對(duì)賭條款的架構(gòu)、性質(zhì)與效力探析

尹 瑜

中國海洋大學(xué)法學(xué)院，山東 青島 266100

一、對(duì)賭條款的概念

目前，我國關(guān)于對(duì)賭條款的概念、內(nèi)容尚無統(tǒng)一明確的界定，而實(shí)踐中對(duì)賭條款作為一種融資方式廣泛存在，且各家公司關(guān)于對(duì)賭交易的細(xì)節(jié)也不盡相同，因此，有必要結(jié)合實(shí)際案例對(duì)對(duì)賭條款進(jìn)行探析。

本文在探析時(shí)采用“對(duì)賭條款”和“對(duì)賭協(xié)議”兩種表達(dá)，原因在于投資方與融資方的相關(guān)約定有時(shí)散于彼此之間的一系列合同中，如股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議、增資協(xié)議等合同中。而這些合同的主要目的在于股權(quán)轉(zhuǎn)讓或公司增資，對(duì)賭條款僅為其中的一項(xiàng)或多項(xiàng)條款。同時(shí)，投融雙方也存在單獨(dú)制定對(duì)賭協(xié)議的情形。

二、對(duì)賭條款的架構(gòu)

(一)對(duì)賭條款的主體

對(duì)賭條款的實(shí)質(zhì)是公司為了吸引投資方的資金而與投資方約定的條款，屬于公司進(jìn)行私募股權(quán)融資時(shí)可能簽訂的諸多條款中的一種類型。

學(xué)界關(guān)于對(duì)賭條款的主體存在兩種不同觀點(diǎn)，這兩種觀點(diǎn)的不同點(diǎn)主要在于融資方的不同，一種觀點(diǎn)認(rèn)為融資方是企業(yè)，一種觀點(diǎn)認(rèn)為融資方是企業(yè)的實(shí)際控制人。結(jié)合我國實(shí)務(wù)，可知對(duì)賭條款中投資方有投資機(jī)構(gòu)和自然人兩種情形。其中投資機(jī)構(gòu)為投資方的情形較為常見，如富盈中心與三洲集團(tuán)案①中投資方為北京中金國聯(lián)富盈投資發(fā)展中心，金泰九鼎與旭陽雷迪案②中投資方為廈門金泰九鼎股權(quán)投資合伙企業(yè)；但自然人為投資方簽訂對(duì)賭條款的情形也存在，如周展宏與林明棟股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛案③中，投資方為周展宏這一自然人。融資方根據(jù)調(diào)整方案的不同也有所變化，本文將結(jié)合對(duì)賭條款的內(nèi)容進(jìn)行探究。

(二)對(duì)賭條款的內(nèi)容

結(jié)合我國司法實(shí)務(wù)可知，我國對(duì)賭條款的表現(xiàn)形式有下列情形：

1.投資條款

投資方對(duì)融資方進(jìn)行投資是融資方的直接目的。在實(shí)務(wù)中主要有下列情形：

(1)投資方以現(xiàn)金直接對(duì)公司進(jìn)行增資。如海富案④中有條款約定海富公司以現(xiàn)金2000萬元人民幣對(duì)眾星公司進(jìn)行增資，占眾星公司增資后總注冊(cè)資本的3.85%；如金泰九鼎與旭陽雷迪案中金泰九鼎以增資擴(kuò)股的方式投資于旭陽雷迪公司。

(2)投資方購買公司原股東股權(quán)向公司投入資金。如福源中心與中凱潤糾紛案⑤中福源投資中心以受讓中凱潤公司部分股權(quán)的方式向華冶公司投入資金。

2.目標(biāo)條款

目標(biāo)條款指雙方商議后為將來某一時(shí)間對(duì)融資企業(yè)估值進(jìn)行調(diào)整時(shí)參照的標(biāo)準(zhǔn)，大致包括財(cái)務(wù)績效、非財(cái)務(wù)績效、贖回補(bǔ)償、企業(yè)行為、股票發(fā)行和管理層去向六個(gè)方面的內(nèi)容。⑥

