，通脹率長(zhǎng)期超過(guò)2%，部分時(shí)期超過(guò)4%，其中2007.1-2008.11這一期間通脹率屬于近20年最高的時(shí)期，最高位置超過(guò)8%。結(jié)合貨幣政策的周期數(shù)據(jù)來(lái)看，首先2003.10-2005.5這一段時(shí)間處在第二輪貨幣政策周期從適度寬松轉(zhuǎn)變到穩(wěn)健偏緊，適寬松的貨幣政策從2003年第一度開始持續(xù)一年。隨后伴隨著穩(wěn)健偏緊的貨幣政策，通脹率開始下滑并逐步回歸到2%所有的合理水平。其次看近二十年最嚴(yán)重的通脹期2007.1-2008.11，這段時(shí)間經(jīng)濟(jì)明顯過(guò)熱，針對(duì)這一問(wèn)題央行從2007年第一季度到2008年第三季度一直推行適度從緊的貨幣政策，這與這一時(shí)期內(nèi)通脹先升后降的走勢(shì)一直，隨后金融危機(jī)席卷全球，經(jīng)濟(jì)體一度陷入通縮的狀態(tài)，消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)在2009.2-2009.10一直低于100，這一時(shí)期央行實(shí)行調(diào)轉(zhuǎn)貨幣政策方向，實(shí)行適度寬松的貨幣政策?？梢?jiàn)國(guó)家面對(duì)嚴(yán)重的金融危機(jī)，采取相對(duì)力度強(qiáng)于正常范圍的貨幣政策力度，為改善短期的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，防止過(guò)于嚴(yán)重的衰退提供幫助。第三段通脹期的分析類似，一國(guó)貨幣政策會(huì)以通貨膨脹的指標(biāo)作為參考，結(jié)合經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷，不斷做出調(diào)整。在以上的分析中，不同的貨幣政策下對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的通脹影得到直觀的體現(xiàn)，適度寬松的貨幣政策下對(duì)經(jīng)濟(jì)體有提升通脹的推力，穩(wěn)健偏緊的貨幣政策下對(duì)經(jīng)濟(jì)體有降低通脹的作用。

2.整理2000年到2018年全國(guó)城鎮(zhèn)登記失業(yè)率數(shù)據(jù)如圖4所示。

分析圖4我國(guó)全國(guó)城鎮(zhèn)登記失業(yè)率數(shù)據(jù)，可見(jiàn)近二十年除了世紀(jì)之處的一兩年失業(yè)率處在4%一下之外，其他時(shí)間失業(yè)率基本維持在4%左右，上下小幅波動(dòng)。雖然我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行相對(duì)于其他發(fā)達(dá)國(guó)家比較問(wèn)題，近20年乃至改革開放40年內(nèi)基本未曾出現(xiàn)過(guò)比較大的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，但是經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)一直存在，失業(yè)率的數(shù)據(jù)沒(méi)有伴隨著經(jīng)濟(jì)波動(dòng)而發(fā)生明顯的變化，即使在2008年金融危機(jī)期間，失業(yè)率只是輕微上升。這可能與我國(guó)失業(yè)率登記體系不夠完善和我國(guó)大量農(nóng)民工入城不懂得失業(yè)登記手續(xù)有關(guān)，我國(guó)城鎮(zhèn)登記失業(yè)數(shù)據(jù)不能很好地反應(yīng)我國(guó)真實(shí)的失業(yè)率情況。因此貨幣政策對(duì)就業(yè)市場(chǎng)的影響不能通過(guò)失業(yè)率數(shù)據(jù)很好的反映。

3，整理2004.1-2019.7銀行間隔夜回購(gòu)利率的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)如圖5所示。

由于瑞思金融數(shù)據(jù)庫(kù)中2004年之前的銀行隔夜回購(gòu)利率缺失，僅分析2004年至20019年7月的數(shù)據(jù)。隔夜回購(gòu)利率對(duì)于貨幣政策最為敏感，相對(duì)于企業(yè)獲得的貸款利率而言更能反映出貨幣政策的實(shí)行情況。分析圖5來(lái)看，銀行間隔夜回購(gòu)利率伴隨著經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和貨幣政策周期而周期性地波動(dòng)，以典型的金融危機(jī)期間數(shù)據(jù)來(lái)看，2007年一季度到2008年三季度期間穩(wěn)健偏緊的貨幣政策下，隔夜回購(gòu)利率在2%左右上下波動(dòng)，整體趨勢(shì)小幅度穩(wěn)步上升，而到2008年四季度由于適度寬松的貨幣政策推行，隔夜回購(gòu)利率急轉(zhuǎn)直下降到1%一下，持續(xù)到2009年四季度隨著適度寬松的貨幣政策結(jié)束而上升到1%以上。從以上分析中，貨幣政策對(duì)利率的影響得到直觀體現(xiàn)，寬松的貨幣政策導(dǎo)致利率下降，穩(wěn)健偏緊的貨幣政策有利于穩(wěn)定利率并刺激利率穩(wěn)步上漲。

結(jié)合中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，民營(yíng)、小微型企業(yè)長(zhǎng)期融資難融資貴的實(shí)情，我們可以看到宏觀上寬松的貨幣政策并未讓這些企業(yè)享受到融資成本下降的好處，其業(yè)務(wù)開展和擴(kuò)張都受到壓制。寬松的貨幣政策更多地是讓國(guó)有企業(yè)獲益，而前幾年大量國(guó)有企業(yè)一直存在產(chǎn)能過(guò)剩、生產(chǎn)工藝和技術(shù)落后、創(chuàng)新能力了不足等各類問(wèn)題，結(jié)果是貨幣政策越寬松越不利于僵尸企業(yè)落后產(chǎn)能的淘汰，越不利于行業(yè)的整合和技術(shù)改良。

五、總結(jié)與結(jié)論

本文通過(guò)建立大國(guó)開放型經(jīng)濟(jì)體IS-LM模型，對(duì)短期中國(guó)經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)進(jìn)行理論分析發(fā)現(xiàn)：一方面，寬松的貨幣政策導(dǎo)致利率降低，本幣貶值，資本凈流出和凈出口增加，生產(chǎn)性投資增加，產(chǎn)出增加，以及提升通貨膨脹率;反之，緊縮性的貨幣政策導(dǎo)致利率上升，本幣升值，資本凈流出和貿(mào)易盈余降低，生產(chǎn)性投資較少，產(chǎn)出減少，以及降低通脹。另外由于企業(yè)主理性預(yù)期和現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)等科技的發(fā)展，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)體價(jià)格彈性提升，貨幣政策會(huì)一定程度上直接影響物價(jià)水平，而不會(huì)等到長(zhǎng)期后體現(xiàn)。

結(jié)合近二十年的居民消費(fèi)物價(jià)指數(shù)分析發(fā)現(xiàn)，央行的貨幣政策的制定很大程度上參照本國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的通脹水平，當(dāng)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱通脹率超過(guò)2%并存在上行趨勢(shì)的時(shí)候，央行采取結(jié)合現(xiàn)實(shí)情況采取不同程度的緊縮性貨幣政策，反之，當(dāng)危機(jī)到來(lái)，或者經(jīng)濟(jì)體面臨衰退的風(fēng)險(xiǎn)并且存在通縮情況時(shí)，央行轉(zhuǎn)而實(shí)施不同程度的寬松貨幣政策。貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)體通脹率的影響在本國(guó)的CPI數(shù)據(jù)上的到直觀體現(xiàn)。

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