千億市值起步“后浪”追捧的芒果超媒一路疾馳

8月27日，芒果超媒（300413.SZ）發(fā)布2020年中報，當期實現(xiàn)營業(yè)收入57.74億元，同比增長4.90%;實現(xiàn)歸母凈利潤11.03億元，同比增長37.30%。在上半年長視頻市場下滑的背景中，取得了不俗的業(yè)績。

在資本市場上，芒果超媒股價站穩(wěn)1000億市值，成為文化傳媒行業(yè)中唯一的千億市值公司。

同時Wind數(shù)據(jù)顯示，截至8月21日，芒果超媒陸股通持股數(shù)量相對一季度末增長了78%。

從業(yè)績逆勢增長，到市值破千億大關(guān)，再到北向資金的青睞有加，芒果超媒的投資邏輯是什么？

自帶優(yōu)質(zhì)內(nèi)容基因助力長視頻領(lǐng)域勝出

毫無疑問，當前對長視頻平臺而言，會員收入是營收的重要“吸金口”。在短視頻的擠壓之下，長視頻的出路是把PGC內(nèi)容做到極致，吸引用戶為內(nèi)容付費。要做到這一點，內(nèi)容自制是大勢所趨。

正如國信證券研報指出，長視頻的競爭，看似是一條誰都能入局的“低門檻”賽道，實則是時間越久，越能在大浪淘沙中發(fā)現(xiàn)，這是場有著“高門檻”規(guī)則的殘酷競爭，只有擁有強大內(nèi)容自制優(yōu)勢的團隊才能在“路遙知馬力”中勝出。

芒果超媒就是這一領(lǐng)域脫穎而出的“頭馬”。

上半年，芒果TV有效會員數(shù)達2766萬，較年初增長929萬，增幅50.57%;較2019年年中增長84.3%。作為對比，騰訊視頻增長會員數(shù)約800萬，愛奇藝會員數(shù)小幅回落。

面對強勢的“愛優(yōu)騰”，上半年公司實現(xiàn)了會員收入14.18億元，同比增長80.4%;廣告收入達17.98億元，同比增長5.83%，而同期愛奇藝的廣告收入為16億元。

骨朵數(shù)據(jù)顯示，2020年年初至7月10日，芒果TV綜藝、劇集雙豐收，網(wǎng)綜Top10中芒果TV占據(jù)9席，播放量占比79%，維持龍頭優(yōu)勢;臺網(wǎng)劇Top10中芒果TV占據(jù)3席，播放量占比25%，實現(xiàn)“從0到1”的突破。

芒果TV最大的護城河在于內(nèi)容自制。

背靠湖南衛(wèi)視的芒果超媒具備多年的傳統(tǒng)沉淀和原創(chuàng)基因，擁有1500人以上的創(chuàng)作團隊、20個綜藝節(jié)目制作團隊，12個影視制作團隊、15個戰(zhàn)略工作室，且具備成熟的工業(yè)化生產(chǎn)模式，獲取內(nèi)容成本低。

芒果超媒董事長張華立曾表示，“公司有著與生俱來的媒體基因，在內(nèi)容自制領(lǐng)域有著有別于人的優(yōu)勢，核心產(chǎn)品絕大部分來自閉環(huán)。

2019年，全國一共新上276部綜藝，其中芒果TV自制綜藝45部，超過其他平臺;2020年上半年，隨著《乘風破浪的姐姐》成為現(xiàn)象級社會話題之一，芒果超媒突出的自制能力持續(xù)被驗證。

優(yōu)質(zhì)的自制內(nèi)容，是芒果超媒取得利潤高增長的主因，作為內(nèi)容制作出身的平臺，芒果超媒具有更高的產(chǎn)出效率。

對比Netflix和國內(nèi)四大視頻平臺的單用戶內(nèi)容投入產(chǎn)出比可以發(fā)現(xiàn)，芒果TV的這一比例最高（2.50），甚至超過Netflix（2.15）。其盈利能力可見一斑。

從長視頻行業(yè)的發(fā)展趨勢來看，內(nèi)容自制是未來的大趨勢。

Quest Mobile數(shù)據(jù)顯示，長視頻行業(yè)月活用戶規(guī)模4月、5月和6月同比下滑-7.6%、-8.9%和-7.9%，行業(yè)粗放式增長的階段已經(jīng)過去，下一階段將要比拼的是平臺以優(yōu)質(zhì)內(nèi)容獲取用戶黏性的能力。

此前，三大平臺“優(yōu)愛騰”靠著燒錢買版權(quán)內(nèi)容跑馬圈地，規(guī)模雖然做得很大，分別累積了上億用戶，但收入覆蓋不了高企的內(nèi)容成本。愛奇藝財報已充分說明了這一點，2017-2019年，其內(nèi)容成本分別為126.17億元、211億元、222億元，其中，2019年內(nèi)容成本占營業(yè)成本的比例為73%。這樣高的成本，怎么可能盈利？

假如說愛奇藝是一個反例，那么芒果超媒上半年凈利潤的大幅增長，則從正面說明了內(nèi)容自制的重要性。正是強大的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容制作能力，使得芒果TV異于其他長視頻平臺，表現(xiàn)出強勁的利潤增長潛力。

對于長視頻行業(yè)的長遠發(fā)展，機構(gòu)仍然較為看好。西部證券研報預計，隨著長視頻內(nèi)容質(zhì)量的不斷提高，用戶版權(quán)付費意識的加深，到2030年，實際付費用戶人數(shù)占長視頻用戶比例約50%，在線視頻用戶付費市場規(guī)模約為1600億元，還有3倍的空間。

獨具全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)優(yōu)勢以“小芒”布局“第二增長曲線”

