財政政策不確定性與對外直接投資

陳 丹，李優(yōu)樹

(1.四川大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，四川 成都 610000；2.四川大學(xué)錦城學(xué)院，四川 成都 610000)

一、引 言

2008年金融危機后，各國推出了一系列經(jīng)濟政策，導(dǎo)致世界經(jīng)濟政策不確定性不斷攀升。據(jù)Baker等人測算，1985～2011年美國40%的經(jīng)濟政策不確定性是由財政政策不確定性引起[1]。中國近年來財政政策不確定性不斷增加，可能使企業(yè)延遲各項投資決策，進而影響我國對外直接投資(OFDI)。據(jù)統(tǒng)計，2003～2018年，中國OFDI流量從28.5億美元上升到1430.4億美元，存量從332億美元增長到1.98萬億美元，年平均增長率在30%以上，呈現(xiàn)出大規(guī)模且持續(xù)的擴張態(tài)勢。國內(nèi)財政政策不確定性上升似乎并沒有抑制中國OFDI擴張。財政政策不確定性與OFDI之間的關(guān)系如何值得進一步探討。基于以上思考，本文將從財政政策不確定性視角探討影響OFDI的因素，探索財政政策不確定性與OFDI的相關(guān)關(guān)系。

二、文獻綜述

學(xué)術(shù)界對OFDI影響因素的研究主要分為兩個方面：第一，東道國拉動因素，包括東道國宏觀經(jīng)濟特征及制度環(huán)境。Cheung和Qian、閻大穎等指出東道國的自然資源、勞動力及市場規(guī)模是影響中國OFDI的重要因素[2][3]。也有學(xué)者認為影響中國OFDI的因素因國而異，胡博和李凌指出發(fā)展中國家的潛在市場與廉價勞動力是吸引中國OFDI的重要因素，但發(fā)達國家的勞動力成本與市場競爭環(huán)境抑制了中國OFDI[4]。學(xué)者從東道國稅負水平[5]、制度環(huán)境[6]、政治風(fēng)險[7]、投資者保護[8]、投資便利化水平[9]等角度探討其對OFDI的影響，并認為東道國稅負水平、政治風(fēng)險與OFDI呈負相關(guān)，東道國的制度環(huán)境、政治環(huán)境、投資便利化水平、投資者保護制度與OFDI呈正相關(guān)。但陳恩和王方方實證檢驗發(fā)現(xiàn)，東道國的投資保護制度、自然資源和地理距離并不是影響中國OFDI的關(guān)鍵因素[10]。第二，母國(投資國)推動因素，主要包括投資國的經(jīng)濟發(fā)展水平、出口貿(mào)易水平和匯率等。Culem采用6個工業(yè)化國家OFDI數(shù)據(jù)驗證了投資國的市場規(guī)模與OFDI高度正相關(guān)[11]，Adnreff實證分析表明母國的GDP、市場規(guī)模會促進該國OFDI[12]。Gopinath等人通過實證檢驗發(fā)現(xiàn)美國食品加工業(yè)的OFDI與本國的出口水平呈負相關(guān)[13]，但一些學(xué)者也驗證了中國OFDI與貿(mào)易(或出口)之間是促進關(guān)系[14][15]。另外，Gross和Trevino、田巍和余淼杰研究發(fā)現(xiàn)母國匯率與OFDI存在正相關(guān)關(guān)系[16][17]。

