“里應外合”式操縱證券市場犯罪實務研究

方琳琳 馮艷楠

操縱市場行為自證券市場形成以來就一直大量存在，甚至還比較猖獗，嚴重破壞了證券市場機能和社會主義經(jīng)濟秩序，損害了證券市場的公開公平公正原則，在更深層次上動搖了投資者的心理。操縱證券市場行為的表現(xiàn)形式復雜多樣，而且隨著證券市場的發(fā)展，操縱行為也在不斷發(fā)展變化，呈現(xiàn)出更為復雜的結構特征，“里應外合”式的操縱市場行為就是其中一種。由于立法對“里應外合”式操縱證券市場行為規(guī)定的不盡周延，使得此類犯罪的認定在司法實踐中還有許多難點問題。徐某等人操縱證券市場犯罪案①青島市中級人民法院（2016）魯02刑初148號。具有較強的典型性，本文以其為例對此種行為的司法規(guī)制進行初步探討。

一、“里應外合”式操縱證券市場行為的主要特征

操縱證券市場行為是行為人為牟取利益或轉嫁風險等目的，利用持倉、持股、信息等優(yōu)勢操縱證券市場，影響證券交易價格和交易量，誘使投資或者致使投資者在不了解事實真相的情況下參與證券交易，它在本質上是一種投機、壟斷、欺詐和侵權行為，通常分為交易型操縱（如連續(xù)交易、假象交易、串通交易等）和信息型操縱（搶帽子交易、蠱惑交易等）。“里應外合”式操縱則是兩種操縱方式的組合，其危害遠遠大于上述兩種類型的操縱，嚴重損害市場的公正公開公平原則。

（一）以內外合謀、多種操縱手法并用為重要特點

一般來說，內外合謀、多種操縱手法并用是“里應外合”式操縱證券市場行為的重要特點，其中有一些操縱行為還披上了“股價管理、市值管理”的合法外衣，嚴重擾亂了市場秩序，損害了投資者的利益。在“里應外合”式操縱證券行為中，上市公司的大股東、實際控制人為股份質押融資、增發(fā)或減持股份等目的，與券商、大宗交易商或私募機構等合謀，一方面由私募機構等利用其資金優(yōu)勢、持倉優(yōu)勢通過連續(xù)買賣等方式在二級市場拉抬股價，另一方面由上市公司在實際控制人等內部高級管理人員的運作下，為上市公司進行美化包裝，如虛增公司業(yè)績，注入當前市場中的熱點題材和新的概念，人為打造“新穎”的有遠景的投資項目，知名上市公司收購，發(fā)布“高送轉”等利好信息影響股價，并按照時機需要控制信息披露的節(jié)奏，雙方內外配合，達到操縱股價獲利的目的。

例如，在徐某等人操縱證券市場犯罪案中，徐某等人和多家上市公司董事長或實際控制人內外勾結，由上市公司擇機釋放“高送轉”“業(yè)績預增”等利好信息，引入“乙型肝炎治療性疫苗”、“石墨烯”、“手機游戲”、“在線教育”、“機器人”等市場熱點題材，徐某等人提前建倉，以澤熙產(chǎn)品及其控制的他人證券賬戶組在二級市場通過集合競價虛假申報、開盤虛假申報、自買自賣、盤中交易拉升或打壓、盤中拉抬、尾市封漲停、頻繁高買低賣等異常交易行為，連續(xù)買賣涉案公司股票，利用澤熙產(chǎn)品的影響力誘使他人跟風交易，等等，拉抬涉案公司股價至高位后，上市公司高管通過大宗交易減持股份或定向增發(fā)解禁的股票，徐某等人接盤后高價拋售，雙方牟取了巨額的非法利益。

