• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    經(jīng)濟(jì)政策不確定性影響下的股權(quán)質(zhì)押與上市公司市值管理

    2020-09-22 09:38陳浩
    價(jià)值工程 2020年26期
    關(guān)鍵詞:經(jīng)濟(jì)政策不確定性上市公司

    陳浩

    摘要:市值管理是企業(yè)避免股價(jià)異常波動(dòng)、為股東創(chuàng)造價(jià)值的重要手段。從股權(quán)質(zhì)押的角度對(duì)滬深A(yù)股上市公司市值管理行為進(jìn)行研究,結(jié)果表明股權(quán)質(zhì)押激發(fā)了上市公司進(jìn)行市值管理,進(jìn)一步考慮經(jīng)濟(jì)政策不確定性的影響,發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)減弱股權(quán)質(zhì)押對(duì)市值管理的影響,并且在不確定性較高時(shí)期,不利于上市公司的市值管理行為。另外,進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn),由于國(guó)有企業(yè)較民營(yíng)企業(yè)具有較弱的市值管理動(dòng)機(jī),其股權(quán)質(zhì)押行為會(huì)降低市值管理的有效性。當(dāng)股權(quán)質(zhì)押資金投向控股股東自身或第三方時(shí),其市值管理有效性顯著弱于投向被質(zhì)押上市公司。

    關(guān)鍵詞:市值管理;經(jīng)濟(jì)政策不確定性;上市公司;面板回歸模型

    Abstract: Market value management is an important means for companies to avoid abnormal stock price fluctuations and create value for shareholders. Research on the market value management behavior of Shanghai and Shenzhen A-share listed companies from the perspective of equity pledges. The results show that equity pledges have stimulated listed companies to conduct market value management. Further considering the impact of economic policy uncertainty, it is found that economic policy uncertainty will weaken the impact of equity pledge on market value management, and in periods of high uncertainty, it is not conducive to the market value management behavior of listed companies. In addition, further analysis found that because state-owned enterprises have a weaker market value management motivation than private enterprises, their equity pledge behavior will reduce the effectiveness of market value management. When equity pledge funds are invested in the controlling shareholder itself or a third party, its market value management effectiveness is significantly weaker than that in the pledged listed company.

    0? 引言

    2005年股權(quán)分置改革之后,市值管理開始受到利益相關(guān)者和監(jiān)管部門越來越廣泛的關(guān)注。2014年5月,國(guó)務(wù)院在《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見》中首次明確“鼓勵(lì)上市公司建立市值管理制度”,市值管理使上市公司保持與資本市場(chǎng)的溝通與互動(dòng),避免股價(jià)的異常波動(dòng),維持市值的穩(wěn)定,能夠?qū)崿F(xiàn)與戰(zhàn)略目標(biāo)的匹配,所以從理論上來說,市值管理不僅對(duì)公司控股股東以及其他利益相關(guān)者也都具有非常重要的作用。有效的市值管理還能促進(jìn)內(nèi)在價(jià)值和外在價(jià)值基本保持一致,防止市值虛增,維持資本市場(chǎng)的良性發(fā)展(宋巖和宋爽,2019)。

    近年來,隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展,股權(quán)質(zhì)押融資工具由于其成本低、效率高、流動(dòng)性好等優(yōu)勢(shì)明顯,越來越受到上市公司的青睞,特別是當(dāng)控股股東具有較大資金需求的時(shí)候。2013年銀監(jiān)會(huì)在《加強(qiáng)商業(yè)銀行股權(quán)質(zhì)押管理》中,將銀行的股權(quán)質(zhì)押納入公司治理和風(fēng)控范疇,填補(bǔ)了監(jiān)管空白,股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)也隨之快速增長(zhǎng),截至2018年上半年末,我國(guó)A股市場(chǎng)共有3338家上市公司存在股權(quán)質(zhì)押融資行為,雖然2018年股票市場(chǎng)大幅下跌導(dǎo)致股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā),監(jiān)管部門對(duì)股權(quán)質(zhì)押采取了一定的管控措施,使得2019年股權(quán)質(zhì)押規(guī)模較2018年有所降低,但是股權(quán)質(zhì)押行為仍然是控股股東融資的重要渠道之一,股權(quán)質(zhì)押這一問題也受到了學(xué)術(shù)界和業(yè)界的廣泛探討。

    企業(yè)的投融資決策與宏觀經(jīng)濟(jì)政策密切相關(guān),經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)對(duì)市場(chǎng)價(jià)值(股價(jià))造成一定影響(何斌和劉雯,2019)。而有效的市值管理能夠保證上市公司在面臨政策變化或者經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生波動(dòng)時(shí),減少股價(jià)的異常波動(dòng),避免對(duì)公司的正常經(jīng)營(yíng)造成負(fù)面影響(宋巖和宋爽,2019)。一直以來,如何準(zhǔn)確量化經(jīng)濟(jì)政策不確定性是學(xué)術(shù)界重點(diǎn)研究的難點(diǎn),Baker等(2016)提出,采用對(duì)主流新聞媒體進(jìn)行文本分析的方法,構(gòu)建量化經(jīng)濟(jì)政策不確定性的指標(biāo),從而推動(dòng)了關(guān)于經(jīng)濟(jì)政策不確定性影響的研究進(jìn)展。本文將經(jīng)濟(jì)政策不確定性因素納入股權(quán)質(zhì)押與市值管理關(guān)系的分析之中,研究經(jīng)濟(jì)政策不確定性影響下股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間關(guān)系的差異性。

    1? 文獻(xiàn)綜述

    由于國(guó)外資本市場(chǎng)未經(jīng)歷股權(quán)分割到股權(quán)分置改革這一階段,并無市值管理這一概念,也無股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù),所以關(guān)于股權(quán)質(zhì)押和市值管理的研究主要集中在國(guó)內(nèi)。