關(guān)于財政政策不確定性的測度研究，學(xué)者們選取了財政政策的支出或收入層面的某一個或幾個代理指標，通過測算其標準差或波動率來衡量財政政策不確定性，一些學(xué)者利用財政支出或稅收收入建立一階或二階自回歸模型，用模型殘差的標準差衡量財政政策不確定性[18][19][20]，但這類測量辦法僅選取一個或幾個代理變量難以綜合反映財政政策的不確定性。另一些學(xué)者利用財政支出或財政收入增長率的標準差衡量財政政策波動率，并以波動率衡量財政政策不確定性[21][22][23][24]，這種方法計算簡單，但會夸大財政政策波動性，同時因財政支出或財政收入的統(tǒng)計口徑、類型差異較大，測算結(jié)果并不準確。Lane直接選用經(jīng)濟增長率、通脹率等反映財政政策調(diào)控目標的變量構(gòu)建財政變量的反應(yīng)函數(shù)，以反應(yīng)函數(shù)殘差的標準差測度財政政策不確定性[25]，這類測量方法僅能衡量因政府隨意調(diào)控導(dǎo)致財政政策完全偏離宏觀調(diào)控目標而產(chǎn)生的不確定性，且受構(gòu)造反應(yīng)函數(shù)的模型、變量及參數(shù)設(shè)置等因素影響，研究結(jié)果差異較大。其他學(xué)者則是采用隨機波動模型[26]、GARCH模型[27]、馬爾科夫轉(zhuǎn)換方程[28]、適應(yīng)性學(xué)習(xí)模型[29]等不同的計量方法測度了財政政策的不確定性。Baker等人基于主流報紙報道頻率測算了經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)[1]。Huang和Luk、朱軍等在Baker等人的研究基礎(chǔ)上，采用抓取新聞報道的方式測度了中國財政政策不確定性指數(shù)[30][31][32]。這一測算方法基于對非結(jié)構(gòu)性數(shù)據(jù)的挖掘，拓展了不確定性指數(shù)測算的思路，相較于其他方法更具全面性和連續(xù)性。

關(guān)于財政政策不確定性與OFDI的研究相對較少，大多文獻從投資國和東道國經(jīng)濟政策不確定性探討與OFDI的關(guān)系。Nguyen等人檢驗了東道國與投資國經(jīng)濟政策不確定性對OFDI的影響，發(fā)現(xiàn)投資國OFDI與國內(nèi)的經(jīng)濟政策不確定性呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系[33]。楊永聰和李正輝實證表明中國OFDI與國內(nèi)的經(jīng)濟政策不確定性存在顯著正相關(guān)，與東道國的經(jīng)濟政策不確定則呈現(xiàn)顯著負相關(guān)[34]。宮汝凱通過2003～2015年我國省級面板數(shù)據(jù)實證檢驗發(fā)現(xiàn)我國經(jīng)濟政策不確定性越大，OFDI規(guī)模也越大[35]，但是陳胤默等采用2004～2014年A股企業(yè)數(shù)據(jù)驗證了中國經(jīng)濟政策不確定性對OFDI的抑制作用[36]。還有一些學(xué)者從稅收政策不確定性、政治不確定性角度研究了其與OFDI的關(guān)系：Caves指出稅率提高造成的稅收政策不確定性增加會使該國OFDI顯著增加[37]，但Stokey、陳胤默等(2019)則認為稅收政策不確定增加會對企業(yè)投資造成負向影響[38][39]；Bonaime等人以政治選舉作為政治政策不確定性，實證發(fā)現(xiàn)政策不確定性與跨國并購之間均存在顯著的負相關(guān)關(guān)系[40]。

從文獻梳理可知，當(dāng)前針對影響中國OFDI因素的研究主要集中在東道國宏觀經(jīng)濟特征及制度因素或者母國的宏觀經(jīng)濟特征層面，對母國制度因素方面的研究并不多。當(dāng)前的研究文獻大都集中于經(jīng)濟政策不確定性對OFDI的影響，并未做細分的政策不確定性指標研究。同時，目前從母國財政政策不確定性角度研究其對OFDI影響的文獻極少，且對于母國經(jīng)濟政策不確定性或者稅收政策與OFDI的關(guān)系，學(xué)術(shù)界尚未形成定論。

為進一步驗證中國財政政策不確定性與OFDI之間的關(guān)系，本文基于Huang和Luk[30]提出的財政政策不確定性指數(shù)，以2003～2018年中國在全球88個國家的OFDI存量作為被解釋變量，中國財政政策不確定性作為核心解釋變量，通過構(gòu)建基礎(chǔ)面板模型和動態(tài)面板模型實證檢驗中國財政政策不確定性對OFDI的影響，探究2008年金融危機前后兩者的相關(guān)關(guān)系是否發(fā)生變化，同時進一步檢驗東道國經(jīng)濟發(fā)展程度不同是否影響兩者關(guān)系。

