負(fù)債高企富力難解“世紀(jì)交易”多米諾

王志 雷玄

曾經(jīng)的“華南五虎”之首富力地產(chǎn)的風(fēng)光早已散去。

2005年，“廣州舊改王”富力地產(chǎn)登陸港交所。彼時(shí)，房企老大哥萬(wàn)科剛剛突破百億銷售關(guān)卡。第二年，富力地產(chǎn)也很爭(zhēng)氣地邁入百億陣營(yíng)，可謂“無(wú)限風(fēng)光”。

時(shí)移世易。2010年，萬(wàn)科突破千億銷售額。2013年，恒大、碧桂園也都紛紛進(jìn)入千億俱樂(lè)部。期間，富力地產(chǎn)的銷售額卻徘徊在280億元-430億元。富力地產(chǎn)早已掉隊(duì)“房企一線陣營(yíng)”，不能再明顯了。

富力地產(chǎn)再度引起全民關(guān)注，始于2017年那場(chǎng)“世紀(jì)交易”，作價(jià)199.06億元收購(gòu)萬(wàn)達(dá)旗下77家城市酒店。這一交易表面看似撿到“大便宜”的富力地產(chǎn)，目前正飽受高負(fù)債折磨。杠桿率在近兩年快速高企，這是最需要富力警惕的。

銷售目標(biāo)難以完成

從百億銷售到千億，富力地產(chǎn)走了漫漫12年。

2018年，富力地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)權(quán)益協(xié)議銷售金額1311億元，成功打人房企“千億俱樂(lè)部”，并將2019年的銷售目標(biāo)定為1600億元。今年上半年，上市公司僅實(shí)現(xiàn)602.2億元的銷售額，完成率37.64%。

“下半年應(yīng)該是賣900-1000億元，全年應(yīng)該是銷售1500億左右，這個(gè)沒(méi)有大問(wèn)題?！备涣Φ禺a(chǎn)董事長(zhǎng)李思廉在2019年中期業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上對(duì)媒體說(shuō)道。但目前來(lái)看，2019年銷售目標(biāo)完不成幾乎已是板上釘釘。

11月1日，富力地產(chǎn)發(fā)布《2019年10月未經(jīng)審核營(yíng)運(yùn)數(shù)據(jù)》，截至今年10月，上市公司實(shí)現(xiàn)權(quán)益合約銷售金額1066.4億元，與年初定下的1600億元還有很大距離。這也意味著接下來(lái)的兩個(gè)月富力必須每月完成266.8億元的銷售額，才能保證年度銷售目標(biāo)達(dá)成。而今年前10個(gè)月，富力地產(chǎn)單月最高銷售額僅為159.9億元。

值得注意的是，在剛過(guò)去的10月，富力地產(chǎn)的銷售均價(jià)為10080.9元/m2，環(huán)比下降7.59%。中國(guó)質(zhì)量萬(wàn)里行梳理發(fā)現(xiàn)，2019年前10個(gè)月上市公司的銷售均價(jià)為10737.98元/m2，較之2018年12900元/m2，降幅達(dá)16.76%。換句話說(shuō)，富力在“降價(jià)賣房”。

為了“促銷售、抓回款”，7月26日，李思廉親自起草了一份內(nèi)部文件《關(guān)于要求地區(qū)公司確保完成銷售任務(wù)的通知》，要求“各部門、各公司必須上下全體動(dòng)員，堅(jiān)持全民營(yíng)銷，加強(qiáng)促銷力度，以完成項(xiàng)目銷售目標(biāo)為第一優(yōu)先級(jí)”。

至今3個(gè)余月已經(jīng)過(guò)去，“努力促銷”、“銷售均價(jià)下調(diào)”并未給富力帶來(lái)銷售額的猛增。

“世紀(jì)交易”多米諾蔓延

故事沒(méi)有按照富力地產(chǎn)所設(shè)定的劇本發(fā)展，還有那場(chǎng)“世紀(jì)交易”。

隨著2017年10月、11月兩份補(bǔ)充協(xié)議的簽訂，富力地產(chǎn)與萬(wàn)達(dá)之間的酒店資產(chǎn)交易也由最初的77家減至73家，相應(yīng)代價(jià)由199.06億元減為189.55億元。聯(lián)合信用評(píng)級(jí)有限公司關(guān)于富力地產(chǎn)《公開(kāi)發(fā)行公司債券2019年跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告》顯示，2018年底，上市公司已付清收購(gòu)的萬(wàn)達(dá)商業(yè)酒店中72家酒店轉(zhuǎn)讓價(jià)款（含大連萬(wàn)達(dá)中心寫字樓）184.24億元，該72家酒店已完成轉(zhuǎn)讓。

