匯總會計(jì)盈余與通貨膨脹
——基于盈余分解視角的發(fā)現(xiàn)

肖志超 鄭國堅(jiān) 蔡貴龍

一、引言

會計(jì)盈余對宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)測功能近年備受關(guān)注，并逐步形成從“微觀”到“宏觀”的研究范式(Konchitchki和Patatoukas,2014[1]；Ball和Sadka，2015[2])。雖然現(xiàn)有研究已證實(shí)會計(jì)盈余對通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值(Shivakumar和Urcan，2017[3]；羅宏等,2017[4])，但對其預(yù)測價(jià)值實(shí)現(xiàn)路徑的討論尚不多見。與此同時(shí)，Ball和Sadka(2015)[2]指出，匯總處理過程將公司特質(zhì)信息多樣化分散掉，更多表現(xiàn)為系統(tǒng)性特征，這使應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與現(xiàn)金流在匯總層面的信息含量也不同于公司層面。因此，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流對通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值是否存在差異？會計(jì)盈余對通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值經(jīng)由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目，抑或現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)？

本研究的理論邏輯在于：首先，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流在信息含量上的差異是實(shí)證會計(jì)研究長期關(guān)注的重點(diǎn)問題(吳聯(lián)生和王亞平，2007[5]；李遠(yuǎn)鵬等，2008[6]；樊行健等，2009[7])。權(quán)責(zé)發(fā)生制下，會計(jì)盈余是收入和費(fèi)用經(jīng)配比核算的結(jié)果；應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的引入，使得經(jīng)濟(jì)事項(xiàng)的確認(rèn)能夠獨(dú)立于現(xiàn)金流狀況，以彌補(bǔ)收付實(shí)現(xiàn)制在損益確認(rèn)和期間配比上的固有缺陷。因此，相關(guān)研究認(rèn)為應(yīng)計(jì)項(xiàng)目比現(xiàn)金流更能合理反映公司業(yè)績(Dechow，1994[8]；Dechow等，1998[9]；Barth等，2016[10])；而以Sloan(1996)[11]為代表的“應(yīng)計(jì)異象”文獻(xiàn)認(rèn)為，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目表現(xiàn)出更低的持續(xù)性，并且不可避免地受管理層主觀判斷和盈余管理動機(jī)的影響，而現(xiàn)金流更能反映公司未來盈余信息(Barth等，2016[10];Dechow和Dichev，2002[12]；于李勝和王艷艷，2007[13]；饒育蕾等，2012[14]；王華杰和王克敏，2018[15])。其次，在匯總過程中，會計(jì)盈余所含公司特質(zhì)信息會被多樣化分散掉，更多地表現(xiàn)為系統(tǒng)性特征，使得匯總層面會計(jì)盈余的信息含量表現(xiàn)特征迥異于公司層面的大量經(jīng)驗(yàn)證據(jù)(Ball和Sadka，2015[2]；Kothari等，2016[16]；Ball 等，2009[17])。Hirshleifer等(2009)[18]發(fā)現(xiàn)匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與市場收益呈正相關(guān)，而匯總現(xiàn)金流則與市場收益負(fù)相關(guān)，這也與公司層面的“應(yīng)計(jì)異象”表現(xiàn)不同。最后，匯總會計(jì)盈余的通脹預(yù)測價(jià)值在于其中包含與未來投資和消費(fèi)等宏觀基本面波動相關(guān)的實(shí)質(zhì)信息(Shivakumar和Urcan，2017[3]；羅宏等，2017[4])，以往研究多集中于討論應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流在股價(jià)信息含量上的差異，但少有研究回答在匯總處理后何者更能反映宏觀基本面波動。因此，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流的通脹預(yù)測價(jià)值是否存在差異是一個(gè)需要實(shí)證檢驗(yàn)的問題。