三、理論分析與假設(shè)提出

(一)財政政策不確定性抑制OFDI的影響機制

對于財政政策不確定性抑制OFDI的影響機制可從以下三個層面來解釋：第一，根據(jù)實物期權(quán)理論，企業(yè)的投資機會類似于一種看漲期權(quán)，選擇當(dāng)下增加投資則意味著放棄等待未來的投資機會，這種“等待”價值是企業(yè)當(dāng)前投資的機會成本[41]。我國OFDI一般投資周期長、規(guī)模大，投資不可逆程度相對較高。當(dāng)中國財政政策不確定性增強時，企業(yè)無法確保當(dāng)前海外投資能否繼續(xù)獲得穩(wěn)定收益，繼而采取“觀望”態(tài)度，減少對外直接投資。第二，根據(jù)預(yù)期理論，當(dāng)政府下階段支持或限制哪些海外投資項目、投資領(lǐng)域不明朗時，企業(yè)無法準確預(yù)知政府對OFDI的財政支持力度和稅收優(yōu)惠政策，海外項目投資決策更加謹慎，且極容易因財政政策不確定性增加而延后或是擱淺[39]。最后，根據(jù)預(yù)防性儲蓄動機理論，當(dāng)政府財政政策不確定性上升時，稅收優(yōu)惠或財政支出減少會在一定程度上沖擊企業(yè)未來的現(xiàn)金流，此時企業(yè)會增加持有現(xiàn)金，防止因不確定性沖擊帶來的流動性風(fēng)險，在一定程度上減少對外直接投資的投入。

(二)財政政策不確定性促進OFDI的影響機制

在相對封閉的經(jīng)濟環(huán)境，當(dāng)一國財政政策不確定性提升時，為規(guī)避潛在風(fēng)險企業(yè)會減少投資。但隨著中國對外開放程度越來越高，企業(yè)擁有更多的機會“走出去”參與國際投資，這意味著企業(yè)為規(guī)避國內(nèi)財政政策不確定性風(fēng)險而減少投資、增加現(xiàn)金資產(chǎn)持有的機會成本在增大[35]。當(dāng)國內(nèi)財政政策不確定性上升時，企業(yè)為規(guī)避風(fēng)險，會在全球主動尋找更優(yōu)的投資項目或投資區(qū)域，并將國內(nèi)投資轉(zhuǎn)向國外。因此，中國財政政策不確定性上升，會在一定程度上促使企業(yè)更主動地尋找對外直接投資機會，尤其是在鼓勵企業(yè)“走出去”這一背景下，我國企業(yè)通過對外直接投資規(guī)避國內(nèi)政策不確定性風(fēng)險的意愿會更高[42]。同時，相較于國內(nèi)投資而言，對外直接投資面臨著更大的沉沒成本，當(dāng)中國的財政政策不確定性上升時，已完成前期準備的OFDI會傾向于維持現(xiàn)有狀態(tài)，而不是采取撤回或終止投資計劃；對于已經(jīng)正常開展運營的海外直接投資項目，一方面為了維持海外投資項目的正常運作必須持續(xù)追加投資，另一方面國內(nèi)投資與OFDI存在一定“此消彼長”的替代關(guān)系[14]，當(dāng)國內(nèi)財政政策不確定性上升，企業(yè)減少國內(nèi)投資，將資金投向海外，OFDI則會增加。

綜合以上兩類不同觀點的分析，本文做出如下研究假說：

假說1a：在其它條件不變的情況下，中國財政政策不確定性上升會在一定程度上抑制中國對外直接投資。

假說1b：在其它條件不變的情況下，中國財政政策不確定性上升會在一定程度上促進中國對外直接投資。

四、模型設(shè)定、樣本選取及描述性檢驗

(一)模型設(shè)定

本文重點研究中國財政政策不確定性是否會影響中國OFDI，確定兩者的影響方向與程度。根據(jù)楊永聰和李正輝(2018)[34]、宮汝凱(2019)[35]和陳胤默等(2019)[36]等人的研究構(gòu)建如下面板模型進行回歸分析：

