電子貨幣對(duì)貨幣流通速度的影響
——基于第三方支付的視

劉丹 江蘇師范大學(xué)商學(xué)院

一、引言

電子貨幣是第三方支付中的重要媒介和信用工具，依靠其安全、高效的特點(diǎn)符合當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)下的發(fā)展需要。同時(shí)，受第三方支付迅猛發(fā)展的影響，電子貨幣的使用率和普及率得到了提升，這使得交易媒介從傳統(tǒng)的紙質(zhì)媒介逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榱颂摂M化、數(shù)字化交易，聚焦于貨幣體系則是傳統(tǒng)貨幣供給予需求理論的適用環(huán)境產(chǎn)生了較大的變化。因此，在經(jīng)濟(jì)虛擬化、貨幣化和金融深化的新時(shí)代經(jīng)濟(jì)背景下，將電子貨幣歸入傳統(tǒng)貨幣理論的研究范圍中，探討第三方支付背景下電子貨幣對(duì)貨幣流通速度的影響，對(duì)于發(fā)揮貨幣政策在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展中的作用，具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)價(jià)值。

在經(jīng)典理論中，無(wú)論是古典學(xué)派還是新古典學(xué)派，無(wú)論是凱恩斯學(xué)派抑或是貨幣學(xué)派，其對(duì)于貨幣理論和貨幣政策的闡述均有效地都推動(dòng)了貨幣理論的發(fā)展。隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的蓬勃發(fā)展，第三方支付和互聯(lián)網(wǎng)金融的應(yīng)用普及，電子貨幣已經(jīng)成為日常生活、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不可或缺的一部分。除了影響貨幣流通速度的傳統(tǒng)因素外，很多學(xué)者也將研究方向轉(zhuǎn)移到近年新興起的電子貨幣或數(shù)字貨幣上。比如：Berentsen（1998）提出電子貨幣會(huì)影響貨幣乘數(shù)和貨幣流通速度；Dorn（1996）認(rèn)為電子貨幣對(duì)基礎(chǔ)貨幣存在替代作用，一定程度上會(huì)削減政府對(duì)基礎(chǔ)貨幣的控制。從已有文獻(xiàn)來(lái)看，電子貨幣對(duì)貨幣流通速度的影響主要有三種不同的觀點(diǎn)：第一種觀點(diǎn)認(rèn)為電子貨幣的出現(xiàn)會(huì)加快貨幣流通速度（Sullivan，2002；董欣，2011；張佳，2014；唐平，2015；劉達(dá)，2017；杜瑞玲，2019）。第二種觀點(diǎn)則與之相反，如周光友（2006）提出電子貨幣對(duì)傳統(tǒng)貨幣存在著替換效應(yīng)和轉(zhuǎn)換效，對(duì)電子貨幣的傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行梳理，認(rèn)為電子貨幣導(dǎo)致了貨幣流通速度的降低；寧浮潔（2016）認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)支付的發(fā)展能夠加速各個(gè)層面的貨幣流通速度，現(xiàn)代金融發(fā)展程度越高，即（M2–M0）/M2的比例越高，V1和V2的流通速度越慢；文先明等（2019）認(rèn)為第三方互聯(lián)網(wǎng)支付會(huì)導(dǎo)致廣義貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)，對(duì)廣義貨幣流通速度則起到了抑制作用。第三種觀點(diǎn)則指出電子貨幣對(duì)貨幣流通速度的影響無(wú)法準(zhǔn)確判斷，存在非線性特征。比如：阮素梅和何浩然（2016）、劉生福（2018）、王錚（2018）等認(rèn)為電子貨幣對(duì)貨幣供需、流通速度的作用機(jī)制復(fù)雜，對(duì)影響貨幣流通速度效果的預(yù)測(cè)存在不確定性。

綜合而言，國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)聚焦于經(jīng)濟(jì)貨幣化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和利率等方面對(duì)貨幣流通速度的影響所展開(kāi)的理論分析和實(shí)證研究，為本文就這一主題的深化研究提供了開(kāi)闊的思路和新穎的視角，具有十分重要的借鑒意義。但是，這些研究就電子貨幣和第三方支付手段對(duì)貨幣流通速度所帶來(lái)的影響往往注重于數(shù)量關(guān)系的挖掘，對(duì)于相互之間的傳導(dǎo)機(jī)制，則較少涉及；不僅如此，這種數(shù)量關(guān)系仍未形成統(tǒng)一的結(jié)論，這為本文的深化研究提供了較大的空間。