基于上述分析，本文以2004年第一季度至2019年第三季度滬深上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)構(gòu)建匯總層面應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流，分別檢驗(yàn)其對未來通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值。研究發(fā)現(xiàn)，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來通貨膨脹顯著正相關(guān)，而匯總現(xiàn)金流與未來通貨膨脹水平相關(guān)性不顯著，表明會計(jì)盈余對通貨膨脹的預(yù)測主要由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，即匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目包含更多宏觀需求波動信息。進(jìn)一步研究表明，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來固定資產(chǎn)投資、居民收入增長以及城鎮(zhèn)失業(yè)率等宏觀總需求變量顯著相關(guān)。同時(shí)，公司層面檢驗(yàn)也證實(shí)，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目更能反映公司未來投資支出情況，意味著會計(jì)盈余對宏觀總需求的反映也經(jīng)由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，從而為上述結(jié)論提供了支持。

本文可能貢獻(xiàn)在于：(1)現(xiàn)有文獻(xiàn)大多關(guān)注匯總會計(jì)信息與宏觀變量的相關(guān)性，對實(shí)現(xiàn)路徑的分析尚不多見(Ball和Sadka，2015[2]；肖志超和胡國強(qiáng)，2018[19])，本文基于盈余分解的視角，發(fā)現(xiàn)會計(jì)盈余對通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值主要經(jīng)由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，本文有助于深入理解會計(jì)信息宏觀預(yù)測價(jià)值的實(shí)現(xiàn)路徑，也拓展了從“微觀”到“宏觀”范式下的研究思路。(2)以往關(guān)注應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流信息含量特征的文獻(xiàn)大多集中于公司層面(李遠(yuǎn)鵬等，2008[6]；權(quán)小鋒和吳世農(nóng)，2012[20]；龔啟輝等，2015[21]；)，本文以通脹預(yù)測為切入點(diǎn)，為兩者在匯總層面的表現(xiàn)差異提供了新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，是盈余信息含量相關(guān)文獻(xiàn)的重要補(bǔ)充。

二、文獻(xiàn)綜述與假設(shè)提出

(一)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與現(xiàn)金流的信息含量:公司層面

在權(quán)責(zé)發(fā)生制下，會計(jì)盈余是收入和費(fèi)用依準(zhǔn)則體系進(jìn)行配比核算的結(jié)果(李遠(yuǎn)鵬等，2008[6]；樊行健等，2009[7])。雖然經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入是企業(yè)良性發(fā)展和持續(xù)經(jīng)營的基本保證，但由于收付實(shí)現(xiàn)制在損益確認(rèn)和期間配比上的固有缺陷，現(xiàn)金流不能為投資者提供決策有用信息；而權(quán)責(zé)發(fā)生制通過應(yīng)計(jì)項(xiàng)目調(diào)整現(xiàn)金收付的確認(rèn)時(shí)點(diǎn)，使會計(jì)盈余比現(xiàn)金流更能合理反映公司業(yè)績(Dechow，1994[8]；Dechow等，1998[9])。但Sloan(1996)[11]發(fā)現(xiàn)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來股票收益負(fù)相關(guān)這一“應(yīng)計(jì)異象”，指出應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的確認(rèn)和計(jì)量涉及相關(guān)性和可靠性之間的權(quán)衡，要求管理層對企業(yè)未來的經(jīng)濟(jì)利益和義務(wù)進(jìn)行合理推斷，也不可避免地受主觀判斷和盈余管理動機(jī)的影響，與之相比，現(xiàn)金流項(xiàng)目更不易受到人為操控，更能反映公司未來盈余信息(Barth等，2016[10];Dechow和Dichev,2002[12])。由此出發(fā)，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流的信息含量差異成為實(shí)證會計(jì)研究長期關(guān)注的核心問題之一。

現(xiàn)有研究為解釋應(yīng)計(jì)異象展開大量討論，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目核算過程包含較多暫時(shí)性事項(xiàng)，從而表現(xiàn)出比現(xiàn)金流更低的持續(xù)性特征；公司在當(dāng)期的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目較多，意味著未來盈利能力下降，但投資者無法分辨應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流所含信息的差異，導(dǎo)致高應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的股票被高估(功能鎖定假說 )(Sloan，1996[11]；Richardson等，2005[22]；李遠(yuǎn)鵬等，2008[6]；樊行健等，2009[7])。后續(xù)研究認(rèn)為，與收入增長無關(guān)或者操控性的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目導(dǎo)致其持續(xù)性特征表現(xiàn)最弱，被資本市場錯(cuò)誤定價(jià)，是應(yīng)計(jì)異象的主要成因(Xie，2001[23]；Richardson等，2005[22]；Dechow 和 Ge,2006[24]；于李勝和王艷艷，2007[13]；饒育蕾等，2012[14])，這與Sloan(1996)[11]的分析一致。

