格局、系統(tǒng)、模型與理念

李凌

盡管全球乃至中國經(jīng)濟(jì)面臨重大壓力和挑戰(zhàn)，但是深度分析過去幾年滬深及港交所上市公司經(jīng)營數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)仍有一大批經(jīng)營質(zhì)量優(yōu)良的公司，在優(yōu)秀管理人的帶領(lǐng)下，面對未來經(jīng)濟(jì)下行壓力、內(nèi)外形勢的復(fù)雜性，持續(xù)專注主業(yè)、穩(wěn)健經(jīng)營、規(guī)范運作，在外部環(huán)境不利的情況下持續(xù)成長。

2019年是過去10年里最差的一年，卻也可能是接下來10年中最好的一年。類似的矛盾性論斷甚囂塵上。

至少，目前的GDP數(shù)據(jù)佐證了前半段的結(jié)論。從全球來看，2019年全球貿(mào)易保護(hù)主義升級，國際貿(mào)易、制造業(yè)生產(chǎn)、消費投資信心等降至近年來低點，經(jīng)濟(jì)增速也逐季降低，全年GDP增長預(yù)計在2.6%左右，創(chuàng)金融危機(jī)以來最低水平。

在中國這一邊，中美貿(mào)易爭端的外部壓力，加上內(nèi)部轉(zhuǎn)型的陣痛，中國經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下降。2019年前三季度GDP實際同比增長6.2%，上年同期值6.7%;其中，三季度GDP實際同比增長6%，上年同期值6.5%。這是1991年以來的新低，低于全球金融危機(jī)時的增速。

在這樣的環(huán)境下，P2P、長租公寓、線下教育等企業(yè)頻頻“暴雷”，宣告過去最受中國市場青睞的“空手套白狼”模式基本玩不轉(zhuǎn)了;共享單車企業(yè)的尷尬收場，也昭示互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)經(jīng)典的“燒錢圈用戶”模式也失效了;過去更多依托外延擴(kuò)張和負(fù)債增長的速度依賴型企業(yè)同樣也陷入困境。

從上市公司的情況看，2018年全行業(yè)歸母凈利潤在近年首度出現(xiàn)下滑，全行業(yè)歸母凈利潤為33833億元，同比下滑1.48%，前一年度這一指標(biāo)則實現(xiàn)了19.02%的同比增長。除銀行與公用事業(yè)外，各行業(yè)凈利增速均呈同比下滑。與此同時，2018年，深市連續(xù)兩年虧損的公司有49家，比上年同期增加28家;滬市虧損公司數(shù)達(dá)143家。

2019年第三季度，全部A股凈利潤單季同比增速小幅回升，而累計同比增速也止跌企穩(wěn)。從盈利的影響因素來看，三季度單季全部A股剔除金融兩油后三項費用率小幅抬升，毛利率同樣有所下降，但所得稅及其他項較上季度出現(xiàn)了改善，同時營收增速也有所提高。值得關(guān)注的是，上市公司銷售凈利率環(huán)比下滑，而銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降導(dǎo)致ROE水平持續(xù)回落，已創(chuàng)下2016年底以來新低。

然而，深度分析過去幾年滬深及港交所上市公司經(jīng)營數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)有一大批經(jīng)營質(zhì)量優(yōu)良的公司，在優(yōu)秀管理人的帶領(lǐng)下，面對未來經(jīng)濟(jì)下行壓力、內(nèi)外形勢的復(fù)雜性，持續(xù)專注主業(yè)、穩(wěn)健經(jīng)營、規(guī)范運作，在外部環(huán)境不利的情況下持續(xù)成長。

為了挖掘出優(yōu)秀的CEO，經(jīng)理人資本市場研究院聯(lián)合北大匯豐商學(xué)院商業(yè)模式研究中心、清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院商業(yè)模式創(chuàng)新研究中心，初步構(gòu)建一套基于財務(wù)指標(biāo)的量化評價體系，從企業(yè)經(jīng)營能力、盈利能力以及商業(yè)模式可持續(xù)發(fā)展能力等三方面，評選出2019年度100位最佳CEO。

2019年入圍者為滬深A(yù)股及內(nèi)地在港交所上市的非壟斷性企業(yè)，同時滿足任職時間在3年以上的上市公司CEO。

粵、蘇、浙企業(yè)CEO占前三甲

從上榜100位CEO所在企業(yè)的地域分布上看，上榜數(shù)排名前三的分別是廣東的19位，江蘇的15位，浙江的10位，對應(yīng)2018年的GDP分別排名第一、二、四位。在廣東19位上榜者中，有12位是深圳企業(yè)的CEO（見圖1）。

