• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    關(guān)于海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的研究

    2019-12-02 15:25吳京育張?chǎng)?/span>
    時(shí)代金融 2019年29期
    關(guān)鍵詞:海外并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

    吳京育 張?chǎng)?/p>

    摘要:隨著全球經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展,中國(guó)企業(yè)也隨之快速發(fā)展,新的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)讓中國(guó)企業(yè)的目光開始轉(zhuǎn)向國(guó)際市場(chǎng)以獲得更多的發(fā)展機(jī)遇。中國(guó)企業(yè)步入國(guó)際市場(chǎng),在全球范圍內(nèi)整合優(yōu)質(zhì)資源,有助于推動(dòng)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)升級(jí),推動(dòng)企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展。本文以西王食品2016年的海外并購(gòu)事件為案例,系統(tǒng)分析了企業(yè)海外并購(gòu)中可能遇到的估值、融資和支付三類財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)的措施,希望借此能夠給同類企業(yè)海外并購(gòu)提供一定的參考借鑒。

    關(guān)鍵詞:海外并購(gòu)? ?財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)? 風(fēng)險(xiǎn)控制? 西王食品

    一、引言

    隨著經(jīng)濟(jì)全球化的快速發(fā)展,得益于發(fā)達(dá)的交通和信息技術(shù),全球企業(yè)之間的交互進(jìn)一步加強(qiáng)。而我國(guó)開放的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和穩(wěn)定的政治環(huán)境則給我國(guó)企業(yè)創(chuàng)造了快速發(fā)展的機(jī)遇,中國(guó)企業(yè)在全球企業(yè)的實(shí)力不斷加強(qiáng)。與之相反的是,2018年金融危機(jī)的重創(chuàng),讓國(guó)外很多企業(yè)受到重創(chuàng),生存困難,難以維繼。這為我國(guó)企業(yè)擴(kuò)展企業(yè)實(shí)力,提高國(guó)際影響力提供了難得一遇的發(fā)展機(jī)遇,為了實(shí)現(xiàn)與國(guó)際市場(chǎng)快速接軌,海外并購(gòu)已經(jīng)發(fā)展推動(dòng)我國(guó)企業(yè)融入經(jīng)濟(jì)全球化的重要方式之一。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)作為海外并購(gòu)中的重要風(fēng)險(xiǎn)之一,必須加強(qiáng)對(duì)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究分析。本文以2016年西王食品的海外并購(gòu)為案例,并在此基礎(chǔ)上系統(tǒng)研究分析了企業(yè)開展海外并購(gòu)可能遇到的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),應(yīng)對(duì)措施以及啟示,希望能夠依照此給未來(lái)我國(guó)同類型企業(yè)再開展海外并購(gòu)時(shí)提供一定的借鑒和參考建議,以幫助他們站在前人的肩膀上更好地完成企業(yè)海外并購(gòu)。

    二、理論基礎(chǔ)

    (一)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

    1. 海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)定義。企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)定義有狹義和廣義之分,狹義指的是企業(yè)由于跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行融資而導(dǎo)致財(cái)務(wù)狀況變的不確定;廣義指的是企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)由于涉及到目標(biāo)企業(yè)的可行性分析、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估、定價(jià)方式的確定、資金的籌措、債務(wù)的償還等財(cái)務(wù)活動(dòng)會(huì)引起的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不確定。

    2.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分類。其一,估值風(fēng)險(xiǎn)。估值風(fēng)險(xiǎn)是跨國(guó)并購(gòu)準(zhǔn)備階段的重要的風(fēng)險(xiǎn)之一,對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合理估值并確定一個(gè)買賣雙方都能接受的交易價(jià)格對(duì)于企業(yè)能夠成功實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的關(guān)鍵因素。如果估值過(guò)高,對(duì)于并購(gòu)方來(lái)講,支付大量資金的背后可能是龐大的債務(wù)危機(jī),并購(gòu)以后可能對(duì)自身企業(yè)的發(fā)展都會(huì)帶來(lái)巨大的影響;如果估值過(guò)低,難以滿足被并購(gòu)方股東們的心理預(yù)期,并購(gòu)根本不能得以開展。