在我國，目標(biāo)條款通常涉及財(cái)務(wù)績效和股票發(fā)行這兩方面內(nèi)容，分別稱為財(cái)務(wù)條款和上市條款。

(1)財(cái)務(wù)條款，通常是對(duì)融資方的收益進(jìn)行約定，一般以凈利潤為指標(biāo)，如金泰九鼎與旭陽雷迪案中，旭陽雷迪公司承諾2010年度實(shí)現(xiàn)凈利潤不低于2.4億元，2011年實(shí)現(xiàn)利潤不低于5億元。

(2)上市條款，即要求融資方在一定時(shí)間內(nèi)完成上市，如金泰九鼎與旭陽雷迪案中，多方達(dá)成合意，要求旭陽雷迪公司最遲在2012年12月底前向中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)提交發(fā)行上市申報(bào)材料。

3.調(diào)整條款

調(diào)整條款即合同方針對(duì)目標(biāo)條款的不同實(shí)現(xiàn)狀況分別調(diào)整，如果目標(biāo)條款達(dá)成，則投資方需向融資方轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)或其它權(quán)益，以彌補(bǔ)融資方因企業(yè)估值過低而承受的損失；如果目標(biāo)條款未能達(dá)成，則融資方需要向投資方作出相應(yīng)的補(bǔ)償以彌補(bǔ)因企業(yè)估值過高而導(dǎo)致投資方支付的額外投資成本。⑦在我國較為常見的有現(xiàn)金補(bǔ)償條款和股權(quán)回購條款。股權(quán)的價(jià)值本質(zhì)是對(duì)目標(biāo)公司未來的盈利的估值，這一估值在投資時(shí)帶有一定的主觀性，會(huì)出現(xiàn)估值過高和過低的問題?，F(xiàn)金補(bǔ)償條款確保投資人的投資與其所獲得的股權(quán)估值相匹配。

(1)現(xiàn)金補(bǔ)償條款，指融資方未達(dá)成目的條款需要對(duì)投資方進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)臈l款。金泰九鼎與旭陽雷迪案中約定，若旭陽雷迪公司未達(dá)到利潤目標(biāo)，應(yīng)對(duì)三方投資人進(jìn)行現(xiàn)金賠償，駱鴻承諾擔(dān)保賠償。本案同時(shí)指出，駱鴻承諾的“擔(dān)保賠償”非擔(dān)保法意義上的保證，其作為旭陽雷迪公司的大股東，基于對(duì)公司的控制力，激勵(lì)公司實(shí)現(xiàn)業(yè)績目標(biāo)，作為《增資協(xié)議》及《補(bǔ)充協(xié)議》的簽約方，系以控股股東的身份對(duì)投資人承諾進(jìn)行業(yè)績補(bǔ)償。駱鴻作為對(duì)賭條款的相對(duì)方應(yīng)對(duì)投資人直接承擔(dān)補(bǔ)償責(zé)任，而非擔(dān)保責(zé)任。

(2)股權(quán)回購條款，指約定融資方未達(dá)成目標(biāo)條款，投資方有權(quán)要求融資方對(duì)股權(quán)進(jìn)行回購的條款。

由此可知，對(duì)賭條款通常為投資方與融資方對(duì)融資方業(yè)績進(jìn)行設(shè)定，若達(dá)到該業(yè)績?cè)O(shè)定，則投資方無措施或進(jìn)行追加獎(jiǎng)勵(lì)；若未達(dá)到業(yè)績?cè)O(shè)定，融資方則需要補(bǔ)足差額、控制人出讓股權(quán)或希冀被收購以達(dá)到盈利目的。

三、對(duì)賭條款的性質(zhì)

對(duì)賭協(xié)議的本質(zhì)是私募股權(quán)投資中投資方與融資方的合意，是一種合同行為。對(duì)賭協(xié)議屬于非典型合同，其主要適用《民法總則》關(guān)于法律行為的規(guī)定及《合同法》總則，也可以參照《合同法》分則或其他法律最相類似的規(guī)定。⑧而對(duì)賭協(xié)議的性質(zhì)定位，在學(xué)界有兩種觀點(diǎn)，一種觀點(diǎn)為對(duì)賭協(xié)議是附生效條件的合同，一種則為其屬于射幸合同。⑨