從上榜CEO所在企業(yè)的行業(yè)分布看，醫(yī)藥生物、電子、食品飲料、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)與計算機(jī)、房地產(chǎn)等五個行業(yè)上榜CEO上榜人數(shù)分別為18位、12位、11位、8位、8位，合計占比57%（見圖2）。

2019年100位優(yōu)秀CEO中有七位女性CEO（見圖3）。

位列第二的王來春是立訊精密的創(chuàng)始人，在富士康工作11年，從底層員工一直做到當(dāng)時內(nèi)地員工的最高職位——課長，并在這樣的高峰期離開富士康，于1999年和哥哥王來勝出資購買了香港立訊公司，干起跟富士康一樣的老本行業(yè)務(wù)：研發(fā)、生產(chǎn)、銷售各種電子連接線、連接器，并于2001年起開始承接國際訂單，并通過香港立訊委托國內(nèi)來料加工生產(chǎn)，所生產(chǎn)的連接器產(chǎn)品通過富士康的加工組裝應(yīng)用于眾多國際知名品牌的3C電子產(chǎn)品，富士康由此也成為了王來春公司的第一大客戶。

2004年，王來春回到深圳創(chuàng)辦立訊精密，富士康依然是為其貢獻(xiàn)超過50%營收的第一大客戶。2007?2009年，公司向富士康銷售產(chǎn)品的收入占當(dāng)期營業(yè)收入比例分別為47.73%、56.46%、45.38%。

2010年立訊精密上市之后，也恰逢智能手機(jī)市場爆發(fā)，全球智能手機(jī)出貨量從2010年的3.26億部，快速增長到2016年的14.7億部，這給王來春帶來了第二次騰飛的機(jī)遇。其公司主打產(chǎn)品“連接器”是智能手機(jī)當(dāng)中非常重要的器件之一，平均看來，一部手機(jī)需要的連接器數(shù)量約8個。而這也意味著，從2010?2016年，僅手機(jī)市場的需求就帶動了連接器市場增長了48倍。

2019年第三季度，立訊精密銷售收入達(dá)到378.36億元，同比增長70.96%;利潤達(dá)28.88億元，同比增長74.26%。

在5G到來之時，王立春帶領(lǐng)公司在基站天線、濾波器及數(shù)據(jù)中心互聯(lián)產(chǎn)品等產(chǎn)品系列方面進(jìn)行了積極布局。未來，5G能否成為王立春第三次跨越發(fā)展的機(jī)遇，我們將拭目以待。

生物制藥、食品飲料、電子上榜CEO占比41%

在上榜的100位CEO中，生物制藥行業(yè)、電子、食品飲料行業(yè)上榜人數(shù)分別為18、12、11位。

作為近三年業(yè)績表現(xiàn)最佳的銀行業(yè)，上榜人數(shù)僅2人，最主要原因是除了工商銀行谷澍、南京銀行胡升榮外，其他業(yè)績優(yōu)良的上市銀行CEO任職時間都不夠3年，大多是在2018-2019年之間上任，未能進(jìn)入本次“經(jīng)理人上市公司百強(qiáng)CEO”榜單。而中國第一大白馬貴州茅臺的CEO，也由于同樣的原因未入榜。

● 醫(yī)藥生物上榜CEO人數(shù)與行業(yè)景氣度成正向關(guān)系

作為21世紀(jì)的“朝陽產(chǎn)業(yè)”，在國家政策扶持和規(guī)模企業(yè)自主研發(fā)投入的推動下，中國生物醫(yī)藥市場規(guī)模迅速擴(kuò)張，從2013年的2381.36億元增長至2018年的3554億元。截至2018年年底，規(guī)模以上制藥工業(yè)企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入近2.9萬億元，占GDP約3.22%。這與美國的生物醫(yī)藥總產(chǎn)值占到GDP約17%相比，無疑還有巨大的成長空間。

這也可以成為醫(yī)藥生物行業(yè)上榜人數(shù)最多的旁證（見圖4）。從2019年上半年財報數(shù)據(jù)看，醫(yī)藥生物行業(yè)中的生物制品和醫(yī)療器械兩個子行業(yè)營收及利潤增速均保持較高增長。這兩個子行業(yè)上榜的CEO人數(shù)也最多。

醫(yī)保談判的落地，可能又開啟了創(chuàng)新藥放量新周期，給生物醫(yī)藥企業(yè)帶來經(jīng)營壓力的同時，也帶來新的發(fā)展機(jī)遇。

