政策集中發(fā)力市場拐點已現(xiàn)

《股市動態(tài)分析》研究部

8月27日，財政部、稅務總局公告，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實施減半征收。

同日，證監(jiān)會也發(fā)布新規(guī)：階段性收緊IPO、規(guī)范股份減持行為以及調(diào)降融資保證金比例。

分析機構(gòu)認為，上述政策短期將明顯提振資本市場活躍度，對于市場的長期健康發(fā)展也會起到重要助推作用。

政策多箭齊發(fā)

8月27日，財政部、稅務總局公告，為活躍資本市場、提振投資者信心，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實施減半征收。

我國的證券交易印花稅始于1990年，由深圳證券交易所和上海證券交易所先后開征。1990年至今，A股證券交易印花稅經(jīng)歷2次上調(diào)，7次下調(diào)，目前按股票交易成交金額的1‰對賣方單邊征收。

同日，證監(jiān)會也發(fā)布了三項重大舉措，分別是優(yōu)化IPO、再融資監(jiān)管安排；同時進一步規(guī)范股份減持行為；同時降低融資保證金最低比例，由100%降低至80%。

舉措一：階段性收緊IPO節(jié)奏，大額再融資實行預溝通機制。證監(jiān)會就“統(tǒng)籌一二級市場平衡優(yōu)化IPO、再融資”作出了監(jiān)管安排，考慮到當前市場形勢，證監(jiān)會完善一二級市場逆周期調(diào)節(jié)機制，圍繞合理把握IPO、再融資節(jié)奏。

具體來看，一是根據(jù)近期市場情況，階段性收緊IPO節(jié)奏，促進投融資兩端的動態(tài)平衡。

二是對于金融行業(yè)上市公司或者其他行業(yè)大市值上市公司的大額再融資，實施預溝通機制，關注融資必要性和發(fā)行時機。

三是突出扶優(yōu)限劣，對于存在破發(fā)、破凈、經(jīng)營業(yè)績持續(xù)虧損、財務性投資比例偏高等情形的上市公司再融資，適當限制其融資間隔、融資規(guī)模。

四是引導上市公司合理確定再融資規(guī)模，嚴格執(zhí)行融資間隔期要求。審核中將對前次募集資金是否基本使用完畢，前次募集資金項目是否達到預期效益等予以重點關注。

五是嚴格要求上市公司募集資金應當投向主營業(yè)務，嚴限多元化投資。

六是房地產(chǎn)上市公司再融資不受破發(fā)、破凈和虧損限制。

實際上，證監(jiān)會自8月份以來就在有意平衡投融資，IPO和再融資節(jié)奏發(fā)生著變化。單從8月份的融資額來看，截至8月27日，IPO融資約500億元，較去年同期的700多億元明顯縮水；再融資金額更是較去年同期減少了2/3。

證監(jiān)會相關負責人在此前明確表示，實現(xiàn)資本市場可持續(xù)發(fā)展，需要充分考慮投融資兩端的動態(tài)積極平衡。沒有二級市場的穩(wěn)健運行，一級市場融資功能就難以有效發(fā)揮。我們始終堅持科學合理保持IPO、再融資常態(tài)化，同時充分考慮二級市場承受能力，加強一、二級市場的逆周期調(diào)節(jié)，更好地促進一二級市場協(xié)調(diào)平衡發(fā)展。市場會感受到這種變化。

舉措二：規(guī)范股份減持行為。對于上市公司存在破發(fā)、破凈情形，或者最近三年未進行現(xiàn)金分紅、累計現(xiàn)金分紅金額低于最近三年年均凈利潤30%的，證監(jiān)會要求，控股股東、實際控制人不得通過二級市場減持本公司股份?？毓晒蓶|、實際控制人的一致行動人比照上述要求執(zhí)行；上市公司披露為無控股股東、實際控制人的，第一大股東及其實際控制人比照上述要求執(zhí)行。

同時，從嚴控制其他上市公司股東減持總量，引導其根據(jù)市場形勢合理安排減持節(jié)奏；鼓勵控股股東、實際控制人及其他股東承諾不減持股份或者延長股份鎖定期。

