企業(yè)社會責任與資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)性分析
——基于企業(yè)規(guī)模的視角

(東南大學經(jīng)濟管理學院 江蘇 南京 211100)

一、研究背景

21世紀以來，隨著企業(yè)經(jīng)濟戰(zhàn)略的不斷成熟，越來越多的企業(yè)不再短視于眼前的利益，而更看重可持續(xù)發(fā)展，社會責任活動也不斷地被提上企業(yè)經(jīng)濟活動的日程。越來越多的企業(yè)開始將社會責任活動納入企業(yè)必要活動的框架之中，國家也出臺了相關(guān)的法規(guī)和文件對企業(yè)社會責任(CSR)活動做出了規(guī)定。2009年開始，上交所和深交所明確要求部分上市公司，必須披露社會責任報告，鼓勵企業(yè)更多地承擔社會責任。企業(yè)社會責任報告成為公司聲譽風險管理過程的一部分，企業(yè)可能為了維護或提高公司聲譽而定期披露社會責任報告(Bebbington,Larrinaga and Moneva，2008)。國內(nèi)對企業(yè)社會責任的研究在2009年之后也越來越豐富和多樣。本文將聚焦企業(yè)社會責任和資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，并研究對不同規(guī)模的企業(yè)，企業(yè)社會責任承擔對資本結(jié)構(gòu)會有怎樣的影響。

二、理論分析

(一)企業(yè)社會責任對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響

目前大部分學者是從利益相關(guān)者的角度來考慮企業(yè)社會責任，即企業(yè)社會責任同時重視經(jīng)濟、社會、環(huán)境三種底線的企業(yè)行為和策略(Aguinis,H.，2011)。根據(jù)利益相關(guān)者理論，債權(quán)人和股權(quán)人是企業(yè)的首要利益相關(guān)者(唐鵬程，楊樹旺，2016)，債權(quán)人和股權(quán)人也是影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要對象。因此企業(yè)利益相關(guān)者對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)存在一定的影響力。

目前，關(guān)于企業(yè)社會責任與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)關(guān)系的研究雖然不少，但并未形成一致的結(jié)論。大部分研究認為企業(yè)社會責任水平與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)負相關(guān)的關(guān)系，即企業(yè)的社會責任水平越高，負債水平就會越低。Hong H.等(2009)認為，股權(quán)投資者比債權(quán)投資者更容易受到社會規(guī)范的制約，企業(yè)社會責任低的企業(yè)更傾向于利用債務(wù)融資。Galbreath J.(2012)指出，企業(yè)履行社會責任有助于建立與投資者的信任，促使股權(quán)投資者增加投入，從而降低企業(yè)的資產(chǎn)負債率。李旭(2014)認為企業(yè)社會責任高的公司會降低負債程度，來減少利益相關(guān)者對企業(yè)可能的破產(chǎn)風險的擔憂。楊楠(2015)通過研究我國A股上市企業(yè)發(fā)現(xiàn)，研究認為企業(yè)社會責任的提升會降低投資人的風險感知，促進股權(quán)投資，與資本結(jié)構(gòu)存在負相關(guān)關(guān)系。郭安蘋等(2016)通過實證發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責任與資本結(jié)構(gòu)負相關(guān)，社會責任的履行使企業(yè)更容易獲得股權(quán)融資。

也有部分學者持不同意見。如Graham J.G.等(2011)認為企業(yè)社會責任與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)之間呈正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)社會責任評分越高，負債率也會越高。葉恒等(2015)通過研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責任信息披露與資本結(jié)構(gòu)之間呈現(xiàn)“U”形結(jié)構(gòu)，且該結(jié)構(gòu)在市場競爭激烈時顯著。田存志等(2016)實證研究指出，企業(yè)社會責任信息披露通過短期債務(wù)影響資本結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整效率呈“U”形關(guān)系。Alves等則認為二者之間無相關(guān)性，因為二者間的相互影響可能會受到很多其他因素的干擾，所以無法確定其相關(guān)關(guān)系。

