資本市場表現(xiàn)強(qiáng)勁，物企投資價值探討

摘要：當(dāng)前，物業(yè)管理行業(yè)正處于高成長期，在資本市場中的地位迅速崛起。截至5月20日，共有44家物業(yè)服務(wù)企業(yè)登陸資本市場，另有19家已交表，處于沖刺階段。目前大部分物業(yè)服務(wù)上市公司具備三個特點：第一，儲備項目充足，為公司可持續(xù)性發(fā)展奠定堅實基礎(chǔ);第二，上市公司的主要規(guī)模指標(biāo)和業(yè)績指標(biāo)增速較高，發(fā)展勢頭可觀;第三，隨著物業(yè)管理的價值被不斷刷新，物業(yè)服務(wù)企業(yè)的服務(wù)邊界在不斷擴(kuò)大，增值服務(wù)的日益多元化給整個行業(yè)打開了更大的想象空間。物業(yè)服務(wù)公司資本結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，治理體系日趨完善，價值創(chuàng)造能力不斷增強(qiáng)。

關(guān)鍵詞：物業(yè)服務(wù);估值;優(yōu)化結(jié)構(gòu)

中圖分類號：F293 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：B

文章編號：1001-9138-（2021）06-0056-64 收稿日期：2021-05-28

文章來源：本文由中指研究院供稿。

2021年，資本市場物業(yè)板塊規(guī)模不斷壯大，截至5月20日，共有44家物業(yè)服務(wù)企業(yè)登陸資本市場，另有19家已交表，處于沖刺階段。在資本的加持和投資者的關(guān)注下，企業(yè)間的競爭角逐愈演愈烈，分化現(xiàn)象也日益凸顯。優(yōu)秀上市公司把握發(fā)展機(jī)遇，借助資本紅利不斷壯大自身規(guī)模，拓寬服務(wù)邊界，在行業(yè)的黃金賽道中加速奔跑，持續(xù)釋放巨大的投資潛力，成為資本市場中亮眼的星。

1 整體表現(xiàn)資本市場表現(xiàn)強(qiáng)勁，盈利能力顯著提升，綜合實力凸顯

1.1 板塊市值破萬億，上市公司數(shù)量有望達(dá)70家

2020年，資本市場對物業(yè)管理行業(yè)依舊青睞有加，全年共有18家物業(yè)服務(wù)企業(yè)成功上市，其中，17家在香港聯(lián)交所，1家在深交所，2020年物業(yè)服務(wù)上市公司數(shù)量創(chuàng)下新高。截至2021年5月20日，共有44家物業(yè)服務(wù)上市公司，其中香港主板40家，A股4家，上市熱潮空前。此外，還有大量物業(yè)服務(wù)企業(yè)已經(jīng)或準(zhǔn)備啟動上市進(jìn)程。據(jù)統(tǒng)計，截至2021年5月20日，共有19家物業(yè)服務(wù)企業(yè)在港交所申報。預(yù)計到本年末物業(yè)板塊上市公司總數(shù)量有望達(dá)70家，較2019年底的 24家增長超150%。見圖1。

1.1.1 物業(yè)服務(wù)上市公司當(dāng)前的市值表現(xiàn)

從整個物業(yè)板塊來看，物業(yè)服務(wù)企業(yè)上市后的表現(xiàn)優(yōu)異。截至2021年3月31日，44家上市公司的總市值突破萬億，較上市首日增長了125.8%，永升生活服務(wù)、碧桂園服務(wù)、新城悅服務(wù)、綠城服務(wù)的市值表現(xiàn)更是亮眼，較上市首日分別增長了11.0、8.8、8.2、5.6倍。得益于資本市場的認(rèn)可和行業(yè)的快速發(fā)展，千億級別物業(yè)服務(wù)上市公司數(shù)量也實現(xiàn)了突破，從2020年初的0家上升為3家，分別是碧桂園服務(wù)、恒大物業(yè)和華潤萬象生活。截至2021年3月31日，這三家千億陣營的上市公司市值分別為2358.7億、1647.6億和1056.8億港元。

此外，已上市的物業(yè)服務(wù)企業(yè)在資本市場的表現(xiàn)突出，甚至超越了其母公司。截至2021年3月31日，44家物業(yè)服務(wù)上市公司中，有4家企業(yè)的市值已超過其開發(fā)母公司，分別是碧桂園服務(wù)、金科服務(wù)、綠城服務(wù)和鑫苑服務(wù)，見圖2。