    其二,融資風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)楹M獠①?gòu)涉及的交易金額通常都比較大,且要求現(xiàn)金支付,因此融資風(fēng)險(xiǎn)又是企業(yè)并購(gòu)面臨的又一個(gè)重要風(fēng)險(xiǎn)。一方面無(wú)法確定企業(yè)能否及時(shí)通過(guò)合理的渠道獲得足夠的并購(gòu)資金,另一方面無(wú)法準(zhǔn)確保證企業(yè)做出了正確的融資決策,符合企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況且能夠?qū)⑷谫Y風(fēng)險(xiǎn)控制在最低水平。關(guān)鍵點(diǎn)在于,企業(yè)進(jìn)行融資以后,能夠確定合理的融資結(jié)構(gòu),是否有能力在規(guī)定的支付時(shí)間內(nèi)按時(shí)償還債務(wù)。

    其三,支付風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)雙方確定并購(gòu)方案及并購(gòu)價(jià)格后,就會(huì)進(jìn)入支付環(huán)節(jié)。海外并購(gòu)可能采取的支付方式有現(xiàn)金支付、股權(quán)支付和杠桿支付三種方式。現(xiàn)金支付簡(jiǎn)單快捷,并購(gòu)企業(yè)支付現(xiàn)金后可能迅速接受對(duì)方企業(yè),但是一般海外并購(gòu)涉及的現(xiàn)金數(shù)額巨大,并購(gòu)企業(yè)一次性支出大量現(xiàn)金,容易引發(fā)債務(wù)危機(jī)。而股權(quán)支付以股權(quán)換資金,雖然不需要支付現(xiàn)金,但是讓渡股權(quán)可能會(huì)影響對(duì)企業(yè)的控制力。杠桿支付以借債來(lái)籌備資金,卻不可避免的讓企業(yè)背負(fù)了巨大的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

    (二)并購(gòu)動(dòng)因相關(guān)理論

    隨著經(jīng)濟(jì)全球化的進(jìn)一步發(fā)展,并購(gòu)的重要性也逐漸加強(qiáng),從戰(zhàn)略規(guī)劃的角度來(lái)看,并購(gòu)的動(dòng)因理論一般有如下幾個(gè):

    1.規(guī)模經(jīng)濟(jì)動(dòng)因理論。1890年,馬歇爾提出規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論提出,企業(yè)的單位成本會(huì)隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大而減少,進(jìn)而獲得更高的利潤(rùn)和經(jīng)濟(jì)效益。企業(yè)為了擴(kuò)大自身發(fā)展的規(guī)模,通過(guò)并購(gòu)方式來(lái)擴(kuò)大企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模,減少運(yùn)營(yíng)成本,進(jìn)而提升企業(yè)的發(fā)展能力。從規(guī)模動(dòng)因角度分析,西王食品并購(gòu)Kerr公司有助于提高其生產(chǎn)和銷售能力,推動(dòng)企業(yè)降低單位生產(chǎn)成本,實(shí)現(xiàn)規(guī)模化經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

    2.協(xié)同效應(yīng)理論。1988 年,韋斯頓提出協(xié)同效應(yīng)理論,認(rèn)為并購(gòu)是可以通過(guò)協(xié)同發(fā)展來(lái)提高效率的。協(xié)同效應(yīng)如同“1+1>2”,即并購(gòu)后的全部企業(yè)生產(chǎn)總量大于并購(gòu)前的生產(chǎn)總合。對(duì)并購(gòu)公司來(lái)說(shuō),并購(gòu)可以加強(qiáng)并購(gòu)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)之間的協(xié)同效應(yīng),促進(jìn)雙方在經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)及管理方面的協(xié)同效應(yīng)。而此次西王食品之所以如此積極的推進(jìn)Kerr公司并購(gòu),很大程度是為了聯(lián)合Kerr公司生產(chǎn)力量,發(fā)揮企業(yè)協(xié)同效應(yīng),實(shí)現(xiàn)其打造健康食品大平臺(tái)的全球戰(zhàn)略化目標(biāo)。

    三、概況分析

    (一)并購(gòu)雙方公司簡(jiǎn)介

    1.西王食品公司介紹。山東西王食品有限公司從2010年開始主攻玉米油的宣傳和銷售,經(jīng)過(guò)多年建設(shè),西王食品公司已經(jīng)建立了國(guó)內(nèi)最大的,被譽(yù)為“中國(guó)玉米油城”的玉米胚芽油專業(yè)生產(chǎn)基地。 目前西王食品公司已經(jīng)開發(fā)形成了玉米油、橄欖油、菜籽油、亞麻籽油等一系列健康油種,擁有國(guó)內(nèi)首屈一指的玉米胚芽油生產(chǎn)線,實(shí)現(xiàn)了全自動(dòng)化生產(chǎn)加工,成為了食用油行業(yè)的龍頭企業(yè),產(chǎn)品遠(yuǎn)銷歐洲、美洲、非洲及中東的十幾個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