OFDIit=α0+α1CFPUt+βXit+ηi+vt+εit

(1)

OFDIit=α0+α1CFPUt+α2OFDIit-1+βXit+ηi+εit

(2)

其中，式(1)是靜態(tài)面板回歸模型，式(2)是動態(tài)面板回歸模型，OFDIit和OFDIit-1是指中國在東道國的第t期和第(t-1)期的對外直接投資存量，CFPUt是指中國第t期的財政政策不確定性指數(shù)，Xit是模型選擇的控制變量，ηi是個體固定效應(yīng)變量，vt是時間固定性效應(yīng)變量，εit是模型的誤差項，α0、α1、α2、β則是估計系數(shù)。

(二)樣本選取

1.變量選取

被解釋變量為中國對外直接投資存量(OFDI)，相較于對外直接投資流量來說，存量更能反映中國對外直接投資的總體情況。對中國OFDI數(shù)據(jù)進行對數(shù)化處理，消除可能存在的異方差影響?？紤]到對外直接投資的延續(xù)性，當(dāng)期的OFDI會受到上一期投資額的影響，故在模型解釋變量中加入了滯后一期OFDI。

核心解釋變量為中國財政政策不確定性(CFPU)，該指標是Huang和Luk[30]基于Baker等人[1]新聞報道法，從中國114家報紙中挑選出《北京青年報》《人民日報(海外版)》《廣州日報》《解放日報》《上海晨報》《南方都市報》《新京報》《今日晚報》《文匯報》《羊城晚報》十份報紙，通過檢索每份報紙電子檔出現(xiàn)“財政政策”“稅”“國債”“地方債”“軍費”“中央投資/公共投資”“政府投資”“政府購買”“政府轉(zhuǎn)移支付”以及“公共項目工程/國家基礎(chǔ)工程”等關(guān)鍵字的新聞報道，測算滿足以上條件的新聞報道數(shù)量占當(dāng)月新聞報道總量的比例，并對十份報紙的占比求簡單算數(shù)平均，最后將該平均數(shù)進行標準化處理，構(gòu)造出我國財政政策不確定性指數(shù)。雖然當(dāng)前Baker等人[1]的不確定性指數(shù)得到廣泛認可和應(yīng)用，但該指數(shù)在測算中國經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)時僅選擇了香港的《南華早報》作為不確定性的來源，并未囊括內(nèi)地的新聞報道信息，可能使經(jīng)濟政策不確定性估計存在偏誤，且并未單獨統(tǒng)計和測量中國的財政政策不確定性指數(shù)。朱軍等[32]利用新聞報道法專門測算了中國財政政策不確定性指數(shù)，但只選用了《人民日報》作為構(gòu)建財稅政策不確定性指數(shù)的來源，《光明日報》和《經(jīng)濟日報》則作為穩(wěn)健性檢驗參照?？紤]到國內(nèi)報刊的權(quán)威性、發(fā)行范圍的廣闊性以及相關(guān)數(shù)據(jù)的可得性，本文認為Huang和Luk[30]基于10家主流報紙所構(gòu)造的財政政策不確定性指數(shù)覆蓋了諸如北京、上海、廣州和天津等主要城市，較之于其他的新聞報道測量法，數(shù)據(jù)更加全面，更能體現(xiàn)中國的實際財政政策不確定性。

根據(jù)Cheung和Qian[2]、田巍和余淼杰[17]等研究，控制變量選取了東道國的宏觀經(jīng)濟特征變量、制度變量和中國的宏觀經(jīng)濟變量。其中，東道國的經(jīng)濟增長水平(RGDP)采用了GDP增長率作為代理變量；制度環(huán)境(INST)采用政治穩(wěn)定性與非暴亂指標作為代理變量；能源稟賦(NR)采用礦物能源及相關(guān)材料出口占其商品總出口額的比重來衡量，反映其能源的豐富程度；經(jīng)濟開放程度(OPEN)采用進出口總額占GDP總額的比重來衡量；勞動力參與率(LABOR)主要采用東道國15歲及以上人口參與經(jīng)濟生產(chǎn)活動的比重來衡量，可以反映一國的勞動力豐裕程度；中國的經(jīng)濟增長水平(CNRGDP)用中國的GDP增長率作為代理變量。