（二）以利好信息節(jié)奏性披露配合連續(xù)交易為典型手法

以利好信息的節(jié)奏性披露配合連續(xù)交易操縱股價是“里應外合”式操縱的典型手法。證券市場信息魚龍混雜，投資者的判斷結果同樣復雜，對復雜信息的判斷結果，使市場交易活動中的價格決定因素多樣性和多維度性。在這種市場信息環(huán)境中，大多數(shù)的投資者只能依賴市場中最為強烈的信號來作投資判斷或投資決定，而上市公司釋放的利好信息、股市大佬或莊家的買入等就是股市最強音。利好信息能夠在眾多的市場信息中立時顯露出來，而為投資者所注意；股市大佬的買入或莊家的跟進，容易受到投資者的關注，易于誘發(fā)投資者的從眾心理，如果價格在同一方向上持續(xù)變動，可以鞏固投資者對自己判斷的信任?！袄飸夂稀笔阶C券市場操縱者就是利用特殊的市場信息環(huán)境與市場信號作用，利用投資者的盲從、跟風心理，內外勾結實施市場操縱行為，獲取非法利益。

“里應外合”式操作證券市場行為與內幕交易行為存在競合，但后者所利用的內幕信息是真實但尚未公開的信息，而前者則是通過釋放信息來扭曲、操縱證券交易價格或交易量，從而誘使其他投資者進行交易。“里應外合”式操作證券市場行為所披露的信息有可能有真實的信息，但通常是存在美化包裝、刻意迎合熱點題材等虛假成分，是以信息披露作為犯罪手段，由負責操縱股價的私募機構或個人大戶選擇披露的時間節(jié)點，在較長的一段時間內，不斷交叉使用操縱性交易手法和信息披露工具，人為制造被操縱股票的供求關系信號，誤導和欺騙投資者，達到抬升股價獲利的目的。證監(jiān)會相關負責人將此概括為“信息披露工具化、操縱行為隱性化、內幕交易長線化”①左永剛：《私募“偽市值管理”現(xiàn)原形 與實際控制人操縱股價被頂格處罰》，載《證券日報》2016年4月11日，第A02版。。如在徐某等人操縱證券市場案中，其所操縱的13家涉案上市公司信息的披露時間節(jié)點均由徐某要求并掌握、控制決定，在相關的信息公告前后，徐某等人控制的賬戶組對涉案上市公司股票交易異?；钴S，交易數(shù)量明顯放大。據(jù)統(tǒng)計，由于這種內外相互配合、共同作用的操縱行為，致使涉案上市股票漲幅明顯超過大盤和行業(yè)指數(shù)，嚴重偏離同期滬深指數(shù)和行業(yè)指數(shù)，其中一支股票在操縱期間漲幅高達256.11%。由于信息所起到的重要作用，這種操縱有時也被歸入利用信息優(yōu)勢操縱市場。“里應外合”式操縱證券市場行為中，操縱者發(fā)布的信息可能是虛假的扭曲的信息，可能是基于真實而夸大的信息，也可以是真實的信息，操縱者控制信息發(fā)布的節(jié)奏和內容，或拆分披露，或延遲披露，或助漲披露，或選擇性披露，或隱瞞披露，或迎合性披露，等等。

二、“里應外合”式操縱證券市場行為的司法認定

（一）立法以列舉加兜底的方式規(guī)制變化迅速的操縱證券市場行為

我國《刑法》《證券法》對操縱證券市場行為的具體表現(xiàn)形式采取了列舉式和概括式相結合的方式，主要指連續(xù)交易、約定交易、自買自賣和其他操縱證券市場行為。由于上述規(guī)定過于原則，使得司法實踐中對操縱證券市場行為的認定存在困擾，難以將各種操縱市場行為繩之以法，為此，中國證監(jiān)會于2007年9月制定發(fā)布的《證券市場操縱行為認定指引（試行）》（以下簡稱《指引》）對于操縱證券市場行為的認定起到積極作用，細化了連續(xù)交易、約定交易、自買自賣三種操縱行為的認定，還對“其他手段操縱行為”的認定進行了列舉，將蠱惑交易、“搶帽子”、虛假申報、特定時間的價格或價值操縱、尾市交易操縱等五種典型的操縱手法納入了認定范圍，但由于列舉不能囊括急劇變化的市場行為形態(tài)，也不可能對將來所有操縱證券行為加以預測，即使再完善的法律也需要保留兜底條款，因此，《指引》第30條第6項仍保留了“中國證監(jiān)會認定的其他操縱證券市場行為”這一兜底條款。根據(jù)上述規(guī)定，“里應外合”式操縱行為只能歸屬于“其他操縱證券市場行為”。