    2.Kerr公司介紹。加拿大Kerr公司是一家專注于運(yùn)動(dòng)和減肥兩個(gè)領(lǐng)域的企業(yè),主營(yíng)產(chǎn)品為生產(chǎn)運(yùn)動(dòng)健康食品,Kerr公司旗下有MuscleTech、Hydroxycut等7個(gè)運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)產(chǎn)品品牌和體重管理產(chǎn)品品牌。其中以MuscleTech、SixStar兩個(gè)品牌最為知名, MuscleTech在美國(guó)市場(chǎng)擁有較高的市場(chǎng)占有率,產(chǎn)品遠(yuǎn)銷全球80個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

    (二)西王食品海外并購(gòu)過(guò)程及海外并購(gòu)動(dòng)因

    2016年4月,西王集團(tuán)在得知Kerr公司尋求合適買家的消息,開始對(duì)Kerr公司進(jìn)行調(diào)查分析,通過(guò)專業(yè)機(jī)構(gòu)的分析,西王集團(tuán)高層認(rèn)為Kerr公司行業(yè)潛力巨大,品牌價(jià)值高,具有高獲利能力,屬于非常好的收購(gòu)對(duì)象且符合西王集團(tuán)未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略計(jì)劃,于是開始參與Kerr公司的競(jìng)購(gòu)。

    3.合理制定支付計(jì)劃。由于并購(gòu)雙方所屬不同國(guó)度或地區(qū),因此現(xiàn)金支付是海外并購(gòu)中最常見的支付方式。但是,無(wú)論并購(gòu)方企業(yè)經(jīng)濟(jì)實(shí)力多強(qiáng),一次性支出這樣一筆龐大的現(xiàn)金大部分并購(gòu)企業(yè)都需要進(jìn)行債務(wù)融資獲取。這樣就可能讓并購(gòu)方承擔(dān)巨大的債務(wù)負(fù)擔(dān)。無(wú)法更改支付金額,那么適當(dāng)延長(zhǎng)付款時(shí)間,分期支付就是很多并購(gòu)方企業(yè)財(cái)務(wù)的方式。此次并購(gòu),西王食品支付時(shí)間延長(zhǎng)至3年,一定程度上延長(zhǎng)了西王食品籌集資金的時(shí)間,減輕了其一次性籌集現(xiàn)金帶來(lái)的壓力,讓其可以獲得更多的時(shí)間來(lái)對(duì)并購(gòu)進(jìn)行規(guī)劃和安排。并且,分期支付也是企業(yè)降低并購(gòu)成本的一種方式。除了可以在時(shí)間上安排,并購(gòu)還需要考慮多種形勢(shì)的融資,根據(jù)企業(yè)負(fù)債情況,安排合理的償債支付順序,根據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行有效的預(yù)測(cè)分析,并在支付的時(shí)間點(diǎn)上安排對(duì)應(yīng)的可償債資產(chǎn),規(guī)避可能出現(xiàn)的支付風(fēng)險(xiǎn),控制支付相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

    4.加強(qiáng)財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)和制度整合。企業(yè)海外并購(gòu)不可避免的涉及到雙方企業(yè)的合并組合,并購(gòu)雙方的資源要重新整合和調(diào)整。國(guó)外企業(yè)和國(guó)內(nèi)企業(yè)雙方在機(jī)構(gòu)設(shè)置和制度建設(shè)上都有著較大的差異,因此要將并購(gòu)雙方整合成為一個(gè)企業(yè),首先需要在財(cái)務(wù)、制度上實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一。在堅(jiān)持企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略的基礎(chǔ)上,綜合考慮財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)合并和公司制度的統(tǒng)一與更新。既要針對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)、投資、利潤(rùn)和財(cái)務(wù)報(bào)告等建立一套統(tǒng)一的財(cái)務(wù)管理制度,又要根據(jù)整合后的財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)和組織體系確定財(cái)務(wù)制度和管理人員分配,明確并購(gòu)雙方的工作交接計(jì)劃、交接原則。