從利益相關(guān)者的角度出發(fā)，企業(yè)利益不僅僅是股東利益，除了股東，企業(yè)還需要考慮債務(wù)人、供應(yīng)商、客戶和社區(qū)，在調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)時，企業(yè)會受到各方利益相關(guān)者的影響。從債權(quán)人和股權(quán)人的角度考慮，一方面，企業(yè)社會責任對資本結(jié)構(gòu)有負向的影響。企業(yè)釋放出較高的社會責任信號會增強自己的可信賴性，吸引注重企業(yè)社會責任的投資人進行投資，降低資產(chǎn)負債率。另一方面，企業(yè)社會責任對資本結(jié)構(gòu)也有正向的影響。企業(yè)承擔社會責任有助于企業(yè)樹立良好的社會形象，有利于企業(yè)獲得利率很低、期限更長的貸款；另外，依據(jù)負債的信號傳遞理論，高質(zhì)量企業(yè)傾向通過發(fā)行更多債務(wù)將自己與低質(zhì)量企業(yè)區(qū)分開來。因此，高質(zhì)量企業(yè)可能會選擇增加負債，提高資產(chǎn)負債率。從供應(yīng)商和員工的角度考慮，這兩方利益相關(guān)者為企業(yè)提供獨特的產(chǎn)品或服務(wù)，他們的利益是和企業(yè)長期運營息息相關(guān)的，一旦企業(yè)破產(chǎn)，利益相關(guān)者的轉(zhuǎn)移成本是非常高的。因此，在充分考慮供應(yīng)商和員工需求的情況下，減少利益相關(guān)者對企業(yè)可能破產(chǎn)的擔憂，企業(yè)有維持低負債和保守經(jīng)營的動機。

因此，本文提出觀點一：企業(yè)社會責任對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)有負向影響，即當企業(yè)社會責任提高時會降低企業(yè)負債率。

(二)企業(yè)規(guī)模對企業(yè)社會責任和資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

在眾多文獻中，鮮有研究考慮企業(yè)規(guī)模在其中的調(diào)節(jié)作用，事實上，企業(yè)規(guī)模的調(diào)節(jié)作用不容忽視。張麟等(2017)研究了不同企業(yè)規(guī)模下，企業(yè)社會責任和企業(yè)聲譽之間的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)小規(guī)模企業(yè)承擔社會責任有更大的概率是出于工具主義的動機，因此其對企業(yè)聲譽的正向影響會被弱化。類似地，企業(yè)規(guī)模不同，企業(yè)承擔社會責任的程度對其資本結(jié)構(gòu)的影響存在差異性。第一，企業(yè)規(guī)模不同，投資者對其進行社會責任投資動機的判斷會不一致，進而影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。面對大中型企業(yè)，因為其融資能力較強，投資者傾向于認為企業(yè)進行的社會責任投資更多是出于貢獻社會的目的；而對中小企業(yè)，投資者可能會擔憂其出于投機動機，其社會責任投資行為不可持續(xù)。第二，企業(yè)規(guī)模不同，其奉行的財務(wù)策略也不同。成熟的大中型企業(yè)往往偏好較為保守的杠桿策略，同時股東和管理層受到的社會軟約束也較多，負債率受到其他因素影響的程度會較低；而中小企業(yè)對融資需求較大，根據(jù)啄木鳥理論，企業(yè)更偏好內(nèi)部融資和債務(wù)融資，同時管理層受到的限制比較少，因此企業(yè)的負債率受到的影響較大。

因此，本文提出觀點二：企業(yè)規(guī)模對企業(yè)社會責任與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用，對規(guī)模大的企業(yè)，企業(yè)社會責任對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響較強；反之則較弱。

三、總結(jié)

總的來說，本文認為企業(yè)社會責任水平與資本結(jié)構(gòu)負相關(guān)，社會責任總評分越高的公司，其負債程度越低，支持利益相關(guān)者理論。這是由于社會責任水平低的企業(yè)，其信息不對稱問題較為嚴重，還會引發(fā)道德風險，從而使投資者數(shù)量減少，并導致股權(quán)融資比例下降和融資成本提高、資產(chǎn)負債率上升；而社會責任水平高的企業(yè)將致力于改善員工與企業(yè)的關(guān)系、保護環(huán)境和改良產(chǎn)品，這有助于減少公司的融資成本和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。