監(jiān)管收緊銀行“高息活期存款”

劉鏈

2019年12月27日，為加強(qiáng)對(duì)商業(yè)銀行、商業(yè)銀行理財(cái)子公司現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品的監(jiān)督管理，促進(jìn)現(xiàn)金管理類產(chǎn)品業(yè)務(wù)規(guī)范健康發(fā)展，央行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于規(guī)范現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品管理有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見稿）》（下稱“《征求意見稿》”），對(duì)現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品的投資范圍、投資集中度要求、流動(dòng)性和杠桿管控進(jìn)行進(jìn)一步明確。

實(shí)際上，《征求意見稿》是對(duì)資管新規(guī)和管理細(xì)則將銀行現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品對(duì)標(biāo)貨幣基金的監(jiān)管要求的進(jìn)一步完善，而過渡期的設(shè)置旨在平抑銀行理財(cái)轉(zhuǎn)型過程當(dāng)中的波動(dòng)。

自2018年4月資管新規(guī)落地，要求銀行理財(cái)打破剛性兌付模式，銀行理財(cái)步入凈值化轉(zhuǎn)型階段。隨后，2018年7月20日，監(jiān)管發(fā)布資管新規(guī)補(bǔ)充細(xì)則，明確規(guī)定“銀行的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品在嚴(yán)格監(jiān)管的前提下，暫參照貨幣市場(chǎng)基金的‘?dāng)傆喑杀?影子定價(jià)的方法進(jìn)行估值”。在該估值核算方法下凈值穩(wěn)定性優(yōu)勢(shì)以及銀行自身具備流動(dòng)性管理優(yōu)勢(shì)下，各家銀行紛紛推出凈值型現(xiàn)金理財(cái)產(chǎn)品（類貨基），類貨基產(chǎn)品成為轉(zhuǎn)型階段的重要過渡產(chǎn)品。

相比此前的貨幣市場(chǎng)基金，上述類貨基產(chǎn)品未有專門的監(jiān)管辦法。因此，中銀國(guó)際認(rèn)為，此次《征求意見稿》的出臺(tái)旨在統(tǒng)一資管產(chǎn)品的監(jiān)管要求，主要監(jiān)管內(nèi)容包括：明確規(guī)定投資范圍和投資集中度、產(chǎn)品的流動(dòng)性管理和杠桿管控要求;細(xì)化“攤余成本+影子定價(jià)”的估值核算要求。我們通過比較發(fā)現(xiàn)，《征求意見稿》對(duì)類貨基產(chǎn)品的監(jiān)管要求整體上對(duì)標(biāo)貨基，投資標(biāo)的、投資集中度、杠桿率、估值核算調(diào)整的偏離度要求基本與《公開募集開放式證券投資基金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)定》、《貨幣市場(chǎng)基金監(jiān)督管理辦法》中貨基相關(guān)規(guī)定保持一致。

對(duì)銀行和理財(cái)子公司來說，《征求意見稿》總體符合預(yù)期，主要的預(yù)期外的要求是“攤余成本法+影子定價(jià)”的資產(chǎn)與理財(cái)規(guī)模30%的比例上限，這意味著銀行和理財(cái)子公司必須有效地分散自身的產(chǎn)品線，不能一味地用現(xiàn)金管理類產(chǎn)品在市場(chǎng)上“跑馬圈地”。總體而言，《征求意見稿》的及時(shí)出臺(tái)幫助銀行及理財(cái)子公司能在現(xiàn)金管理類產(chǎn)品上潔凈起步，避免野蠻生長(zhǎng)后帶來的轉(zhuǎn)型壓力。

嚴(yán)監(jiān)管強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管控

2018年4月27日，央行等四部委聯(lián)合發(fā)布資管新規(guī)，明確了資管產(chǎn)品的統(tǒng)一監(jiān)管規(guī)則，要求資管產(chǎn)品打破剛性兌付，實(shí)現(xiàn)凈值管理，資管行業(yè)迎來巨大的轉(zhuǎn)型壓力。時(shí)隔3個(gè)月之后，2018年7月20日，“一行兩會(huì)”資管新規(guī)細(xì)則陸續(xù)公布，其中，銀保監(jiān)會(huì)對(duì)外發(fā)布《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》，理財(cái)新規(guī)細(xì)則既是資管新規(guī)的政策延續(xù)，同時(shí)在具體操作上理財(cái)新規(guī)在分類管理方面降低了公募理財(cái)產(chǎn)品的準(zhǔn)入門檻，從5萬(wàn)元降至1萬(wàn)元;在凈值化管理方面，允許符合條件的封閉式理財(cái)產(chǎn)品采用攤余成本計(jì)量;對(duì)于非標(biāo)處置方面，公募產(chǎn)品可以適當(dāng)投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)等。