（二）以持有量和交易量為主要指標的刑事案件立案追訴標準存在缺陷

最高人民檢察院、公安部《關于公安機關管轄的刑事案件立案追訴標準的規(guī)定（二）》（以下簡稱《追訴標準（二）》）第39條以持有量和交易量為主要指標對各類操縱市場行為的刑事立案追訴標準作了規(guī)定，規(guī)范了行政執(zhí)法和刑事司法的銜接機制。比如，根據(jù)公布的數(shù)據(jù)，2016年證監(jiān)會系統(tǒng)新增立案302件，辦結233件，移送公安機關追究刑事責任案件55起，其中有45起案件被公安機關立案偵查①參見《2016年度證監(jiān)會稽查執(zhí)法情況通報》，載中國證券監(jiān)督管理委員會網(wǎng)站，http：//www.csrc.gov.cn/pub/newsite/jcj/gzdt/201702/t20170227_312733.html，2019年8月30日訪問。。然而，無論是理論上還是在實際操作中，目前的持有量和交易量標準都存在很大缺陷。

一方面，操縱市場犯罪包含行為和結果兩個方面，只有在操縱行為產(chǎn)生了相應的影響，也就是被操縱證券的價格偏離了自由競爭市場環(huán)境下的合理價格時，操縱市場犯罪才成立，而將持有量和交易量作為核心要素認定操縱行為，弱化了價格要素的地位，與操縱市場犯罪的應然內涵不符。另一方面，持有量和交易量標準表面上減輕了操縱犯罪的證明壓力，實際上卻由于規(guī)定的比例過高，而許多上市股票的盤面規(guī)模又太大，提高了“入罪”門檻?！袄飸夂稀笔讲倏v行為的犯罪主體中高學歷占絕大多數(shù)，擁有極高的證券業(yè)務專業(yè)水平，具備高技能、高智商的特點，他們操縱手段靈活而且極力規(guī)避法律，具有很大的隱蔽性，有很強的反偵查能力，給案件的偵破增加了很大的難度，這也是操縱市場犯罪主體的普遍特征，如徐某案中的三名被告人均是大學文化，均是證券行業(yè)的重量級人物。因此，在其犯罪過程中，除因所操縱涉案上市公司的盤面規(guī)模特別大的原因，難以達到法律規(guī)定的“持有或者實際控制證券流通股份數(shù)達到該證券的實際流通股份總量百分之三十以上，且在該證券連續(xù)二十個交易日內聯(lián)合或者連續(xù)買賣股價數(shù)量累計達到該證券同期總成交量百分之三十以上的”的標準外，操縱者也會有效規(guī)避有關所操縱股票持有量和交易量的數(shù)量“在該證券連續(xù)二十個交易日成交量累計達到該證券同期總成交量百分之二十”或“撤回申報量達到當日該證券總申報量百分之五十以上的”等比例限制，在這種情形下，通常只能以《追訴標準（二）》第39條第6項“上市公司及其董事、監(jiān)事、高級管理人員、實際控制人、控股股東或者其他關聯(lián)人單獨或者合謀，利用信息優(yōu)勢，操縱該公司證券交易價格或者證券交易量的”或第8項“其他情節(jié)嚴重的情形”來作為追訴依據(jù)。

