房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管托底

方斐

銀行三季報(bào)剛剛發(fā)布完畢，上市銀行三季報(bào)整體呈現(xiàn)營(yíng)收盈利雙雙提速、資產(chǎn)質(zhì)量環(huán)比改善的穩(wěn)中向好態(tài)勢(shì)，但受市場(chǎng)悲觀情緒的影響，銀行股價(jià)的市場(chǎng)表現(xiàn)仍不及預(yù)期，市場(chǎng)悲觀預(yù)期主要來(lái)自房地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)加大與金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)讓利的擔(dān)憂(yōu)兩方面。

首先，房地產(chǎn)領(lǐng)域信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)酵，市場(chǎng)悲觀情緒蔓延。9月29日，房地產(chǎn)金融工作座談會(huì)之后，監(jiān)管層多次表態(tài)維穩(wěn)房地產(chǎn)融資。據(jù)報(bào)道，10月房地產(chǎn)貸款投放環(huán)比多增約1500億-2000億元，金融機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)融資基本恢復(fù)正常，但并未能夠有效穩(wěn)住市場(chǎng)信心。加上近期房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)違約情況不斷出現(xiàn)，佳兆業(yè)、陽(yáng)光城、世茂、奧園等房企再度傳出負(fù)面新聞，地產(chǎn)美元債接連下挫，相關(guān)房企現(xiàn)金流壓力繼續(xù)增大，債務(wù)償付風(fēng)險(xiǎn)有增無(wú)減，市場(chǎng)悲觀情緒蔓延，從而拖累房地產(chǎn)指數(shù)和銀行股指數(shù)下行。

其次，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行壓力加大，銀行業(yè)再度減費(fèi)讓利擔(dān)憂(yōu)升溫。10月制造業(yè)PMI錄得49.2%，顯示經(jīng)濟(jì)活動(dòng)擴(kuò)張仍在放緩，近日，李克強(qiáng)總理提到“要針對(duì)市場(chǎng)主體特別是中小微企業(yè)、個(gè)體工商戶(hù)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)困難，研究制定新的階段性、組合式減稅降費(fèi)政策，普惠直達(dá)市場(chǎng)主體，繼續(xù)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)合理讓利”，市場(chǎng)對(duì)減費(fèi)讓利可能影響銀行貸款定價(jià)及盈利的擔(dān)憂(yōu)再度升溫。

寬信用信號(hào)明確

11月19日，央行發(fā)布2021年三季度貨幣政策報(bào)告，同一天，銀保監(jiān)會(huì)也召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)，在兩大金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的加持下，未來(lái)隨著寬信用更加明確和房地產(chǎn)融資的改善，地產(chǎn)整體風(fēng)險(xiǎn)有望得到緩釋。

在貨幣政策報(bào)告中，央行提到將“統(tǒng)籌做好重大金融風(fēng)險(xiǎn)防范化解工作”;針對(duì)房地產(chǎn)，提到將“配合相關(guān)部門(mén)和地方政府共同維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展”。同時(shí)，銀保監(jiān)會(huì)在發(fā)布會(huì)中提到“房地產(chǎn)合理貸款需求得到滿(mǎn)足”，預(yù)計(jì)后續(xù)房地產(chǎn)貸款尤其是開(kāi)發(fā)貸投放有望加速，從而支撐寬信用落地，緩釋地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。假設(shè)2021年全年開(kāi)發(fā)貸余額與10月末持平，年末按揭占貸款比例與10月末持平，測(cè)算2021年全年房地產(chǎn)貸款同比增加9.2%，增速較9月末提升1.1個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)應(yīng)2020年四季度房地產(chǎn)貸款同比多增約 5674億元。

除了地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)有望緩釋外，寬信用信號(hào)更明確，展望未來(lái)，繼續(xù)看好四季度寬信用政策的發(fā)力，2022年全年信貸增速有望與2020年持平。在2021年三季度貨幣政策報(bào)告中，央行提到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展面臨“階段性、結(jié)構(gòu)性、周期性因素制約”，“保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的難度加大”，顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，寬信用托底經(jīng)濟(jì)的必要性獲得提升。