    5.準(zhǔn)備多套并購(gòu)方案。海外并購(gòu)涉及資金數(shù)額龐大,并涉及多方勢(shì)力,因此,海外并購(gòu)?fù)ǔ6紩?huì)進(jìn)行相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間。而在這段時(shí)間里,并購(gòu)雙方所處的政治、經(jīng)濟(jì)環(huán)境可能會(huì)發(fā)生一定的變化,對(duì)并購(gòu)方案產(chǎn)生較大的影響。因此,在準(zhǔn)備并購(gòu)方案時(shí),僅僅準(zhǔn)備一套并購(gòu)方案是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的,必須要做好多套備選方案,隨時(shí)根據(jù)環(huán)境變化改變選用適合的并購(gòu)方案。西王食品在此次并購(gòu)中正遇上證監(jiān)會(huì)發(fā)布再融資新規(guī),給西王食品原計(jì)劃實(shí)行的非公開發(fā)行的議案帶來(lái)了影響。這種情況可能是并購(gòu)雙方在事情發(fā)生之前難以預(yù)料到的,必須提前準(zhǔn)備好多套備選方案,然后根據(jù)實(shí)際情況需求選取、融合適用強(qiáng)的方案以更好的適用并購(gòu)實(shí)施環(huán)境。

    五、結(jié)論

    交通技術(shù)的進(jìn)步、通訊技術(shù)的發(fā)展讓全球企業(yè)快速融合、交互發(fā)展。企業(yè)間不分國(guó)際的融合開始不斷加強(qiáng),國(guó)內(nèi)很多企業(yè)為了能夠迅速壯大企業(yè)規(guī)模和實(shí)力,快速發(fā)展企業(yè)的協(xié)同作用,開始通過(guò)并購(gòu)的方式推動(dòng)企業(yè)走進(jìn)國(guó)際舞臺(tái),在全球市場(chǎng)上占據(jù)一席之地。本文借助2016年西王食品的海外并購(gòu)案例,系統(tǒng)分析了在海外并購(gòu)過(guò)程中企業(yè)可能遇到的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題,以及可采取的應(yīng)對(duì)措施,并進(jìn)一步升華得出了相應(yīng)的發(fā)展啟示,希望能夠?yàn)榻窈笪覈?guó)企業(yè)海外并購(gòu)貢獻(xiàn)參考價(jià)值。但是,本人的知識(shí)能力有限,并沒(méi)有實(shí)際參與過(guò)類似的海外并購(gòu)事件,實(shí)踐性不足,缺少對(duì)相關(guān)行業(yè)的針對(duì)性分析。因此,對(duì)企業(yè)海外風(fēng)險(xiǎn)并購(gòu)可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題依然不夠深入和完善,還需要進(jìn)一步的研究和分析。

    參考文獻(xiàn):

    [1]董學(xué)力.互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)跨界并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析與整合策略——以阿里集團(tuán)并購(gòu)優(yōu)酷土豆為例[J].財(cái)會(huì)通訊.2017(11).

    [2]程艷,鮑步云.互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)整合的風(fēng)險(xiǎn)與防范——以58同城和趕集網(wǎng)合并為例[J].城市學(xué)刊.2016(01).

    [3]何孝星,葉展,陳穎,林建山.并購(gòu)基金是否創(chuàng)造價(jià)值?——來(lái)自上市公司設(shè)立并購(gòu)基金的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].審計(jì)與經(jīng)濟(jì)研究.2016(08).

    [4]裴淑紅,孟鑫.我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范——以雙匯收購(gòu)史密斯菲爾德為例[J].商業(yè)會(huì)計(jì).2016(07).

    [5]李莉文.世界經(jīng)濟(jì)新格局與中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的特征、風(fēng)險(xiǎn)及應(yīng)對(duì)[J].國(guó)際論壇.2017(01).

    [6]陳先華.并購(gòu)企業(yè)中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和控制[J].中國(guó)內(nèi)部審計(jì).2017(01).