二、理論分析

已有文獻(xiàn)大多利用費(fèi)雪方程式：MV=PY來(lái)研究貨幣流通速度。為了研究貨幣流通速度，通常用名義產(chǎn)出水平與貨幣供給量的比來(lái)表示，表示為V=GDP/M。因此一部分電子貨幣對(duì)貨幣流通速度V 的研究可以轉(zhuǎn)化為對(duì)貨幣需求量M的研究?？傮w而言，在第三方支付快速發(fā)展背景下，電子貨幣對(duì)貨幣需求量的影響主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面的影響。

一方面，電子貨幣對(duì)現(xiàn)金具有替代效應(yīng)。根據(jù)凱恩斯的貨幣需求理論，人們持有貨幣是基于三方面需求即交易性貨幣需求、預(yù)防性貨幣需求和投機(jī)性貨幣需求。首先，隨著第三方支付更為便捷的轉(zhuǎn)賬支付功能出現(xiàn)之后，轉(zhuǎn)賬雙方的收付款可以在任何時(shí)間和地點(diǎn)進(jìn)行。因此從時(shí)間和空間角度出發(fā)，第三方支付便使得貨幣之間的流通速度加快，減少了人們對(duì)于現(xiàn)金的需求。其次，第三方支付平臺(tái)深化了互聯(lián)網(wǎng)金融功能，將互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)?shù)挠^念普及化。與持有現(xiàn)金的機(jī)會(huì)成本相比，網(wǎng)絡(luò)理財(cái)能夠帶來(lái)更高的收益回報(bào)率。最后，第三方支付具有規(guī)模集聚效應(yīng)，用戶數(shù)量越大，交易成本越低，交易成本低廉又吸引更多的用戶。因此電子貨幣對(duì)交易性貨幣需求和部分的預(yù)防性貨幣需求都存在影響。

另一方面，電子貨幣對(duì)貨幣層次具有轉(zhuǎn)化效應(yīng)。這主要體現(xiàn)在消費(fèi)者對(duì)于金融產(chǎn)品的選擇上，在產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)相似、流動(dòng)性相同的條件下，消費(fèi)者一般會(huì)選擇收益回報(bào)率更高的產(chǎn)品進(jìn)行投資。目前隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品被越來(lái)越多的消費(fèi)者接納，第三方支付機(jī)構(gòu)成為更多消費(fèi)者進(jìn)行金融投資的選擇。因此，M0和M1貨幣逐漸向M2以及更高層次貨幣轉(zhuǎn)換，使得M0和M1總量的增長(zhǎng)呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，在第三方支付背景下，無(wú)形之中電子貨幣使得貨幣由低層次向高層次貨幣形式轉(zhuǎn)化。

在以上替代效應(yīng)和轉(zhuǎn)化效應(yīng)的作用之下，不同貨幣層次受到的影響也不同。首先，對(duì)于M0來(lái)說(shuō)，因?yàn)镸0有一部分被電子貨幣替代并向更高層次流動(dòng)，所以M0的貨幣需求量有所減少。因此貨幣流通速度V0會(huì)增大。其次，對(duì)于M1來(lái)說(shuō)，一部分是替代效應(yīng)使M1減少，一部分是M1向高層次的M2轉(zhuǎn)化使M1減少，則貨幣流通速度V1會(huì)增大。最后，對(duì)于M2來(lái)說(shuō)，M2的貨幣需求量主要受兩個(gè)方面的影響，一方面是低層次貨幣M0和M1向高層次貨幣轉(zhuǎn)化，但是由于這類的轉(zhuǎn)化發(fā)生在同一貨幣層次，因此對(duì)M2不產(chǎn)生影響；另一方面是M2被電子貨幣替代?？傮w來(lái)看，M2的貨幣需求量減小，貨幣流通速度V2會(huì)增大。

三、模型、變量與典型事實(shí)

