論綜合資本成本計算中權(quán)數(shù)的確定

楊健蘭

資本成本的計算是財務管理中的重要內(nèi)容，其計算結(jié)果是否準確，將直接影響到企業(yè)籌資決策的正確性和投資項目評價的合理性。資本成本可以分為個別資本成本和綜合資本成本，由于綜合資本成本可以按加權(quán)平均方法計算，所以綜合資本成本也稱為加權(quán)平均資本成本。

那么，計算綜合資本成本時，應該以什么為權(quán)數(shù)呢？見諸于國內(nèi)各不同版本的財務管理教材，給出的答案均千篇一律。我們以發(fā)行量最大、影響面最廣的財務管理教材——全國會計專業(yè)技術(shù)資格考試輔導教材中的闡述為例，該教材認為“平均資本成本率的計算，存在著權(quán)數(shù)價值的選擇問題，即各項個別資本按什么權(quán)數(shù)來確定資本比重。通常，可供選擇的價值形式有賬面價值、市場價值、目標價值等?！保ㄘ斦繒嬞Y格評價中心.財務管理[M].北京：經(jīng)濟科學出版社.2019：121）。其實，這樣的說法并不正確。

一、權(quán)數(shù)的含義及分類

作為統(tǒng)計學中的一個基本概念，權(quán)數(shù)通常被定義為是變量數(shù)列中各組標志值出現(xiàn)的次數(shù)。權(quán)數(shù)，顧名思義就是一個能起到權(quán)衡輕重作用的數(shù)字，其權(quán)衡輕重的作用就是體現(xiàn)在各組單位數(shù)占總體單位數(shù)的比重大小上。由于權(quán)數(shù)資料的來源不同，權(quán)數(shù)可分為主觀權(quán)數(shù)和客觀權(quán)數(shù)。所謂主觀權(quán)數(shù)，是以人們對現(xiàn)象（指標、事物）的主觀判斷來確定的權(quán)數(shù)，是人為賦予的。比如，當我們根據(jù)過去的銷售量來預測未來的銷售量時，考慮到離預測期越近對預測值影響越大的原因，我們可以將過去4年的實際銷售量由遠至近分別乘以1、2、3、4，求和后再除以（1+2+3+4）得到，這時的1、2、3、4就是主觀權(quán)數(shù)。所謂客觀權(quán)數(shù)，是根據(jù)現(xiàn)象之間的內(nèi)在聯(lián)系來確定的權(quán)數(shù)，它是客觀存在的，不能人為篡改。比如，某產(chǎn)品分兩個型號，各型號的銷售額分別為1 000萬元和3 000萬元，銷售毛利分別為500萬元和900萬元，則各型號的銷售毛利率分別為50%和30%。由于各型號的銷售規(guī)模不同，所以在計算該產(chǎn)品的綜合銷售毛利率時，就需要對各型號的銷售毛利率進行加權(quán)，這時的權(quán)數(shù)自然而然就是銷售額，因銷售毛利率是銷售毛利與銷售額之比，銷售額反映了它與銷售毛利率之間的內(nèi)在聯(lián)系。這樣得到的該產(chǎn)品綜合毛利率=50%×（1 000/4 000）＋30%×（3 000/4 000）=35%。這里，以銷售額作為權(quán)數(shù)具有客觀性和唯一性，這時的權(quán)數(shù)不需要主觀選擇，也不能被其他指標所替代。

二、資本成本的含義及計算方法

資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資本所付出的代價。它既可以用絕對數(shù)來表示，也可以用相對數(shù)來反映。為了便于各不同方式取得的金額大小不一、時間長短不同的資本成本的對比，人們更多地是將資本成本換算成同一時間長度——年，并用相對數(shù)來衡量其指標值的高低（用相對數(shù)表示的資本成本也叫資本成本率）。這時，資本成本的計算公式為：年資本成本（率）=（年資本使用費/籌資凈額）×100%。我們姑且把該公式稱之為資本成本計算的基本方法。無論是個別資本成本還是綜合資本成本，均可按該基本方法計算。