    國(guó)內(nèi)大部分文獻(xiàn)都肯定了市值管理的重要性以及對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)。張鈺(2007)明確指出市值管理旨在為股東創(chuàng)造價(jià)值,股價(jià)是市值管理的重要戰(zhàn)略目標(biāo)之一,企業(yè)采用科學(xué)合理的手段來進(jìn)行市值管理,可以避免股價(jià)發(fā)生異常波動(dòng);伍華林(2007)也指出市值管理能夠影響股價(jià),通過市值管理,可以幫助企業(yè)在股票市場(chǎng)比較可行的時(shí)候推出融資方案,提升發(fā)行價(jià)格。杜江和史天雄(2010)總結(jié)出一套以市值管理理論為基礎(chǔ)的股票選擇方法,佐證了市值管理對(duì)股票價(jià)格的影響。

    同時(shí),也有不少研究指出了存在股權(quán)質(zhì)押的上市公司有更強(qiáng)的市值管理動(dòng)機(jī),比如上市公司在股權(quán)質(zhì)押后通過調(diào)整會(huì)計(jì)政策、短期操縱會(huì)計(jì)盈余質(zhì)量(謝德仁和廖珂,2018)或者通過頻繁送轉(zhuǎn)來影響股價(jià)以實(shí)現(xiàn)“虛假繁榮”(陳德棉和何旭,2019),是否停牌、停牌時(shí)間以及復(fù)牌時(shí)間也是上市公司進(jìn)行市值管理的相關(guān)操作(李賢,陳嫻和陳欣,2018)。李賢,陳嫻和陳欣(2018)還進(jìn)一步指出股權(quán)質(zhì)押行為催生了“避免補(bǔ)跌”、“避免強(qiáng)制平倉”、“避免控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)”、“避免經(jīng)營(yíng)危機(jī)”等市值管理動(dòng)機(jī)。宋爽和宋巖(2019)則利用滬深A(yù)股數(shù)據(jù)進(jìn)行了直接的實(shí)證檢驗(yàn),驗(yàn)證了控股股東在股權(quán)質(zhì)押之后更有可能進(jìn)行市值管理。也有研究指出市值管理反過來也會(huì)對(duì)股權(quán)質(zhì)押產(chǎn)生影響,主要體現(xiàn)在市值管理對(duì)股權(quán)質(zhì)押的利益侵占動(dòng)機(jī)具有治理效應(yīng)(李旖和鄭國(guó)堅(jiān),2015)。

    經(jīng)濟(jì)政策不確定性不僅影響中觀層面的上市公司行為,也會(huì)影響微觀層面資本市場(chǎng)股票價(jià)格的變化,因此研究股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間的關(guān)系不能忽視經(jīng)濟(jì)政策不確定性的影響。陳勝藍(lán)和劉曉玲(2018)認(rèn)為,經(jīng)濟(jì)政策的寬松程度是影響公司融資約束的重要因素。在不確定的經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境下,銀行等金融機(jī)構(gòu)會(huì)采取緊縮的信貸原則,實(shí)施更加嚴(yán)格的信貸條件,從而使得公司面臨更高的融資約束和融資成本。在這種情況下,股權(quán)質(zhì)押成為一部分企業(yè)的重要融資渠道。

    目前直接針對(duì)股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間的關(guān)系的實(shí)證研究相對(duì)缺乏,特別是還未有考慮經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)股權(quán)質(zhì)押與市值管理關(guān)系的不對(duì)稱影響的研究。因此,本文將在考慮經(jīng)濟(jì)政策不確定性影響的基礎(chǔ)上,為股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間的關(guān)系提供更多可靠的實(shí)證依據(jù)。本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面:第一,將股權(quán)質(zhì)押作為解釋變量,市值管理作為被解釋變量,研究了二者之間的直接相關(guān)關(guān)系,豐富了關(guān)于市值管理動(dòng)機(jī)方面的研究;第二,進(jìn)一步討論經(jīng)濟(jì)政策不確定性是否對(duì)上述關(guān)系產(chǎn)生不對(duì)稱影響;第三,深化投資者對(duì)股權(quán)質(zhì)押行為的認(rèn)識(shí),對(duì)政府及監(jiān)管部門制定相關(guān)政策具有借鑒意義。

    2? 變量與模型

    2.1 變量選擇

    ①被解釋變量。本文參考李旖和鄭國(guó)堅(jiān)(2015)對(duì)市值管理的衡量,以經(jīng)上年度月份股票收益率的標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化后的經(jīng)市場(chǎng)調(diào)整的股票收益率(mvm)作為市值管理的替代變量,mvm的計(jì)算公式為:

    其中,r考慮現(xiàn)金紅利再投資的月度個(gè)股收益率,m指月度市場(chǎng)回報(bào)率(滬深300指數(shù)),sd為年內(nèi)各月份經(jīng)市場(chǎng)調(diào)整的股票收益率的標(biāo)準(zhǔn)差,有效的市值管理應(yīng)當(dāng)促進(jìn)股價(jià)持續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng),因此,在股票回報(bào)率相同的情況下,收益率波動(dòng)越大,市值管理有效性越低,mvm越小。

    ②解釋變量。已有大多數(shù)文獻(xiàn)采用年末大股東是否存在股權(quán)質(zhì)押行為這一虛擬變量作為股權(quán)質(zhì)押的替代變量,本文考慮到研究股權(quán)質(zhì)押與經(jīng)濟(jì)不確定性指數(shù)交叉項(xiàng)的影響時(shí)不宜采用虛擬變量,采用股權(quán)質(zhì)押比例作為股權(quán)質(zhì)押的替代變量,而用是否存在股權(quán)質(zhì)押行為進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