證監(jiān)會表示，正在抓緊修改《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，提升規(guī)則效力層級，細化相關責任條款，加大對違規(guī)減持行為的打擊力度。

舉措三：調(diào)降融資保證金比例。經(jīng)證監(jiān)會批準，上交所、深交所、北交所發(fā)布通知，修訂《融資融券交易實施細則》，將投資者融資買入證券時的融資保證金最低比例由100%降低至80%。此調(diào)整將自2023年9月8日收市后實施。此舉有意促進融資融券業(yè)務功能發(fā)揮，更好滿足投資者合理交易需求。

近年來，融資融券業(yè)務穩(wěn)健運行，交易機制持續(xù)優(yōu)化，證券公司合規(guī)風控水平持續(xù)提升，投資者理性交易和風險防控意識明顯增強。截至2023年8月24日，場內(nèi)融資融券余額15678億元，保證金比例維持較高水平，業(yè)務整體風險可控。在杠桿風險總體可控的基礎下，適度放寬融資保證金比例，有利于促進融資融券業(yè)務功能發(fā)揮，盤活存量資金。

證監(jiān)會表示，本次調(diào)整同時適用于新開倉合約及存量合約，投資者不必了結(jié)存量合約即可適用新的保證金比例。證券公司可綜合評估不同客戶征信及履約情況等，合理確定客戶的融資保證金比例。投資者應當繼續(xù)秉持理性投資理念，根據(jù)自身風險承受能力，合理運用融資融券工具。證監(jiān)會將督促證券公司切實加強風險管理，做好投資者服務，保護投資者合法權(quán)益。

值得一提的是，自中央政治局會議明確提出“要活躍資本市場，提振投資者信心”以來，證監(jiān)會已經(jīng)發(fā)布了一系列激活市場活力的舉措。

具體來看，包括推進公募基金費率改革全面落地，降低管理費率水平；放寬指數(shù)基金注冊條件；降低結(jié)算備付金繳納比例，降低股票基金申報數(shù)量要求，研究將ETF引入盤后固定價格交易機制，推出創(chuàng)業(yè)板詢價轉(zhuǎn)讓和配售減持制度等，意在提振市場信心。

從政策工具箱的儲備來看，未來還將有一系列“實惠”的舉措發(fā)布，如強化分紅導向，推動提升上市公司特別是大市值公司分紅的穩(wěn)定性、持續(xù)增長性和可預期性。研究完善系統(tǒng)性長期性分紅約束機制。通過引導經(jīng)營性現(xiàn)金流穩(wěn)定的上市公司中期分紅、加強對低分紅公司的信息披露約束等方式，讓投資者更早、更多分享上市公司業(yè)績紅利。修訂股份回購制度規(guī)則，放寬相關回購條件，支持上市公司開展股份回購。研究適當延長A股市場、交易所債券市場交易時間，更好滿足投資交易需求。大力發(fā)展中國特色指數(shù)體系和指數(shù)化投資，鼓勵各類資金通過指數(shù)化投資入市等。

證監(jiān)會相關負責人表示，將加快推出一批可落地、有實效的政策舉措，穩(wěn)定預期、提振信心，又著眼長遠，堅持改革開路，統(tǒng)籌發(fā)展股票、債券、期貨市場，完善資本市場基礎制度。力爭在引入源頭活水、降低交易成本、提高交易暢通性等問題上取得突破，堅持在維護市場總體平穩(wěn)的前提下提升市場活躍度，加強跨部委溝通和政策協(xié)同，同向發(fā)力，形成活躍市場、提振信心的強大合力。

市場短期將受到明顯提振

從歷史情況看，調(diào)整證券交易印花稅對于降低交易成本、活躍市場交易、體現(xiàn)普惠效應發(fā)揮過積極作用。

中銀證券統(tǒng)計稱，A股交易印花稅歷經(jīng)3次上調(diào)和6次下調(diào)，多發(fā)生于市場過熱和過度低迷時期。1990年首次征收印花稅以來，A股交易印花稅收費水平3次上調(diào)分別為1990年11月深市由單邊征收改為雙邊征收、1997年和2007年2次稅率上調(diào)，其中后2次分別發(fā)生在1996年至1997年大牛市末期和2006年至2007年大牛市中期。印花稅水平下調(diào)包括5次稅率降低和2008年9月由雙邊征收1‰改為單邊征收1‰。其中，2001年以來的4次下調(diào)均發(fā)生于熊市接近尾聲階段。（見圖）