展望未來(lái)貨幣政策時(shí)，與2021年二季度貨幣政策報(bào)告相比，2021年三季度貨幣政策報(bào)告新增“增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性”的表述，并刪除“管好貨幣總閘門(mén)”的表述，釋放貨幣政策邊際放松信號(hào)，貨幣政策放松信號(hào)更加明確，寬信用有望落地。

從貸款利率環(huán)比向上可見(jiàn)一斑。2021年9月，新發(fā)放貸款利率較2021年6月上升7BP。從利率變化來(lái)看，一般貸款利率較6月提升10BP，歸因短期零售貸款投放季節(jié)性發(fā)力;按揭貸款利率較6月提升12BP，延續(xù)2021年3月以來(lái)的趨勢(shì)，帶動(dòng)貸款利率提升;票據(jù)利率6月下降29BP，判斷歸因貸款額度充足而信貸需求較弱下，銀行主動(dòng)加大票據(jù)投放力度。

從貸款結(jié)構(gòu)來(lái)看，2021年9月，短期零售貸款投放力度加大，基本符合季度性趨勢(shì)。2021年9月，短期零售貸款單月貢獻(xiàn)11.4%的信貸增量，占比較6月提升4.6個(gè)百分點(diǎn)，較 2020年同期提升幅度更大，達(dá)到1.7個(gè)百分點(diǎn)。

針對(duì)近期房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)的現(xiàn)狀，市場(chǎng)關(guān)心未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的演化，光大證券在完善前期“沙盤(pán)推演” 邏輯的基礎(chǔ)上做了進(jìn)一步推理：部分房企多年持續(xù)高杠桿運(yùn)行，當(dāng)面臨多渠道融資性現(xiàn)金流收緊的狀況時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債表很難迅速調(diào)整到位，形成了巨大的現(xiàn)金流擠壓。此時(shí)，如果為償債而進(jìn)行資產(chǎn)拋售，囿于資產(chǎn)的彈性和負(fù)債的剛性，很容易陷入類(lèi)似“債務(wù)—通縮”的債務(wù)陷阱不能自拔。因此，在債務(wù)違約和資產(chǎn)拋售面臨相同的結(jié)局時(shí)，房企主動(dòng)“躺平”的道德風(fēng)險(xiǎn)將大幅度上升。從這個(gè)角度來(lái)看，房企債務(wù)“躺平”是一種態(tài)度。

對(duì)于房企債務(wù)而言，“躺平”蘊(yùn)含著巨大的道德風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)讓原本不堅(jiān)實(shí)的信用體系變得更加脆弱，市場(chǎng)風(fēng)聲鶴唳。但從現(xiàn)金流安排的視角看，“躺平”本身就是解決房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)的一種選擇。“躺平”的行為會(huì)延續(xù)到實(shí)質(zhì)性現(xiàn)金流改善出現(xiàn)之后。而“躺平”后的景象可能為：融資性現(xiàn)金流入和流出停止，債務(wù)融資成本重議下降，金融債權(quán)大面積展期。房地產(chǎn)企業(yè)可以通過(guò)債務(wù) 重組來(lái)?yè)Q取持續(xù)運(yùn)營(yíng)的可能，金融債權(quán)人將在信用風(fēng)險(xiǎn)損失和債權(quán)定價(jià)下降之間做出權(quán)衡。對(duì)房企而言，“躺平”之后需要銷(xiāo)售回款或者額外的啟動(dòng)資金維持運(yùn)營(yíng)，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降，項(xiàng)目回款放緩，從而進(jìn)入漫長(zhǎng)的“縮表”狀態(tài)。如果說(shuō)并購(gòu)會(huì)優(yōu)化企業(yè)運(yùn)行效率，促進(jìn)優(yōu)勝劣汰，那么簡(jiǎn)單的財(cái)務(wù)重整，對(duì)房企而言是現(xiàn)金流的重新安排，通過(guò)避免資產(chǎn)端拋售和負(fù)債端降成本，來(lái)提升持續(xù)運(yùn)營(yíng)狀態(tài)下的NAV水平。