    對(duì)于經(jīng)濟(jì)政策不確定性的衡量,本文采用Baker等(2016)提出的經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)(epu)作為替代變量,Baker以月度頻率在網(wǎng)上發(fā)布epu,本文將月度數(shù)據(jù)進(jìn)行年度平均,進(jìn)而得到年度經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)。

    ③控制變量。參考李旖和鄭國(guó)堅(jiān)(2015)、李賢,陳嫻和陳欣(2018)、陳德棉和何旭(2019)等人的研究,本文選取以下控制變量:公司規(guī)模(size),資產(chǎn)負(fù)債率(lev),凈資產(chǎn)收益率(roe),董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否同為一人(dm),董事會(huì)獨(dú)立性(ind),公司控股股東持股比例(block),企業(yè)屬性(type),年份控制變量(year),行業(yè)控制變量(industry)。

    所有變量的定義見表1。

    2.2 研究模型

    本文建立以下模型檢驗(yàn)股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間的關(guān)系,并且為了控制變量之間可能存在的內(nèi)生性問題,采用被解釋變量的未來一期和解釋變量的當(dāng)期進(jìn)行回歸,具體模型構(gòu)建如下:

    其中,mvmi,j+1是第i只股票第j+1年的市值管理,plei,j是第i只股票第j年的股權(quán)質(zhì)押比例,X是控制變量,θyr和θid分別為時(shí)間效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)。

    考慮經(jīng)濟(jì)政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間關(guān)系的差異性影響,本文構(gòu)建如式(3)所示的回歸模型,將股權(quán)質(zhì)押與經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)的交互項(xiàng)作為解釋變量之一進(jìn)行研究:

    其中,epuj是第j年的經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)。

    3? 實(shí)證與結(jié)果

    3.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

    本文選取2005-2018年滬深主板A股上市公司為研究樣本,為了保證數(shù)據(jù)的完整及連續(xù)性,剔除了金融行業(yè),ST、*ST公司以及異常值和缺失值,數(shù)據(jù)來源于WIND和CSMAR數(shù)據(jù)庫,為了避免極值的影響,本文利用winsorize方法對(duì)變量值進(jìn)行了上下1%的縮尾處理。

    3.2 描述性統(tǒng)計(jì)

    對(duì)研究模型中涉及的主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì),結(jié)果如表2所示,可以看出,2005-2018年間上市公司的市值管理變量(mvm)的差異較大,均值為-0.071,方差為3.960;股權(quán)質(zhì)押比例(ple)的第50百分位數(shù)為零,有股權(quán)質(zhì)押行為的上市公司占比仍不足一半,但是最大值為0.637,說明有質(zhì)押行為的上市公司其質(zhì)押比例較大;從最小值和最大值可以看出經(jīng)濟(jì)政策不確定性(epu)在各年之間有一定差異。

    3.3 相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)

    相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果如表3,各變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5,表明主要研究變量之間的相關(guān)性較弱,不存在多重共線性問題,可以對(duì)研究模型進(jìn)行回歸分析。另外,可以看出,股權(quán)質(zhì)押(ple)與市值管理(mvm)之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系,經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)(epu)與市值管理(mvm)之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,對(duì)于這兩個(gè)相關(guān)關(guān)系,后面將通過回歸模型進(jìn)行進(jìn)一步的檢驗(yàn)。

    3.4 回歸結(jié)果

    首先對(duì)模型進(jìn)行Hausman檢驗(yàn),P值均小于0.05,拒絕原假設(shè)的隨機(jī)效應(yīng)模型,應(yīng)采用固定效應(yīng)模型。接著分別利用面板OLS方法對(duì)式(2)和式(3)進(jìn)行回歸,結(jié)果如表4中(1)和(2)所示,股權(quán)質(zhì)押比例(ple)與市值管理(mvm)的系數(shù)為1.201,且在1%顯著性水平下顯著,說明相比未進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的上市公司,有股權(quán)質(zhì)押行為的控股股東更有激勵(lì)進(jìn)行市值管理,以防止股價(jià)由于異常波動(dòng)而造成控制權(quán)的喪失;ple_epu的系數(shù)顯著為負(fù)(-1.697),說明經(jīng)濟(jì)政策不確定性確實(shí)對(duì)股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間的影響具有減弱效應(yīng),因?yàn)楫?dāng)不確定性較高時(shí),上市公司股價(jià)的基本面將受到較大沖擊,會(huì)對(duì)市值管理行為形成較大挑戰(zhàn),從而降低市值管理的有效性。因此,對(duì)于政策制定部門來說,應(yīng)當(dāng)盡量降低經(jīng)濟(jì)政策不確定性,減少經(jīng)濟(jì)環(huán)境復(fù)雜性對(duì)資本市場(chǎng)的負(fù)面影響。

    進(jìn)一步,本文采用工具變量法解決被解釋變量和解釋變量間雙向因果關(guān)系可能引起的內(nèi)生性問題。按照工具變量選取的一般原則,宜采用被解釋變量和解釋變量的滯后階差分項(xiàng),除此之外,本文還增加了股權(quán)質(zhì)押次數(shù)作為解釋變量的工具變量。具體回歸結(jié)果如表4中(3)和(4)所示:股權(quán)質(zhì)押比例(ple)與市值管理(mvm)在1%顯著性水平下仍顯著正相關(guān),股權(quán)質(zhì)押與經(jīng)濟(jì)政策不確定性的交叉項(xiàng)(ple_epu)在1%顯著性水平下仍顯著負(fù)相關(guān),說明解決內(nèi)生性問題之后,結(jié)論仍保持不變。