2019年11月28日，國家醫(yī)保局、人力資源和社會保障部正式公布了談判成功的藥品名單。119個新增談判藥品談成70個，價格平均下降60.7%。三種丙肝治療用藥降幅平均在85%以上，腫瘤、糖尿病等治療用藥的降幅平均在65%左右。31個續(xù)約藥品談成27個，價格平均下降26.4%。

天風(fēng)證券醫(yī)藥生物行業(yè)分析師鄭薇認(rèn)為，創(chuàng)新藥降價納入醫(yī)保后大概率可以實現(xiàn)“以價換量”，而且此次納入大多是2018年新上市創(chuàng)新藥，由于其價格較高，銷量尚小，且療效確切臨床急需，位于需求曲線左上方，因此需求曲線的價格彈性更為明顯，降價有望帶來明顯的終端需求放量。

以在我們的量化評價體系下，生物醫(yī)藥行業(yè)得分值最高的智飛生物蔣仁生為例，也可以看到部分該行業(yè)企業(yè)的大致成長路徑。蔣仁生于2000年創(chuàng)立智飛生物，2002年，蔣仁生在代理AC多糖流腦疫苗時發(fā)現(xiàn)，這個產(chǎn)品不能用于2歲以下嬰幼兒，如果C群流腦一旦流行，2歲以下易感染兒童就會因不能接種面臨重大風(fēng)險。他決定研發(fā)2歲以下兒童的AC疫苗，并于2003年10月創(chuàng)立了北京綠竹生物制藥有限公司，作為智飛專門從事疫苗研發(fā)、生產(chǎn)的基地。其時，研發(fā)人員在采購設(shè)備時看上了一臺帶冷凍功能的離心機(jī)，但這款離心機(jī)高達(dá)80萬元，這對剛成立兩年多的智飛生物來說是筆巨大的支出。為了引進(jìn)先進(jìn)的設(shè)備，蔣仁生四處借錢，最后把房子也賣了，才湊齊款項將離心機(jī)買了回來。這也奠定了智飛生物的研發(fā)基礎(chǔ)。

與此同時，蔣仁生以股份獎勵的方式吸引高端人才，拿出45%的股份分由核心技術(shù)人員持有，這在行業(yè)內(nèi)是比較罕見的。并且，智飛生物以具有競爭力的薪酬和福利待遇穩(wěn)定員工隊伍。

2019年，智飛生物對智飛綠竹及安徽龍科馬以分期增資的形式分別增資5億元，增資完成后智飛綠竹及安徽龍科馬仍為公司全資子公司。截至2019年上半年，公司自主研發(fā)項目共計22項，其中17個項目進(jìn)入注冊程序，5個項目處于臨床前階段，管線儲備豐富，重磅品種方面：1）三聯(lián)苗凍干劑型進(jìn)入CDE 審評階段，審評狀態(tài)為 排隊待審批;2）重組結(jié)合蛋白（EC）即將進(jìn)行生產(chǎn)現(xiàn)場檢查;3）母牛分歧桿菌疫苗正在等待進(jìn)行生產(chǎn)現(xiàn)場檢查。其余品種研發(fā)進(jìn)展穩(wěn)步推進(jìn)。

在自主研發(fā)和代理產(chǎn)品兩條發(fā)展路徑的支撐下，2017年以來智飛生物進(jìn)入高速發(fā)展期，營業(yè)總收入從2016年度的4.46億元增長至2018年度的52.83億元;凈利潤從2016年度的0.33億元增長至2018年的14.51億元。2019年前三季度，其營業(yè)收入、歸母凈利潤和扣非后凈利潤分別達(dá)76.66億元、17.63億元和17.98億元，分別同比增長119.35%、62.25%和64.17%，實現(xiàn)每股收益1.10 元，每股經(jīng)營性現(xiàn)金流0.35元，財務(wù)狀況良好。

從銷售質(zhì)量看，智飛生物2016年后不斷提升存貨管理水平，控制銷售費用，使得銷售凈利率得以提升，并穩(wěn)定在27%左右。

● 電子行業(yè)上榜CEO得益于5G“東風(fēng)”

上榜CEO所在企業(yè)均與5G產(chǎn)業(yè)相關(guān)（見圖5）。

2018年以來，包括電子行業(yè)在內(nèi)的科技行業(yè)一直受到中美貿(mào)易摩擦的影響。一是關(guān)稅提高推升了產(chǎn)品成本，對美國出口壓力加大，利潤率受到擠壓;其次，美國限制出口電子產(chǎn)品，這對中國電子廠商的經(jīng)營造成直接性的破壞。

此外，5G是中國電子行業(yè)發(fā)展的最大動力，而華為不僅是5G建設(shè)的主力軍，更是國內(nèi)電子行業(yè)的重要大客戶。美國圍剿華為的各種行為無疑會成為未來幾年電子產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要影響因素，不僅將影響上游供應(yīng)商的出貨，也會影響國內(nèi)5G建設(shè)的開展。