1.1.2 物業(yè)板塊的歷史表現(xiàn)及抗周期能力

2020年初，伴隨著新冠疫情的出現(xiàn)，資本市場遭受重?fù)?，上證指數(shù)從2020年1月22日疫情爆發(fā)前的3060.75點暴跌至3月18日的2648.8點，港股恒生指數(shù)從1月22日疫情爆發(fā)前的28341.0跌至3月18日的21139.3。而在同一時間段，物業(yè)板塊卻表現(xiàn)出堅韌的抗風(fēng)險能力。以2020年1月22日前已經(jīng)上市的24家物業(yè)服務(wù)企業(yè)為例，在2020年1-3月期間，物業(yè)板塊的走勢如圖3 （左）所示。

可以看到，大多數(shù)物業(yè)服務(wù)上市公司表現(xiàn)出極強(qiáng)的抗周期能力，物業(yè)板塊整體更是逆市上揚(yáng)。作為對比，房地產(chǎn)板塊在這一時間段的走勢如圖3 （右）所示。盡管兩個行業(yè)聯(lián)系緊密，但在疫情的沖擊下，房地產(chǎn)行業(yè)的抗風(fēng)險能力和物業(yè)管理行業(yè)相比，完全不可同日而語。

1.2 港股物業(yè)板塊平均市盈率達(dá)46.7倍，超過資訊科技和必需消費(fèi)行業(yè)

快速擴(kuò)張的規(guī)模和穩(wěn)健的財務(wù)預(yù)期為物業(yè)管理行業(yè)帶來了高估值。在按照港交所分類標(biāo)準(zhǔn)得到的12個行業(yè)中，PE最高的是資訊科技業(yè)和必需性消費(fèi)行業(yè)?？疾煲?021年3月31日收盤價計算的市盈率（TTM），兩個行業(yè)的平均市盈率分別為46.6倍和26.5倍。作為對比，同一口徑下物業(yè)管理行業(yè)的平均市盈率為46.7倍。這說明，資本市場已經(jīng)賦予其和新興高科技行業(yè)旗鼓相當(dāng)?shù)墓乐怠?/p>

1.3 板塊營收首超千億，基礎(chǔ)物業(yè)收入與多種經(jīng)營收入增速均超40%

2020年，港股上市的40家物業(yè)服務(wù)企業(yè)營業(yè)收入合計達(dá)1222億元，首次突破千億大關(guān)，同比增長39.8%，營業(yè)收入均值30.6億元，較上年增加8.7億元;毛利潤353.9億元，同比增長53.2%，凈利潤184.9億元，同比大漲67.6%。

從收入構(gòu)成看，多數(shù)物業(yè)服務(wù)上市公司收入主體仍然是基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)，2020年40家港股上市公司基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)收入均值約20.44億元，同比增長42.1%。與此同時，隨著多種經(jīng)營日益成為物業(yè)服務(wù)企業(yè)拓展利潤空間的新賽道，多種經(jīng)營收入持續(xù)增長，2020年港股物業(yè)服務(wù)上市公司多種經(jīng)營收入均值11.89億元，同比增長50.1%。

2020年，上市的44家物業(yè)服務(wù)企業(yè)多種經(jīng)營收入占比均值約為40.8%，較2019年上升約2.6個百分點，部分企業(yè)多種經(jīng)營收入占比增速較快，其中興業(yè)物聯(lián)、建業(yè)新生活表現(xiàn)突出，多種經(jīng)營收入占比同比分別提升了49和44個百分點。此外，2020年多種經(jīng)營收入占比超過50%的上市公司已達(dá)9家，分別為新城悅服務(wù)、建業(yè)新生活、祈福生活服務(wù)、第一服務(wù)控股、正榮服務(wù)、佳兆業(yè)美好、榮萬家、宋都服務(wù)、興業(yè)物聯(lián)，見圖4。物業(yè)服務(wù)企業(yè)開展的多種經(jīng)營業(yè)務(wù)擁有更高的盈利能力，后期對企業(yè)利潤增長貢獻(xiàn)將愈發(fā)顯著。