綜合資本成本是相對于整個企業(yè)而言的資本成本。與個別資本成本（與某一籌資方式相對應的資本成本）的不同點在于，綜合資本成本是企業(yè)各種不同籌資方式的資本成本的綜合。顯然，對綜合資本成本產(chǎn)生影響的主要因素是個別資本成本，即企業(yè)的綜合資本成本一定比各不同籌資方式下個別資本成本的最小值要大，同時又一定比各不同籌資方式下個別資本成本的最大值要小。由于各種不同籌資方式所籌集的資本額不同，所以綜合資本成本不能根據(jù)個別資本成本采用簡單平均的方法來計算。某籌資方式籌集的資本額大，則該方式下的個別資本成本對綜合資本成本的影響就大；某籌資方式籌集的資本額小，則該方式下的個別資本成本對綜合資本成本的影響就小。為此，我們也可以采用加權(quán)平均的方法，也就是以各籌資方式的籌資額在籌資總額中所占的比重為權(quán)數(shù)對各籌資方式下的個別資本成本進行加權(quán)，得到綜合資本成本，即綜合資本成本=∑（各籌資方式的資本成本×各該方式的籌資額/籌資總額）。這里，各該方式的籌資額就是“各組標志值出現(xiàn)的次數(shù)”，各該方式的籌資額/籌資總額就是“各組單位數(shù)占總體單位數(shù)的比重”。因為籌資額揭示了它與資本成本間的內(nèi)在聯(lián)系，所以籌資額就是計算綜合資本成本時的客觀權(quán)數(shù)，并且是計算綜合資本成本的唯一客觀權(quán)數(shù)。如同計算綜合銷售毛利率必須以銷售額為權(quán)數(shù)一樣，這時的權(quán)數(shù)也不存在主觀選擇的問題，只需要找到它確定它便可。

可見，財務管理教材中給我們的答案是錯誤的。道理很簡單，因為賬面價值、市場價值、目標價值不一定是企業(yè)的籌資額，或者說，賬面價值、市場價值、目標價值不能揭示其與資本成本間的內(nèi)在聯(lián)系，籌資額也不會隨著賬面價值、市場價值、目標價值的變動而變動。

三、舉例說明

假設(shè)萬達公司共籌集資金1 000萬元，其中銀行借款400萬元，借款利率6.67%；企業(yè)債券150萬元，債券利率8%；發(fā)行普通股200萬股，每股發(fā)行價2.25元。假設(shè)企業(yè)所得稅稅率25%，普通股每年分配現(xiàn)金股利每股0.2025元，普通股市價8元，采用各方式籌資時均不考慮籌資費用（資料來源：根據(jù)2019年全國會計專業(yè)技術(shù)資格考試輔導教材中的【例5-10】作必要的補充而來）。

則，個別資本成本：

式2就是采用加權(quán)平均方法計算的綜合資本成本。

可見，采用加權(quán)平均的計算方法是由基本方法演變而來的，它只是基本方法的一種變形，它們的原理是相同的，所以計算結(jié)果也一定相同，本例中均為6.95%。兩種方法下的計算結(jié)果可以相互印證。同時，在由式1到式2的演變過程中也告訴我們，若要采用式2的加權(quán)平均方法計算綜合資本成本，必須以籌資額為權(quán)數(shù)，否則，就無法得到式2的計算公式。

由于普通股籌資額不會因普通股市價的變化而變化，所以就決定了普通股資本成本以及企業(yè)綜合資本成本也不會因普通股市價的變化而變化。本例中，只要普通股每年仍然分配現(xiàn)金股利每股0.2025元，無論普通股市價是當時的發(fā)行價2.25元，還是目前的8元，或者是未來的多少元，其籌資額始終是450萬元，其個別資本成本始終是9%，與之對應，企業(yè)的綜合資本成本始終是6.95%。

而教材中以市場價值為權(quán)數(shù)，得到的計算結(jié)果為：

5%×（400/2150）＋6%×（150/2150）＋9%×（1600/2150）=8.05%

教材中將8.05%稱為是綜合資本成本，這顯然是錯誤的，因為1 600萬元是普通股的市價，而不是企業(yè)發(fā)行普通股籌集到的資本。普通股市價與普通股成本之間沒有直接關(guān)系。所以8.05%不倫不類，其實它啥也不是。也正因為8.05%不是企業(yè)的綜合資本成本，所以與按基本方法計算的結(jié)果6.95%也就對不上。

四、結(jié)論

通過以上分析，我們得出結(jié)論：影響綜合資本成本的因素有二，一是個別資本成本，二是各方式下的籌資額。若采用加權(quán)平均方法來計算綜合資本成本，不能以賬面價值、市場價值、目標價值為權(quán)數(shù)，而必須以而且只能以籌資額為權(quán)數(shù)，因為只有籌資額才能客觀反映它與資本成本之間的內(nèi)在聯(lián)系。具體而言，若要計算過去的綜合資本成本，就要依據(jù)過去的個別資本成本與過去的籌資額；若要計算現(xiàn)在的綜合資本成本，就要依據(jù)現(xiàn)在的個別資本成本與現(xiàn)在的籌資額。同理，若要計算未來的綜合資本成本，依據(jù)的就是未來的個別資本成本與未來的籌資額。