本文以不同層次的貨幣流通速度Vi（i=0，1，2）作為因變量，用第三方互聯(lián)網(wǎng)支付交易額表示電子貨幣Epay、城鎮(zhèn)居民人均可支配收入PCI、金融現(xiàn)代化程度DFM和利率R作為自變量，構(gòu)建計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型以探索電子貨幣對(duì)于貨幣流通速度的影響。共選取了我國(guó)2007-2018 年相關(guān)變量季度數(shù)據(jù)，每個(gè)變量擁有48 個(gè)樣本數(shù)據(jù)。具體如下：

貨幣流通速度——Vi（i=0，1，2），包括現(xiàn)金流通速度V0、狹義貨幣流通速度V1、廣義貨幣流通速度V2。貨幣流通速度根據(jù)費(fèi)雪方程式變形計(jì)算得到，現(xiàn)金流通速度V0=GDP/M0，狹義貨幣流通速度V1=GDP/M1，廣義貨幣流通速度V2=GDP/M2。

第三方互聯(lián)網(wǎng)支付交易額——Epay，本文是在第三方支付視角下研究電子貨幣帶來(lái)的相關(guān)影響，因此選取了2007-2018 年第三方互聯(lián)網(wǎng)交易額來(lái)反映電子貨幣。數(shù)據(jù)來(lái)源于第三方咨詢機(jī)構(gòu)易觀智庫(kù)。

城鎮(zhèn)居民人均可支配收入——PCI，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展繁榮時(shí)期，人們對(duì)于未來(lái)收入預(yù)期樂(lè)觀，支出會(huì)相應(yīng)的增加，使得貨幣流通速度加快。用城鎮(zhèn)居民人均可支配收入來(lái)反映人們對(duì)于未來(lái)支出的意愿，收入對(duì)貨幣流通速度產(chǎn)生一定影響。

金融現(xiàn)代化程度——DFM（Degree of Financial Modernization），一國(guó)非現(xiàn)金貨幣的比重可用金融現(xiàn)代化程度的高低來(lái)直接反映。本文借鑒劉達(dá)（2017）的研究，采用（M2-M1+M0）/M2作為衡量一國(guó)金融現(xiàn)代化程度。

利率——R（Rate），實(shí)際利率水平的變化是人們持有貨幣機(jī)會(huì)成本的反映。本文借鑒楊永贊（2017）的研究，采用我國(guó)銀行間7 日市場(chǎng)同業(yè)拆借利率R進(jìn)行替代。

基于如上所設(shè)置的變量，本文主要對(duì)現(xiàn)金流通速度、狹義貨幣流通速度、廣義貨幣流通速度和第三方互聯(lián)網(wǎng)支付交易額進(jìn)行描述性分析。發(fā)現(xiàn)在2007-2018 年，V0波動(dòng)較為頻繁，但總體而言呈現(xiàn)出了較為明顯的上升趨勢(shì)；對(duì)于V1和V2而言，盡管其波動(dòng)較為平穩(wěn)，但總體而言則呈現(xiàn)出了下降趨勢(shì)，這一統(tǒng)計(jì)現(xiàn)象表明V1和V2均在下降。從電子貨幣的變化趨勢(shì)也可以發(fā)現(xiàn)，近年來(lái)以第三方互聯(lián)網(wǎng)支付所代表的電子貨幣量不斷增加，呈現(xiàn)出了明顯的上升趨勢(shì)。但從第三方互聯(lián)網(wǎng)支付的環(huán)比增長(zhǎng)率來(lái)看，2009 年第三季度之前為高速增長(zhǎng)階段，2010 年至2016 年第一季度為第三方支付的平穩(wěn)增長(zhǎng)階段。從2016 年第二季度至今，第三方支付環(huán)比增長(zhǎng)率呈下降趨勢(shì)，因而當(dāng)前階段第三方支付增長(zhǎng)速度放緩。

四、實(shí)證分析

首先用ADF 檢驗(yàn)來(lái)檢查以2007 為基期的從2007 至2018 年相關(guān)季度數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，檢驗(yàn)結(jié)果顯示，除了V2為零階平穩(wěn)外，V0、V1、lnEpay、lnPCI、DFM 和R 均為一階平穩(wěn)。