（三）“里應外合”式操縱證券市場犯罪適用條款存在爭議

《追訴標準（二）》第39條第6項和第8項雖然在主體上并不涉及外部的私募機構、個人大戶等操盤者，但當其與上市公司及其董事、監(jiān)事、高級管理人員、實際控制人、控股股東或者其他關聯(lián)人合謀，內外勾結時，就將其作為共同犯罪的主體，作為刑事立案追訴的依據(jù)。同時，依據(jù)《刑法》第182條第1款第1項“單獨或者合謀，集中資金優(yōu)勢、持股或者持倉優(yōu)勢或者利用信息優(yōu)勢聯(lián)合或者連續(xù)買賣，操縱證券、期貨交易價格或者證券、期貨交易量的”或第4項“以其他方法操縱證券、期貨市場的”這一兜底條款進行定罪處罰。在徐某等人操縱證券案中，一審法院進行定罪處罰所依據(jù)的是第182條第1款第1項，認定“徐某等人與上市公司的董事長或者實際控制人合謀，利用信息優(yōu)勢連續(xù)買賣，操縱證券交易價格和交易量”。但也有學者認為“徐某等人實際是以信息型操縱手段為主、以交易型操縱手段為輔的復合手法操縱案件……適用兜底條款更為得宜”①夏中寶：《徐翔操縱市場案中的法律與證據(jù)問題探微》，載黃紅元、盧文道主編：《證券法苑》（第20卷），法律出版社2017年版。。

事實上，由于《證券法》和《刑法》均沒有對各類信息型操縱行為予以列明，第182條第4項的規(guī)定（俗稱“兜底條款”）成為信息型操縱市場案件的主要規(guī)范依據(jù)，早在2011年汪建中操縱證券案中，法院即以該兜底條款對其“搶帽子”操縱行為進行定罪處罰。2017年7月上海市第一中級人民法院再次以該兜底條款對朱煒明使用“搶帽子”手法操縱證券市場案作出有罪判決。盡管《刑法》第182條第1款第1項的表述中兼有“信息優(yōu)勢”和“連續(xù)買賣”，但該項所針對的仍是連續(xù)交易操縱行為。對交叉使用兩種手法的“里應外合”式操縱證券行為，是否應更突出信息的作用而適用兜底條款還應根據(jù)具體案情進行分析。

三、“里應外合”式操縱證券市場行為的違法所得認定

操縱證券市場犯罪行為人追逐的是利潤最大化和損失的最小化，本質上是一種牟利性犯罪。對于牟利性犯罪，違法所得是衡量行為人的違法犯罪行為對證券市場危害程度的標尺，也是認定及懲處操縱證券行為的重要依據(jù)?！蹲C券法》第203條規(guī)定，對于操縱證券市場的行為，證券監(jiān)管機構有權責令依法處理非法持有的證券，沒收違法所得，并處以違法所得一倍以上五倍以下的罰款?！缎谭ā罚?997）第182條規(guī)定，對操縱證券行為應并處或者單處違法所得一倍以上五倍以下罰金。2006年的《刑法修正案（六）》雖不再以違法所得為基礎規(guī)定該類犯罪的罰金數(shù)額，但仍是對被告人判處刑罰的主要依據(jù)。但一直以來，違法所得的認定和計算是證券期貨類犯罪的一個難點問題，《證券法》《刑法》等法規(guī)沒有規(guī)定操縱證券市場犯罪違法所得的計算方法，更不用說如何確定“里應外合”式操縱市場違法所得額。如何科學合理地計算“里應外合”式操縱證券市場行為違法所得額，尚待司法實踐檢驗。綜合已有案例和相關規(guī)定，應考量以下幾個因素：

（一）違法所得計算的起止時間

《指引》第49條規(guī)定，違法所得是指行為人實施操縱行為獲取的不正當利益。其所得不正當利益的形式，既可以表現(xiàn)為持有的現(xiàn)金，也可以表現(xiàn)為持有的證券。由于證券市場行情的變動不居，所以操縱證券市場行為的違法所得計算必須有一個截止時間點?！吨敢返?0條規(guī)定，違法所得的計算，應以操縱行為的發(fā)生為起點，以操縱行為終止、操縱影響消除、行政調查終結或其他適當時點為終點。當然，作為部門規(guī)范性文件，該規(guī)定的效力等級較低，不能作為司法機關辦理案件的依據(jù)，但可以作為我們研究操縱證券市場犯罪的良好參照。