Fairfield(2003)[25]提出另一種可能解釋：應(yīng)計(jì)項(xiàng)目不但與企業(yè)盈利狀況相關(guān)，還通過反映固定資產(chǎn)、存貨以及應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目的變化，提供企業(yè)投資活動和基本面變化的有效信息，而應(yīng)計(jì)異象其實(shí)反映了投資收益邊際遞減的一般規(guī)律，投資增長是主要原因，可概括為“增長假說”。延續(xù)這一思路，Zhang(2007)[26]發(fā)現(xiàn)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與公司雇傭員工規(guī)模相關(guān)性越強(qiáng)時(shí)，應(yīng)計(jì)異象越明顯；Fama和French(2006)[27]以及Wu等(2010)[28]證實(shí)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與投資規(guī)模和股權(quán)預(yù)期報(bào)酬率等因素相關(guān)；Dechow等(2008)[29]也認(rèn)為，應(yīng)計(jì)異象可能由新增投資邊際收益遞減以及代理問題導(dǎo)致的過度投資造成。

(二)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與現(xiàn)金流的信息含量：匯總層面

Kothari等(2006)[16]首次將盈余信息含量的研究范式擴(kuò)展至匯總層面，發(fā)現(xiàn)與以往公司層面經(jīng)驗(yàn)證據(jù)不同，匯總會計(jì)盈余波動與市場收益之間呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，這意味著會計(jì)信息在匯總層面的表現(xiàn)特征并非公司層面的簡單加總(Ball和Sadka,2015[2])，并由此啟發(fā)后續(xù)對應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流在匯總層面信息含量的討論。Hirshleifer等(2009)[18]發(fā)現(xiàn)匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目變化與市場收益顯著正相關(guān)，而匯總現(xiàn)金流變化則與市場收益顯著負(fù)相關(guān)，同樣異于自Sloan(1996)[11]以來的公司層面經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。進(jìn)一步地，Guo和Jiang(2011)[30]認(rèn)為這一現(xiàn)象的原因在于匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目包含風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率變化的信息，并指出理性的經(jīng)理人會隨著風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率變化而調(diào)整勞動或資本的投入，進(jìn)而反映宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀態(tài)。因此，應(yīng)計(jì)與現(xiàn)金流項(xiàng)目在匯總層面的表現(xiàn)特征也并非公司層面的簡單加總。

在Kothari等(2006)[16]的基礎(chǔ)上，相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)匯總層面的會計(jì)盈余具有對經(jīng)濟(jì)增長、通貨膨脹等宏觀變量的預(yù)測價(jià)值(Konchitchki和Patatoukas，2014[1]；Shivakumar和Urcan，2017[3]；肖志超和胡國強(qiáng)[19])，并逐漸形成從“微觀”到“宏觀”的研究范式。具體到通脹預(yù)測， Shivakumar(2007)[31]和Ogneva(2013)[32]分別從多種視角指出會計(jì)盈余信息包含與通貨膨脹相關(guān)的實(shí)質(zhì)信息；基于美國資本市場的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)中，Cready和Gurun(2010)[33]以及Patatoukas(2014)[34]也認(rèn)為匯總會計(jì)盈余中包含市場無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬、CPI以及股權(quán)報(bào)酬率等風(fēng)險(xiǎn)信息。Shivakumar和Urcan(2017)[3]證實(shí)會計(jì)盈余能夠預(yù)測通貨膨脹，原因在于盈余波動能夠反映微觀經(jīng)濟(jì)主體對生產(chǎn)資料和生活資料的需求變化，但尚未有研究從盈余分解的視角考察會計(jì)盈余對通貨膨脹預(yù)測的實(shí)現(xiàn)路徑。

(三)匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與現(xiàn)金流對通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值

本文試圖回答會計(jì)盈余的通脹預(yù)測價(jià)值經(jīng)由匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目，抑或匯總現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)，換言之，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng)目在通脹預(yù)測價(jià)值上是否差異？