2020年，大部分物業(yè)服務(wù)企業(yè)實現(xiàn)了毛利潤和凈利潤的穩(wěn)健增長，這主要得益于年內(nèi)企業(yè)整體管理規(guī)模的提升及多元增值業(yè)務(wù)的相繼開展，其中以碧桂園服務(wù)和恒大物業(yè)為代表的頭部物業(yè)服務(wù)企業(yè)所獲得的利潤較為亮眼。

2020年在港物業(yè)服務(wù)上市公司毛利率均值和凈利率均值分別為28.6%和15.3%，較2019年分別提升了約2.2和2.8個百分點，企業(yè)盈利能力持續(xù)穩(wěn)健提升，見圖5。

2020年物業(yè)服務(wù)上市公司各業(yè)務(wù)盈利能力均有所增強(qiáng)，基礎(chǔ)服務(wù)毛利率均值由2019年的20.67%升至23.32%，增加2.65%，多種經(jīng)營毛利率均值維持高位，超過40%。

2020年物業(yè)服務(wù)上市公司凈利潤增長迅速，其中和泓服務(wù)增長最快，達(dá)到294.4%，此外恒大物業(yè)、時代鄰里、榮萬家、融創(chuàng)服務(wù)、華潤萬象生活、銀城生活服務(wù)6家企業(yè)的凈利潤增長率也突破100%。

1.4 智慧化建設(shè)壓縮成本，單平凈利潤增幅遠(yuǎn)超單平營業(yè)收入增幅

隨著大數(shù)據(jù)、人工智能、移動互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)等新興技術(shù)的興起，物業(yè)服務(wù)企業(yè)積極引入智能科技設(shè)備，實現(xiàn)基礎(chǔ)服務(wù)自動化，提升管理效率及服務(wù)質(zhì)量，有效抑制剛性成本上升，企業(yè)凈利潤提升明顯，其中代表企業(yè)，如華潤萬象生活，每平方米凈利潤從2019年的3.55元增長到2020年的6.91元，增幅94.6%，遠(yuǎn)超每平方米營業(yè)收入增幅0.24%;恒大物業(yè)每平方米凈利潤從2019年的3.91元提升到2020年的8.82元，增幅高達(dá)125.6%，相比之下，每平方米營業(yè)收入增幅僅為13.63%。體現(xiàn)出2020年物業(yè)服務(wù)上市公司在降本增效方面成果顯著。

2020年物業(yè)服務(wù)上市公司營業(yè)成本率均值為70.26%，較2019年降低約1.3個百分點，其中祈福生活服務(wù)營業(yè)成本率最低，僅為56.35%，見圖6。

此外，由于人力成本一直是物業(yè)服務(wù)企業(yè)的支出重頭，這在一定程度上影響了物業(yè)服務(wù)企業(yè)的盈利能力增長，隨著物業(yè)服務(wù)企業(yè)在智慧科技應(yīng)用層面的投入加大，越來越多的物業(yè)服務(wù)場景將可能實現(xiàn)機(jī)器取代人工，例如碧桂園服務(wù)積極和?？低暯⒑献鲗嶒炇遥瑖L試在智能安防上面共同研究;在保潔服務(wù)上，碧桂園服務(wù)聯(lián)合博智林推出掃地機(jī)器人，這些都將成為企業(yè)降低成本，提高盈利能力的重要突破口。

2 規(guī)模發(fā)展：在管面積均值增長46%，多舉措、高質(zhì)量擴(kuò)大規(guī)模

2.1 在管面積TOP10企業(yè)均值為2.75億平方米，規(guī)模與市場表現(xiàn)顯著相關(guān)

2020年，港股物業(yè)服務(wù)上市公司在管面積突破3億平方米的企業(yè)共5家，分別為碧桂園服務(wù)、保利物業(yè)、雅生活集團(tuán)、彩生活及恒大物業(yè)，較上年增加了4家。碧桂園服務(wù)成為國內(nèi)首家在管面積突破4億平方米的物業(yè)服務(wù)企業(yè)。2020年港股物業(yè)服務(wù)上市公司TOP3企業(yè)在管面積均值達(dá)4.06億平方米，較2019年增加約31.8%;TOP10企業(yè)在管面積均值為2.75億平方米，較2019年增加約34.1%。

