我國(guó)十大軍工集團(tuán)上市公司2019年經(jīng)營(yíng)狀況分析

劉暢、張?chǎng)蝹?/北京空間科技信息研究所

十九大報(bào)告明確提出了要深化國(guó)有企業(yè)改革，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，培育具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的世界一流企業(yè)。同時(shí)，強(qiáng)調(diào)要加快建設(shè)創(chuàng)新型國(guó)家，建設(shè)航天強(qiáng)國(guó)；要深化國(guó)防科技工業(yè)改革，形成軍民融合深度發(fā)展格局，構(gòu)建一體化的國(guó)家戰(zhàn)略體系和能力。

當(dāng)前，在各大軍工集團(tuán)層面，股權(quán)激勵(lì)、混合所有制改革、軍民融合等改革措施都在穩(wěn)步推進(jìn)，軍工集團(tuán)總體營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)。通過(guò)對(duì)我國(guó)十大軍工集團(tuán)上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行客觀準(zhǔn)確的分析，可為政府有效地配置資源及相關(guān)集團(tuán)改進(jìn)經(jīng)營(yíng)情況提供參考。為此，筆者以我國(guó)十大軍工集團(tuán)的88 家境內(nèi)上市公司①十大軍工集團(tuán)以國(guó)防科工局認(rèn)定的軍工集團(tuán)公司范圍為準(zhǔn)，未包含中國(guó)工程物理研究院；上市公司范圍包括除科創(chuàng)板之外的境內(nèi)A股上市公司為對(duì)象，通過(guò)跟蹤研究我國(guó)軍工上市公司動(dòng)態(tài)信息，從軍工上市公司經(jīng)營(yíng)、融資等方面細(xì)致地分析了2019 年軍工行業(yè)的財(cái)務(wù)情況，同時(shí)關(guān)注中國(guó)航天科技集團(tuán)有限公司旗下上市公司與軍工上市公司總體情況的多維度比較，以期為提升航天科技集團(tuán)軍工上市公司經(jīng)營(yíng)管理及服務(wù)水平，促進(jìn)集團(tuán)產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展提供決策參考。

一、十大軍工集團(tuán)上市公司基本情況

總體來(lái)看，我國(guó)軍工企業(yè)潛在資產(chǎn)證券化的空間很大。從業(yè)務(wù)注入情況來(lái)看，目前十大軍工集團(tuán)旗下上市公司仍以民品業(yè)務(wù)或軍民融合業(yè)務(wù)為主，僅有部分集團(tuán)實(shí)現(xiàn)了軍品總裝、總體類資產(chǎn)的證券化，如航發(fā)集團(tuán)、中核集團(tuán)、航空工業(yè)集團(tuán)和船舶集團(tuán)均有核心軍品業(yè)務(wù)注入。以航天科工集團(tuán)、航天科技集團(tuán)為代表的軍工集團(tuán)仍有大量核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)留存在集團(tuán)內(nèi)部，未進(jìn)入上市公司，特別是擁有大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)的軍工科研院所。但隨著軍工科研院所改制的不斷推進(jìn)，航天科技集團(tuán)所屬各院所的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有望注入上市公司，屆時(shí)集團(tuán)資本化將實(shí)現(xiàn)加速。

二、十大軍工集團(tuán)上市公司2019年經(jīng)營(yíng)情況

2019 年十大軍工集團(tuán)上市公司實(shí)現(xiàn)整體營(yíng)收9370.3 億元，同比增長(zhǎng)8.4%；凈利潤(rùn)427.9 億元，與2018 年相比稍有下降，但2019 年軍工行業(yè)整體業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)

從十大軍工集團(tuán)控股或?qū)嶋H控制的上市公司數(shù)量來(lái)看，截至2019 年末，我國(guó)十大軍工集團(tuán)共有境內(nèi)上市公司88 家。航空、兵器、電子領(lǐng)域的上市公司數(shù)量占比較大，上市公司總數(shù)排名前三的分別為中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司、中國(guó)兵器工業(yè)集團(tuán)有限公司、中國(guó)電子科技集團(tuán)有限公司與中國(guó)航天科技集團(tuán)有限公司（并列第三） 。