上述收購(gòu)，一度讓富力地產(chǎn)成為全球名副其實(shí)的“最大豪華酒店資產(chǎn)擁有者”，也為其帶來(lái)一次性收益131億元。當(dāng)年，富力地產(chǎn)業(yè)績(jī)也出現(xiàn)了上市后最為快速的增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)公司擁有人應(yīng)占期內(nèi)溢利211.86億元，同比增長(zhǎng)213.6%。

但“全球最大豪華酒店業(yè)主”并不好當(dāng)，李思廉、張力正對(duì)此深有體會(huì)。

2018年，“世紀(jì)交易”的多米諾負(fù)效應(yīng)在富力地產(chǎn)層層傳導(dǎo)。業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑后，營(yíng)收也陷入微增“泥淖”。過(guò)去1個(gè)年度，富力地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)公司擁有人應(yīng)占期內(nèi)溢利83.71億元，同比下降60.49%。

2019年，“酒店收購(gòu)后遺癥”逐步蔓延到營(yíng)收。今年一季度、中期，富力地產(chǎn)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收102.88億元、350.53億元，僅相應(yīng)增長(zhǎng)3.71%和2.83%。雖然，截至三季度，上市公司營(yíng)收增速已回升至11.99%，但業(yè)績(jī)?cè)鏊僦挥?.72%。

收購(gòu)帶來(lái)的增值效果，曾一度使富力本就處于虧損中的酒店業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利，以129.37億元數(shù)值，一改往年虧損狀態(tài)。但，褪去表象，剔除一次性收益，上市公司酒店業(yè)務(wù)仍舊虧損1.46億元。2018年，虧損進(jìn)一步擴(kuò)大至4.59億元。

中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜分析認(rèn)為，那場(chǎng)收購(gòu)，富力貌似從價(jià)格上占了大便宜，但酒店的現(xiàn)金流一般都不好，盈利困難，規(guī)模化重資產(chǎn)的酒店會(huì)成為資金吞噬的黑洞，必然會(huì)給企業(yè)運(yùn)營(yíng)帶來(lái)較大壓力。

對(duì)于富力地產(chǎn)酒店業(yè)務(wù)為何連年處于虧損狀態(tài)？今后在恢復(fù)業(yè)績(jī)平穩(wěn)發(fā)展方面有哪些具體計(jì)劃？中國(guó)質(zhì)量萬(wàn)里行多次致電上市公司，截至發(fā)稿，尚未有相關(guān)部門進(jìn)行回應(yīng)。

負(fù)債高企埋“雷”

收購(gòu)萬(wàn)達(dá)酒店令富力債務(wù)大增，國(guó)際地產(chǎn)資管公司協(xié)縱策略管理集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖對(duì)中國(guó)質(zhì)量萬(wàn)里行表示。事實(shí)也是如此，2017年、2018年，富力地產(chǎn)負(fù)債總額分別增加536.4億元、631.08億元，相應(yīng)同比增長(zhǎng)29.87%和27.06%。

增長(zhǎng)還在繼續(xù)。1月4日，富力地產(chǎn)全資子公司怡略有限公司以“主要用于離岸再融資”為由，發(fā)行了一筆于2021年到期金額為5億美元的優(yōu)先票據(jù)，利率為8.75%，這拉開(kāi)了2019年的發(fā)債大幕。

1月18日，怡略有限公司再次發(fā)行了一筆于2022年到期金額為3億美元的優(yōu)先票據(jù)，利率為9.125%。從數(shù)據(jù)可以看出，發(fā)債利率在上升。截至2019年10月，富力地產(chǎn)共計(jì)發(fā)行20.75億美元的優(yōu)先票據(jù)。此外，繼2018年發(fā)行9次超短期融資券后，2019年上半年富力地產(chǎn)又發(fā)行了4次這類債券，總計(jì)融資48億元。