未來(lái)，房地產(chǎn)融資形勢(shì)的推演在于盡快恢復(fù)銷(xiāo)售，加速資金回款，對(duì)沖需求萎縮。因此后端進(jìn)一步放松的概率仍大，按揭貸款將進(jìn)一步“量增價(jià)降”，促進(jìn)杠桿從企業(yè)端向居民端切換;開(kāi)發(fā)貸是維持企業(yè)連續(xù)運(yùn)行的中間環(huán)節(jié)，持續(xù)萎縮的態(tài)勢(shì)將被打破，但由于土地前融端放松概率低，高杠桿房企較難感受到現(xiàn)金流壓力明顯緩解，由此帶動(dòng)土地市場(chǎng)持續(xù)低溫運(yùn)行。

當(dāng)前階段，市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)暴露的預(yù)期較為悲觀，那么，未來(lái)地產(chǎn)行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)如何演繹？

早在2020年8月，房地產(chǎn)“三道紅線(xiàn)”監(jiān)管政策出臺(tái)，同時(shí)，恒大集團(tuán)、華夏幸福、藍(lán)光發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始浮出水面，房企境外美元債大幅折價(jià)，資本市場(chǎng)上存在較強(qiáng)的房企違約預(yù)期。悲觀情緒出現(xiàn)負(fù)反饋之后，房企融資渠道、銷(xiāo)售回款也愈發(fā)困難，傳導(dǎo)至上市銀行對(duì)公房地產(chǎn)不良率飆升，2020年下半年開(kāi)始，部分上市銀行房地產(chǎn)不良率開(kāi)始迅速上升，個(gè)別銀行快速上升至 2%、4%、6%?；诖?，安信證券分析認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)房企風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂(yōu)集中在以下幾個(gè)方面：

第一層次，高杠桿房企風(fēng)險(xiǎn)會(huì)逐步暴露。目前該擔(dān)憂(yōu)正在陸續(xù)發(fā)生，特別是2021年9 月以來(lái)風(fēng)險(xiǎn)暴露在加快，但我們發(fā)現(xiàn)這些資金緊張的房企并不是最近才出現(xiàn)問(wèn)題，而是過(guò)去數(shù)年一直是市場(chǎng)討論較多的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，因此，當(dāng)前地產(chǎn)領(lǐng)域仍是存量風(fēng)險(xiǎn)暴露，處于出清過(guò)程。

第二層次，上述房企風(fēng)險(xiǎn)暴露如何才能不傳染至整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)？避免存量風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)至其 他正常經(jīng)營(yíng)的房企是當(dāng)前監(jiān)管政策的重心。近期，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、交易商協(xié)會(huì)等部門(mén)陸續(xù)發(fā)聲，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)滿(mǎn)足房企合理融資需求，房企重新啟動(dòng)在境內(nèi)公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)行債券，這在某種程度上重新打開(kāi)了正常經(jīng)營(yíng)房企的融資大門(mén)。

第三層次，上述房企風(fēng)險(xiǎn)暴露如何才能不傳染至地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上下游，乃至于整個(gè)宏觀經(jīng) 濟(jì)出現(xiàn)“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為需要出現(xiàn)以下變化：第一，銷(xiāo)售回款渠道需回歸正常，10月住房按揭貸款環(huán)比明顯多增，并且央行也在鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)加快按揭信貸投放力度，預(yù)計(jì) 房地產(chǎn)銷(xiāo)售狀況有望逐步修復(fù);第二，穩(wěn)增長(zhǎng)措施需進(jìn)一步加碼，為對(duì)沖地產(chǎn)下行壓力，財(cái)政、貨幣等逆周期調(diào)節(jié)手段仍需發(fā)力。