從集團(tuán)控股或?qū)嶋H控制的上市公司資產(chǎn)來(lái)看（見(jiàn)表1），截至2019 年3 季度末，我國(guó)十大軍工集團(tuán)上市資產(chǎn)總額達(dá)21,668 億元，上市公司資產(chǎn)體量最大的為中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司，達(dá)6306 億元；從資產(chǎn)證券化率來(lái)看，中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司和中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)有限公司證券化率同處于較高水平，達(dá)到62%。步增長(zhǎng)。

1.營(yíng)業(yè)收入情況

十大軍工集團(tuán)上市公司營(yíng)業(yè)總收入增長(zhǎng)相對(duì)較為平穩(wěn)，均保持正增長(zhǎng)，核工業(yè)集團(tuán)、航發(fā)集團(tuán)和電子科技集團(tuán)的上市公司營(yíng)業(yè)總收入增長(zhǎng)超過(guò)10%，其中航發(fā)集團(tuán)在營(yíng)業(yè)收入規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)34.2%，在軍工集團(tuán)中整體表現(xiàn)較為亮眼。十大軍工集團(tuán)2019 年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)情況如圖1 所示。

從創(chuàng)造營(yíng)業(yè)收入的集中度來(lái)看，88 家上市公司中營(yíng)業(yè)收入前17 的上市公司（數(shù)量占比20%）實(shí)現(xiàn)了總體營(yíng)收的66.1%，有一定的頭部效應(yīng)（見(jiàn)圖2）。從營(yíng)業(yè)收入的增速分布區(qū)間來(lái)看，大多數(shù)軍工上市公司在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。有32 家軍工上市公司的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)保持在0～10%，約占36%；19 家上市公司在2019 年的營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)率為負(fù)，約占22%。軍工上市公司營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率見(jiàn)表2。

2019 年，航天科技集團(tuán)上市公司總體實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入406.9億元，同比增長(zhǎng)1.6%，控股的上市公司營(yíng)業(yè)收入均實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。其中，航天動(dòng)力實(shí)現(xiàn)了超過(guò)30%的高營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，航天彩虹和康拓紅外也實(shí)現(xiàn)了較高的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率。

2.凈利潤(rùn)情況

圖1 十大軍工集團(tuán)上市公司2019年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)情況

圖2 十大軍工集團(tuán)所屬上市公司營(yíng)收情況

表2 軍工上市公司營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率區(qū)間

在上市公司盈利能力方面，僅有核工業(yè)集團(tuán)、航天科工集團(tuán)、航空工業(yè)集團(tuán)、航發(fā)集團(tuán)和船舶集團(tuán)凈利潤(rùn)④上市公司凈利潤(rùn)取合并利潤(rùn)表中凈利潤(rùn)數(shù)實(shí)現(xiàn)了同比增長(zhǎng)，其中船舶集團(tuán)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)399%，主要原因是其旗下的中船防務(wù)、中國(guó)重工在2019 年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，以及中國(guó)海防完成股權(quán)收購(gòu)，使其凈利潤(rùn)規(guī)模迅速擴(kuò)大。而兵器裝備集團(tuán)和電子信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)控股的上市公司2019 年凈利潤(rùn)虧損較大，主要原因是兵器裝備集團(tuán)控股的長(zhǎng)安汽車及電子信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)控股的華東科技（現(xiàn)為*ST 東科）虧損嚴(yán)重。從凈利潤(rùn)的增速分布區(qū)間來(lái)看，2019 年軍工上市公司的盈利成長(zhǎng)性較2018 年相比明顯下降。

從2018 年數(shù)據(jù)來(lái)看，2018年十大軍工集團(tuán)上市公司盈利能力的分化較為嚴(yán)重，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率超過(guò)50%的上市公司有20 家，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率為負(fù)的有29家，其中利潤(rùn)下跌超過(guò)50%的上市公司有16 家，兩極分化較為明顯。而在2019 年，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率為負(fù)的上市公司數(shù)量擴(kuò)大至40 家，占總數(shù)的近一半，見(jiàn)表3。