首先，以往公司層面研究認(rèn)為，由于應(yīng)計(jì)項(xiàng)目涉及折舊、減值準(zhǔn)備與應(yīng)收應(yīng)付等項(xiàng)目，這與經(jīng)營資產(chǎn)狀態(tài)緊密相關(guān)；相比現(xiàn)金流，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目更能反映公司經(jīng)營狀態(tài)(Dechow,1994[8])，Barth等(2016)[10]也認(rèn)為應(yīng)計(jì)項(xiàng)目體現(xiàn)管理層對經(jīng)營資產(chǎn)投資的預(yù)期，能夠傳遞經(jīng)營活動的前瞻性信息。但也有觀點(diǎn)認(rèn)為，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目包含較多暫時(shí)性事項(xiàng)，持續(xù)性特征較弱，對公司未來盈余能力的反映不足，而現(xiàn)金流更不易受到人為操控，從而更能反映公司未來盈余信息(Sloan,1996[11]；Richardson等,2005[22])

其次，在匯總層面，尚未有研究對應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流的信息含量差異進(jìn)行系統(tǒng)檢驗(yàn)。正如Ball和Sadka(2015)[2]所指出的，會計(jì)盈余所含公司特質(zhì)信息在匯總過程中被多樣化分散掉，更多地表現(xiàn)為系統(tǒng)性特征，使得匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和匯總現(xiàn)金流的信息含量迥異于公司層面；Hirshleifer等(2009)[18]發(fā)現(xiàn)，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與市場收益正相關(guān)，而匯總現(xiàn)金流則與市場收益負(fù)相關(guān)，這與公司層面 “應(yīng)計(jì)異象”的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)不同。進(jìn)一步地，Guo和Jiang(2011)[30]研究發(fā)現(xiàn)匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率變化顯著正相關(guān)，其中包含宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)的信息，并認(rèn)為應(yīng)計(jì)項(xiàng)目包含更多的系統(tǒng)性信息(common component)，在匯總處理后得到顯著增強(qiáng)，而現(xiàn)金流更多反映公司特質(zhì)信息(idiosyncratic component)，在匯總處理后會被多樣化分散掉。

最后，匯總會計(jì)盈余之所以對通貨膨脹具有預(yù)測價(jià)值，原因在于盈余波動能夠反映微觀經(jīng)濟(jì)主體對生產(chǎn)資料和生活資料的需求變化(Shivakumar和Urcan，2017[3])，具體表現(xiàn)在：(1)盈余反映微觀主體的資源配置效率，傳遞未來投資收益的信息，從而影響公司投資需求；(2)盈余將影響企業(yè)融資成本和融資規(guī)模，間接影響企業(yè)投資需求。因此，到本文情景中，由于應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與固定資產(chǎn)、存貨以及應(yīng)收應(yīng)付等項(xiàng)目變化緊密相關(guān)(Fairfield，2003[25]；Zhang，2007[26])，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目可能反映投資需求的變化， 從而發(fā)揮其對通貨膨脹預(yù)測功能；同時(shí)，若現(xiàn)金流更能傳遞未來盈余的信息，匯總層面現(xiàn)金流也可能具有通貨膨脹預(yù)測價(jià)值。因此，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流項(xiàng)目在通脹預(yù)測價(jià)值上的差異是值得實(shí)證檢驗(yàn)的問題。

基于上述分析，本文提出假設(shè)1和假設(shè)2：

H1:在控制宏觀經(jīng)濟(jì)因素后，企業(yè)匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來通貨膨脹正相關(guān)。

H2:在控制宏觀經(jīng)濟(jì)因素后，企業(yè)匯總現(xiàn)金流與未來通貨膨脹正相關(guān)。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)模型設(shè)定

本文研究設(shè)計(jì)參考Konchitchki和Patatoukas(2014)[1]、Shivakumar和Urcan(2017)[3]以及羅宏等(2017)[4]的思路，在控制經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出、貨幣供給等宏觀因素的基礎(chǔ)上，以時(shí)間序列模型分別檢驗(yàn)匯總層面的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目、現(xiàn)金流和會計(jì)盈余是否與未來期間通貨膨脹水平顯著相關(guān)，具體模型如下：