總體來看，理財(cái)新規(guī)對(duì)現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品監(jiān)管邊際上有所放松，推動(dòng)了現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模的快速增長(zhǎng)，截至目前，規(guī)模已經(jīng)超過4萬(wàn)億元。與此同時(shí)，與現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品類似的貨幣基金卻因?yàn)閲?yán)監(jiān)管，規(guī)模出現(xiàn)了急劇下滑，從2018年9月的8.25萬(wàn)億元下降至2019年三季度末的7.07萬(wàn)億元，降幅達(dá)到1.2萬(wàn)億元。

由此可見，由于監(jiān)管尺度存在彈性，現(xiàn)金管理類產(chǎn)品收益高于貨幣基金，對(duì)貨基形成了非常顯著的分流和擠占。因此，為了確?，F(xiàn)金類理財(cái)與貨基等同類產(chǎn)品監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)保持一致，促進(jìn)公平競(jìng)爭(zhēng)，消除監(jiān)管套利，實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一監(jiān)管，央行和銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合出臺(tái)了旨在加強(qiáng)現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品規(guī)范運(yùn)作的《征求意見稿》。

《征求意見稿》主要有以下三方面的內(nèi)容：一是有利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，消除不確定性，防范商業(yè)銀行在過渡期結(jié)束前集中拋售資產(chǎn)出現(xiàn)斷崖效應(yīng)。二是避免因大規(guī)模贖回可能引發(fā)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)金理財(cái)產(chǎn)品與貨基相似，面向不特定社會(huì)公眾公開發(fā)行，允許投資者每日認(rèn)購(gòu)贖回，存在大規(guī)模贖回引發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)外溢性強(qiáng)。三是防范單體機(jī)構(gòu)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)金理財(cái)?shù)臒o序擴(kuò)張容易導(dǎo)致不規(guī)范產(chǎn)品無序增長(zhǎng)和風(fēng)險(xiǎn)累積，《征求意見稿》為了推動(dòng)理財(cái)業(yè)務(wù)規(guī)范可持續(xù)發(fā)展，規(guī)范現(xiàn)金理財(cái)產(chǎn)品管理要求和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)化業(yè)務(wù)規(guī)范管理，增強(qiáng)商業(yè)銀行、理財(cái)子公司經(jīng)營(yíng)的合規(guī)性和穩(wěn)健性，推動(dòng)商業(yè)銀行存量業(yè)務(wù)整改和理財(cái)子公司“潔凈起步”，避免業(yè)務(wù)無序發(fā)展，防范潛在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

《征求意見稿》的具體內(nèi)容如下：

一是明確了產(chǎn)品投資范圍與投資限制。《征求意見稿》明確了現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品投資范圍：現(xiàn)金;期限在1年以內(nèi)（含1年）的銀行存款、債券回購(gòu)、央票、同業(yè)存單;剩余期限在 397天以內(nèi)（含397天）的債券（包括非金融企業(yè)債務(wù)融資工具）、在銀行間市場(chǎng)和證券交易所市場(chǎng)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券等貨幣市場(chǎng)工具;其他具有良好流動(dòng)性的貨幣市場(chǎng)工具。不得投資于：股票;可轉(zhuǎn)換債券、可交換債券;以定期存款利率為基準(zhǔn)利率的浮動(dòng)利率債券，已進(jìn)入最后一個(gè)利率調(diào)整期的除外;信用等級(jí)在 AA+以下的債券、資產(chǎn)支持證券等金融工具。這樣現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品基本和貨基可投范圍相同，有助于降低現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品收益，避免監(jiān)管套利。