2019 年，航天科技集團(tuán)上市公司總體實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)14.9 億元，同比減少40.7%，主要原因是上市公司涉及的某些行業(yè)在2019 年整體低迷，如汽車行業(yè)全年整體處于低位運(yùn)行，造成整車及汽配產(chǎn)業(yè)承受較大壓力。在航天科技集團(tuán)控股的上市公司中，樂(lè)凱膠片實(shí)現(xiàn)了超過(guò)50%的高利潤(rùn)增長(zhǎng)率，盈利成長(zhǎng)性較強(qiáng)；康拓紅外在營(yíng)收和利潤(rùn)方面均增長(zhǎng)明顯，公司發(fā)展向好，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量?jī)?yōu)良。

表3 軍工上市公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率區(qū)間

表4 航天科技集團(tuán)各上市公司基本情況排名

航天科技集團(tuán)控股的10 家上市公司中（見(jiàn)表4），在規(guī)模體量上有4 家公司（航天電子、中國(guó)衛(wèi)通、中國(guó)衛(wèi)星、航天機(jī)電）可在十大軍工集團(tuán)所有上市公司中排名靠近中前部，有3 家公司（樂(lè)凱膠片、康拓紅外、樂(lè)凱新材）靠近中后部。但是從盈利能力上來(lái)看，10 家公司中有4 家公司位于中上游，如中國(guó)衛(wèi)通是2019 年航天科技集團(tuán)中盈利能力最好的上市公司，在88 家上市公司中排名第20 位；航天電子、中國(guó)衛(wèi)星屬于集團(tuán)內(nèi)部營(yíng)收規(guī)模和盈利能力都較為優(yōu)質(zhì)的上市公司。值得關(guān)注的是，部分上市公司雖然在營(yíng)收規(guī)模上排名靠后，但凈利潤(rùn)排名相較于營(yíng)業(yè)收入排名理想很多，如康拓紅外、航天彩虹等上市公司的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量均較為優(yōu)良。

圖3 十大軍工集團(tuán)上市公司2014—2019年末總市值及上證指數(shù)漲跌情況（單位：億元）

圖4 航天科技集團(tuán)上市公司2014—2019年末總市值⑤取每年最后一個(gè)交易日的當(dāng)日總市值及漲跌情況（單位：億元）

三、十大軍工集團(tuán)上市公司2019年市值情況

1.軍工上市公司總市值近5 年情況

2014—2019 年我國(guó)滬深軍工上市公司的總市值呈現(xiàn)波動(dòng)趨勢(shì)，在不同的年份呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)（見(jiàn)圖3）。2015 年，由于軍工題材受到追捧以及軍工新增上市公司較多，市值較2014 年呈現(xiàn)出較大的上升幅度。2015 年后，軍工上市公司市值與上證指數(shù)漲跌基本一致，在2017 年呈現(xiàn)出小幅度的增長(zhǎng)，卻在2018 年受大盤影響后大幅回落，2019 年隨著上證指數(shù)的攀升又呈現(xiàn)上漲的態(tài)勢(shì)。2019 年 末，88 家 滬 深 市場(chǎng)軍工上市公司的市值總額為17816.9 億元，相比2018 年末上漲37%，上證指數(shù)同年上漲22%。

從航天科技集團(tuán)的上市公司來(lái)看（見(jiàn)圖4），2014 年、2015年均實(shí)現(xiàn)很高的市值增長(zhǎng)，其中2015 年航天科技集團(tuán)的上市公司總市值上漲83.53%，但在2016—2018 年出現(xiàn)下降，并且跌幅超過(guò)了軍工上市公司市值的平均跌幅，2019 年漲幅又遠(yuǎn)高于整體水平，說(shuō)明集團(tuán)上市公司市值波動(dòng)較大，在市值管理方面有較大空間。