ΔINFLAq+k=α1k+α2kΔRESq+α3kΔINFLAq

+α4kMACROq+εq+k(k=1,2,3,4)

(1)

ΔINFLAq+k=β1k+β2kΔACCq+β3kΔINFLAq

+β4kMACROq+εq+k(k=1,2,3,4)

(2)

ΔINFLAq+k=γ1k+γ2kΔCFOq+γ3kΔINFLAq

+γ4kMACROq+εq+k(k=1,2,3,4)

(3)

ΔINFLAq+k為通貨膨脹代理變量，包括居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)和工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)(PPI)兩個(gè)指標(biāo)，分別從消費(fèi)和生產(chǎn)環(huán)節(jié)反映物價(jià)變化(賀力平等,2008[35])，q代表季度，k={1,2,3,4}，即因變量包括未來四個(gè)季度的通貨膨脹水平，各價(jià)格指數(shù)的季度同比變化由月度數(shù)據(jù)取均值得到。

ΔRESq為匯總層面的會計(jì)盈余，計(jì)算步驟為：(1)將上市公司i在q季度的報(bào)告期凈利潤調(diào)整為當(dāng)季發(fā)生值，除以同樣調(diào)整為當(dāng)季值的營業(yè)收入，得到resiq；(2)對每個(gè)公司i,計(jì)算resiq的季度同比變化，得到Δresiq；(3)對所有上市公司的Δresiq，基于各公司季度期初總資產(chǎn)進(jìn)行加權(quán)平均，最終得到季度層面的匯總會計(jì)盈余ΔRESq，并在后文以市值加權(quán)基礎(chǔ)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

ΔACCq和ΔCFOq分別表示匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和匯總現(xiàn)金流，計(jì)算方法為：首先將每個(gè)公司i在q季度報(bào)告中的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流調(diào)整為當(dāng)季值，相應(yīng)地，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目也調(diào)整為當(dāng)季值，再分別除以各公司該季度的營業(yè)收入得到Δcfoiq和Δacciq，最后采用上文方法構(gòu)建匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目ΔACCq和匯總現(xiàn)金流ΔCFOq。

實(shí)證檢驗(yàn)重點(diǎn)關(guān)注β2和γ2的顯著性水平和符號方向，并進(jìn)一步控制可能影響通貨膨脹水平的宏觀變量MACROq：(1)產(chǎn)出波動。借鑒孟慶斌等(2014)[36]的處理方式，以H-P濾波法估計(jì)季度工業(yè)增加值的波動部分作為產(chǎn)出缺口，在此基礎(chǔ)上計(jì)算產(chǎn)出缺口同比變化(ΔGAPq)。(2)基礎(chǔ)利率。采用1年期定期存款的季度平均利率作為貨幣政策的代理變量，并計(jì)算其同比變化(ΔIRq)。(3)期限利差。采用10年期與1年期國債到期收益率之差，并計(jì)算其同比變化指標(biāo)(ΔTRq)。(4)市場收益?；诓豢紤]現(xiàn)金紅利再投資的加權(quán)匯總季度市場回報(bào)率，計(jì)算其同比變化(ΔMKTq)。

本文采用匯總層面的季度數(shù)據(jù)，為解決時(shí)間序列回歸中存在的異方差和序列相關(guān)性，實(shí)證分析中采用經(jīng)NW-HAC處理后的標(biāo)準(zhǔn)差檢驗(yàn)系數(shù)顯著性(Konchitchki和Patatoukas,2014[1];方軍雄等,2015[37])。Greene(2013)[38]指出，NW檢驗(yàn)滯后階數(shù)為N的0.25次方根，而本文樣本期間覆蓋63個(gè)季度，因此，選擇滯后期數(shù)為2。