二是投資集中度要求?！墩髑笠庖姼濉贩謩e對(duì)每只現(xiàn)金管理類產(chǎn)品投資于同一機(jī)構(gòu)的金融工具、有固定期限銀行存款、主體評(píng)級(jí)低于AAA機(jī)構(gòu)發(fā)行的金融工具，以及全部現(xiàn)金管理類產(chǎn)品投資同一銀行存款、同業(yè)存單和債券等，提出了比例限制要求，總體上，現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品征求意見稿參考了理財(cái)新規(guī)的要求，對(duì)單一證券市值占理財(cái)凈值和市值比例10%和30%的限制。非因主觀因素導(dǎo)致突破比例限制的，商業(yè)銀行、銀行理財(cái)子公司應(yīng)當(dāng)在10個(gè)交易日內(nèi)調(diào)整至符合要求。

三是加強(qiáng)流動(dòng)性和杠桿管控要求。在流動(dòng)性方面，《征求意見稿》規(guī)定了現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品持有高流動(dòng)性資產(chǎn)比例下限5%和流動(dòng)性受限資產(chǎn)比例上限市值10%;在杠桿比例方面，每只現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的杠桿水平不得超過120%， 《征求意見稿》的杠桿水平低于目前開放式公募理財(cái)產(chǎn)品不能超過140%的要求。

四是加強(qiáng)投資組合久期管理。每只現(xiàn)金管理類產(chǎn)品投資組合的平均剩余期限不得超過 120天，平均剩余存續(xù)期限不得超過240天，打破了之前部分現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品投資非標(biāo)久期偏長(zhǎng)的現(xiàn)狀。

五是強(qiáng)化投資者分散程度。對(duì)單一投資者持有份額超過50%的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品，要求在銷售文件中進(jìn)行充分披露及標(biāo)識(shí)，不得向個(gè)人投資者公開發(fā)售，避免不公平對(duì)待個(gè)人投資者;對(duì)前10名投資者集中度超過20%及50%的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品，進(jìn)一步提高投資組合久期、流動(dòng)性資產(chǎn)持有比例等監(jiān)管要求。

六是攤余成本和影子定價(jià)。監(jiān)管要求銀行和理財(cái)子公司按照公允價(jià)值確定影子定價(jià)，對(duì)攤余成本法計(jì)算的資產(chǎn)凈值公允性進(jìn)行評(píng)估，并根據(jù)影子定價(jià)和攤余成本法確定的資產(chǎn)凈值之間的偏離程度，采取相應(yīng)調(diào)整措施。未來現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品需要充分借鑒貨幣市場(chǎng)基金規(guī)模與其風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金掛鉤的做法，合理設(shè)定使用攤余成本法核算的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品規(guī)模上限。考慮到目前銀行開展理財(cái)業(yè)務(wù)需要計(jì)提操作風(fēng)險(xiǎn)資本而非風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，《征求意見稿》規(guī)定，在銀行方面，同一商業(yè)銀行采用攤余成本法進(jìn)行核算的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的月末資產(chǎn)凈值，合計(jì)不得超過其全部理財(cái)產(chǎn)品月末資產(chǎn)凈值的30%;在理財(cái)子公司方面，同一理財(cái)子公司采用攤余成本法進(jìn)行核算的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的月末資產(chǎn)凈值，合計(jì)不得超過其風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金月末余額的200倍。

七是產(chǎn)品認(rèn)購(gòu)和贖回。對(duì)于產(chǎn)品認(rèn)購(gòu)，要求審慎確認(rèn)大額認(rèn)購(gòu)申請(qǐng)，合理控制產(chǎn)品投資者結(jié)構(gòu);對(duì)于產(chǎn)品贖回，要求加強(qiáng)對(duì)巨額贖回的管控，針對(duì)具體情形明確強(qiáng)制贖回費(fèi)用、延期辦理部分贖回申請(qǐng)或者延緩支付贖回款項(xiàng)等措施。

八是加強(qiáng)融資交易管理。要求加強(qiáng)產(chǎn)品同業(yè)融資的流動(dòng)性、交易對(duì)手和操作風(fēng)險(xiǎn)管理，針對(duì)買入返售交易質(zhì)押品采用科學(xué)合理估值方法，審慎確定質(zhì)押品折扣系數(shù)等。

九是過渡期安排?！墩髑笠庖姼濉烦浞挚紤]對(duì)銀行、理財(cái)子公司經(jīng)營(yíng)和金融市場(chǎng)的潛在影響，合理設(shè)置過渡期，明確過渡期自《征求意見稿》施行之日起至2020年年底，促進(jìn)商業(yè)銀行、理財(cái)子公司相關(guān)業(yè)務(wù)的平穩(wěn)過渡。