銀行信貸結(jié)構(gòu)變遷

在“房住不炒”的定位下，中央多次提及“堅(jiān)持不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”，而房地產(chǎn)以及相關(guān)上下游企業(yè)是銀行主要資產(chǎn)投放領(lǐng)域之一，在地產(chǎn)嚴(yán)監(jiān)管的趨勢(shì)下，銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量演化和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型長(zhǎng)期方向都值得重點(diǎn)關(guān)注。

涉房類(lèi)貸款與“制造業(yè)+批零 ”貸款占比出現(xiàn)“蹺蹺板效應(yīng) ”。商業(yè)銀行信貸主要投向以下領(lǐng)域：制造業(yè)、基建、涉房類(lèi)貸款（對(duì)公房地產(chǎn)貸 款+住房按揭 貸款）、非按揭類(lèi) 零售信貸、其他。 過(guò)去十多年內(nèi)，銀行的信貸結(jié)構(gòu)變遷反映了宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的歷程，大致體現(xiàn)出以下特征：涉房類(lèi)貸款與“制造業(yè)+批零”貸款呈現(xiàn)出較強(qiáng)的蹺蹺板效應(yīng)。

考慮到批發(fā)零售行業(yè)是服務(wù)于制造業(yè)的流通環(huán)節(jié)，我們此處將其與制造業(yè)合并來(lái)看，以2012年作為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，在這之前，銀行投向地產(chǎn)、制造業(yè)相關(guān)的貸款占比窄幅波動(dòng);在這之后，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，并且以民營(yíng)企業(yè)為主的制造業(yè)、批發(fā)零售業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量惡化，銀行在制造業(yè)領(lǐng)域的信貸投放占比從35.7%降低至22.5%，與此同時(shí)，房地產(chǎn)作為短期經(jīng)濟(jì)刺激手段，在2019年之前經(jīng)歷了幾輪放松階段，涉房類(lèi)貸款占比從22%上升至29%?？鄢唇屹J款之外的零售信貸投放增加，該領(lǐng)域貸款占總貸款的比例從2005年的3.12%提升至2019年年末的12.71%，特別是2017年以來(lái)，各家銀行加快零售轉(zhuǎn)型節(jié)奏，以信用卡、消費(fèi)信貸為代表的拳頭產(chǎn)品成為突破口。

基建類(lèi)貸款占比小幅下行，這或許與嚴(yán)控地方政府債務(wù)、城投平臺(tái)融資的政策有關(guān)，每一輪逆周期調(diào)節(jié)下，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金更多通過(guò)非標(biāo)、債券等非信貸方式滿(mǎn)足。

圖1：商業(yè)銀行信貸投向結(jié)構(gòu)占比

資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、安信證券研究中心

圖2：商業(yè)銀行不良貸款結(jié)構(gòu)

資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、安信證券研究中心

總體來(lái)看，銀行業(yè)不良貸款以制造業(yè)+批零為主。過(guò)去十多年，銀行不良貸款的行業(yè)分布并未隨著信貸結(jié)構(gòu)的變遷而發(fā)生變化，“制造業(yè)+批零”不良貸款占全部不良貸款的比例始終穩(wěn)定在50%以上;從不良率的角度來(lái)看，“制造業(yè)+批零”貸款的不良率從2011年 1.41%上升至2019年4.7%，地產(chǎn)、基建、非按揭零售信貸、其他貸款不良率雖在個(gè)別年份偶有波動(dòng)，但過(guò)去均未出現(xiàn)行業(yè)性的資產(chǎn)質(zhì)量惡化現(xiàn)象。

而回顧歷史，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)沖擊銀行資產(chǎn)質(zhì)量的核心決定因素是土地、房產(chǎn)價(jià)格是否出現(xiàn)大幅度下跌。安信證券分別以美國(guó)、日本、中國(guó)海南省曾經(jīng)發(fā)生過(guò)的案例進(jìn)行說(shuō)明。