本文認(rèn)為對(duì)賭協(xié)議應(yīng)屬于射幸合同而非附生效條件的合同。即使對(duì)賭協(xié)議中關(guān)于目標(biāo)業(yè)績的約定具有附生效條件合同所附條件相類似的未來性、可能性、不確定性和合法性等特點(diǎn)，但附生效條件合同所附條件是決定合同生效與否的條件，在條件未成就之前，附生效條件合同不發(fā)生效力，而對(duì)賭協(xié)議對(duì)于業(yè)績的約定則與合同的效力無關(guān)，目標(biāo)條款是否達(dá)成只會(huì)對(duì)應(yīng)不同的調(diào)整條款，不會(huì)影響合同的效力。因此，對(duì)賭協(xié)議不屬于附生效條件的合同，對(duì)賭協(xié)議應(yīng)為射幸合同。而對(duì)賭協(xié)議中對(duì)于融資方而言，業(yè)績條款的實(shí)現(xiàn)與否具有不確定性，其對(duì)應(yīng)的不同的調(diào)整條款，代表著自身利益的喪失或取得，具有射幸合同的根本特征。

四、對(duì)賭條款的效力

對(duì)賭條款作為投資行為中的一項(xiàng)或多項(xiàng)條款，根據(jù)《合同法》第56條可知，“合同部分無效，不影響其他部分效力的，其他部分仍然有效”，對(duì)賭條款的效力并不會(huì)影響合同自身的效力。

本文將結(jié)合具體判例中的實(shí)務(wù)裁判焦點(diǎn)問題，對(duì)對(duì)賭條款的效力進(jìn)行探析。

(一)對(duì)賭條款與情勢(shì)變更

在實(shí)務(wù)中，存在融資方以目標(biāo)條款的履行結(jié)果無法預(yù)見受多種因素影響為由，主張適用情勢(shì)變更原則。

對(duì)賭條款的主體為融資企業(yè)與投資機(jī)構(gòu)，對(duì)賭條款服務(wù)于融資行為，融資行為屬于典型的商事行為。目標(biāo)條款能否實(shí)現(xiàn)屬于從事商業(yè)活動(dòng)的固有風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)賭條款雙方主體在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估后開展投融資行為并非盲目進(jìn)行，應(yīng)承擔(dān)商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。至于相關(guān)影響目標(biāo)條款的具體因素，應(yīng)結(jié)合市場的具體情況，在個(gè)案中進(jìn)行識(shí)別情勢(shì)變更和商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。⑩

補(bǔ)償條款不會(huì)導(dǎo)致顯失公平。標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)整條款是雙向的，若估值過低，投資方向融資方補(bǔ)償；若目標(biāo)條款未實(shí)現(xiàn)，則對(duì)目標(biāo)企業(yè)估值過高，融資方向投資方進(jìn)行補(bǔ)償。雙向補(bǔ)償機(jī)制既可以降低投資方風(fēng)險(xiǎn)，又可以激勵(lì)目標(biāo)企業(yè)改善經(jīng)營管理，早日實(shí)現(xiàn)目標(biāo)條款，因此若無其他導(dǎo)致意思表示瑕疵的因素，不能認(rèn)為補(bǔ)償條款的履行會(huì)導(dǎo)致顯失公平。

由此可知，目標(biāo)條款的不確定性是否屬于商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)需結(jié)合個(gè)案分析，補(bǔ)償條款可以同時(shí)防控融投雙方的風(fēng)險(xiǎn)，不會(huì)導(dǎo)致顯失公平。對(duì)賭條款不能當(dāng)然適用情勢(shì)變更。

(二)對(duì)賭條款與法律的強(qiáng)制性規(guī)定

由《民法總則》第153條可知，強(qiáng)制性規(guī)定的違反并不必然導(dǎo)致合同無效。對(duì)賭條款是否違反效力強(qiáng)制性規(guī)定的爭議主要集中在調(diào)整條款的主體是否可以是融資企業(yè)。