此次《征求意見稿》旨在加強(qiáng)現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)管控，有助于引導(dǎo)現(xiàn)金理財(cái)類產(chǎn)品收益率的下行，隨著部分投資現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品轉(zhuǎn)向存款，有助于修復(fù)商業(yè)銀行負(fù)債端壓力，降低商業(yè)銀行的吸儲(chǔ)成本。

除了現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品收益下行外，現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模快速增長(zhǎng)的勢(shì)頭將得到遏制，過去依靠現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品高收益快速擴(kuò)張的中小銀行將受到影響，銀行理財(cái)類產(chǎn)品轉(zhuǎn)型壓力增加。

引導(dǎo)無風(fēng)險(xiǎn)利率下行

《征求意見稿》的各項(xiàng)監(jiān)管要求嚴(yán)格類比貨幣基金，確定了銀行現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的具體監(jiān)管要求，很明顯，監(jiān)管希望借此繼續(xù)引導(dǎo)無風(fēng)險(xiǎn)利率下行。

在《征求意見稿》公布之前，由于銀行現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品的要求相對(duì)寬松，可以通過拉長(zhǎng)資產(chǎn)久期、擴(kuò)大投資范圍等方法提升產(chǎn)品收益率。

根據(jù)融360提供的數(shù)據(jù)，截至2019年11月14日，18家主要銀行的45只T+0理財(cái)產(chǎn)品的平均收益率高達(dá)3.27%，而同期貨幣基金平均收益率僅為2.38%，兩者收益差距比較明顯。預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的收益率將逐步下降，且與貨基逐步趨同。此外，銀行理財(cái)子公司所發(fā)行的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品未來不論是在起售門檻上（基本無門檻）、銷售渠道（允許互聯(lián)網(wǎng)銷售），還是贖回要求上均基本與貨基的要求保持一致。也就是說，隨著《征求意見稿》的落地實(shí)施，理財(cái)子公司與貨基的競(jìng)爭(zhēng)將在同一起跑線上競(jìng)爭(zhēng)，未來理財(cái)產(chǎn)品的收益率或趨于下降。

從目前市場(chǎng)上存續(xù)的銀行類貨基產(chǎn)品的收益率來看，大部分在3.4%-3.8%的區(qū)間，高于公募貨基收益率（大部分在2.4%-2.8%的區(qū)間）。兩者收益率差產(chǎn)生的主要因素在于，此前銀行類貨基產(chǎn)品在投資標(biāo)的、久期要求上沒有明確規(guī)定，能夠通過投資更高收益率資產(chǎn)、拉長(zhǎng)久期等方法提升收益率。與公募貨基的產(chǎn)品投向限于貨幣市場(chǎng)工具相比，原先銀行類貨基產(chǎn)品投資范圍更廣，還能投資于較長(zhǎng)期限信用債、公募基金等。

在久期方面，貨基要求投資標(biāo)的為期限在1年以內(nèi)的存款、債券回購(gòu)、央票、同業(yè)存單，以及剩余期限在397天以內(nèi)債券、債務(wù)融資工具、ABS，而原先類貨幣產(chǎn)品沒有相關(guān)期限要求。新規(guī)要求產(chǎn)品平均剩余期限不得超過120天，平均剩余存續(xù)期限不得超過240天，此前拉長(zhǎng)產(chǎn)品久期是類貨基存在更高收益的一個(gè)重要因素。

此外，盡管類貨基原先的“攤余成本+影子定價(jià)”估值核算方法與貨基一致，但并沒有類似貨基的偏離度調(diào)整要求。新規(guī)的落地將帶來類貨基產(chǎn)品收益率下行，貨基與類貨基收益率差將收窄，類貨基規(guī)模增速將有所放緩。為確保平穩(wěn)過渡，《征求意見稿》明確將過渡期設(shè)置至2020年年底，有利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，防范銀行在過渡期結(jié)束前集中拋售資產(chǎn)出現(xiàn)斷崖效應(yīng)。