2.市場(chǎng)估值水平區(qū)間

截至2019 年末，對(duì)比制造業(yè)平均20 倍的市盈率水平，軍工上市公司總體上市盈率較高，電子、兵器領(lǐng)域的上市公司市盈率排名較靠前。軍工上市公司市場(chǎng)估值水平見(jiàn)表5，總體來(lái)看，大多數(shù)上市公司的市盈率集中在三、四十左右的水平，市盈率在0～49 區(qū)間的公司達(dá)到了40 家，占比45%。市盈率超過(guò)100 的公司達(dá)到了11 家。此外，有14 家軍工上市公司市盈率為負(fù)。

表5 軍工上市公司市場(chǎng)估值水平區(qū)間

從十大軍工集團(tuán)的市盈率分布上來(lái)看（見(jiàn)圖5），航空工業(yè)集團(tuán)上市公司的市盈率絕大部分都在0～49 的區(qū)間內(nèi)，整體估值處于合理的水平。兵器裝備集團(tuán)上市公司由于凈利潤(rùn)為負(fù)的公司較多，導(dǎo)致其大多數(shù)的公司都位于市盈率為0 以下的區(qū)間內(nèi)。航天科技集團(tuán)上市公司中市盈率均為正，且在50% 以上的公司占比在十大軍工集團(tuán)中處于前列，一定程度上反映了行業(yè)的稀缺性、排他性以及投資者對(duì)航天科技集團(tuán)上市公司業(yè)績(jī)未來(lái)增長(zhǎng)潛力的認(rèn)同。

四、幾點(diǎn)建議

圖5 十大軍工集團(tuán)上市公司市盈率分布

通過(guò)對(duì)2019 年十大軍工集團(tuán)上市公司的財(cái)務(wù)情況進(jìn)行分析，可以看出，2019 年軍工行業(yè)整體收入規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)，但盈利水平分化較大，整體盈利規(guī)模較2018 年有所下降。截至2019 年12 月31 日，我國(guó)十大軍工集團(tuán)控股或?qū)嶋H控股的A股上市公司達(dá)88 家，上市資產(chǎn)總額達(dá)22,432 億元，市值總額達(dá)17,977.9 億元。

從經(jīng)營(yíng)情況上看，2019 年十大軍工集團(tuán)上市公司合計(jì)營(yíng)業(yè)收入9370.3 億元，同比增長(zhǎng)8.4%，其中營(yíng)業(yè)收入位于前17位的上市公司（總數(shù)的20%）實(shí)現(xiàn)了總體營(yíng)收的66.1%，凈利潤(rùn)427.9 億元，與2018 年相比略有下降，說(shuō)明從整體上看，十大軍工集團(tuán)上市公司2019 年都經(jīng)歷了更為嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。

從資產(chǎn)證券化率來(lái)看，航天科技集團(tuán)早期資本運(yùn)作相對(duì)較少，資產(chǎn)證券化率較低，集團(tuán)下屬科研院所大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)仍在上市公司體外，而集團(tuán)公司下屬各院所從事行業(yè)的稀缺性為資產(chǎn)證券化和高估值提供了良好的基礎(chǔ)。隨著航天技術(shù)應(yīng)用需求的不斷提升，航天產(chǎn)業(yè)與信息產(chǎn)業(yè)的融合進(jìn)程將不斷加快，通過(guò)重組整合集團(tuán)下屬各院所的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，航天科技集團(tuán)的資產(chǎn)證券化率增長(zhǎng)潛力巨大。

航天科技集團(tuán)上市公司2019年整體營(yíng)業(yè)收入有所增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)總和下降較為明顯，主要原因是部分業(yè)務(wù)所處行業(yè)受外部宏觀及政策環(huán)境影響，使得行業(yè)整體較為低迷，造成相應(yīng)的上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)承壓。為此，筆者建議進(jìn)一步提升航天科技集團(tuán)上市公司的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，優(yōu)化旗下上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)布局，并提高業(yè)務(wù)布局的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和盈利能力；重點(diǎn)關(guān)注康拓紅外、航天彩虹等公司，增強(qiáng)擴(kuò)張意識(shí)，以提高上市公司市場(chǎng)化水平，進(jìn)而切實(shí)提高上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，為建設(shè)航天強(qiáng)國(guó)作出貢獻(xiàn)。