1980年至今，美國(guó)發(fā)生過(guò)兩輪房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)暴露的危機(jī)事件。第一次是1979年至1982 年，當(dāng)時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于“滯脹”的末期，由于經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行壓力加大，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)疲軟，房屋價(jià)格指數(shù)出現(xiàn)小幅下行，考慮到美國(guó)居民買(mǎi)房首付比例偏低，平均來(lái)看僅為12%，因此房?jī)r(jià)小幅波動(dòng)對(duì)房貸資產(chǎn)質(zhì)量的影響相對(duì)會(huì)更大;第二次是2008年次貸危機(jī)，由房地產(chǎn)泡沫破滅導(dǎo)致全球性金融危機(jī)，房?jī)r(jià)下跌的幅度更大。

兩次地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)暴露最終導(dǎo)致銀行壞賬大規(guī)模增加，在此過(guò)程中均伴隨著房地產(chǎn)價(jià)格下行，資產(chǎn)價(jià)格下滑降低了金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)價(jià)值和抵押貸款價(jià)值，與房地產(chǎn)有關(guān)的信貸風(fēng)險(xiǎn)迅速上升，銀行不良率也趨于上行。并且從事后復(fù)盤(pán)來(lái)看，2008年對(duì)金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生的破 壞性更為劇烈。

20世紀(jì)80年代末期，日本發(fā)生大規(guī)模經(jīng)濟(jì)泡沫，隨之而來(lái)的是進(jìn)入90年代泡沫破滅引發(fā)系統(tǒng)性金融危機(jī)。關(guān)于泡沫產(chǎn)生的原因以及隨后的處理方式，學(xué)術(shù)界有眾多討論，但毫無(wú)疑問(wèn)，伴隨著經(jīng)濟(jì)泡沫破滅而來(lái)的，就是房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格大幅下跌，以日本所有城市土地價(jià)格指數(shù)為例，商業(yè)地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)從1991年的400下降至2006年的113，下跌幅度高達(dá)72%，工業(yè)地產(chǎn)、住宅地產(chǎn)價(jià)格下跌的幅度相對(duì)較小。

在房地產(chǎn)市場(chǎng)不景氣的背景下，日本銀行業(yè)不良貸款率從1993年的2.68%上升至 2002年的8.4%，資產(chǎn)質(zhì)量長(zhǎng)達(dá)十多年持續(xù)惡化，并且日本政府和金融機(jī)構(gòu)對(duì)銀行壞賬處置 采取“緩暴露、慢處置”的策略，這反而大幅削弱了日本銀行業(yè)的盈利能力以及在國(guó)際上 的競(jìng)爭(zhēng)力。

圖3：商業(yè)銀行各類(lèi)型貸款不良率

資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、安信證券研究中心

圖4：中國(guó)商業(yè)銀行涉房類(lèi)貸款占總貸款比例

資料來(lái)源：銀保監(jiān)會(huì)、安信證券研究中心

回到國(guó)內(nèi)，20世紀(jì)90年代初期，中國(guó)海南省房地產(chǎn)出現(xiàn)投資過(guò)熱的瘋狂階段，四千多家房地產(chǎn)公司在海南省注冊(cè)、大量銀行信貸資金流入房地產(chǎn)市場(chǎng)，而隨后宏觀政策收緊，導(dǎo)致海南房地產(chǎn)泡沫破滅，出現(xiàn)大量空置房、爛尾樓，房地產(chǎn)價(jià)格急劇下行，海南省經(jīng)濟(jì)陷入困境，帶來(lái)的負(fù)面沖擊影響深遠(yuǎn)。

銀行壞賬大幅上升。根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)披露的數(shù)據(jù)，海南省銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)信貸不良率高達(dá)80%。金融機(jī)構(gòu)被破產(chǎn)清算。根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)披露的數(shù)據(jù)，海南34家城市信用社被處置，海南發(fā)展銀行被關(guān)閉，9家信托投資公司被停業(yè)整頓。處置泡沫事件長(zhǎng)達(dá)8 年，房地產(chǎn)泡沫破滅給海南省留下了450多萬(wàn)平方米空置商品房、1600多萬(wàn)平方米的“半拉子”工程、2萬(wàn)多公頃閑置土地和積壓資金，從1999年至2007年，海南省均在處置積壓的房地產(chǎn)工作。