    (作者單位:遼寧對(duì)外經(jīng)貿(mào)學(xué)院)

    猜你喜歡
    海外并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
    中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)中的代理問(wèn)題與治理機(jī)制
    論增強(qiáng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)
    成人一区二区视频在线观看| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 内射极品少妇av片p| 成人美女网站在线观看视频| 亚洲人成电影免费在线| 国产黄色小视频在线观看| 色吧在线观看| 日本与韩国留学比较| 午夜福利在线在线| 国产极品精品免费视频能看的| 久久久久久久久久成人| 免费在线观看日本一区| 怎么达到女性高潮| 亚洲人成网站高清观看| 一区二区三区免费毛片| www日本黄色视频网| 欧美+日韩+精品| 桃色一区二区三区在线观看| a在线观看视频网站| 黄色视频,在线免费观看| 欧美一区二区国产精品久久精品| 最近视频中文字幕2019在线8| 久久久久久久久久黄片| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 一a级毛片在线观看| 日韩中字成人| 亚洲中文字幕一区二区三区有码在线看| 高潮久久久久久久久久久不卡| 桃色一区二区三区在线观看| 99久久无色码亚洲精品果冻| 床上黄色一级片| 90打野战视频偷拍视频| 黄片小视频在线播放| 欧美+亚洲+日韩+国产| 日本成人三级电影网站| 伦理电影大哥的女人| 久久国产精品影院| 欧美日韩国产亚洲二区| 真人做人爱边吃奶动态| 久久国产精品人妻蜜桃| 天堂影院成人在线观看| 精品久久久久久久久久免费视频| 脱女人内裤的视频| 国产探花在线观看一区二区| 国产精品野战在线观看| 人人妻人人看人人澡| 国产伦在线观看视频一区| 国产毛片a区久久久久| 国产探花极品一区二区| 国产毛片a区久久久久| 女同久久另类99精品国产91| 12—13女人毛片做爰片一| 婷婷精品国产亚洲av在线| 色在线成人网| 久久人人精品亚洲av| 嫩草影视91久久| 亚洲一区高清亚洲精品| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 久久久久久久午夜电影| 国产精品三级大全| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 日韩欧美免费精品| 日韩av在线大香蕉| a在线观看视频网站| 99在线视频只有这里精品首页| 亚洲人与动物交配视频| 制服丝袜大香蕉在线| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| www日本黄色视频网| 又粗又爽又猛毛片免费看| 欧美日韩综合久久久久久 | or卡值多少钱| 99久久精品热视频| 色吧在线观看| 久久精品影院6| 久久精品久久久久久噜噜老黄 | 成人亚洲精品av一区二区| 禁无遮挡网站| 亚洲av第一区精品v没综合| 97人妻精品一区二区三区麻豆| 久久精品91蜜桃| 国产精品综合久久久久久久免费| 动漫黄色视频在线观看| 婷婷亚洲欧美| 亚洲三级黄色毛片| 国产在视频线在精品| 欧美3d第一页| 国产视频内射| 一进一出抽搐动态| 日韩亚洲欧美综合| 免费观看人在逋| 偷拍熟女少妇极品色| www.999成人在线观看| 深夜精品福利| 90打野战视频偷拍视频| 国产av在哪里看| 日本黄大片高清| 网址你懂的国产日韩在线| 国产午夜精品论理片| 午夜视频国产福利| 中文字幕久久专区| 欧美3d第一页| 三级毛片av免费| 男人和女人高潮做爰伦理| 日本 欧美在线| 日日干狠狠操夜夜爽| 俄罗斯特黄特色一大片| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 日韩欧美一区二区三区在线观看| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 国产精品99久久久久久久久| 亚洲三级黄色毛片| 亚洲天堂国产精品一区在线| 亚洲av电影不卡..