（一）格蘭杰因果檢驗(yàn)

本文使用格蘭杰因果檢驗(yàn)進(jìn)一步檢驗(yàn)變量間是否存在因果效應(yīng)，本處使用一階差分后的時(shí)間序列變量作為檢驗(yàn)數(shù)據(jù)。從結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，第三方互聯(lián)網(wǎng)支付規(guī)模與現(xiàn)金流通速度V0、狹義貨幣流通速度V1、廣義貨幣流通速度V2的格蘭杰檢驗(yàn)結(jié)果分別為0.0034、0.0195、0.0524，分別在1%、5%和10%的水平下拒絕原假設(shè)。說(shuō)明電子貨幣與現(xiàn)金流通速度V0、狹義貨幣流通速度V1、廣義貨幣流通速度V2間存在單向的因果關(guān)系，電子貨幣能夠影響貨幣流通速度，這與實(shí)際情況相符。其中電子貨幣對(duì)現(xiàn)金流通速度影響顯著，表明電子貨幣替代了傳統(tǒng)現(xiàn)金的支付需求，從而提高了現(xiàn)金流通速度。

（二）穩(wěn)定性檢驗(yàn)

本文先建立了VAR 模型，并根據(jù)AIC 準(zhǔn)則選定最優(yōu)滯后階數(shù)為1 階。建立VAR 模型，利用AR 根的方法進(jìn)行單位根的檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果所有單位根都落在單位根圓內(nèi)，因此所有變量與被解釋變量間都存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，可以進(jìn)行進(jìn)一步的脈沖響應(yīng)分析。

（三）脈沖響應(yīng)分析

脈沖響應(yīng)函數(shù)圖像可以比較全面地反映各變量之間的動(dòng)態(tài)影響關(guān)系，直觀地表達(dá)出一個(gè)變量的單位殘差沖擊對(duì)另一個(gè)變量的長(zhǎng)期影響過(guò)程。在VAR 模型的基礎(chǔ)上，得到各變量之間的脈沖響應(yīng)結(jié)果。

首先，在V0的廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)中，V0對(duì)于來(lái)自lnPCI、DFM、R 的波動(dòng)的影響在第1 期都為 0，然后開(kāi)始逐漸產(chǎn)生沖擊。lnPCI、DFM、R 在前期對(duì)V0的沖擊為正方向，后在15 期至20 期內(nèi)趨于穩(wěn)定，見(jiàn)圖1。lnEpay 對(duì)V0 為正向沖擊如圖4 所示，在20 期內(nèi)呈現(xiàn)出正向影響。在第3 期達(dá)到最大值，隨后影響逐步減小，在第18 期至第20期趨于穩(wěn)定，表明電子貨幣對(duì)現(xiàn)金流通速度存在正向影響，提高了現(xiàn)金流通速度。

其次，在V1的廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)中，如圖2 所示，lnPCI 和DFM 對(duì)V1的沖擊在前2 期為正向，在第3 期至20 期內(nèi)為正向，并逐漸趨于平緩。lnEpay 對(duì)V1為負(fù)向沖擊如圖5 所示，在20 期內(nèi)呈現(xiàn)負(fù)向影響。在第2 期負(fù)向影響達(dá)到最大值，隨后在波動(dòng)中趨于平緩。

最后，在V2的脈沖響應(yīng)函數(shù)中，lnPCI、R 對(duì)V2的沖擊為正向，第6 期轉(zhuǎn)為負(fù)向影響，隨后上下波動(dòng)趨于平穩(wěn)，如圖3。lnEpay對(duì)V2的沖擊如圖6 所示，在20 期內(nèi)呈現(xiàn)負(fù)向影響。在第3 期負(fù)向影響達(dá)到最大值，隨后在波動(dòng)中趨于平緩，沖擊效果較小。

圖1 V0 脈沖響應(yīng)圖

圖2 V1 脈沖響應(yīng)圖

五、結(jié)論與建議

圖3 V2 脈沖響應(yīng)圖

圖4 V0 對(duì)lnEpay 脈沖響應(yīng)

圖5 V1 對(duì)lnEpay 脈沖響應(yīng)