    4? 進(jìn)一步分析與穩(wěn)健性檢驗(yàn)

    4.1 國(guó)有/非國(guó)有企業(yè)的差異

    李賢、陳嫻和陳欣(2018)在研究怎樣的公司具有更強(qiáng)的公司市值管理動(dòng)機(jī)時(shí),發(fā)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)大股東進(jìn)行市值管理的動(dòng)機(jī)較弱,“一股獨(dú)大”的影響仍存在。因此,本文也對(duì)國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)之間的這一差異進(jìn)行驗(yàn)證,引入虛擬變量ple_t,當(dāng)上市公司為國(guó)有企業(yè)時(shí)取1,為非國(guó)有企業(yè)時(shí)取0,回歸結(jié)果如表5中列(1)所示,ple_t的系數(shù)為-3.095且顯著,意味著國(guó)有上市公司的股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間存在負(fù)向關(guān)系,這與李賢、陳嫻和陳欣(2018)的結(jié)論基本保持一致,國(guó)有企業(yè)由于其特殊身份,相對(duì)民營(yíng)企業(yè)具有更好的抗風(fēng)險(xiǎn)能力,不易受到機(jī)構(gòu)和公眾的壓力,對(duì)市值進(jìn)行管理的動(dòng)機(jī)不強(qiáng)。

    4.2 資金是否投向上市公司的差異

    張?zhí)沼潞完愌嫒A(2014)從股權(quán)質(zhì)押資金投向這一角度進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn),控股股東將資金投向被質(zhì)押上市公司時(shí),公司績(jī)效明顯好于將資金投向控股股東自身或第三方。因此,本文也考慮資金投向是否會(huì)造成股權(quán)質(zhì)押影響市值管理的差異,引入虛擬變量ple_l,當(dāng)資金投向上市公司時(shí)取1,投向自身、第三方或者其他時(shí)取0,回歸結(jié)果如表5中列(2)所示,ple_l的系數(shù)為2.132且顯著,可以得出,相比將股權(quán)質(zhì)押資金投向控股股東自身或者第三方,投向上市公司有助于提高市值管理的有效性。

    4.3 高/低股權(quán)質(zhì)押組的差異

    本文進(jìn)一步將樣本分為高股權(quán)質(zhì)押率組和低股權(quán)質(zhì)押率兩組,分析股權(quán)質(zhì)押率高低是否會(huì)形成股權(quán)質(zhì)押對(duì)市場(chǎng)管理的影響差異?;貧w結(jié)果如表5中列(3)和(4)所示,雖然低股權(quán)質(zhì)押率組ple和ple_epu的系數(shù)更大,但是系數(shù)符號(hào)并未有差異,說明高低股權(quán)質(zhì)押兩組之間并不存在顯著的方向性影響差異。

    4.4 經(jīng)濟(jì)政策不確定性高/低時(shí)期的差異

    前面已經(jīng)證實(shí)經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)股權(quán)質(zhì)押和市值管理之間的關(guān)系有影響,但是分別在經(jīng)濟(jì)政策不確定性高和低兩個(gè)時(shí)期是否具有差異仍有待檢驗(yàn),因此,進(jìn)一步將樣本分為經(jīng)濟(jì)政策不確定性高和低兩組進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn),結(jié)果如表5中(5)和(6)所示,可以看到,在經(jīng)濟(jì)政策不確定性高時(shí)期,ple的系數(shù)變?yōu)樨?fù),股權(quán)質(zhì)押將對(duì)市值管理產(chǎn)生負(fù)向影響,這說明經(jīng)濟(jì)政策不確定性高加劇了股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn),從而降低了上市公司市值管理的有效性。

    4.5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

    在穩(wěn)健性檢驗(yàn)部分,考慮到當(dāng)前大多數(shù)研究股權(quán)質(zhì)押的文獻(xiàn)采用是否發(fā)生股權(quán)質(zhì)押行為作為解釋變量,本文也將解釋變量的替代變量由股權(quán)質(zhì)押比例換成是否有股權(quán)質(zhì)押的啞變量,回歸結(jié)果與前文的OLS和IV僅存在系數(shù)大小的差異,并不存在方向性差異,說明前文所得結(jié)果基本可靠。

    5? 結(jié)論與展望

    本文以2005-2018年滬深主板A股上市公司為研究對(duì)象,實(shí)證檢驗(yàn)經(jīng)濟(jì)政策不確定性背景下股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn):①股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間存在顯著的正向相關(guān)關(guān)系,上市公司在發(fā)生股權(quán)質(zhì)押行為之后具有更大的動(dòng)機(jī)進(jìn)行市值管理;②經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)減弱股權(quán)質(zhì)押和市值管理之間的影響,并且在經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)期,會(huì)導(dǎo)致股權(quán)質(zhì)押和市值管理之間的關(guān)系由正向轉(zhuǎn)為負(fù)向,這意味著政策制定部門應(yīng)盡可能減少政策不確定性,以避免對(duì)資本市場(chǎng)造成不穩(wěn)定因素;③與民營(yíng)企業(yè)相比,國(guó)有上市公司具有更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力,控股股東對(duì)控制權(quán)變更的擔(dān)憂更小,從而缺乏對(duì)市值管理的動(dòng)機(jī),導(dǎo)致國(guó)有上市公司的股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間存在負(fù)向關(guān)系;④股權(quán)質(zhì)押資金投向不同也會(huì)造成股權(quán)質(zhì)押與市值管理之間的關(guān)系發(fā)生變化,與投向控股股東自身或者第三方相比,投向上市公司有助于提高市值管理的有效性。

    本文的研究結(jié)論為上市公司進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押之后更好地實(shí)施市值管理措施、提高市值管理有效性提供了一定的理論支撐,也對(duì)政策制定部門維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定有序發(fā)展具有重要參考意義。但是本文仍存在一定局限,對(duì)上市公司市值管理具體手段缺乏研究,未來的研究可以多從市值管理手段出發(fā)進(jìn)行更加深入的驗(yàn)證。

    參考文獻(xiàn):

    [1]宋巖,宋爽.股權(quán)質(zhì)押與市值管理:基于中國(guó)滬深股市A股上市公司的實(shí)證檢驗(yàn)[J].中國(guó)管理科學(xué),2019(6):10-20.