投資者更為看好的，是芒果超媒與湖南衛(wèi)視共同構(gòu)成的在文化傳媒領(lǐng)域獨具的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)優(yōu)勢。

從2020年中報來看，在整個芒果超媒的生態(tài)里面，芒果TV互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)占總收入的68%;新媒體互動娛樂內(nèi)容制作占比14%;電視購物和衍生的媒體電商業(yè)務(wù)、外呼業(yè)務(wù)占總收入的17%。

也就是說，僅僅在芒果超媒的上市主體內(nèi)，就涵蓋了視頻平臺、影視綜藝、游戲電競、藝人經(jīng)紀、音樂、電商金融、IP版權(quán)等的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)。加上湖南臺下的有線電視、廣播、地方電視，以及芒果超媒旗下的芒果TV、IPTV和OTT的業(yè)務(wù)布局，芒果系的觸角無處不在。這樣強大的生態(tài)，在A股獨一無二。

具備得天獨厚條件的芒果超媒也在主動將業(yè)務(wù)向整個產(chǎn)業(yè)鏈延伸。9月4日，芒果TV首次發(fā)布了最新孵化的視頻內(nèi)容電商平臺——“小芒”。小芒電商聚焦內(nèi)容電商，以內(nèi)容為根基，打造“種草+割草”的完整閉環(huán);并將依據(jù)芒果TV消費者特點來整合供應(yīng)鏈，甄選大眾類商品以及定制版市場稀缺品。

在5G興起、互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域視頻化的趨勢下，電商成為下一個視頻化的風口。“小芒”是芒果超媒再造的一個新賽道，布局未來的“第二增長曲線”，形成更豐富和完善的芒果生態(tài)，進一步加固內(nèi)容護城河。

另外，芒果超媒于2020年升級、“大芒計劃2.0”，意在打造芒果超媒內(nèi)容、用戶與商業(yè)生態(tài)破圈的結(jié)合體。其中商業(yè)端在“IP+明星+頭部KOL+綜藝”直播帶貨模式實現(xiàn)廣告創(chuàng)收新增值的基礎(chǔ)上，進一步往電商端拓展，有望成為平臺新的變現(xiàn)增長點。

“后浪”需求所在未來“股王”隱現(xiàn)

近一年，A股市場呈現(xiàn)出行業(yè)龍頭強者恒強的結(jié)構(gòu)化行情特征，表現(xiàn)出投資者對未來經(jīng)濟發(fā)展中“贏家通吃”局面的預期。

但在A股市場上文化傳媒這樣一個確定性差、波動性強的板塊中，龍頭公司遲遲未能出現(xiàn)。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，申萬文化傳媒上市公司總市值僅有8000多億元，細化到電影與娛樂版塊，僅有9家公司市值超過百億元，其中僅芒果超媒等兩家公司年營收突破百億元。

不過，在行業(yè)大洗牌下，近半年行業(yè)龍頭的歸屬初現(xiàn)端倪。芒果超媒憑借長視頻方面的自制內(nèi)容取得了看得見的利潤快速增長，又以獨一無二的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)優(yōu)勢在文化傳媒板塊中最具未來成長性的想象空間。

以投資者最為看重的盈利指標ROE來說，2017-2019年，芒果傳媒ROE分別是16.62%、15.35%和13.16%，雖然略有波動，但總體相對穩(wěn)定，這種盈利能力的穩(wěn)定性，在整個文化傳媒行業(yè)中難能可貴。

2019年，在申萬二級分類互聯(lián)網(wǎng)傳媒行業(yè)59家公司中，芒果超媒ROE排名第10，在Wind二級分類媒體行業(yè)中，芒果超媒ROE高居第二;截至2020年3月底，芒果超媒ROE（TTM）13.15%，在59家公司中排名第11，而行業(yè)平均值為-68.53%。按照投研機構(gòu)的盈利預測，芒果超媒2020-2022年ROE依舊會穩(wěn)定在15%左右。

可以說，芒果超媒已經(jīng)具備了文化傳媒板塊龍頭公司的“王者之相”。

市場于是聞風而動，芒果超媒站上千億市值，而距離各家券商研究員的市值預期，仍有一定的空間。

西部證券對于芒果TV給出的PS倍數(shù)為9倍，估值1431.8億元，加上以PE估值的其他業(yè)務(wù)，總估值1583.44億元。

綜合來看，券商主要按照會員數(shù)及ARPU來對芒果超媒進行估值。開源證券按2022年年底芒果TV MAU將達3.48億的預測，認為其付費會員數(shù)或?qū)⑦_6342萬;由于自制能力和稀缺性，市場認為對于芒果TV單付費用戶的估值，或可給予更高水平。更重要的地方在于，估值最終應(yīng)落在盈利能力上。而盈利能力，正是其他長視頻平臺稀缺、而芒果TV獨具優(yōu)勢所在。

值得注意的是，除了多家券商研究所的一致預期，芒果超媒的價值也受到“聰明錢”北向資金的認可。Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年年初至6月30日，代表北向資金流向的陸股通對芒果超媒的持倉增加到3084.91萬股。至2020年8月21日，北向資金持股數(shù)量增加到了3619萬股，相對2020年3月31日增長了78%。

資本市場的表現(xiàn)，包含了對實體經(jīng)濟中行業(yè)興衰的預期。從長期表現(xiàn)來看，每一代人都有屬于自己一代的龍頭股。展望未來，被“后浪”的需求所推動的行業(yè)，才是A股市場成長性的集中體現(xiàn)。文化傳媒行業(yè)所代表的娛樂消費浪潮，勢必在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中占據(jù)重要位置。而作為行業(yè)龍頭的芒果超媒，更是有著成為長期配置標的的潛質(zhì)。以此觀之，北向資金的大幅增倉就不難理解了。