此外，2020年港股物業(yè)服務(wù)上市公司TOP3企業(yè)在管面積門檻值達(dá)3.75億平方米，較2019年提升了0.99億平方米，增幅約為35.7%;TOP10企業(yè)在管面積門檻值為1.35億平方米，較2019年提升約0.63億平方米，增幅高達(dá)87.5%，見圖7。

從合約面積角度看，2020年港股物業(yè)服務(wù)上市公司合約面積突破5億平方米的企業(yè)共6家，其中碧桂園服務(wù)合約面積最大，達(dá)9.06億平方米，遠(yuǎn)超第二名的保利物業(yè)（5.67億平方米），TOP10企業(yè)合約面積均值達(dá)4.60億平方米，較2019年增加約23.3%。

此外，2020年物業(yè)百強(qiáng)TOP10企業(yè)在管面積約占全國在管總面積10.17%，遠(yuǎn)低于同年TOP10房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)銷售面積約占全國比重的27.50%，頭部企業(yè)的管理規(guī)模仍有非常大的增長空間。2020年TOP10企業(yè)在管面積來源分為三種情形：恒大物業(yè)、融創(chuàng)服務(wù)、碧桂園服務(wù)、中海物業(yè)依靠強(qiáng)大的母公司持續(xù)接管項目，來源于母公司的在管面積比例分別為99.6%、99.4%、72.6%和72.4%;保利物業(yè)、金科服務(wù)母公司交付和市場外拓并舉，兩者貢獻(xiàn)接近各半;世茂服務(wù)、雅生活集團(tuán)充分運(yùn)用市場化方法增強(qiáng)外拓面積，其中雅生活集團(tuán)外拓面積占比達(dá)80.3%，世茂服務(wù)達(dá)64.7%。

在現(xiàn)階段，多渠道擴(kuò)大管理規(guī)模仍是物業(yè)服務(wù)企業(yè)發(fā)展的首要任務(wù)，一方面，規(guī)模是基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)的直接來源，是增值服務(wù)延伸的重要基礎(chǔ);另一方面，一般來說，資本市場對規(guī)模大的企業(yè)認(rèn)可度高，估值也更高。從多數(shù)在港上市公司的市值和管理規(guī)模的關(guān)系上可以看出，市值高的企業(yè)往往規(guī)模較大。

高速擴(kuò)張的管理規(guī)模助力物業(yè)服務(wù)上市公司在資本市場高歌猛進(jìn)，而部分企業(yè)融資所得資金又多用于市場收并購等相關(guān)業(yè)務(wù)上，以加快企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張，形成良性正向循環(huán)，例如奧園健康、雅生活集團(tuán)等多家企業(yè)在招股書上明確顯示，會將超過65%的融資金額用于拓展進(jìn)入新城市、收并購等擴(kuò)大服務(wù)規(guī)模的方向上，從而加快錨定企業(yè)在行業(yè)中的重要地位。見圖8。

2.2 并購項目的選擇更加注重規(guī)模質(zhì)量，深度布局產(chǎn)業(yè)鏈上下游

2020年，物業(yè)服務(wù)上市公司積極通過收并購擴(kuò)大管理規(guī)模已成為常態(tài)，年內(nèi)有效并購案例超76宗，共花費(fèi)金額達(dá)107億元，是2019年的有效收并購事件27宗的2.8倍，高效而直接的收并購舉措正在急速擴(kuò)大物業(yè)服務(wù)上市公司的管理規(guī)模，同時提高物業(yè)管理行業(yè)集中度，見表1。

2020年港股物業(yè)服務(wù)上市公司所收購的企業(yè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域仍以基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)為主，同時向保險經(jīng)紀(jì)、食品業(yè)務(wù)、車企后勤服務(wù)和社區(qū)傳媒等關(guān)聯(lián)領(lǐng)域拓展。物業(yè)服務(wù)企業(yè)選擇主動延伸服務(wù)鏈條，加快在多領(lǐng)域優(yōu)先布局，不僅是為了企業(yè)在相關(guān)領(lǐng)域的業(yè)務(wù)增長，更重要的是未來能為企業(yè)增值服務(wù)的開展帶來更多想象空間。