在线观看| 婷婷丁香在线五月| 一进一出抽搐动态| 国产精品嫩草影院av在线观看 | 欧美区成人在线视频| 一本综合久久免费| 看十八女毛片水多多多| 亚洲经典国产精华液单 | 日本与韩国留学比较| 熟女电影av网| 国产色爽女视频免费观看| 国产成人啪精品午夜网站| 欧美zozozo另类| 国产欧美日韩一区二区三| 亚洲激情在线av| 宅男免费午夜| 日韩成人在线观看一区二区三区| 91字幕亚洲| 国产三级在线视频| 国产高清视频在线播放一区| 午夜影院日韩av| avwww免费| 亚洲激情在线av| 亚洲av电影在线进入| 91久久精品国产一区二区成人| 欧美乱妇无乱码| 日本黄色片子视频| 亚洲男人的天堂狠狠| 久久久久精品国产欧美久久久| 他把我摸到了高潮在线观看| 日本成人三级电影网站| 国产精品乱码一区二三区的特点| 日韩欧美在线乱码| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 99热这里只有是精品在线观看 | 国产午夜福利久久久久久| 变态另类成人亚洲欧美熟女| 人妻夜夜爽99麻豆av| 欧美一区二区精品小视频在线| 看十八女毛片水多多多| 日韩免费av在线播放| 又粗又爽又猛毛片免费看| 黄色配什么色好看| 一本综合久久免费| 成人一区二区视频在线观看| 怎么达到女性高潮| 国产精品一区二区免费欧美| 国产亚洲欧美98| 可以在线观看的亚洲视频| 特大巨黑吊av在线直播| 免费观看精品视频网站| 少妇高潮的动态图| 午夜福利在线在线| 亚洲18禁久久av| 一个人观看的视频www高清免费观看| 国产日本99.免费观看| 男人和女人高潮做爰伦理| 一级av片app| 国产激情偷乱视频一区二区| 欧美最黄视频在线播放免费| 亚洲人成网站高清观看| 淫妇啪啪啪对白视频| 国产精品一区二区免费欧美| 亚洲va日本ⅴa欧美va伊人久久| 日韩欧美 国产精品| 婷婷六月久久综合丁香| 国产三级黄色录像| 国产精品久久视频播放| 日本黄色片子视频| 日日夜夜操网爽| 在线观看66精品国产| 亚洲乱码一区二区免费版| 亚洲av日韩精品久久久久久密| 十八禁网站免费在线| 亚洲精品粉嫩美女一区| 天天躁日日操中文字幕| 老司机午夜十八禁免费视频| 男女那种视频在线观看| 国产精品99久久久久久久久| 成人av一区二区三区在线看| 国产伦精品一区二区三区视频9| 欧美性猛交黑人性爽| 男插女下体视频免费在线播放| 又爽又黄无遮挡网站| 成人欧美大片| 中文亚洲av片在线观看爽| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 有码 亚洲区| 国产成人影院久久av| 人妻久久中文字幕网| 人人妻人人看人人澡| 动漫黄色视频在线观看| 一区福利在线观看| 亚洲狠狠婷婷综合久久图片| 男人的好看免费观看在线视频| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 在线天堂最新版资源| 一a级毛片在线观看| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 久9热在线精品视频| 尤物成人国产欧美一区二区三区| 内射极品少妇av片p| 一区二区三区高清视频在线| 他把我摸到了高潮在线观看| 最近中文字幕高清免费大全6 | 天堂√8在线中文| 久久久久国内视频| 免费看日本二区| 丁香六月欧美| 国产午夜福利久久久久久| 黄色女人牲交| 听说在线观看完整版免费高清| 日韩亚洲欧美综合| 久久久久精品国产欧美久久久| 人妻制服诱惑在线中文字幕| av天堂在线播放| www.999成人在线观看| 精品免费久久久久久久清纯| 日韩 亚洲 欧美在线| 天堂网av新在线| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 无遮挡黄片免费观看| 久久久久久大精品| 日韩有码中文字幕| 九色国产91popny在线| 久久久久免费精品人妻一区二区| ponron亚洲| 国产av不卡久久| 禁无遮挡网站| www.熟女人妻精品国产| 老熟妇乱子伦视频在线观看| 亚洲国产精品999在线| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 国产麻豆成人av免费视频| 国内精品久久久久精免费| 女同久久另类99精品国产91| 亚洲美女视频黄频| 欧美激情在线99| 久久久国产成人精品二区| 午夜日韩欧美国产| 精品人妻偷拍中文字幕| 免费看日本二区| 欧美潮喷喷水| 精品一区二区三区人妻视频| 我的女老师完整版在线观看| 中亚洲国语对白在线视频| 精品午夜福利视频在线观看一区| 国产精品亚洲美女久久久| 国产av在哪里看| 舔av片在线| 精品无人区乱码1区二区| 国产伦精品一区二区三区四那| 