圖：有確切日期的A股交易印花稅調(diào)整時間示意圖

數(shù)據(jù)來源：Wind、中銀證券（藍線為上調(diào)，黑線為下調(diào)）

證券交易印花稅是A股投資者成本主要構(gòu)成部分，歷史數(shù)據(jù)顯示，印花稅的調(diào)整對投資者交投活躍度有較明顯的短期影響。

有明確發(fā)布日期的7次印花稅調(diào)整中，2次印花稅上調(diào)均引發(fā)市場下行。5次印花稅下調(diào)均在行情長期下行、市場低迷的熊市期間催化明顯的短期上漲行情。2001年、2005年2次稅率減半后上證指數(shù)行情持續(xù)10個交易日以上，累計漲幅在10%左右。2008年2次下調(diào)后，市場反應更迅速且顯著，上證指數(shù)首日漲幅超9%，行情持續(xù)5-6個交易日，累計漲跌幅分別為14.7%和21.2%。

此外，對于證監(jiān)會新規(guī)，國泰君安表示，減持條款方面，監(jiān)管首次將減持與分紅關聯(lián)，旨在維護中小投資者利益，鼓勵市場信心。此前監(jiān)管對減持行為的限制主要集中在減持的時間、規(guī)模、方式和信息披露方面，但對于能否減持限制較少。本次監(jiān)管表態(tài)不僅意圖呵護市場投融資兩端的資金平衡，也為了保護投資者信心和利益。監(jiān)管首次將融資行為與投資者回報結(jié)合起來。大股東與董監(jiān)高作為內(nèi)部人員，其不規(guī)范的減持會將資金轉(zhuǎn)移出公司，損害中小投資者的利益與信心，而將分紅作為減持的前提正體現(xiàn)出監(jiān)管維護投資者利益的積極態(tài)度。

減持政策短期減少市場非理性沖擊，長期維護市場健康穩(wěn)定發(fā)展。證監(jiān)會在2007年就對減持行為做出過規(guī)定，在2015年證監(jiān)會發(fā)布“18號文”，在6個月內(nèi)禁止上市公司股東和管理人員的減持行為，而后發(fā)布《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，規(guī)范了股東和管理層的減持行為。回顧歷史，在2015年股市大幅波動之際，證監(jiān)會曾推出緊急限制減持政策，減少了減持對市場帶來的非理性沖擊。在臨時政策到期后，減持監(jiān)管步入常態(tài)化，并根據(jù)現(xiàn)實情況及時調(diào)整完善，提高了信息透明度和減持規(guī)范程度，有效降低了金融風險，維護了投資者利益，保證了市場合理流動性。

優(yōu)化IPO節(jié)奏方面，市場情緒低迷階段，IPO發(fā)行節(jié)奏放緩將一定程度上助力資金回籠，歷史上來看新股放緩階段市場整體表現(xiàn)可期。2000年至今IPO暫停招股超過60天以上合計7次，期間Wind全A平均上漲8%；單月發(fā)行數(shù)量在10家以下的階段共有27次，期間Wind全A平均上漲3.43%。在市場持續(xù)下行階段，新股發(fā)行節(jié)奏的放緩一定程度上可以使得打新資金回籠二級市場，活躍市場存量股票交易，同時配合其他刺激政策如印花稅下降、減持監(jiān)管趨嚴、融資保證金降低等，可以在更大程度上提振市場信心。

調(diào)降保證金比例方面，適度放寬融資保證金比例，有利于促進融資融券業(yè)務功能發(fā)揮，盤活存量資金。這一措施將為投資者的融資業(yè)務提供便利，通過增加杠桿的方式進一步提升市場活躍度。