連續(xù)交易等單一手法操縱經(jīng)常是短線操縱，以避免其他因素介入造成虧損，操縱行為發(fā)生的起點和結束的終點很容易認定，以買入和賣出日期為起終點。但“里應外合”操縱市場則不同，行為人通常是中長線交易，從行為人提前建倉、雙方合議的形成至犯罪的實施和完成可能持續(xù)數(shù)月甚至一年以上，如徐某等人操縱案中，其所操縱的13支股票，最長的長達15個月，最短的則有3個月，大多數(shù)都在6至10個月間。如何認定“里應外合”式操縱市場行為的起點、終點，則必須具體問題具體分析。

1.計算起點的確定

在操縱行為實施前，雙方通過洽談協(xié)商達成合謀，對在合謀前雙方已經(jīng)持有的股份，其違法所得的計算應以雙方合謀作為起點；對合謀后買入的股份，則應以買入時間為計算起點。對于雙方合謀外的單方操縱行為則另外計算。

2.計算終點的確定

如果在操縱行為被發(fā)現(xiàn)前，行為人已將持有的相關股票全部拋售，即操縱行為終止，則以此為計算的終點；如果操縱行為被發(fā)現(xiàn)前，行為人仍持有相關股票但操縱影響已經(jīng)消除，則應以操縱影響消除為計算終點。如果操縱行為被發(fā)現(xiàn)，執(zhí)法部門或者刑事偵查機關立案調查時，操縱行為尚未終止，行為人仍持有相關股票，由于調查審理的周期一般較長，可能采取保全措施凍結相關證券，此時應視為操縱行為終止，如果在凍結后案件審結前操縱影響消除，則應以操縱影響消除時間作為計算的終點；如果沒有凍結相關證券，或者凍結而不限制賣出，則應該考慮以相關案件的調查審理終結時間作為計算的終點。如在徐某等人操縱案中，公安機關發(fā)現(xiàn)前操縱行為已全部終止，且12支被操縱的股票已全部拋售，僅有1起徐某以他人名義持有的某上市公司股票定向增發(fā)股票，由于股票尚未解禁，至案發(fā)時尚未拋售，公安機關立案偵查后，將該公司股票凍結，法院以第一次開庭結束時間作為計算終點，對該股票市值進行了計算。在計算違法所得的過程中，并不一定追求結果的絕對精確，往往會對一些復雜的問題進行簡化。在案件偵查審理周期較長的情況，這一節(jié)點的選擇部分是出于操作簡便性的考慮。

（二）違法所得的計算方法

《指引》第51條規(guī)定，在計算操縱證券市場違法所得時，可參考下列公式：違法所得=終點日持有證券的市值+累計賣出金額+累計派現(xiàn)金額-累計買入金額-配股金額-交易費用。該公式也適用于“里應外合”式操縱市場案件違法所得額的計算，但在具體實踐中，需要明確以下問題：

1.原始持倉買入價格的計算

原始持倉通常是指行為人在操縱股票之前（即合謀前）就已經(jīng)持有的該公司股票，包括行為人在二級市場交易的股票和上市公司高級管理人員持有的原始股。期初持股的賣出價以其實際賣出價格為依據(jù)不存在爭議，爭議在于計算所操縱證券的買入價以什么時間為準。證券市場交易復雜，股票價格瞬息萬變，漲跌起伏，買入的時間節(jié)點不同，價格不同，違法所得額也不同。此種情況下，必須引入基準日的概念，即在此日之前，沒有人為操縱證券市場行為，投資者購買證券時付出的價值不受人為操縱影響時的真實價值。因此，對于原始持倉的買入價格的認定相當關鍵。司法實踐中有三種認定標準：（1）實際建倉時的買入價格；（2）犯罪預謀當天該股票收盤價；（3）有利于當事人原則。由于證券市場中的交易行為和最終收益水平可能受到許多因素的影響，期初所持股份在行為人操縱前存在自然漲跌因素，簡單地以實際買入價或犯罪預謀時當天的收盤價股作為認定依據(jù)有失公允，應遵循有利于當事人的原則，期初持股的買入價應當取“實際買入價”和“合謀前一天收盤價”方法中的較高者。