(二)樣本選擇與數(shù)據(jù)處理

本文所用價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計(jì)局官方網(wǎng)站；1年期定期存款利率、國債到期收益率之差、季度GDP等宏觀數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫。由于我國上市公司季度財(cái)務(wù)報(bào)告的披露始于2003年第一季度，出于計(jì)算同比變化的需要，可用樣本區(qū)間為2004年第一季度至2019年第三季度，共63個(gè)季度觀測值。本文基于國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫構(gòu)建上市公司匯總財(cái)務(wù)變量，并剔除如下樣本：(1)處于ST、PT以及退市等非正常交易狀態(tài)的樣本；(2)自上市交易日起，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不足8個(gè)季度的公司；(3)銀行、券商、信托等金融業(yè)公司；(4)相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、總市值缺失的樣本；(5)為控制異常值的影響，各季度公司盈余同比增長Δresiq處于1%分位數(shù)和99%分位數(shù)之外的樣本(Konchitchki和Patatoukas，2014)[1]。

四、實(shí)證檢驗(yàn)

(一)描述性分析

表1列示各主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。樣本期間內(nèi)的CPI季度同比增長率均值為2.7%，PPI季度同比增長率均值為1.7%，匯總會計(jì)盈余季度同比增長率ΔRES均值為4.2%，中位數(shù)為5.1%，標(biāo)準(zhǔn)差為0.215，與羅宏等(2017)[4]的研究結(jié)果接近；季度匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目同比變化均值為-13.9%，同比變化的中位數(shù)為-1.9%，標(biāo)準(zhǔn)差為0.375；季度匯總現(xiàn)金流同比變化均值為19.4%，中位數(shù)為18%，標(biāo)準(zhǔn)差0.299。產(chǎn)出缺口(ΔGAPq)、利率(ΔIRq)、期限利差(ΔTRq)、股票市場回報(bào)率(ΔMKTq)與羅宏等(2017)[4]的結(jié)果基本一致。

表1 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

(二)實(shí)證結(jié)果與分析

表2列示了模型(1)至模型(3)的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，限于篇幅，僅列示各自變量對未來一期通貨膨脹的預(yù)測結(jié)果。Panel A中被解釋變量為ΔCPI。如列(1)和列(2)所示，在控制宏觀經(jīng)濟(jì)因素后，匯總會計(jì)盈余ΔRES與未來一期CPI同比增長在1%的水平上顯著正相關(guān)，與羅宏等(2017)[4]的研究一致；在列(3)和列(4)中，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目ΔACC與未來一期CPI同比增長在1%水平上顯著正相關(guān)；而在列(5)和列(6)中，匯總現(xiàn)金流ΔCFO與未來一期CPI同比增長不顯著；模型中同時(shí)加入ΔACC和ΔCFO后，如列(7)和列(8)所示，ΔACC的系數(shù)顯著為正，而ΔCFO的系數(shù)依然不顯著。

Panel B中被解釋變量為ΔPPI。如列(1)和列(2)所示，與現(xiàn)有研究一致，在控制宏觀經(jīng)濟(jì)因素后，匯總會計(jì)盈余ΔRES與未來一期PPI同比增長在1%的水平上顯著正相關(guān)；其余各列結(jié)果與Panel A一致，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目ΔACC與未來一期PPI同比增長的系數(shù)顯著為正，而匯總現(xiàn)金流ΔCFO與未來一期PPI同比增長不顯著。進(jìn)一步地，這一結(jié)果在未來二期至四期的檢驗(yàn)中依然成立，詳見附錄。

表2結(jié)果表明，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目具有對未來通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值，而匯總現(xiàn)金流的預(yù)測價(jià)值并未得到支持，支持假設(shè)H1，即匯總會計(jì)盈余對通貨膨脹的有效預(yù)測價(jià)值經(jīng)由匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)。對其可能的解釋是：應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與固定資產(chǎn)、存貨以及應(yīng)收應(yīng)付等科目有關(guān)，體現(xiàn)企業(yè)投資和基本面情況(Fairfield，2003[25]；Zhang，2007[26])，并且正如Guo和Jiang(2011)[30]指出的，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目包含更多的系統(tǒng)性信息，在匯總處理后得到顯著增強(qiáng)，而現(xiàn)金流更多反映公司特質(zhì)信息，在匯總處理后會被多樣化分散掉。換言之，應(yīng)計(jì)項(xiàng)目可能與宏觀總需求波動有關(guān)。

