上市企業(yè)過度融資對經(jīng)營績效的影響

陳婷 同濟(jì)大學(xué)

一、文獻(xiàn)綜述

企業(yè)過度融資是一種對社會和自身有害的行為，已經(jīng)有大量文獻(xiàn)說明過度融資負(fù)的外部效應(yīng)，因此，本文擬通過實(shí)證分析說明過度融資對企業(yè)自身也是不利的，從而更好地規(guī)勸這種企業(yè)行為。

（一）過度融資的社會危害

胡奕明等（2017）從金融資金的獲得和使用動機(jī)入手，研究了在A股上市的公司財(cái)務(wù)報(bào)表中金融資產(chǎn)的動機(jī)，認(rèn)為非金融企業(yè)為了追求持有資金的報(bào)酬，會減少企業(yè)對實(shí)體企業(yè)的投資，促使企業(yè)傾向于選擇逐利性金融投資。

（二）過度融資對公司的自身危害

過度融資不符合優(yōu)質(zhì)企業(yè)使用資金的效率標(biāo)準(zhǔn)，是企業(yè)經(jīng)營不健康的一個重要表現(xiàn)，不僅會增大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，影響企業(yè)的持續(xù)成長和發(fā)展?jié)摿?，而且會降低商業(yè)銀行的信貸資產(chǎn)的質(zhì)量。

二、研究方法和步驟

本文選取2008-2018年間曾進(jìn)行過再融資的滬深兩市非房地產(chǎn)非金融上市公司樣本進(jìn)行分析，分為兩組，過度融資和適度融資組。通過比較這兩組樣本組在過度和適度融資前后幾個收益率的變化來考察企業(yè)的適度和過度融資行為對經(jīng)營業(yè)績的影響。

本文借鑒文春暉等的方法，用企業(yè)實(shí)際借款減去適度融資量表示上市公司過度融資程度。并借鑒文獻(xiàn)中計(jì)算企業(yè)適度融資需求的方法，將企業(yè)未來融資需求減去正常內(nèi)生增長融資需求作為適度融資量。借鑒李小軍等對過度融資的度量方法，公司第t年不用來投資項(xiàng)目的閑置資金和正常經(jīng)營活動的資金額占募集資金總額的比例，代表著公司的過度融資量。

選取總資產(chǎn)收益率（ROA），以及考慮到上市企業(yè)可能存在盈利操縱行為，因此加上經(jīng)營性凈資產(chǎn)收益率（CE=經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額/年末凈資產(chǎn)）

選取企業(yè)總資產(chǎn)、營業(yè)收入、杠桿倍數(shù)、所處地區(qū)、企業(yè)所在行業(yè)、公司主要控股股東的性質(zhì)作為控制變量。

對公司選擇適度和過度融資后財(cái)務(wù)指標(biāo)的影響因素進(jìn)行回歸性測試。設(shè)置模型如下：

Perfori=α+β1DumFini+β2LnAsseti+

β3LnIssuei+β4Growthi+β5DAi（模型1）

Perfori=α+β1Overfini+β2LnAsseti+

β3LnIssuei+β4Growthi+β5 DAi（模型2）

解釋變量Perfor是企業(yè)適度和過度融資后3年的平均業(yè)績，分別采用ROA均值、采用對照公司的ROA均值、CE均值及采用對照公司CE均值來表示。

模型1中，DumFin是解釋變量，當(dāng)企業(yè)不存在過度融資時(shí)，DumFin=1；否則，DumFin=0；模型2中，Overf in是解釋變量，表示公司過度融資程度和過度融資比率，變 量LnAsset、LnIssue、Growth以 及DA是控制變量，分別表示企業(yè)總資產(chǎn)和融資規(guī)模的自然對數(shù)、公司增長性和資產(chǎn)負(fù)債率。

三、研究結(jié)論和意義

研究發(fā)現(xiàn)，模型1中DumFin的回歸結(jié)果顯著大于零，意味著選擇過度融資行為是改變企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的關(guān)鍵因素；模型2中，Overf in的系數(shù)顯著為負(fù)，表明上市公司過度融資與財(cái)務(wù)指標(biāo)存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

過度融資企業(yè)融資后一般不能依照承諾使用募集到的資金，可能隨意去投資其他的項(xiàng)目，要么存放多余資金收取利息、補(bǔ)充流動資金，或者進(jìn)一步投向增值性金融產(chǎn)品等。這些將資金投向各類途徑的情況也是公司其后的業(yè)績的重要影響因素。一方面過度融資后如果沒有好的項(xiàng)目，公司的業(yè)績大概率出現(xiàn)下滑。另一方面，企業(yè)進(jìn)行過度融資后由于存在閑置資金，會加大其進(jìn)行投機(jī)行為的可能性，而投機(jī)行為風(fēng)險(xiǎn)較高，企業(yè)面臨的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較大，再加上資產(chǎn)負(fù)債率過高，會使企業(yè)自身和投資機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險(xiǎn)加大，經(jīng)營績效受到影響。

本文從上市企業(yè)融資后對募集資金的使用的影響結(jié)果來觀察過度融資對公司經(jīng)營業(yè)績的影響，設(shè)置過度融資和適度融資組，并且剔除了市場、行業(yè)和對照組對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)的影響，采用了回歸分析方法和對變量的衡量，對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行了相對可靠的度量，以增加研究結(jié)論的嚴(yán)謹(jǐn)性。給上市公司今后的融資行為給很好的參考和警醒作用，并且給行業(yè)監(jiān)管也提供了一定的理論和實(shí)證依據(jù)。