對(duì)于未設(shè)立理財(cái)子公司的中小銀行而言，除了《征求意見稿》的要求，將額外受到1萬(wàn)元的銷售起點(diǎn)、個(gè)人投資者首次購(gòu)買需網(wǎng)點(diǎn)面簽等要求的約束，導(dǎo)致其產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)較弱。目前，上市銀行中已有超過20家銀行理財(cái)子公司正在籌建或已經(jīng)開業(yè)，再考慮到其在投研能力、銷售渠道、客戶基礎(chǔ)等多方面的優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)未來相對(duì)優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大。從銀行內(nèi)部的競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)來看，未來龍頭集中度或有所提升。

在《征求意見稿》實(shí)施以前，現(xiàn)金類理財(cái)無門檻、T+0贖回、攤余成本計(jì)價(jià)等特性，使得其對(duì)投資者而言更類似“高息活期存款”，并成為不少銀行爭(zhēng)奪客戶的工具，也從側(cè)面加大了銀行存款競(jìng)爭(zhēng)的壓力。嚴(yán)格類比貨基管理將促進(jìn)“存款回流”，從而減輕銀行負(fù)債端的壓力。與結(jié)構(gòu)性存款新規(guī)規(guī)范存款市場(chǎng)無序價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)類似，《征求意見稿》也有利于引導(dǎo)全社會(huì)無風(fēng)險(xiǎn)利率實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性下降，并提升風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格中樞。

隨著《征求意見稿》的落地，類貨基的收益率將大概率下行，而過渡期的有利于設(shè)置促進(jìn)業(yè)務(wù)調(diào)整的平穩(wěn)過渡。而且，類貨基原先固有的優(yōu)勢(shì)不復(fù)存在，銀行理財(cái)產(chǎn)品調(diào)整壓力有所加大。

原先由于類貨基能夠?qū)崿F(xiàn)T+0的大額贖回，同時(shí)較貨基收益率更高，對(duì)于投資者而言更具備吸引力。此次《征求意見稿》的類貨基監(jiān)管要求對(duì)標(biāo)貨基，原先類貨基相對(duì)貨基的優(yōu)勢(shì)不復(fù)存在。在貨基與類貨基利差收斂的過程中，可能帶來部分類貨基資金重回公募貨基。此外，《征求意見稿》規(guī)定，采用攤余成本法進(jìn)行核算的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的月末資產(chǎn)凈值不得超過其全部理財(cái)產(chǎn)品月末資產(chǎn)凈值的30%，將約束類貨基產(chǎn)品規(guī)模的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)在監(jiān)管約束及收益率下行的背景下，類貨基規(guī)模增速將有所放緩。而作為銀行理財(cái)過渡期承接老產(chǎn)品的重要抓手，此次《征求意見稿》加大了銀行理財(cái)產(chǎn)品的調(diào)整壓力。

整體來看，現(xiàn)金管理類理財(cái)新規(guī)要求對(duì)標(biāo)公募貨幣基金，短期相關(guān)產(chǎn)品收益率將會(huì)下行，類貨基規(guī)模增速預(yù)計(jì)有所放緩?？紤]到市場(chǎng)波動(dòng)的因素，監(jiān)管設(shè)置合理過渡期（至2020年年底），有利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。

資管新規(guī)以及配套細(xì)則對(duì)銀行理財(cái)全面凈值化轉(zhuǎn)型提出了較高的要求，現(xiàn)金管理類產(chǎn)品為此前重要的凈值型轉(zhuǎn)型產(chǎn)品，嚴(yán)監(jiān)管后發(fā)行規(guī)模或?qū)⑹艿揭欢ǔ潭鹊挠绊?，過渡期前，銀行或可以通過短期定開式產(chǎn)品接棒，但從中長(zhǎng)期來看，凈值化是銀行理財(cái)未來轉(zhuǎn)型的方向，但銀行全行業(yè)理財(cái)轉(zhuǎn)型一定是一個(gè)長(zhǎng)期的過程，不可能一蹴而就。

銀行理財(cái)轉(zhuǎn)型是一個(gè)復(fù)雜的過程中，這其中既涉及銀行自身管理、產(chǎn)品體系的調(diào)整，也需要全社會(huì)投資者“打破剛兌”投資價(jià)值的重塑。未來銀行間理財(cái)業(yè)務(wù)的分化將進(jìn)一步加大，投研、銷售能力強(qiáng)、產(chǎn)品體系豐富的綜合性銀行的優(yōu)勢(shì)將逐漸擴(kuò)大。