    [2]何斌,劉雯.經(jīng)濟(jì)政策不確定性、股權(quán)質(zhì)押與股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)[J].南方金融,2019,509(01):42-50.

    [3]Baker N B, Steven J D. Measuring Economic Policy Uncertainty[J]. The Quarterly Journal of Economics, 2016, 131(4).

    [4]張鈺.市值管理與商業(yè)銀行市值最大化[J].理論探索,2007(6):111-113.

    [5]伍華林.我國(guó)上市公司市值管理問題研究[J].經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊,2007(11):38-39.

    [6]杜江,史天雄.基于市值管理理論的選股模型應(yīng)用[J].湖南大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2010(4):65-68.

    [7]謝德仁,廖珂.控股股東股權(quán)質(zhì)押與上市公司真實(shí)盈余管理[J].會(huì)計(jì)研究,2018(08):21-27.

    [8]陳德棉,何旭.送轉(zhuǎn)是為控股股東股權(quán)質(zhì)押“保駕護(hù)航”嗎?——基于市值管理的視角[J].上海金融,2019(10):28-35.

    [9]李賢,陳嫻,陳欣.怎樣的公司市值管理動(dòng)機(jī)更強(qiáng)?——來自2015年中國(guó)股災(zāi)停復(fù)牌數(shù)據(jù)的證據(jù)[J].中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào), 2018,373(9):61-72.

    [10]李旎,鄭國(guó)堅(jiān).市值管理動(dòng)機(jī)下的控股股東股權(quán)質(zhì)押融資與利益侵占[J].會(huì)計(jì)研究,2015(05):44-51,96.

    [11]陳勝藍(lán),李占婷.經(jīng)濟(jì)政策不確定性與分析師盈余預(yù)測(cè)修正[J].世界經(jīng)濟(jì),2017(7):171-194.