海富案中，投資方海富公司與融資方世恒公司及世恒公司股東迪亞約定若目標(biāo)條款未實(shí)現(xiàn)，調(diào)整條款為，世恒公司予以補(bǔ)償，若世恒公司未能履行，由迪亞履行同時(shí)由迪亞回購股權(quán)。最終最高院認(rèn)為世恒補(bǔ)償條款無效，迪亞補(bǔ)償條款有效。原因在于世恒補(bǔ)償條款使得海富公司的投資可以取得相對(duì)固定的脫離了經(jīng)營業(yè)績的收益，損害了公司和債權(quán)人的利益，因此世恒補(bǔ)償條款無效，對(duì)世恒公司不具有法律的約束力。而迪亞補(bǔ)償條款屬于涉及控股股東等第三方的補(bǔ)償條款，不損害公司及債權(quán)人的利益，不違反法律的禁止性規(guī)定，因此有效。此案件判決涉及的效力性強(qiáng)制規(guī)定為《中外合資經(jīng)營企業(yè)法》第8條規(guī)定企業(yè)利潤根據(jù)合營各方注冊(cè)資本的比例進(jìn)行分和《公司法》第20條禁止股東濫用責(zé)任損害公司或者其他股東的利益。海富案被冠以“對(duì)賭第一案”的稱號(hào)，有根據(jù)該案得出“對(duì)賭條款涉及調(diào)整條款的，約定由被投公司承擔(dān)補(bǔ)償義務(wù)的對(duì)賭條款無效，但約定由被投公司原股東承擔(dān)補(bǔ)償義務(wù)的對(duì)賭條款有效”的結(jié)論。

該結(jié)論在富盈中心與三洲集團(tuán)案、富源中心與中凱潤案等多個(gè)典型案件的判決中也得以延續(xù)。但也有類似“突破”該結(jié)論的案件出現(xiàn)，事實(shí)上，對(duì)賭條款涉及調(diào)整條款的，補(bǔ)償主體是公司并不必然損害債權(quán)人利益，需根據(jù)個(gè)案企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行具體分析。在號(hào)稱“逆轉(zhuǎn)”海富案的某對(duì)賭協(xié)議仲裁案中，仲裁庭裁決公司支付對(duì)賭條款補(bǔ)償款的根據(jù)為，公司支付補(bǔ)償款可以視為對(duì)投資者進(jìn)行定向利潤分配。由《公司法》第35條關(guān)于有限責(zé)任公司分紅的規(guī)定可知，此種定向分配不會(huì)造成對(duì)債權(quán)人及公司利益的損害，不違反效力性強(qiáng)制規(guī)定。由此可知，在對(duì)海富案的裁判進(jìn)行分析適用時(shí)，應(yīng)注意結(jié)合個(gè)案公司具體情形分析是否會(huì)損害債權(quán)人及公司權(quán)益，而非簡單的沿用“與公司對(duì)賭無效，與股東對(duì)賭有效”的結(jié)論。

[ 注 釋 ]

①此案為北京中金國聯(lián)富盈投資發(fā)展中心與甘肅三洲實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司、北京金豐科華房地產(chǎn)開發(fā)有限公司等股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛案，案件字號(hào)：(2016)最高法民終205號(hào).本文所引所有案例均來自北大法寶.

②此案為廈門金泰九鼎股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)與被告駱鴻、江西旭陽雷迪高科技股份有限公司公司增資糾紛案，案件字號(hào)：(2014)廈民初字第137號(hào).

③案件字號(hào)：(2014)海中法民二初字第29號(hào).

④此案為甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司與蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司、陸波增資糾紛，其中眾星公司后更名為世恒公司，有“對(duì)賭第一案”之稱，案件字號(hào)：(2012)民提字第11號(hào).

⑤此案為揚(yáng)州福源智業(yè)投資中心與浙江中凱潤控股有限公司、蘇為佳股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛案，案件字號(hào)：(2016)蘇民終826號(hào).

⑥楊宏芹，張岑.對(duì)賭協(xié)議法律性質(zhì)和效力研究——以“海富投資案”為視角[J].江西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2013(05)：125.

⑦俞秋瑋，夏青.對(duì)賭協(xié)定效力之爭及其評(píng)價(jià)[J].法律適用，2015(06)：66.

⑧《合同法》第124條：“本法分則或者其他法律沒有明文規(guī)定的合同，適用本法總則的規(guī)定，并可以參照本法分則或者其他法律最相類似的規(guī)定.”

⑨傅穹.對(duì)賭協(xié)議的法律構(gòu)造與定性觀察[J].政法論叢，2011(06)：67.

⑩《關(guān)于當(dāng)前形勢(shì)下審理民商事合同糾紛案件若干問題的指導(dǎo)意見》(法發(fā)〔2009〕40號(hào))第3條.