原油不轉(zhuǎn)強(qiáng)，PTA弱勢(shì)難改

高寅波

2月末以來，PTA期貨主力2005合約一路持續(xù)大幅下行。截至3月20日，PTA期貨主力2005合約報(bào)收3538元/噸，近一個(gè)月來，跌幅超過了20%。大跌的原因，除了自身供過于求，庫存激增之外，更重要的是來自原油、PX端的成本坍塌（見圖1）。

圖1：PTA期現(xiàn)走勢(shì)及其差（右）

數(shù)據(jù)來源：中糧期貨、wind

1.疫情對(duì)下游紡織服裝需求雪上加霜

受新冠肺炎疫情影響，今年春節(jié)后各行業(yè)復(fù)工時(shí)間及進(jìn)度明顯不如往年，尤其是勞動(dòng)密集型的紡織服裝產(chǎn)業(yè)。工人到崗以及物資準(zhǔn)備是制約工廠負(fù)荷提升的主要因素。進(jìn)入3月份之后，隨著國(guó)內(nèi)疫情防控工作持續(xù)向好，并逐漸受到控制，加之有序復(fù)工措施的逐步推進(jìn)，工人到崗及物流運(yùn)輸也明顯好轉(zhuǎn)。此時(shí)，由于春節(jié)前后訂單趕工的因素，紡織服裝行業(yè)的開工負(fù)荷出現(xiàn)了快速地大幅上升。2月底，江浙織機(jī)開工率僅為31%，截至3月中旬，已經(jīng)攀升到了69.2%。

但由于今年春節(jié)市場(chǎng)休市時(shí)間過長(zhǎng)，尤其是實(shí)體門店的停業(yè)，導(dǎo)致服裝企業(yè)及經(jīng)銷商錯(cuò)失了部分春裝行情，春裝庫存擠壓將影響后期企業(yè)資金周轉(zhuǎn)。這進(jìn)一步也將影響到3月開始的夏裝生產(chǎn)所需的布料的采購需求。加之，海外疫情從2月末開始的大肆蔓延，也嚴(yán)重影響了相關(guān)的外貿(mào)訂單。據(jù)悉，目前織廠下游訂單的撤單情況較為普遍，故而后續(xù)織廠開工率難以維持高位，預(yù)計(jì)織機(jī)負(fù)荷不久就將明顯回落。

終端需求的總體低迷對(duì)聚酯庫存的去化起到了負(fù)面的影響。

截至3月19日，下游聚酯長(zhǎng)絲DTY、POY、FDY的庫存可用天數(shù)分別達(dá)到了37.5天、28.5天、27.5天，較2月初時(shí)候分別環(huán)比增加了27.12%、54.05%、30.95%（見圖2）。雖然目前聚酯開工率仍處于上升階段，但庫存的積累或?qū)?duì)聚酯的開工提升造成負(fù)面的影響，進(jìn)而影響到其對(duì)PTA的需求。

圖2：PTA下游格蕾聚酯庫存可用天數(shù)（天）

數(shù)據(jù)來源：中糧期貨、wind

2.PTA供應(yīng)壓力難以緩解

隨著國(guó)內(nèi)大煉化集中投產(chǎn)，從2019年四季度開始，PTA就已經(jīng)全面進(jìn)入供應(yīng)過剩的累庫周期，產(chǎn)業(yè)鏈加工費(fèi)也長(zhǎng)期維持低位。加之，國(guó)內(nèi)外新冠肺炎疫情的爆發(fā)對(duì)下游終端需求的影響，PTA產(chǎn)業(yè)供過于求的矛盾日趨嚴(yán)重。

進(jìn)入2020年以來，PTA社會(huì)流通庫存繼續(xù)大幅增長(zhǎng)，由春節(jié)前的不足150萬噸，上升至3月中旬時(shí)的300萬噸以上，為近5年來的歷史高位;鄭州商品交易所PTA期貨注冊(cè)倉單庫存則由2月初的不足3萬張，激增至3月中旬的13萬張以上。由于庫存的持續(xù)升高與產(chǎn)業(yè)加工費(fèi)的低迷，近期PTA工廠主動(dòng)調(diào)降PTA裝置開工率的現(xiàn)象較為明顯。福海創(chuàng)450萬噸/年的PTA裝置于3月12日左右檢修10—15天;恒力石化3號(hào)線220萬噸/年P(guān)TA裝置于3月12日開始起檢修2周;新鳳鳴220萬噸/年裝置于17日開始進(jìn)入半個(gè)月的檢修。整體來看，PTA產(chǎn)業(yè)開工率由3月初時(shí)候的85%以上，下降至69.94%。