不過壓力之下，也激發(fā)了電子行業(yè)自主創(chuàng)新、自主研發(fā)的巨大動力。整體上看，電子產(chǎn)業(yè)鏈中“量價齊升”是最核心的產(chǎn)業(yè)機(jī)遇，未來很長一段時間或?qū)Ⅲw現(xiàn)在“2條鏈”，即芯片國產(chǎn)鏈和5G電子產(chǎn)業(yè)鏈（特別是射頻部分）上，將有一批優(yōu)質(zhì)企業(yè)實現(xiàn)由小做大，由大做強(qiáng)，由國內(nèi)到全球的快速發(fā)展過程，這是智能手機(jī)發(fā)展紅利之后，對于本土企業(yè)的特有發(fā)展機(jī)遇。本次上榜的電子行業(yè)企業(yè)CEO基本上都是圍繞這兩條線的企業(yè)。

以電子行業(yè)上榜CEO排名首位的匯頂科技來說，公司是全球指紋識別芯片設(shè)計龍頭，主營業(yè)務(wù)分三大產(chǎn)品線：生物識別產(chǎn)品線主要包括以屏下光學(xué)指紋及電容指紋為主的全系列指紋產(chǎn)品;人機(jī)交互產(chǎn)品線主要包括智能手機(jī)、平板電腦、筆記本電腦、汽車電子、智能家居的觸控解決方案;物聯(lián)網(wǎng)/智能家居/可穿戴產(chǎn)品線致力于建立IoT 領(lǐng)域的綜合平臺。

目前匯頂科技低功耗藍(lán)牙、健康及觸控傳感器等產(chǎn)品已實現(xiàn)量產(chǎn)。2019年12月其全球首款超薄屏下光學(xué)指紋方案的5G手機(jī)也面市開售。公司的觸控方案被華為Mate 30系列采用。除智能手機(jī)之外，車載觸控方案已在多家知名汽車品牌車型上實現(xiàn)商用。入耳心率檢測傳感器及觸控二合一方案也已取得規(guī)模商用。

匯頂科技CEO張帆在年度業(yè)績說明會上表明了公司的長期目標(biāo)，“按照國際上通用的標(biāo)準(zhǔn)，綜合毛利率在50%以上的是好公司，60%以上是優(yōu)秀的公司，40%是平均水平的公司，這是行業(yè)內(nèi)對芯片設(shè)計產(chǎn)業(yè)基本標(biāo)準(zhǔn)的理解。但是因為規(guī)模不同，毛利率會有所不同，總的來講能達(dá)到50%以上是一個好公司的標(biāo)志，這也是我們長期努力的目標(biāo)?！?/p>

這可能也在一定程度上代表了其他電子行業(yè)上榜CEO的奮斗目標(biāo)。事實上，除了市場化的驅(qū)動因素外，未來電子行業(yè)的一個重要發(fā)展動力，還在于國家大基金的加持。中國集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司（大基金一期）成立于 2014年，注冊資本987.2億元，股東包括財政部、國開金融、亦莊國投等9家，最終募集1387億元，目標(biāo)是投資于集成電路行業(yè)及相關(guān)配套環(huán)節(jié)。在大基金一期的帶動下，相關(guān)的新增社會融資，包括股權(quán)融資、企業(yè)債券、銀行、信托及其他金融機(jī)構(gòu)貸款，約為5145億元，各地方政府和協(xié)會也成立了子基金。

據(jù)大基金管理機(jī)構(gòu)華芯投資相關(guān)人士稱，按照基金實際出資結(jié)構(gòu)，中央財政資金撬動各類出資放大比例約為1：19，并提升了行業(yè)投資信心。大基金一期投資集成電路產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域主要為設(shè)計、制造、封測和設(shè)備材料四大領(lǐng)域，據(jù)半導(dǎo)體投融資數(shù)據(jù)，其投資項目中集成電路制造占67%，設(shè)計占17%，封測占10%，設(shè)備材料類占6%（見圖6）。

可以預(yù)計，站在風(fēng)口上的電子行業(yè)還將涌現(xiàn)更多優(yōu)秀的CEO。電子行業(yè)的CEO們，未來幾年仍然需要看華為的“臉色”吃飯，服務(wù)和配合華為并成為其產(chǎn)業(yè)生態(tài)的重要成員，以及挖掘5G產(chǎn)業(yè)鏈的深度價值，才能持續(xù)分享產(chǎn)業(yè)大發(fā)展的機(jī)會。