表2 匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目、現(xiàn)金流與通貨膨脹

考慮到季度—國家層面的樣本期間較短，樣本數(shù)量較少，本文以省份—季度層面數(shù)據(jù)對上述模型進(jìn)行重新檢驗(yàn)，并控制季度效應(yīng)，由于省際層面的宏觀經(jīng)濟(jì)變量較為缺乏，僅控制各省的季度工業(yè)增加值同比增速ΔGROW。在未報(bào)告結(jié)果的未來二期至四期檢驗(yàn)中(1)由于篇幅所限，檢驗(yàn)結(jié)果備索。，上述結(jié)論保持一致。

表3 匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目、現(xiàn)金流與通貨膨脹：省份層面

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為保證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文分別采用期末資產(chǎn)總額、流通市值和總市值作為加權(quán)權(quán)重以及等權(quán)平均法構(gòu)建匯總會計(jì)變量，重新對上述模型進(jìn)行檢驗(yàn)，研究結(jié)論與上文一致。

三、進(jìn)一步分析

(一)匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流對宏觀總需求的反映

Shivakumar和 Urcan(2017)[3]以及羅宏等(2017)[4]的相關(guān)研究指出，匯總會計(jì)盈余之所以能夠預(yù)測通貨膨脹在于會計(jì)盈余反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)對生產(chǎn)資料和生活資料的需求變化。若匯總會計(jì)盈余對通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值經(jīng)由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，則可以預(yù)期，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目同樣能夠反映與宏觀經(jīng)濟(jì)總需求有關(guān)的實(shí)質(zhì)信息。為檢驗(yàn)上述推斷，本文構(gòu)建模型(4)考察匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流對宏觀總需求變量的預(yù)測價(jià)值。

ΔDMDq+k=α1k+α2kΔACCq+α3kΔCFOq+α4kΔDMDq

+α5kΔMACROq+εq+k(k=1,2,3,4)

(4)

其中，ΔDMD表示宏觀需求波動，包括：(1)宏觀融資需求(ΔFDN)。參考許志偉等(2011)[39]和劉鳳良等(2017)[40]的思路，利用國家統(tǒng)計(jì)局公布的季度固定資產(chǎn)投資資金來源數(shù)據(jù)在宏觀層面刻畫企業(yè)部門的外部融資需求，以固定資產(chǎn)投資資金中國內(nèi)貸款占總資金的同比變化作為宏觀融資環(huán)境的代理變量。(2)固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)(ΔFIXP)。參考羅宏等(2017)[4]的研究，選擇固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)作為衡量宏觀層面投資需求的代理變量。(3)居民收入(ΔREN)。采用中國人民銀行城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查中的收入信心指數(shù)同比增長作為居民收入水平的代理變量，是中國人民銀行以城鎮(zhèn)居民可支配收入的季度同比變化作為居民收入情況的代理變量。若上述分析成立，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來的企業(yè)融資需求、固定資產(chǎn)投資以及居民收入顯著正相關(guān)，而匯總現(xiàn)金流與宏觀變量的系數(shù)則不顯著，可預(yù)期系數(shù)α2k顯著為正，α3k的系數(shù)不顯著。

上述模型檢驗(yàn)結(jié)果如表4至表6所示，限于篇幅，僅列示各自變量對未來一期宏觀變量的預(yù)測結(jié)果。表4中，被解釋變量為宏觀融資需求ΔFDN，ΔRES和ΔACC的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，ΔCFO的系數(shù)不顯著，表明應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來宏觀融資需求顯著正相關(guān)。表5中，被解釋變量為固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)ΔFIXP，ΔRES和ΔACC的系數(shù)同樣顯著為正，ΔCFO的系數(shù)也不顯著，與預(yù)期相符。表6中被解釋變量為居民收入(ΔREN)，結(jié)論也與預(yù)期一致。上述結(jié)論在未列示的未來二期至四期的檢驗(yàn)中(2)由于篇幅所限，檢驗(yàn)結(jié)果備索。依然成立。上述結(jié)果進(jìn)一步表明，匯總會計(jì)盈余對宏觀經(jīng)濟(jì)總需求的反映主要經(jīng)由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目體現(xiàn)。

表4 匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目、現(xiàn)金流與項(xiàng)目資金來源

表5 匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目、現(xiàn)金流與固定資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)

表6 匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目、現(xiàn)金流與城鎮(zhèn)登記失業(yè)率