2.3 非住宅拓展空間廣闊，城市服務(wù)新賽道開啟

隨著行業(yè)競爭越來越激烈，非住宅領(lǐng)域逐步成為企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的重要領(lǐng)域。2020年，物業(yè)服務(wù)上市公司中披露的非住宅物業(yè)在管面積占比高于2019年的非住宅在管面積占比，非住宅領(lǐng)域的增長潛力進(jìn)一步釋放。最典型的是世茂服務(wù)，2019年的非住宅在管面積約283.5萬平方米，占總在管面積的4.2%，而2020年非住宅在管面積已達(dá)5918.3萬平方米，占總在管面積的40.5%，增長非常突出。雅生活集團(tuán)、永升生活服務(wù)、融創(chuàng)服務(wù)、時代鄰里2020年的非住宅物業(yè)在管面積占比較2019年分別提升18.5、9.4、8.7、4.9個百分點，非住宅領(lǐng)域擴(kuò)張成效顯著。

此外，近兩年，城市服務(wù)進(jìn)一步擴(kuò)大了物業(yè)服務(wù)企業(yè)的服務(wù)范圍及服務(wù)內(nèi)容，主要包括城市基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)維、綠化園林養(yǎng)護(hù)、道路維護(hù)、市容環(huán)衛(wèi)、秩序管理、應(yīng)急管理、城市創(chuàng)新功能等服務(wù)，見圖9。上市公司涉入城市服務(wù)主要通過招投標(biāo)，與政府建立合作關(guān)系來獲取項目，還可以通過收購相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的公司，直接獲取相關(guān)業(yè)務(wù)。如浦江中國于2020年收購泓欣環(huán)境集團(tuán)有限公司，順利進(jìn)入城市環(huán)衛(wèi)服務(wù)領(lǐng)域，該項服務(wù)2020年的收入貢獻(xiàn)達(dá)2.5億元。

當(dāng)前城市服務(wù)還處于初步發(fā)展階段，各大優(yōu)秀物業(yè)服務(wù)企業(yè)紛紛布局，形成各自不同的業(yè)務(wù)模式。物業(yè)管理行業(yè)是一個充滿想象力、創(chuàng)造力和發(fā)展?jié)摿Φ男袠I(yè)，并且正處于高速整合發(fā)展的重要階段。規(guī)模和業(yè)績的飛速增長，雄厚的項目儲備，業(yè)務(wù)空間的高延展性鑄就了上市企業(yè)高成長性的突出優(yōu)勢。行業(yè)的黃金十年已經(jīng)開啟，物業(yè)管理板塊將會在資本市場持續(xù)亮眼。

3 成長潛力：高儲備、高增長，業(yè)務(wù)可延展空間廣闊

3.1 儲備面積均值約7175萬平方米，呈持續(xù)穩(wěn)定增長態(tài)勢

物業(yè)服務(wù)上市公司的儲備面積越充足，企業(yè)未來發(fā)展的確定性越強(qiáng)，未來的成長性越有保障。2020年，在港上市物業(yè)企業(yè)的儲備面積均值為7175.0萬平方米，同比增長11.8%，占在管面積均值的66.1%，且近三年一直處于增長狀態(tài)。

在港上市儲備面積居前十的企業(yè)的儲備面積均值達(dá)到19562.4萬平方米，是40家在港上市公司儲備面積均值的2.7倍，馬太效應(yīng)亦十分明顯。其中，碧桂園服務(wù)、綠城服務(wù)、恒大物業(yè)等7家企業(yè)的儲備面積和在管面積大體相當(dāng)，這意味著在未來幾年，企業(yè)的在管規(guī)模將至少會實現(xiàn)翻倍式增長。

對于物業(yè)服務(wù)企業(yè)而言，儲備面積/在管面積這一指標(biāo)越大，意味著接下來一年乃至數(shù)年的擴(kuò)張越有項目源保障。從圖10可看出，儲備面積/在管面積和市盈率之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系?？傮w而言，儲備在管比每提升10%，市盈率能夠增加約3.0倍，這充分說明了資本市場對企業(yè)成長性的重視。

3.2 在管面積、毛利潤、凈利潤增幅均超四成，遠(yuǎn)超百強(qiáng)企業(yè)同期增長水平

2020年，物業(yè)服務(wù)上市公司利用資本市場融資優(yōu)勢大力開展收并購，同時承接兄弟開發(fā)企業(yè)項目，積極進(jìn)行招投標(biāo)，管理規(guī)模顯著增長，增速遠(yuǎn)超歷年行業(yè)的平均水平。規(guī)模的迅速擴(kuò)大、業(yè)績的快速提升，顯示出物業(yè)股的高成長性特點，成為吸引資本市場投資者青睞的關(guān)鍵特征。