    猜你喜歡
    經(jīng)濟(jì)政策不確定性上市公司
    經(jīng)濟(jì)政策不確定性影響企業(yè)投資的渠道研究
    我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與貨幣政策調(diào)控模式研究
    經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資
    經(jīng)濟(jì)政策不確定性環(huán)境下企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與商業(yè)信用融資
    上市公司財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告披露問題研究
    上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理
    經(jīng)濟(jì)政策不確定性對(duì)企業(yè)投資的影響
    国产日韩一区二区三区精品不卡| 女生性感内裤真人,穿戴方法视频| 国产精品亚洲美女久久久| 亚洲,欧美精品.| 国产乱人伦免费视频| 国产精品永久免费网站| 久久久久久久精品吃奶| 国产乱人伦免费视频| 日韩一卡2卡3卡4卡2021年| 国产91精品成人一区二区三区| 日日爽夜夜爽网站| 久久久久九九精品影院| 国产又爽黄色视频| 欧美乱色亚洲激情| 一区在线观看完整版| 久久久国产精品麻豆| 久久久久久人人人人人| 最近最新中文字幕大全电影3 | 黄色丝袜av网址大全| 午夜福利在线观看吧| 国产免费av片在线观看野外av| 变态另类成人亚洲欧美熟女 | aaaaa片日本免费| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 老司机靠b影院| 午夜免费鲁丝| 免费在线观看黄色视频的| 国产成年人精品一区二区| 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 少妇的丰满在线观看| 精品国产乱码久久久久久男人| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 麻豆久久精品国产亚洲av| 久久青草综合色| 久久久国产成人免费| 亚洲性夜色夜夜综合| 无遮挡黄片免费观看| 老司机在亚洲福利影院| 一级毛片女人18水好多| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 国产精品av久久久久免费| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 一边摸一边做爽爽视频免费| 一级毛片高清免费大全| 成年人黄色毛片网站| 久久精品人人爽人人爽视色| 男人舔女人的私密视频| 91九色精品人成在线观看| 午夜久久久在线观看| 亚洲五月婷婷丁香| 91精品三级在线观看| 长腿黑丝高跟| 日韩欧美国产一区二区入口| 欧美日本视频| 亚洲欧美精品综合久久99| 69av精品久久久久久| 欧美激情 高清一区二区三区| 色哟哟哟哟哟哟| 中文字幕精品免费在线观看视频| 在线播放国产精品三级| 午夜精品在线福利| 老汉色av国产亚洲站长工具| 999久久久国产精品视频| 亚洲国产日韩欧美精品在线观看 | 嫩草影院精品99| 午夜a级毛片| 不卡一级毛片| 啦啦啦观看免费观看视频高清 | 亚洲一区高清亚洲精品| av超薄肉色丝袜交足视频| 午夜福利,免费看| 在线视频色国产色| 一边摸一边抽搐一进一出视频| 亚洲男人的天堂狠狠| 青草久久国产| 久久久国产精品麻豆| 1024香蕉在线观看| 丝袜在线中文字幕| 一本大道久久a久久精品| 老司机午夜福利在线观看视频| 久久精品91无色码中文字幕| 国产午夜精品久久久久久| 一区福利在线观看| 国产精品98久久久久久宅男小说| 国内精品久久久久精免费| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 满18在线观看网站| 1024香蕉在线观看| 久久人人97超碰香蕉20202| 欧美绝顶高潮抽搐喷水| 国产麻豆69| av超薄肉色丝袜交足视频| 国产一区二区三区综合在线观看| 午夜福利高清视频| 亚洲午夜精品一区,二区,三区| 级片在线观看| 精品国产一区二区久久| 久久久久久久久久久久大奶| 国产精品九九99| 国产野战对白在线观看| 一区二区三区激情视频| 色综合欧美亚洲国产小说| 免费在线观看黄色视频的| 69av精品久久久久久| 国产欧美日韩精品亚洲av| 国产又爽黄色视频| 12—13女人毛片做爰片一| 国产亚洲精品av在线| 免费久久久久久久精品成人欧美视频| 亚洲精品久久国产高清桃花| 精品免费久久久久久久清纯| 久久精品国产清高在天天线| 亚洲伊人色综图| 一二三四在线观看免费中文在| 中文字幕av电影在线播放| svipshipincom国产片| 两人在一起打扑克的视频| 久久九九热精品免费| 大型av网站在线播放| 亚洲av日韩精品久久久久久密| 国产主播在线观看一区二区| 免费看a级黄色片| 亚洲欧美激情在线| 岛国在线观看网站| netflix在线观看网站| 九色国产91popny在线| 精品日产1卡2卡| 18禁黄网站禁片午夜丰满| 丝袜人妻中文字幕| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 啦啦啦 在线观看视频| 亚洲激情在线av| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 好男人电影高清在线观看| 99久久久亚洲精品蜜臀av| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 午夜日韩欧美国产| 久久影院123| 国产亚洲欧美精品永久| 国产成人一区二区三区免费视频网站| 高清黄色对白视频在线免费看| 亚洲av电影在线进入| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 国产在线观看jvid| 涩涩av久久男人的天堂| 最好的美女福利视频网| 国产成人系列免费观看| 亚洲自拍偷在线| 久久狼人影院| 99re在线观看精品视频| 日本免费一区二区三区高清不卡 | 亚洲中文字幕一区二区三区有码在线看 | 中国美女看黄片| 亚洲av第一区精品v没综合| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区 | 精品久久久久久久人妻蜜臀av | 国产精品 国内视频| 女性生殖器流出的白浆| 亚洲成av片中文字幕在线观看| 久久婷婷人人爽人人干人人爱 | 女性生殖器流出的白浆| 国产精品二区激情视频| 久久婷婷人人爽人人干人人爱 | 久久精品人人爽人人爽视色| 岛国视频午夜一区免费看| 男女做爰动态图高潮gif福利片 | 搡老岳熟女国产| 欧美+亚洲+日韩+国产| 99久久久亚洲精品蜜臀av| 少妇熟女aⅴ在线视频| 国产在线精品亚洲第一网站| 高清在线国产一区| 狂野欧美激情性xxxx| 极品人妻少妇av视频| 亚洲人成电影免费在线| 久久精品成人免费网站| 欧美成人性av电影在线观看| videosex国产| 亚洲,欧美精品.