2.數(shù)據(jù)來源

考慮到各項數(shù)據(jù)的可得性，本文選取了數(shù)據(jù)完整的88個國家在2003～2018年期間的樣本數(shù)據(jù)構(gòu)建模型(1)限于篇幅，此處省略88個國家的列表，作者備索。。88個樣本國家囊括了世界上主要的發(fā)達國家和大部分發(fā)展中國家，其2018年OFDI存量規(guī)模占到中國總OFDI存量的75.15%，具有較強的代表性。

中國OFDI存量來自于《中國對外直接投資統(tǒng)計公報》，財政政策不確定性指數(shù)(CFPU)來自中國經(jīng)濟政策不確定性網(wǎng)站(2)網(wǎng)站地址https://economicpolicyuncertaintyinchina.weebly.com/.。為得到年度數(shù)據(jù)，對月度中國財政政策不確定性指數(shù)做了算術(shù)平均處理；東道國的經(jīng)濟增長水平(RGDP)來自于Wind數(shù)據(jù)庫；東道國的制度環(huán)境(INST)、能源稟賦(NR)、經(jīng)濟開放程度(OPEN)、勞動力參與率(LABOR)以及中國經(jīng)濟增長水平(CNRGDP)來自于世界銀行的WDI數(shù)據(jù)庫。

為防止各變量之間的偽回歸，對面板數(shù)據(jù)進行LLC單位根檢驗結(jié)果顯示，所有變量在樣本期內(nèi)均平穩(wěn)，且在1%的顯著水平下通過檢驗。為了消除面板數(shù)據(jù)中的極端異常值，本文采用Winsor方法對所有變量都進行了1%和99%分位上的縮尾處理，同時對OFDI和CFPU進行取對數(shù)處理。

五、實證結(jié)果與分析

(一)基礎(chǔ)回歸結(jié)果分析(3)限于篇幅，穩(wěn)健性檢驗結(jié)果省略，作者備索。

表1的模型回歸結(jié)果中第(1)列是混合截面數(shù)據(jù)回歸結(jié)果，第(2)和(3)列是隨機效應(yīng)模型采用ML和GLS估計方法的回歸結(jié)果，第(4)列是固定效應(yīng)回歸結(jié)果。

表1 財政政策不確定性與OFDI基礎(chǔ)回歸結(jié)果

從實證結(jié)果來看，我國財政政策不確定性與OFDI的系數(shù)都顯著為正，其中，固定效應(yīng)模型結(jié)果顯示，在樣本期中國財政政策不確定性每上升1%，中國對東道國OFDI上升0.684%，財政政策不確定性增加在一定程度上促進了中國OFDI增長，這與本文的假說H1b結(jié)論一致。這是因為當(dāng)一國財政政策不確定性增強、國家的政策穩(wěn)定性較差時，出于規(guī)避風(fēng)險的考慮，企業(yè)傾向于減少國內(nèi)投資，轉(zhuǎn)而投資全球其它環(huán)境更好的區(qū)域。尤其是近年來中國鼓勵和支持企業(yè)“走出去”，當(dāng)國內(nèi)財政政策不確定性加大時，我國企業(yè)出于避險和資本增值保值的考慮更傾向于在全球范圍內(nèi)尋求其他投資機會，造成近年來的OFDI規(guī)模大幅增加。但大量資本流出對國內(nèi)投資有一定的擠出作用，不利于國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展。同時，因國內(nèi)財政政策不確定性增強轉(zhuǎn)而投資國外，可能影響我國對外直接投資規(guī)劃布局，造成資源錯配。