另外，3月20日華彬140萬噸/年P(guān)TA裝置重啟，漢邦石化110萬噸/年尚未官宣重啟時(shí)間，3月末恒力220萬噸/年、新鳳鳴220萬噸/年將陸續(xù)重啟。在下游需求中長(zhǎng)期難以改觀及產(chǎn)能擴(kuò)張周期的大背景下，PTA去庫存壓力仍然巨大，供應(yīng)端壓力難以緩解。

3. 上游原油、PX成本坍塌

3月8日，OPEC+與俄羅斯談判破裂，無法達(dá)成進(jìn)一步減產(chǎn)150萬桶/日的協(xié)議，沙特隨即發(fā)動(dòng)石油價(jià)格戰(zhàn)，大幅調(diào)低其不同級(jí)別的主要原油定價(jià)，削減幅度至少是20年來最大。大幅降價(jià)之后就是大幅增產(chǎn)，沙特下個(gè)月的產(chǎn)量將遠(yuǎn)超1000萬桶/日，甚至可能達(dá)到1200萬桶/日的紀(jì)錄高位。與此同時(shí)，沙特大幅降低售往歐洲、遠(yuǎn)東和美國(guó)等國(guó)外市場(chǎng)的原油價(jià)格，折扣幅度創(chuàng)逾20年來最大，以吸引國(guó)外煉油廠購買沙特原油。截至3月23日，美原油期貨指數(shù)最低跌至23.66美元/桶，布倫特原油期貨指數(shù)最低跌至29.4美元/桶，均較上月末下跌近50%。

渣打銀行在3月17日的一份報(bào)告中表示，預(yù)計(jì)2020年的平均需求量將下降339萬桶/日，這將是一個(gè)新的紀(jì)錄，超過1980年的271萬桶/日的下降幅度。高盛3月18日預(yù)測(cè)全球需求到2020年將下降110萬桶/日，將其第二季度布倫特原油價(jià)格預(yù)測(cè)下調(diào)至20美元。

受原油價(jià)格大幅走低影響，PX也出現(xiàn)斷崖式下挫，截至3月20日，亞洲PX市場(chǎng)收盤價(jià)533美元/噸CFR中國(guó)臺(tái)灣和513美元/噸FOB韓國(guó)，較3月初下滑166美元/噸，降幅分別達(dá)到23.75%和24.45%。PX市場(chǎng)重心下移帶動(dòng)了PTA的價(jià)格下跌，且近一個(gè)多月以來，PTA/PX的比價(jià)總體呈現(xiàn)震蕩上行之勢(shì)。

按照3月20日當(dāng)天的PX價(jià)格、美元匯率，并以500元/噸的加工費(fèi)來計(jì)算，PTA成本應(yīng)該在3247元/噸左右。3月20日當(dāng)天CCF現(xiàn)貨PTA指數(shù)報(bào)價(jià)3415元/噸，期貨PTA主力2005合約收盤價(jià)3538元/噸?，F(xiàn)貨PTA產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)率5.17%，且期貨還升水現(xiàn)貨123元/噸。故以靜態(tài)的成本利潤(rùn)、基差而言，目前的PTA期貨價(jià)格并未低估。而近兩個(gè)月以來，經(jīng)計(jì)算所得PTA的產(chǎn)業(yè)加工費(fèi)均值處于300-400元/噸左右，PTA價(jià)格略有低估，但對(duì)于生產(chǎn)裝置較為先進(jìn)且規(guī)模效應(yīng)較好的PTA工廠而言，應(yīng)該尚能基本維持動(dòng)態(tài)的盈虧平衡。

4.供過于求，成本坍塌，PTA價(jià)格難改弱勢(shì)

在國(guó)內(nèi)外疫情導(dǎo)致下游需求大幅萎縮之時(shí)，疊加PTA自身產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張周期的大背景下，PTA及聚酯庫存大幅激增，又遭遇到沙特原油貿(mào)易戰(zhàn)導(dǎo)致的原油、PX端成本坍塌，最終造成了PTA期現(xiàn)貨價(jià)格一路持續(xù)走低的結(jié)果。且以原油、PX價(jià)格成本計(jì)算，當(dāng)下的PTA價(jià)格并無明顯的超跌。

展望后市，從中期來看，下游聚酯、紡織服裝的需求或難以有實(shí)質(zhì)的改觀;加之，PTA自身產(chǎn)能仍處于擴(kuò)張周期中;若要指望PTA價(jià)格出現(xiàn)明顯的上漲，只能寄希望于原油價(jià)格的企穩(wěn)反彈。

因此，在原油價(jià)格未能筑底企穩(wěn)、明顯上漲之前，PTA期貨價(jià)格或難改弱勢(shì)，應(yīng)仍以尋求波段壓力位，擇機(jī)拋開為宜。但考慮到PTA期貨價(jià)格已經(jīng)持續(xù)大幅下跌，在期貨價(jià)格未經(jīng)歷明顯調(diào)整之前，后續(xù)的做空操作應(yīng)盡可能地輕倉，謹(jǐn)慎短線為主。