| 国产野战对白在线观看| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 精品国产亚洲在线| 无限看片的www在线观看| 精品国产国语对白av| 怎么达到女性高潮| xxx96com| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 久久久久久亚洲精品国产蜜桃av| 最近最新免费中文字幕在线| 亚洲av熟女| 久久人妻熟女aⅴ| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 午夜福利免费观看在线| www.999成人在线观看| 99热只有精品国产| 宅男免费午夜| 1024香蕉在线观看| avwww免费| 美女大奶头视频| 神马国产精品三级电影在线观看 | 午夜福利18| av天堂在线播放| 伊人久久大香线蕉亚洲五| 午夜精品国产一区二区电影| 美国免费a级毛片| 欧美乱码精品一区二区三区| 黑人操中国人逼视频| 久久精品亚洲精品国产色婷小说| 国产高清videossex| 午夜老司机福利片| 热99re8久久精品国产| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 欧美成狂野欧美在线观看| 国产成人精品久久二区二区91| 久久中文字幕一级| 黄色丝袜av网址大全| 狂野欧美激情性xxxx| 最新在线观看一区二区三区| 性少妇av在线| 国产97色在线日韩免费| 夜夜夜夜夜久久久久| 午夜老司机福利片| 美女 人体艺术 gogo| 亚洲人成伊人成综合网2020| 国产国语露脸激情在线看| e午夜精品久久久久久久| 久久这里只有精品19| 亚洲人成伊人成综合网2020| av片东京热男人的天堂| 中国美女看黄片| 亚洲人成电影观看| 国产精品av久久久久免费| 露出奶头的视频| 久久中文字幕一级| 免费看美女性在线毛片视频| 成在线人永久免费视频| 久久中文字幕一级| 久久精品国产亚洲av高清一级| 两个人视频免费观看高清| 一个人观看的视频www高清免费观看 | 国产精品永久免费网站| 黄色a级毛片大全视频| 欧美日本视频| 一区二区三区激情视频| 人人妻人人澡欧美一区二区 | 精品久久久久久成人av| 久久青草综合色| 欧美绝顶高潮抽搐喷水| 亚洲三区欧美一区| 日本五十路高清| 免费av毛片视频| 成人免费观看视频高清| 99国产精品一区二区蜜桃av| 男人的好看免费观看在线视频 | 亚洲电影在线观看av| 亚洲av成人不卡在线观看播放网| 97人妻精品一区二区三区麻豆 | 日韩精品中文字幕看吧| 精品电影一区二区在线| 精品国产一区二区三区四区第35| 深夜精品福利| 久久中文字幕人妻熟女| 亚洲精品久久国产高清桃花| 精品一区二区三区四区五区乱码| √禁漫天堂资源中文www| 国产成人免费无遮挡视频| 国产精品免费视频内射| 大型黄色视频在线免费观看| 在线观看免费视频网站a站| 女性生殖器流出的白浆| 中国美女看黄片| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 欧美成人一区二区免费高清观看 | 亚洲精品国产精品久久久不卡| 日韩av在线大香蕉| 日韩有码中文字幕| 成熟少妇高潮喷水视频| 国产99久久九九免费精品| 激情在线观看视频在线高清| 亚洲专区中文字幕在线| 婷婷六月久久综合丁香| videosex国产| 亚洲五月婷婷丁香| 亚洲欧美精品综合久久99| 波多野结衣巨乳人妻| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 午夜免费成人在线视频| 亚洲av美国av| 人成视频在线观看免费观看| 女警被强在线播放| 久久久久精品国产欧美久久久| 91在线观看av| 999久久久精品免费观看国产| 免费少妇av软件| 久久久久久国产a免费观看| 国产精品 国内视频| 夜夜夜夜夜久久久久| 欧美一级a爱片免费观看看 | 99国产综合亚洲精品| www.www免费av| 97超级碰碰碰精品色视频在线观看| 久久影院123| 亚洲国产精品合色在线| 韩国精品一区二区三区| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 亚洲一码二码三码区别大吗| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 久久午夜综合久久蜜桃| 欧美日韩瑟瑟在线播放| 亚洲 国产 在线| 午夜福利,免费看| 日韩av在线大香蕉| 国内精品久久久久久久电影| 欧美一级a爱片免费观看看 | 国产精品98久久久久久宅男小说| 人人妻人人澡欧美一区二区 | 50天的宝宝边吃奶边哭怎么回事| 97人妻天天添夜夜摸| 日韩成人在线观看一区二区三区| 啦啦啦 在线观看视频| 久久久久久亚洲精品国产蜜桃av| 欧美精品亚洲一区二区| 99在线人妻在线中文字幕| 在线观看免费午夜福利视频| 久久精品国产综合久久久| av在线播放免费不卡| 久久精品91无色码中文字幕| 国产在线精品亚洲第一网站| 大型黄色视频在线免费观看| 日韩欧美免费精品| 人妻久久中文字幕网| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 午夜免费观看网址| 香蕉国产在线看| 精品国内亚洲2022精品成人| 亚洲专区中文字幕在线| 午夜福利免费观看在线| x7x7x7水蜜桃| 午夜福利影视在线免费观看| 成人三级黄色视频| 日韩欧美免费精品| 十分钟在线观看高清视频www| 欧美绝顶高潮抽搐喷水| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 麻豆av在线久日| 精品一区二区三区av网在线观看| 亚洲少妇的诱惑av| 丝袜美腿诱惑在线| 可以免费在线观看a视频的电影网站| www日本在线高清视频| 国产精品久久久人人做人人爽| 男人的好看免费观看在线视频 | 午夜福利欧美成人| 亚洲七黄色美女视频| 精品久久久久久成人av| 又紧又爽又黄一区二区| 99热只有精品国产| 欧美中文日本在线观看视频| 亚洲欧美精品综合一区二区三区| 亚洲av美国av| 人人妻人人澡人人看| 午夜福利影视在线免费观看| 一区二区日韩欧美中文字幕| 一区二区三区精品91| 精品国产乱子伦一区二区三区| 丝袜在线中文字幕| 久久香蕉国产精品| 18禁黄网站禁片午夜丰满| 91精品国产国语对白视频| 午夜影院日韩av| 亚洲欧美一区二区三区黑人| 亚洲avbb在线观看| 老司机在亚洲福利影院| 亚洲,欧美精品.