控制變量的回歸結(jié)果顯示，中國OFDI與東道國的GDP增長水平的相關(guān)關(guān)系并不顯著，而與東道國的經(jīng)濟開放程度呈顯著正相關(guān)，這意味著近年來中國企業(yè)“走出去”并非單純看重東道國的經(jīng)濟增長速度，更加注重當(dāng)?shù)氐闹贫拳h(huán)境，這可能跟近年來我國在“一帶一路”沿線的OFDI有關(guān)，根據(jù)《2018年度中國對外直接投資統(tǒng)計公報》，我國“一帶一路”沿線的OFDI流量和存量分別達到178.9億美元和1727.7億美元，占全國OFDI流量與存量的12.5%和8.7%，在“一帶一路”沿線國家的投資周期長、規(guī)模大，良好制度環(huán)境更加重要；中國的OFDI規(guī)模與國內(nèi)的GDP增長率呈現(xiàn)出顯著負相關(guān)，這可能是因為當(dāng)國內(nèi)GDP增速較快時，國內(nèi)本身具備更好的投資機會，企業(yè)“走出去”投資的熱情會有所降低，這也意味著國內(nèi)投資與OFDI存在“此消彼長”的替代關(guān)系，這一結(jié)論與項本武(2007)[14]的研究結(jié)果一致；但是，中國OFDI與東道國勞動力充裕程度僅在隨機模型中成顯著正相關(guān)，東道國的經(jīng)濟增長水平、能源稟賦和制度環(huán)境均不顯著，說明這類因素在樣本期并不是影響我國OFDI的關(guān)鍵因素。

(三)進一步考察

1.金融危機前后

2008年金融危機后，我國為了刺激經(jīng)濟復(fù)蘇推出了一系列財政政策，導(dǎo)致這一時期的財政政策不確定性大幅上升。為確認金融危機這一沖擊是否影響中國財政政策不確定性與OFDI之間的關(guān)系，本文以2008年作為時間界限劃分了2003～2008年和2009～2018年兩個子樣本，進一步分析財政政策不確定性對OFDI的影響。

回歸結(jié)果如表2所示，2008年金融危機之前，中國財政政策不確定性每上升1%，OFDI會下降6.24%，這一結(jié)果滿足本文的研究假說H1a，中國財政政策不確定性對OFDI呈現(xiàn)出顯著的抑制效應(yīng)；2008年金融危機后，中國財政政策不確定性每上升1%，OFDI上升0.356%，這一結(jié)果符合本文研究假說H1b，即中國財政政策不確定性對OFDI呈現(xiàn)顯著的促進作用?？赡艿慕忉屖牵涸诮鹑谖C爆發(fā)前，因為國內(nèi)宏觀經(jīng)濟面本身較好，經(jīng)濟增長速度持續(xù)上升，國內(nèi)就具有較多的投資機會，當(dāng)中國的財政政策不確定性在這一時期上升時，受實物期權(quán)效應(yīng)、預(yù)期效應(yīng)和預(yù)防儲蓄效應(yīng)等因素影響，企業(yè)的國內(nèi)和國外投資均在一定程度減少；而金融危機之后，中國國內(nèi)推出了“四萬億刺激計劃”和眾多財政優(yōu)惠減免政策，進一步鼓勵企業(yè)“走出去”擴大投資，此時，企業(yè)更加積極主動在全球范圍內(nèi)尋求投資機會，擴大了我國OFDI規(guī)模。

表2 金融危機前后財政政策不確定性與OFDI的回歸結(jié)果

2.不同經(jīng)濟發(fā)展程度的東道國

一般來說，東道國經(jīng)濟發(fā)展程度會影響企業(yè)的OFDI，但在全樣本數(shù)據(jù)中經(jīng)濟增長水平這一解釋變量并不顯著。為了確定不同經(jīng)濟發(fā)展程度下中國財政政策不確定性對OFDI的影響，本文將樣本劃分為發(fā)達國家和發(fā)展中國家兩個子樣本(4)本文的發(fā)達國家包括美國、加拿大、英國、法國等20個國家，樣本中其余68個均為發(fā)展中國家。。

回歸結(jié)果如表3所示，發(fā)達國家和發(fā)展中國家兩個子樣本中財政政策不確定性對OFDI的影響依然呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，但在發(fā)達國家樣本中，中國財政政策不確定性每上升1%對OFDI的促進作用更明顯(0.79%>0.76%)，說明在中國財政政策不確定性上升時，中國OFDI也更偏向于向經(jīng)濟發(fā)展程度更高的發(fā)達國家增加投資。相較于發(fā)展中國家，發(fā)達國家擁有更強的風(fēng)險承擔(dān)能力和更完善的金融體系，風(fēng)險規(guī)避條件更為成熟。