總結(jié)上述三個(gè)案例，安信證券發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)演變?yōu)橄到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，大致會(huì)經(jīng)歷“投機(jī)過(guò)熱—政策收緊—房?jī)r(jià)下跌—泡沫破滅—壞賬激增—經(jīng)濟(jì)下行壓力加大”這幾個(gè)階段。當(dāng) 前中國(guó)房地產(chǎn)調(diào)控是從前瞻的角度去限制資金流向房地產(chǎn)行業(yè)、限制房企激進(jìn)加杠桿，而 政策在前期微觀執(zhí)行層面，存在金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好過(guò)度收縮的情況，導(dǎo)致個(gè)別房企信用風(fēng)險(xiǎn)暴露迅速傳染至市場(chǎng)悲觀的預(yù)期。從邏輯推演來(lái)看，地產(chǎn)行業(yè)對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的影響，預(yù)計(jì)會(huì)沿著以下路徑發(fā)展：

第一，高杠桿房企現(xiàn)金流緊張，導(dǎo)致部分銀行資產(chǎn)質(zhì)量承壓。在這種情形下，我們選取境內(nèi)外債券較面值下跌幅度超過(guò)20%的房企作為樣本，統(tǒng)計(jì)這些房企在銀行已使用的授信額度占各家銀行貸款總額的比例，近似表征未來(lái)銀行面臨的資產(chǎn)質(zhì)量壓力，研究結(jié)果表明絕大部分上市銀行資產(chǎn)質(zhì)量壓力均在可控范圍內(nèi)。

需要說(shuō)明的是，目前房企在銀行的開(kāi)發(fā)貸均有較強(qiáng)的土地、房產(chǎn)等作為抵押，在房地產(chǎn) 市場(chǎng)不發(fā)生資產(chǎn)價(jià)格劇烈下行的背景下 ，即便房企違約，銀行依然可以通過(guò)處置抵押物收回部分貸款本金或利息，因此，我們預(yù)計(jì)部分地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流緊張最終對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì) 量的影響相對(duì)可控。

第二，基于房?jī)r(jià)下跌對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量影響的敏感性分析。2011年前后，銀保監(jiān)會(huì)曾經(jīng)組織商業(yè)銀行對(duì)房?jī)r(jià)下跌影響進(jìn)行壓力測(cè)試，測(cè)試結(jié)果表明，即使房?jī)r(jià)下跌40%，銀行撥備覆蓋率仍高于110%國(guó)際通行的標(biāo)準(zhǔn)，從眾多上市銀行當(dāng)時(shí)測(cè)算的結(jié)果來(lái)看，也是偏樂(lè)觀。主要是當(dāng)時(shí)的測(cè)算過(guò)程并未考慮其他與房產(chǎn)抵押相關(guān)貸款的風(fēng)險(xiǎn)，也沒(méi)有考慮房?jī)r(jià) 下跌帶來(lái)經(jīng)濟(jì)潛在下行壓力。

對(duì)個(gè)人住房按揭貸款而言，其違約率的影響因素包括：貸款價(jià)值比率（LTV）、月供工資比率（DIR）。一般來(lái)說(shuō)，LTV 越高、DIR 越高，表明首付比例越低、住戶(hù)每月貸款支出較大，在房?jī)r(jià)下跌時(shí)，其違約的可能性也就越高;反之亦然。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，如果房?jī)r(jià)下跌超過(guò)30%，個(gè)人住房按揭貸款不良率平均將上升接近1倍;根據(jù)東方資產(chǎn)管理公司發(fā)布的《中國(guó)金融不良資產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)查報(bào)告2019》，當(dāng)大中城市房?jī)r(jià)下跌20%-30%時(shí)，銀行會(huì)面臨顯著的壓力。當(dāng)前，中央多次在公開(kāi)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)持穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期，保持房地產(chǎn)金融政策的連續(xù)性、一致性、穩(wěn)定性?！鳖A(yù)計(jì)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格未來(lái)出現(xiàn)明顯波動(dòng)的可能性較低，銀行房地產(chǎn)相關(guān)貸款面臨的風(fēng)險(xiǎn)壓力也將比市場(chǎng)的悲觀預(yù)期要好很多。