在管面積是物業(yè)管理行業(yè)特有的評價指標(biāo)，是企業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)所在，也是企業(yè)規(guī)模和實力的重要體現(xiàn)。2020年，在港物業(yè)服務(wù)上市公司的在管面積均值為1.1億平方米，同比增速45.7%。與2019年的增速相比，2020年提升了15.2個百分點，遠(yuǎn)超同期百強(qiáng)企業(yè)在管面積均值的增速，從合約面積看，在港物業(yè)服務(wù)上市公司2020年的合約面積均值為1.8億平方米，同比增長率約28.6%。顯然，在港上市公司的高成長性尤為突出，巨大的發(fā)展?jié)摿Τ蔀橘Y本市場重要的吸睛點。

從經(jīng)營性指標(biāo)來看，2020年，在港物業(yè)服務(wù)上市公司的營業(yè)收入均值、毛利潤均值、凈利潤均值分別為30.6億元、8.8億元、4.6億元，同比增速分別為43.1%、53.4%、64.6%。而相比之下，2020年，百強(qiáng)企業(yè)的營業(yè)收入均值、毛利潤均值、凈利潤均值分別為11.7億元、2.9億元、1.0億元，同比增速分別為12.81%、15.15%、14.73%。在港上市公司在各項指標(biāo)均值處于較大基數(shù)的前提下，仍能達(dá)到如此高的增速，凸顯了強(qiáng)大的成長性優(yōu)勢。

3.3 增值服務(wù)高延展性凸顯，服務(wù)寬度和深度不斷擴(kuò)大

物業(yè)管理行業(yè)增值服務(wù)領(lǐng)域可延伸性好，想象空間廣闊。在國家大力倡導(dǎo)發(fā)展服務(wù)業(yè)的背景下，物業(yè)服務(wù)企業(yè)可以乘著東風(fēng)盡情馳騁，不斷激發(fā)自身發(fā)展?jié)摿?，提升資本市場投資價值。上市公司通過新拓增值服務(wù)種類，或大力發(fā)展已有的增值服務(wù)，多元業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)度不斷提升，服務(wù)空間逐步擴(kuò)大。

2020年，物業(yè)服務(wù)上市公司中有多家企業(yè)進(jìn)一步將增值服務(wù)發(fā)展到新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，不斷擴(kuò)大增值服務(wù)寬度，主要包括時代鄰里、藍(lán)光嘉寶服務(wù)、世茂服務(wù)、雅生活集團(tuán)、建發(fā)物業(yè)。新業(yè)務(wù)拓展的方向主要包括房地產(chǎn)中介服務(wù)、咨詢服務(wù)、校園生活增值服務(wù)、商務(wù)類增值服務(wù)、養(yǎng)老及健康服務(wù)等。

新業(yè)務(wù)的開展一方面是在非社區(qū)增值服務(wù)領(lǐng)域的延伸，時代鄰里新增房屋中介服務(wù)，為房地產(chǎn)企業(yè)及物業(yè)業(yè)主提供整合營銷服務(wù)，如渠道分銷、銷售代理、房屋租賃托管等，且在2020年實現(xiàn)營收2849.6萬元，在非社區(qū)增值服務(wù)中占比達(dá)到6.8%。另一方面，新業(yè)務(wù)的開展也包括社區(qū)增值服務(wù)的進(jìn)一步多元化。如雅生活集團(tuán)進(jìn)一步拓寬增值服務(wù)范圍，2020年，世茂服務(wù)新增校園生活類增值服務(wù)，包括餐飲服務(wù)、住宿服務(wù)和商貿(mào)服務(wù)等，年內(nèi)該業(yè)務(wù)共實現(xiàn)營業(yè)收入2.3億元，占社區(qū)增值服務(wù)收入的14.4%，見表2。