不難看出，富力地產(chǎn)在借新還舊的路上，已是不遺余力，長(zhǎng)短債并舉，且在將債務(wù)拉長(zhǎng)。

據(jù)其中報(bào)披露，2019年上半年，富力地產(chǎn)新增境內(nèi)融資386.9億元，新增境外融資28.3億美元（194.3億元）。其中，境內(nèi)融資利率為6.27%，境外融資利率為7.29%。而過(guò)去兩年，富力地產(chǎn)的平均利息分別僅為5.12%和5.74%。顯然，上市公司的融資成本在大幅上升。

這點(diǎn)在其三費(fèi)費(fèi)率方面也可以得到反映。2017年、2018年，上市公司的這一數(shù)值分別為11.81%、17.43%; 2019年中期，三費(fèi)費(fèi)率已升至19.59%。

據(jù)其公告，截至2019年中期，富力地產(chǎn)借款余額約為1952.34億元，相較2018年增加319.95億元，累計(jì)新增借款超過(guò)2018年末公司凈資產(chǎn)的40%。中國(guó)質(zhì)量萬(wàn)里行進(jìn)一步梳理發(fā)現(xiàn)，2019年前三季度，富力地產(chǎn)的借款總額新增了465.16億元。

不斷尋求“貴錢”后，富力地產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率也逐年高企。2017年，上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率為78.23%，2018年升至80.92%。截至2019年三季度，這一數(shù)值已為82.55%。同期內(nèi)，其凈負(fù)債率更是發(fā)生了“暴增”，已由2017年的169.6%升至2019年三季度230.14%。杠桿比例之高，“雷”也隨之埋下。

經(jīng)中國(guó)質(zhì)量萬(wàn)里行計(jì)算，2014年-2018年，富力地產(chǎn)負(fù)債總額的年復(fù)合增長(zhǎng)率為25.44%，而其總資產(chǎn)相應(yīng)增長(zhǎng)率僅為20.82%，這表明富力地產(chǎn)的負(fù)債擴(kuò)張幅度要遠(yuǎn)快于資產(chǎn)擴(kuò)張幅度。

暫停拿地難解現(xiàn)金流之“渴”

富力地產(chǎn)最大的麻煩是頻頻借“新”，也難解現(xiàn)金流緊張之渴。自2018年三季度以來(lái)，上市公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流就在持續(xù)惡化，這種在趨勢(shì)在今年表現(xiàn)得更為明顯。

2019年前三季度，富力地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-170.59億元、-260.76億元和-227.98億元。

在李思廉親自起草的內(nèi)部文件中也表示“2019年下半年原則上暫停拿地工作”。58安居客房產(chǎn)研究院首席分析師張波分析認(rèn)為，這可以看出上市公司對(duì)于高負(fù)債的隱憂，高企的債務(wù)使得富力資金鏈較為緊張，對(duì)其后續(xù)穩(wěn)步發(fā)展也會(huì)起到制約作用。

謹(jǐn)慎的“土地收購(gòu)”策略，早在1年前就已開(kāi)始執(zhí)行。據(jù)其中報(bào)披露，2019年上半年，富力地產(chǎn)共斥資177億元，收購(gòu)23幅地塊，新增土地的權(quán)益可售面約為652.9萬(wàn)m2。而2018年上市公司的土地收購(gòu)金額為371億元，購(gòu)入地塊數(shù)達(dá)61幅。但這都無(wú)法與2017年的收購(gòu)相比，要知道，那年富力以584.3億元的總代價(jià)將1811萬(wàn)m2的土地儲(chǔ)備收入囊中。

“暫停拿地”或許只是富力地產(chǎn)應(yīng)對(duì)高負(fù)債和緊張的現(xiàn)金流的開(kāi)始。但黃立沖認(rèn)為，這種動(dòng)作可能有點(diǎn)遲了。

“在房地產(chǎn)行業(yè)，如果一輪債務(wù)到期，不管是幾十億還是一百億，只要到時(shí)賣樓、賣地積極一些就可以了?！币苍S，不久后，李思廉將會(huì)想起自己在2019年中期業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上說(shuō)的這句話。