從控制變量的回歸結(jié)果來看，除東道國的勞動力稟賦、經(jīng)濟開放程度和中國自身的經(jīng)濟增長速度這幾個因素外，在發(fā)達國家和發(fā)展中國家兩個子樣本中，其它影響中國OFDI的控制變量有所不同。例如從經(jīng)濟增長水平來看，中國OFDI與發(fā)達國家的經(jīng)濟增長水平呈現(xiàn)出顯著正相關(guān)，而與發(fā)展中國家則呈現(xiàn)出顯著負相關(guān)，東道國的能源稟賦和制度環(huán)境則成為影響中國在發(fā)展中國家投資的關(guān)鍵因素。這說明當(dāng)國內(nèi)財政政策不確定性增加時，中國在發(fā)達國家和發(fā)展中國家都會增加OFDI，但是我國OFDI在不同國家關(guān)注的因素不同，在發(fā)達國家更看重市場規(guī)模和經(jīng)濟增長水平，在發(fā)展中國家則更關(guān)注東道國的能源稟賦和制度因素。

表3 不同經(jīng)濟發(fā)展程度東道國中財政政策不確定性與OFDI的回歸結(jié)果

六、結(jié)論及政策建議

本文將中國財政政策不確定性納入OFDI影響因素的分析框架，探索投資國財政政策不確定性對其OFDI的影響，即本文對2003～2018年中國在88個國家的OFDI數(shù)據(jù)進行了實證檢驗。結(jié)果顯示：財政政策不確定性與中國OFDI存在顯著正相關(guān)關(guān)系；金融危機前財政政策不確定性抑制了OFDI發(fā)展，金融危機后則呈現(xiàn)出顯著促進作用；相比發(fā)展中國家，中國財政政策不確定性上升對其在發(fā)達國家的OFDI促進作用更大，且中國OFDI在發(fā)達國家關(guān)注經(jīng)濟增長水平，而在發(fā)展中國家更關(guān)注能源稟賦和制度穩(wěn)定因素。根據(jù)以上結(jié)論，提出如下政策建議：

第一，綜合考慮國內(nèi)財政政策不確定性，有效調(diào)控引導(dǎo)對外直接投資。以往的OFDI研究基本都忽略了母國財政政策不確定性這一制度因素，本文研究表明財政政策不確定性與OFDI呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，國家在引導(dǎo)和支持海外投資時，需進一步考慮因國內(nèi)財政政策不確定性上升帶來的影響，國內(nèi)不確定性上升時，需加強對外直接投資引導(dǎo)，防止盲目“走出去”引起的資源錯配。

第二，保持財政政策的持續(xù)穩(wěn)定，確保對外直接投資質(zhì)量。國內(nèi)財政政策不確定性增加，企業(yè)會減少國內(nèi)投資、增加OFDI，以規(guī)避國內(nèi)風(fēng)險，兩者存在明顯的此消彼長關(guān)系。為防止國內(nèi)企業(yè)盲目開展對外直接投資，國內(nèi)對外直接投資的相關(guān)財政政策應(yīng)盡量保持穩(wěn)定，減少因規(guī)避風(fēng)險造成的低質(zhì)量海外投資。因此，保證國內(nèi)財政政策等宏觀經(jīng)濟政策的穩(wěn)定性和可預(yù)期性，有助于幫助企業(yè)在走出去過程中更加理智地作出決策，更有利于發(fā)展高質(zhì)量的中國對外直接投資。

第三，差異化引導(dǎo)對外直接投資。由于東道國的經(jīng)濟發(fā)展程度不同，影響OFDI的因素也不同，我國政府應(yīng)對不同區(qū)域的OFDI進行差異化引導(dǎo)，定期梳理并公布發(fā)展中國家的能源稟賦和制度情況，加大對具有增長潛力的發(fā)展中國家的對外直接投資，尤其是需要重點挖掘“一帶一路”沿線對外直接投資機會。