2.終點日尚還持有證券的市值計算

違法所得具有實際盈利和賬面盈利兩種表現(xiàn)形式。所操縱股票已實際賣出，行為人獲得的違法所得即為實際盈利；未實際賣出的情況下，操縱者的獲利僅是可得利益，是賬面盈利。由于證券市場行情的變動不居，對于未賣出的股票，操縱行為的違法所得計算必須有一個截止時間點，違法所得為選擇適當終點價格計算出的余股價值減去買入成本，準確認定其價值對計算的最終結果影響很大。曾有學者指出“余股價值的計算目的不同，計算方法也就不一樣。如果目的是不讓違法者獲利，應以實際賣出的收入計量；如果目的是要度量違法者對市場秩序的擾亂程度，則應計算操縱行為停止時的余股賬面價值”①陳舜：《操縱市場違法所得的計算方法》，載《中外法學》2005年第6期。。目前，在操縱證券案件審查中，通常以被操縱股票偏離綜合指數(shù)或成分指數(shù)的幅度來衡量違法行為對市場的擾亂程度，計算違法者的所得更多的是沒收違法所得和判處罰金的需要，盡管如此，等待行為人將所持有的證券全部賣出變現(xiàn)仍不現(xiàn)實。尤其在操縱影響未完全消除，被操縱股票處于下跌期的情況下，強制賣出更會使行情進一步惡化。對于終點日的確定有幾種觀點：一是操縱行為終止之日；二是操縱行為被發(fā)現(xiàn)日；三是操縱行為被立案調查日。上述三種觀點各有利弊，有失公允，司法實踐中可以參照最高人民法院虛假陳述司法解釋確立的終點基準日的確定原則②最高人民法院《關于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》第33條規(guī)定，基準日分別按下列情況確定：（1）揭露日或者更正日起，至被虛假陳述影響的證券累計成交量達到其可流通部分100%之日，但通過大宗交易協(xié)議轉讓的證券成交量達到不予計算；（2）按前項規(guī)定在開庭審理前尚不能確定，則以揭露日或更正日后第30個交易日為基準日；（3）已經(jīng)退出證券交易市場的，以摘牌日前一個交易日為基準日；（4）已經(jīng)停止證券交易的，可以停牌日前一交易日為基準日，恢復交易的，可以第（1）項規(guī)定確定基準日。，因為虛假陳述和操縱證券市場行為同屬于證券不公正交易的法律范疇，二者在違法所得額的計算方式上可以等同。

3.是否排除其他市場因素的影響

操縱證券市場違法犯罪案件的審理中，在計算違法所得額時，行為人及其辯護人通常會提出應排除其他市場因素對股價的影響，也就是假定沒有操縱行為時，其他因素如經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)發(fā)展規(guī)律、投資者的信心等造成的股票價格波動，如徐某案的辯護人就提出了這一觀點。這一觀點缺乏理論基礎和操作可行性。

法律禁止和懲罰操縱證券市場行為主要是基于其嚴重破壞資本市場運行機制，損害資源配置的效率，因而操縱證券市場罪在刑法體系上，屬于破壞社會主義市場經(jīng)濟秩序罪中的破壞金融管理秩序罪，所保護的法益是金融管理秩序。具體到“里應外合”式操縱證券市場行為來說，行為人通過操縱性交易行為和操縱性信息行為的交叉作用，扭曲市場價格機能，制造虛假的證券供求關系信息，誤導不具備信息優(yōu)勢且缺乏分析能力的普通市場投資者作出符合其預期的交易行為，從而制造出虛假性的交易價格。類似的操縱手法屢試不爽也與我國資本市場個人投資者眾多這一市場結構特征有關。這些散戶不具備專業(yè)的金融證券知識，也缺乏收集和分析證券市場信息的能力，因而容易聽信謠言或是跟風操作，從而導致我國的證券市場中形成了獨特的“莊家文化”。③董邦俊、王小鵬：《操縱證券市場犯罪案件偵查困境及其對策研究》，載《湖北大學學報（哲學社會科學版）》2017年第3期。強烈的投機心理促使大量普通投資者盲目追逐所謂的“題材股”，產(chǎn)生羊群效應，給操縱行為的實施提供了便利。