2020年，在港上市公司對已有的增值服務(wù)進(jìn)行持續(xù)深挖，升級服務(wù)，多項業(yè)務(wù)的營業(yè)收入增長翻倍甚至翻兩倍，不斷延展增值服務(wù)深度?？梢钥闯?，高成長性的業(yè)務(wù)主要聚焦在生活服務(wù)（包括社區(qū)團(tuán)購、美居、零售等便民服務(wù)），房屋經(jīng)紀(jì)服務(wù)以及智慧社區(qū)相關(guān)服務(wù)。新城悅服務(wù)貼近業(yè)主的日常生活，著力發(fā)展零售服務(wù)，2020年該業(yè)務(wù)收入同比增長426.5%，增長十分迅猛;藍(lán)光嘉寶服務(wù)把握房地產(chǎn)存量時代的機(jī)遇，順勢深耕房屋經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，2020年該業(yè)務(wù)收入同比大增434.3%。

4 投資價值：資本結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，治理體系日趨完善，價值創(chuàng)造能力不斷增強(qiáng)

4.1 每股收益增長可期，經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）增速高達(dá)66.8%

營業(yè)收入方面，A股上市物業(yè)公司總營業(yè)收入從2019年的92.68億元增至2020年的124.76億元，同比增加34.61%，在港上市物業(yè)公司總營業(yè)收入從624.71億元升至1206.58億元，較上年增長93.14%，顯示出物業(yè)管理行業(yè)強(qiáng)大的增長潛力;另外值得注意的是企業(yè)間出現(xiàn)分化，每股收益方面，EPS超過2的公司有一家，12家公司超過0.5，其他公司均小于0.5，說明未來EPS具有相當(dāng)?shù)纳仙臻g。頭部企業(yè)2020年表現(xiàn)亮眼，為股東創(chuàng)造出更大價值，如保利物業(yè)、雅生活集團(tuán)和藍(lán)光嘉寶服務(wù)每股收益分別為1.22元、1.32元和2.99元，以有限的資源創(chuàng)造出了更大的價值;而碧桂園服務(wù)、時代鄰里、和泓服務(wù)和榮萬家等企業(yè)則展現(xiàn)出了高成長性，每股收益同比增長率分別為55.62%、92.31%、221.41%、125.58%，見圖11。

2020年，物業(yè)上市公司加強(qiáng)內(nèi)部管控優(yōu)化，提升企業(yè)運(yùn)營效率，多措并舉降低資金成本，企業(yè)的經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）大幅提升，主要受益于利潤規(guī)模增速提升和較低的資金成本，隨著新拓項目的進(jìn)一步整合優(yōu)化與機(jī)制化建設(shè)的成熟，未來資金成本有望進(jìn)一步降低。

上市物業(yè)企業(yè)EVA均值同比增長66.81%至8.17億元;近兩年上市物業(yè)公司NOPAT均值分別為6.23億元、10.48億元，同比增長68.20%;已上市物業(yè)公司的資本成本均值分別為1.33億元、2.31億元，同比增長為73.28%，高于NOPAT均值的增長率，資本成本的增長擠占了企業(yè)部分利潤空間，但并不影響EVA的高增速。

4.2 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率穩(wěn)步提升，權(quán)益乘數(shù)顯著下降，資本結(jié)構(gòu)穩(wěn)健

2020年，由于更多資本結(jié)構(gòu)健康的物業(yè)公司上市，以及已上市公司不斷優(yōu)化公司治理與資本結(jié)構(gòu)，在權(quán)益乘數(shù)均值大幅下降的情況下，營運(yùn)能力和成本控制能力均有所增強(qiáng)，物業(yè)板塊正朝更優(yōu)質(zhì)、更健康的方向發(fā)展。

根據(jù)杜邦分析法，將ROE分解為權(quán)益乘數(shù)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與銷售凈利率的乘積，可直觀看出2020年的ROE下降（見圖12），主要是由于減少了對財務(wù)杠桿的使用，權(quán)益乘數(shù)從2019年的3.36驟降至2020年的1.71，也代表著物業(yè)管理行業(yè)逐步擺脫對外部資金的依賴，提高了資金的使用效率;相比2019年，銷售凈利率提升了1.98個百分點，增長至14.06%，反映出物業(yè)企業(yè)降本增效正取得切實效果;總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由0.44升至0.58，同比增長31.14%，一方面充分顯示企業(yè)在過去一年中營運(yùn)能力大幅增強(qiáng)，在積極外拓與收并購新增較多資產(chǎn)的同時，管理能力和整合效率都有較大提高，另一方面也說明在周轉(zhuǎn)率方面物業(yè)服務(wù)上市公司具有較大的提升潛力和空間。