銀行轉(zhuǎn)型三大方向

那么，隨著后地產(chǎn)時(shí)代的來(lái)臨，銀行將如何轉(zhuǎn)型？

在房地產(chǎn)集中度政策下，銀行房地產(chǎn)業(yè)務(wù)可為的空間也將逐步收窄，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整是中長(zhǎng)期方向。以美國(guó)為例，在經(jīng)歷次貸危機(jī)之后，銀行業(yè)投向房地產(chǎn)領(lǐng)域貸款占總貸款的比例從高點(diǎn)58%左右下降至目前的45%，與此同時(shí)，工商業(yè)貸款占比小幅上升。從涉房類(lèi)貸款內(nèi)部結(jié)構(gòu)來(lái)看，受次貸危機(jī)影響更為嚴(yán)重的住房按揭貸款占總貸款比例從高點(diǎn)32%左右，降低至目前的21%左右，對(duì)公開(kāi)發(fā)貸款占比相對(duì)平穩(wěn)。

以日本為例，20世紀(jì)90年代房地產(chǎn)泡沫破滅后，商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)地產(chǎn)價(jià)格大幅下跌，住宅地產(chǎn)下跌幅度相對(duì)較小，在1990年后長(zhǎng)達(dá)三十多年的時(shí)間內(nèi)，金融機(jī)構(gòu)投向不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域貸款占總貸款的比例基本沒(méi)有任何增長(zhǎng)，目前穩(wěn)定在16%左右;自2006年以來(lái)，住房按揭貸款占比也穩(wěn)定在25%左右。

從中國(guó)的實(shí)踐來(lái)看，住房按揭貸款占總貸款比例在2012年至2020年快速上升，累計(jì)上升約10個(gè)百分點(diǎn)，截至2021年6月末，住房按揭貸款占總貸款比例為22.94%，與美國(guó)、日本在危機(jī)調(diào)整后的按揭貸款占比大體不差。而2020年底房地產(chǎn)貸款集中度政策出臺(tái)后，銀行涉房類(lèi)貸款占比預(yù)計(jì)將穩(wěn)中有降，對(duì)部分超過(guò)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的銀行，未來(lái)將逐步降低涉房類(lèi)貸款投放速度，但考慮到過(guò)渡期的時(shí)間較長(zhǎng)，銀行調(diào)整壓力也不大。

自2010年以來(lái)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款占比持續(xù)下行，目前比例僅為7.71%，遠(yuǎn)低于美國(guó)、日本銀行業(yè)水平，這主要是因?yàn)檫^(guò)去數(shù)年監(jiān)管當(dāng)局對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款設(shè)置了嚴(yán)格的指標(biāo)、額度管控，對(duì)公房企融資主要以銀行表 外融資（銀行理財(cái)、自營(yíng)非標(biāo)、信托、債券），銀行表內(nèi)信貸融資占房企總?cè)谫Y的比例并不高，這與國(guó)外房企融資方式有較大的區(qū)別。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗(yàn)以及國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)監(jiān)管政策框架表明，商業(yè)銀行地產(chǎn)業(yè)務(wù)占比進(jìn)一步提升的空間已經(jīng)非常有限，短中長(zhǎng)期均將保持穩(wěn)中有降的態(tài)勢(shì)。過(guò)去數(shù)十年，在房地產(chǎn)價(jià)格上升的大背景下，銀行憑借以土地、房產(chǎn)作為抵押品進(jìn) 行授信的商業(yè)模式獲取了資產(chǎn)端快速擴(kuò)張，并且這種模式呈現(xiàn)出“不良低、收益高”的特征，如今，過(guò)去依靠這種商業(yè)模式發(fā)展的銀行也將面臨轉(zhuǎn)型，而獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的能力、核心風(fēng)控能力對(duì)盈利和估值的貢獻(xiàn)度將提升。