(二)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流對公司層面未來資本支出的影響

上述結(jié)果表明匯總會計(jì)盈余對通貨膨脹的預(yù)測主要由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，即匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目反映宏觀需求變化的信息；若這一結(jié)論成立，則在公司層面能夠觀察到：(1)會計(jì)盈余反映公司未來投資支出情況；(2)會計(jì)盈余對未來投資支出的反映同樣也由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，而非現(xiàn)金流。因此，本文基于公司層面數(shù)據(jù)考察應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流對公司未來一期資本投資支出的影響，并構(gòu)建模型(5)進(jìn)行檢驗(yàn)：

F1.INVq=β1k+β2kaccq+β3kcfoq+β4kSIZEq+β5kLEVq

+β6kMBq+β7kINVq+εq+k

(5)

其中，F(xiàn)1.INV為未來一期企業(yè)資本支出，由現(xiàn)金流量表中本期購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金與處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額之差，再經(jīng)期初總資產(chǎn)調(diào)整得到。acc、cfo分別為季度應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和季度現(xiàn)金流經(jīng)當(dāng)季營業(yè)收入調(diào)整后計(jì)算的同比增長，SIZE為對數(shù)化處理的公司期初資產(chǎn)總額，LEV表示公司期初資產(chǎn)負(fù)債率，MB代表市值與總資產(chǎn)之比，以控制資產(chǎn)規(guī)模、杠桿率和估值水平對投資支出的影響。檢驗(yàn)中對全部變量進(jìn)行分季度1%的縮尾處理，并控制當(dāng)期資本支出、季度、年度和公司固定效應(yīng)。預(yù)期系數(shù)β2k顯著為正，系數(shù)β3k不顯著。

實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果如表7各列所示，會計(jì)盈余、應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來一期企業(yè)投資顯著正相關(guān)，而現(xiàn)金流與未來一期企業(yè)投資的系數(shù)不顯著。結(jié)果表明，在公司層面，會計(jì)盈余對未來投資支出的影響也由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目來實(shí)現(xiàn)，與前文分析一致，支持本文的研究結(jié)論。

表7 應(yīng)計(jì)項(xiàng)目、現(xiàn)金流與企業(yè)未來投資—公司層面

五、研究結(jié)論

本文以2004年第一季度至2019年第三季度滬深上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)構(gòu)建匯總層面應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和現(xiàn)金流，分別考察其對通貨膨脹的預(yù)測價(jià)值。研究發(fā)現(xiàn)，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來通貨膨脹顯著正相關(guān)，而匯總現(xiàn)金流與未來通貨膨脹水平相關(guān)性不顯著，即應(yīng)計(jì)項(xiàng)目是會計(jì)盈余實(shí)現(xiàn)通貨膨脹預(yù)測價(jià)值的主要路徑。進(jìn)一步地，匯總應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與未來宏觀融資需求、固定資產(chǎn)投資以及居民收入反映總需求的變量顯著相關(guān)，說明會計(jì)盈余對宏觀總需求的反映也經(jīng)由應(yīng)計(jì)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，這在公司層面的實(shí)證檢驗(yàn)中也得到證實(shí)，從而支持了本文結(jié)論。本研究通過對會計(jì)信息與通貨膨脹之間相關(guān)性的內(nèi)在邏輯進(jìn)行考察，為會計(jì)信息的宏觀預(yù)測價(jià)值提供了進(jìn)一步的證據(jù)支持。

會計(jì)盈余的宏觀預(yù)測價(jià)值是近年新興的前沿話題，現(xiàn)有研究多關(guān)注與宏觀經(jīng)濟(jì)因素的相關(guān)性，但對宏觀預(yù)測價(jià)值實(shí)現(xiàn)路徑的研究尚不多見，也缺乏立足于中國情境的場景化探索。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，對我們把握和判斷宏觀經(jīng)濟(jì)形勢提出更高要求。本文從盈余分解視角對其通脹預(yù)測價(jià)值實(shí)現(xiàn)路徑的分析，有助于挖掘會計(jì)信息如何更好地服務(wù)宏觀經(jīng)濟(jì)監(jiān)測的應(yīng)用場景，助力完善政策分析評估及調(diào)整機(jī)制。