2020年，上市物業(yè)企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）雖略有下降，但資本回報率（ROIC）維持高位，達(dá)27.11%，結(jié)合凈資產(chǎn)收益率（ROE）與資本回報率（ROIC）的關(guān)系可知，ROE的下降主要來源于企業(yè)凈財務(wù)杠桿的下降，同時企業(yè)對外擴(kuò)張需求普遍增加導(dǎo)致的債務(wù)資本成本上升也是ROE下降的重要因素。

4.3 股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定保證戰(zhàn)略延續(xù)性，資本助力吸引各路英才

目前物業(yè)服務(wù)上市公司多數(shù)由關(guān)聯(lián)方公司拆分獨(dú)立而來。大股東相對穩(wěn)定，有助于物業(yè)服務(wù)企業(yè)保持戰(zhàn)略的一致性和連貫性，有利于穩(wěn)定市場投資者對公司業(yè)務(wù)發(fā)展方向的預(yù)期，對于市值有一定的穩(wěn)定器的作用。

目前，港股和A股的44家上市公司，第一大股東相對穩(wěn)定，持股比例超過70%的有佳源服務(wù)、浦江中國、弘陽服務(wù)、祈福生活服務(wù)、華潤萬象生活和宋都服務(wù)。關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司及其附屬公司一方面能夠為物業(yè)服務(wù)上市公司持續(xù)交付管理面積，在一定程度上保證規(guī)模增長的可持續(xù)性并且通過協(xié)同相關(guān)業(yè)務(wù)資源為物業(yè)服務(wù)企業(yè)賦能，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同;更為重要的是保證企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的一致性和連貫性，增強(qiáng)企業(yè)的可預(yù)測性。

人力資源是物業(yè)服務(wù)企業(yè)的核心所在，決定企業(yè)的未來。物業(yè)服務(wù)上市公司目前的高級管理層大部分是在物業(yè)管理行業(yè)深耕多年的物業(yè)服務(wù)高級人才，另一方面隨著物業(yè)管理行業(yè)的快速崛起和資本化，物業(yè)管理行業(yè)吸引了金融財務(wù)咨詢行業(yè)的高端人才加入，這些人才的加入為物業(yè)管理行業(yè)增添了成長新動能。物業(yè)服務(wù)上市公司通過股權(quán)激勵機(jī)制實現(xiàn)大股東和員工尤其是管理層利益的統(tǒng)一，讓管理層從公司的長遠(yuǎn)利益出發(fā)，為公司健康持續(xù)發(fā)展提供人力保障。

4.4 ESG體系打造綠色核心競爭力，助力企業(yè)長期價值提升

物業(yè)服務(wù)上市公司越來越重視完善治理結(jié)構(gòu)尤其是ESG指標(biāo)體系，在公司治理和信息披露方面更加完善，力爭實現(xiàn)均衡可持續(xù)發(fā)展，見表3。物業(yè)服務(wù)上市公司積極踐行社會責(zé)任、參與環(huán)境保護(hù)和強(qiáng)化公司治理，努力實現(xiàn)相關(guān)利益方和諧發(fā)展。如華潤萬象生活主動承擔(dān)社會責(zé)任，利用電商平臺助力貧困地區(qū)農(nóng)產(chǎn)品銷售;綠城服務(wù)開展公益植樹造林活動，為保護(hù)生態(tài)環(huán)境做出貢獻(xiàn);保利物業(yè)成立專門ESG組織強(qiáng)化管控體系。

隨著中國與國際資本市場日益接軌，上市公司ESG國際社會環(huán)境管理評價標(biāo)準(zhǔn)被國內(nèi)廣泛接受采納。ESG評價標(biāo)準(zhǔn)在提高上市公司治理結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)企業(yè)注重健康可持續(xù)均衡發(fā)展方面起到重要作用。物業(yè)服務(wù)上市公司披露《環(huán)境、社會及管治報告》有利于提升公眾認(rèn)可度，與國際資本市場標(biāo)準(zhǔn)接軌，獲得資本市場關(guān)注。目前國內(nèi)越來越多的基金公司成立ESG為主題的投資基金。物業(yè)上市服務(wù)企業(yè)基于ESG評價報告中的公司治理、社會責(zé)任和環(huán)境三個分析維度系統(tǒng)梳理自身面臨的各項風(fēng)險與責(zé)任，有利于提升公司運(yùn)營質(zhì)量水平，實現(xiàn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。