| 精品欧美国产一区二区三| 日日爽夜夜爽网站| 国产在线观看jvid| 免费搜索国产男女视频| 久久人妻av系列| 纯流量卡能插随身wifi吗| 国产三级黄色录像| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 日韩欧美国产在线观看| 亚洲一区二区三区色噜噜| 天堂动漫精品| 99香蕉大伊视频| 9191精品国产免费久久| 亚洲国产精品999在线| 夜夜爽天天搞| 欧美大码av| 精品电影一区二区在线| 香蕉丝袜av| 美女扒开内裤让男人捅视频| 欧美成人午夜精品| videosex国产| 精品日产1卡2卡| 欧美成人午夜精品| 啦啦啦 在线观看视频| 国产单亲对白刺激| 国产精品亚洲一级av第二区| 天堂动漫精品| 国内精品久久久久久久电影| 久久精品亚洲熟妇少妇任你| 日本精品一区二区三区蜜桃| 18禁黄网站禁片午夜丰满| 亚洲专区字幕在线| 18禁国产床啪视频网站| 日韩有码中文字幕| 亚洲午夜精品一区,二区,三区| 免费在线观看完整版高清| 久99久视频精品免费| 国产精品亚洲美女久久久| 久久婷婷人人爽人人干人人爱 | 国产精品乱码一区二三区的特点 | 中出人妻视频一区二区| 黑人巨大精品欧美一区二区mp4| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 在线观看66精品国产| 国产午夜精品久久久久久| 久久久久久亚洲精品国产蜜桃av| 岛国在线观看网站| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 午夜精品在线福利| 亚洲av片天天在线观看| 亚洲片人在线观看| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 老司机在亚洲福利影院| 国产精品日韩av在线免费观看 | 午夜视频精品福利| 国产成人精品久久二区二区91| 我的亚洲天堂| 丁香欧美五月| 欧美成狂野欧美在线观看| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 国产成人系列免费观看| 中国美女看黄片| 欧美最黄视频在线播放免费| 精品电影一区二区在线| 久久久久久久精品吃奶| 国产1区2区3区精品| 亚洲,欧美精品.| 久久久国产成人精品二区| 亚洲一区二区三区色噜噜| 免费在线观看日本一区| 精品不卡国产一区二区三区| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区 | 国产精品 国内视频| 免费一级毛片在线播放高清视频 | 99久久精品国产亚洲精品| 一级黄色大片毛片| 大陆偷拍与自拍| 91大片在线观看| 91成人精品电影| 两性夫妻黄色片| 亚洲自偷自拍图片 自拍| 91精品三级在线观看| 国产精品久久电影中文字幕| 一区二区三区高清视频在线| 啪啪无遮挡十八禁网站| 窝窝影院91人妻| 一a级毛片在线观看| 欧美黄色淫秽网站| 亚洲精品中文字幕在线视频| 久久久久久久精品吃奶| 黄色毛片三级朝国网站| 少妇被粗大的猛进出69影院| 亚洲成a人片在线一区二区| 久久久久久免费高清国产稀缺| 一夜夜www| 亚洲精品av麻豆狂野| av欧美777| 女人精品久久久久毛片| 国产一区二区三区视频了| 免费女性裸体啪啪无遮挡网站| 精品第一国产精品| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 国产熟女午夜一区二区三区| 岛国在线观看网站| 国产精品精品国产色婷婷| 淫妇啪啪啪对白视频| 在线观看免费视频网站a站| 国产亚洲欧美98| 久久欧美精品欧美久久欧美| 大香蕉久久成人网| 国产精品99久久99久久久不卡| 久久久水蜜桃国产精品网| 校园春色视频在线观看| 日韩欧美国产一区二区入口| 好男人在线观看高清免费视频 | 久久精品国产综合久久久| 99国产精品免费福利视频| 法律面前人人平等表现在哪些方面| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 香蕉国产在线看| 亚洲色图av天堂| 黄色视频,在线免费观看| 国产精品电影一区二区三区| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 亚洲免费av在线视频| 麻豆久久精品国产亚洲av| 18美女黄网站色大片免费观看| 欧美激情久久久久久爽电影 | 欧美国产日韩亚洲一区| 午夜影院日韩av| 欧美日韩一级在线毛片| 女同久久另类99精品国产91| 高清黄色对白视频在线免费看| 韩国av一区二区三区四区| 久久久久久久午夜电影| 黄色a级毛片大全视频| 久久天堂一区二区三区四区| 久久草成人影院| 村上凉子中文字幕在线| 免费在线观看黄色视频的| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 高清黄色对白视频在线免费看| 亚洲av成人一区二区三| 亚洲男人天堂网一区| 成人18禁在线播放| 午夜福利欧美成人| 久久精品国产99精品国产亚洲性色 | 99国产精品一区二区三区| 国产亚洲欧美在线一区二区| 九色国产91popny在线| 在线观看免费视频网站a站| 桃色一区二区三区在线观看| 黄色 视频免费看| 男人的好看免费观看在线视频 | 一级,二级,三级黄色视频| 亚洲一区中文字幕在线| 午夜亚洲福利在线播放| 国产成人精品久久二区二区免费| 亚洲久久久国产精品| 久久人妻av系列| 久久精品国产清高在天天线| 法律面前人人平等表现在哪些方面| 亚洲少妇的诱惑av| av片东京热男人的天堂| 成人国产一区最新在线观看| 国产熟女午夜一区二区三区| 亚洲成人免费电影在线观看| 亚洲精华国产精华精| 老司机在亚洲福利影院| 满18在线观看网站| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 久久中文字幕人妻熟女| 精品久久久久久久人妻蜜臀av | 又大又爽又粗| 久热爱精品视频在线9| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 亚洲自偷自拍图片 自拍| 极品教师在线免费播放| 亚洲av成人一区二区三| videosex国产| 精品久久久久久久人妻蜜臀av | 久久久久久久久久久久大奶| 女性被躁到高潮视频| 国产伦人伦偷精品视频| 一本大道久久a久久精品| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 日韩欧美三级三区| 国产精品久久电影中文字幕| 美女午夜性视频免费| 99久久综合精品五月天人人| 国产亚洲精品第一综合不卡| 狂野欧美激情性xxxx| 欧美av亚洲av综合av国产av| 精品欧美一区二区三区在线| 午夜a级毛片| 丰满人妻熟妇乱又伦精品不卡| 亚洲精品久久成人aⅴ小说| 精品久久久久久成人av| 久久亚洲精品不卡| 午夜久久久在线观看| 国产精品香港三级国产av潘金莲| 精品日产1卡2卡| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 精品久久蜜臀av无| 亚洲国产精品sss在线观看| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 精品人妻1区二区| 性少妇av在线| 免费看a级黄色片| 亚洲成国产人片在线观看| 亚洲国产精品999在线| 亚洲欧美精品综合久久99| 精品一品国产午夜福利视频| 日韩欧美在线二视频| 久久天堂一区二区三区四区| 国产成人av激情在线播放| 国产午夜精品久久久久久| 一区二区三区国产精品乱码| 成人免费观看视频高清| 日日摸夜夜添夜夜添小说| 亚洲九九香蕉| 欧美国产精品va在线观看不卡| 久久久久久久精品吃奶| 国产精品免费视频内射| 亚洲人成电影观看| 身体一侧抽搐| 欧美日韩福利视频一区二区| 国产精品综合久久久久久久免费 | 国产乱人伦免费视频| 夜夜爽天天搞| 久久国产精品影院| 欧美成狂野欧美在线观看| 亚洲电影在线观看av| 香蕉国产在线看| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 国产国语露脸激情在线看| 久久人人精品亚洲av|