因此，銀行未來(lái)可為的業(yè)務(wù)方向主要包括以下兩個(gè)方面：首先是大零售業(yè)務(wù)。2017-2019 年，上市銀行興起了一波零售轉(zhuǎn)型的熱潮，大多以傳統(tǒng)零售信貸產(chǎn)品作為突破口，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)擴(kuò)張，2020年以來(lái)，財(cái)富管理成為新的轉(zhuǎn)型方向。從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，后房地產(chǎn)時(shí)代，銀行仍可將以下業(yè)務(wù)作為長(zhǎng)期發(fā)展方向：

首是財(cái)富管理，核心是客群、產(chǎn)品、渠道、服務(wù)體系的多維度競(jìng)爭(zhēng)，國(guó)有大行和股份制銀行的優(yōu)勢(shì)更為突出;二是信用卡，核心是產(chǎn)品創(chuàng)新、風(fēng)控能力、場(chǎng)景創(chuàng)設(shè)的比拼;股份制銀行的優(yōu)勢(shì)更為突出;三是消費(fèi)貸，與信用卡類(lèi)似，核心是消費(fèi)場(chǎng)景、風(fēng)控能力、優(yōu)質(zhì)客群的比拼，股份制銀行、城商行優(yōu)勢(shì)更為突出;四是小微業(yè)務(wù)，核心是業(yè)務(wù)下沉、客戶(hù)經(jīng)理、區(qū)位的比拼，長(zhǎng)三角地區(qū)城商行、農(nóng)商行優(yōu)勢(shì)更為突出。

其次是大對(duì)公業(yè)務(wù)。傳統(tǒng)對(duì)公業(yè)務(wù)以信貸為主，屬于重資本業(yè)務(wù)，并且疊加經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與下行周期，各家銀行對(duì)公業(yè)務(wù)發(fā)展方式也面臨轉(zhuǎn)變，具體包括：一是交易銀行，對(duì)供應(yīng)鏈融資、支付結(jié)算、現(xiàn)金管理、資金托管、電子銀行、國(guó)際結(jié)算等領(lǐng)域，為客戶(hù)提供一攬子金融服務(wù)，具備資本消耗低、存款沉淀多、收益穩(wěn)定、客戶(hù)黏性高的特點(diǎn)，比拼的是客群基礎(chǔ)、服務(wù)體系、業(yè)務(wù)多樣性，股份制銀行、部分國(guó)有大行優(yōu)勢(shì)較為明顯，城商行也在逐步切入該領(lǐng)域。二是投資銀行，目前國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的投行業(yè)務(wù)正逐漸從傳統(tǒng)的固定收益（債券承銷(xiāo)、非標(biāo)、證券化、銀團(tuán)等）切入股權(quán)領(lǐng)域（Pre-IPO、投貸聯(lián)動(dòng)、IPO、定增等），雖然金融行業(yè)仍以分業(yè)經(jīng)營(yíng)為主，但銀行的投行業(yè)務(wù)與非銀機(jī)構(gòu)深度融合，盈利方式更加多元化、創(chuàng)新性也更強(qiáng)，比拼的是綜合化經(jīng)營(yíng)能力，股份制銀行和國(guó)有大行優(yōu)勢(shì)更明顯。

第三是大資管業(yè)務(wù)。以理財(cái)作為切入點(diǎn)，在表外對(duì)接資金與資產(chǎn)，該業(yè)務(wù)正逐步成為各家銀行財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的重要一環(huán)，比拼的是客群、產(chǎn)品、網(wǎng)點(diǎn)規(guī)模，目前已經(jīng)成立理財(cái)公司的銀行優(yōu)勢(shì)更為突出。