圖6 V2 對(duì)lnEpay 脈沖響應(yīng)

本文通過(guò)脈沖響應(yīng)分析得出以下結(jié)論：

第一，電子貨幣對(duì)現(xiàn)金流通速度在短期內(nèi)會(huì)起到刺激作用，使得現(xiàn)金貨幣流通速度短期內(nèi)上升，而從長(zhǎng)期來(lái)看這種影響則會(huì)漸漸削弱。這說(shuō)明，一方面第三方支付帶來(lái)便利、高效的支付形式使人們更多的使用手機(jī)支付、互聯(lián)網(wǎng)支付等方式，從而大大減少了現(xiàn)金在日常生活中的使用頻率，電子貨幣替代了現(xiàn)金支付的需求。另一方面互聯(lián)網(wǎng)金融的飛速發(fā)展，加快了不同貨幣層次之間的轉(zhuǎn)化速度，彌補(bǔ)了高級(jí)形態(tài)貨幣流通不便的問(wèn)題。因此在同樣的流動(dòng)性條件下，消費(fèi)者傾向于持有更多的高層次貨幣用于互聯(lián)網(wǎng)投資和理財(cái)。以上都減少了現(xiàn)金需求，提高了現(xiàn)金流通速度。

第二，電子貨幣對(duì)狹義貨幣流通速度的影響并不十分顯著，長(zhǎng)期來(lái)看其影響傾向于降低狹義貨幣流通速度。電子貨幣的出現(xiàn)促使了高層次貨幣向低層次貨幣流動(dòng)，使得高層次貨幣需求量降低。另一方面計(jì)算機(jī)技術(shù)的發(fā)展，增加了人們持有高層次貨幣形態(tài)的便利性，從而降低了狹義貨幣流通速度。在實(shí)際中生活中，電子貨幣代表的網(wǎng)銀消費(fèi)和第三方支付的便利性加大，進(jìn)而提高了銀行卡中活期存款的份額，降低了狹義貨幣流通速度。

第三，相對(duì)于現(xiàn)金流通速度和狹義貨幣流通速度，電子貨幣對(duì)廣義貨幣流通速度的影響效果更為顯著。電子貨幣在短期內(nèi)會(huì)加快廣義貨幣流通速度，從長(zhǎng)期來(lái)看，這種影響會(huì)削弱并對(duì)廣義貨幣流通速度起到抑制作用。這與理論分析不吻合，本文認(rèn)為可能是隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的快速發(fā)展，第三方支付機(jī)構(gòu)依托平臺(tái)的大眾化特點(diǎn)，使得高收益的金融理財(cái)類產(chǎn)品得到普及。而人們則出于投機(jī)性貨幣需求，將大量的M1轉(zhuǎn)變?yōu)镸2，模糊了M1與M2之間的層次劃分。

上述結(jié)論的啟示在于：第一，提升針對(duì)第三方支付的發(fā)展規(guī)律和相關(guān)影響研究的質(zhì)量水平。只有在把握其發(fā)展規(guī)律的基礎(chǔ)上，才能促進(jìn)其健康持續(xù)發(fā)展。第二，嚴(yán)格監(jiān)控電子貨幣對(duì)各層次貨幣流通速度的影響。隨著信息技術(shù)的成熟，互聯(lián)網(wǎng)金融已經(jīng)形成線上線下一體化發(fā)展，電子貨幣也已覆蓋人們?nèi)粘Ｉ畹姆椒矫婷娈a(chǎn)生重要影響，因此對(duì)這種支付發(fā)展規(guī)律的監(jiān)測(cè)十分重要。第三，應(yīng)從法律法規(guī)層面引導(dǎo)和規(guī)范電子貨幣的發(fā)展。一方面是完善相關(guān)法律體系，另一方面央行應(yīng)在傳統(tǒng)貨幣理論和法律法規(guī)的基礎(chǔ)上將電子貨幣納入貨幣機(jī)制運(yùn)行體系中，同時(shí)立足電子貨幣的發(fā)展，引導(dǎo)、規(guī)范和完善第三方支付的發(fā)展，穩(wěn)定國(guó)內(nèi)貨幣運(yùn)行和宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展。