實踐中，影響證券市場交易價格的原因極為復雜，事實上，在某些情況下，操縱者僅僅是通過分析市場信息順勢而為，放大本就存在的價格上升趨勢，誘使廣大投資者跟進買入或賣出。而在某些情況下操縱者的操縱行為所施加的影響沒有抵消經(jīng)濟下行或大盤指數(shù)整體下滑等宏觀經(jīng)濟環(huán)境的影響，造成操縱虧損。這些都表明即使在存在市場操縱的情形下，股票價格的形成也會受到多種因素的影響，這一點是肯定的。但這并不意味著計算行為人的違法所得額需扣除其他因素引起的股價漲跌部分。

（1）和余股價值的計算一樣，計算目的決定計算方法。如果是衡量操縱行為對價格機制的扭曲程度，排除其他因素的影響是必要的，但如果是從“任何人不得因犯罪而獲利”這一正義觀念出發(fā)，以沒收行為人通過違法行為獲得的收益為目的，則不應排除其他市場因素的影響，并且也無法排除。因為，我們可以通過多種方法，比如參考綜合指數(shù)或成分指數(shù)或者選取具有類似特征的幾只股票組成股票組合，來模擬操縱不存在時，被操縱股票的價格變化。但無法排除操縱的影響來計算行為人的可能收益，因為產(chǎn)生收益的買賣行為本身就是操縱行為的一部分。作為操縱手段的交易行為是一個整體，不存在合法部分，而其收益也應是一個整體，不能人為割裂為合法收益和操縱所得的違法收益。

（2）從因果關系的角度來說，操縱行為人通常提出被操縱股票價格的波動是操縱行為和其他市場因素共同作用形成的，屬于多因一果，其他市場因素造成的股價波動所形成的收益與操縱行為沒有因果關系，不應認定為違法所得。我國臺灣地區(qū)的司法實踐認為，“應先判斷該行為是否為不法炒作的一部環(huán)節(jié)，倘若為真，即操縱行為與股價波動之間具有因果關系，那么方得據(jù)以計算不法利得”①張瑋心：《操縱證券市場的不法所得與損害賠償計算》，載《證券法律評論》2017年卷。。行為人通過證券交易獲得收益，交易行為與該收益之間的因果關系毋庸置疑，當交易行為本身屬于違法操縱的一個環(huán)節(jié)時，即使存在操縱影響之外的其他市場因素，也不能中斷這種收益與違法行為之間的因果關系。

（3）應當區(qū)分沒收程序中的違法所得認定與民事賠償中的投資人損失的計算方法。通過民事訴訟追究違法行為人的民事責任，對因操縱市場行為遭受損失的投資者給予民事救濟，其目的在于彌補投資人的損失，在計算時理應排除操縱影響以外的其他市場因素的影響，以準確衡量投資人的損失，避免其獲得額外的利益。而沒收違法所得既有犯罪預防的考慮又帶有懲罰性質，兩者不能等同。

至于在計算違法所得時不排除其他市場因素的影響是否會加重對操縱市場違法犯罪的非難程度，影響市場活力，筆者認為，在有效維護市場秩序、合理監(jiān)管市場運行的同時避免對資本市場的過度干預，其關鍵在于明確操縱證券市場犯罪的定罪標準，合理限制刑法規(guī)范邊界，為資本市場保留一定的投機空間，而對進入刑法追究范圍的案件則應依法處罰。

四、小結

“里應外合”式操縱市場案件中，為影響市場價格使其按照自己預期的方向發(fā)展，行為人所進行的交易通常規(guī)模龐大、次數(shù)眾多，并可能涉及眾多賬戶，其違法所得的計算量極為龐大。明確違法所得認定的標準對準確、簡明地進行計算極為重要，建議在出臺操縱證券市場犯罪相關司法解釋時對該問題予以規(guī)范，并積極尋求行政執(zhí)法和刑事司法案件標準的統(tǒng)一，同時應完善證券侵權行為的民事訴訟機制，通過資本市場參與者之間的平等對抗對操縱市場行為進行規(guī)制。