两个人的视频大全免费| 亚洲18禁久久av| 久久久久九九精品影院| 天堂影院成人在线观看| 变态另类成人亚洲欧美熟女| 久久精品国产亚洲av香蕉五月| 久久久久久久精品吃奶| 亚洲欧美精品综合久久99| 搞女人的毛片| 久久国产乱子免费精品| 免费看美女性在线毛片视频| 国产69精品久久久久777片| 级片在线观看| 12—13女人毛片做爰片一| 久久久精品欧美日韩精品| 最新在线观看一区二区三区| 久久久久国产精品人妻aⅴ院| 在线观看一区二区三区| 亚洲成人中文字幕在线播放| 五月伊人婷婷丁香| 免费电影在线观看免费观看| 色哟哟·www| a级毛片免费高清观看在线播放| 国产精品日韩av在线免费观看| 他把我摸到了高潮在线观看| 久久久久久国产a免费观看| 搡老妇女老女人老熟妇| 日日干狠狠操夜夜爽| 亚洲最大成人手机在线| x7x7x7水蜜桃| 99久久成人亚洲精品观看| 看片在线看免费视频| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 色在线成人网| 国产精品日韩av在线免费观看| 嫁个100分男人电影在线观看| 国产亚洲欧美98| 免费一级毛片在线播放高清视频| .国产精品久久| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 99国产精品一区二区蜜桃av| 久久人妻av系列| 免费在线观看影片大全网站| 国产精品一及| 国产伦人伦偷精品视频| 好男人在线观看高清免费视频| 欧美国产日韩亚洲一区| 两性午夜刺激爽爽歪歪视频在线观看| 悠悠久久av| 亚州av有码| 久久久久国内视频| 精品99又大又爽又粗少妇毛片 | 欧美一级a爱片免费观看看| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 精品人妻视频免费看| 亚洲av日韩精品久久久久久密| 久久午夜亚洲精品久久| 成人亚洲精品av一区二区| 欧美+日韩+精品| 人人妻,人人澡人人爽秒播| 国产成人福利小说| 亚洲最大成人手机在线| 中文在线观看免费www的网站| 国产乱人伦免费视频| 美女免费视频网站| 免费看美女性在线毛片视频| 美女 人体艺术 gogo| 国产精品一区二区免费欧美| 日本成人三级电影网站| 久久这里只有精品中国| 久久久久久久精品吃奶| 中出人妻视频一区二区| 国产午夜精品论理片| 精品人妻1区二区| 亚洲无线在线观看| bbb黄色大片| a级一级毛片免费在线观看| 两个人的视频大全免费| 国产成年人精品一区二区| 日本精品一区二区三区蜜桃| 久久久久久久久久黄片| 亚洲精品久久国产高清桃花| 丰满人妻熟妇乱又伦精品不卡| h日本视频在线播放| 亚洲片人在线观看| 女人十人毛片免费观看3o分钟| 性欧美人与动物交配| 国产成+人综合+亚洲专区| 亚洲真实伦在线观看| 亚洲最大成人av| 国产中年淑女户外野战色| 中文字幕av在线有码专区| 成人国产一区最新在线观看| 色哟哟·www| 亚洲人与动物交配视频| 看黄色毛片网站| 久久欧美精品欧美久久欧美| 国产精品日韩av在线免费观看| 国产成人aa在线观看| 麻豆一二三区av精品| 又粗又爽又猛毛片免费看| 九九热线精品视视频播放| 国产成人av教育| av专区在线播放| 国产三级中文精品| 久久精品国产清高在天天线| 亚洲av日韩精品久久久久久密| 亚洲人与动物交配视频| 日韩欧美在线乱码| 2021天堂中文幕一二区在线观| 欧美成人性av电影在线观看| 如何舔出高潮| 亚洲av五月六月丁香网| 搡女人真爽免费视频火全软件 | 成人美女网站在线观看视频| 免费在线观看影片大全网站| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区| 99在线视频只有这里精品首页| 国产欧美日韩精品一区二区| 91午夜精品亚洲一区二区三区 | 我要看日韩黄色一级片| 久久久久性生活片| 特级一级黄色大片| 久久精品夜夜夜夜夜久久蜜豆| 97热精品久久久久久| 99热这里只有是精品50| 一区二区三区高清视频在线| 综合色av麻豆| 老司机午夜福利在线观看视频| 精品福利观看| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 日韩 亚洲 欧美在线| 成人永久免费在线观看视频| 色噜噜av男人的天堂激情| www.www免费av| 欧美最黄视频在线播放免费| 欧美午夜高清在线| 一卡2卡三卡四卡精品乱码亚洲| 12—13女人毛片做爰片一| 一区二区三区免费毛片| 成人永久免费在线观看视频| 美女免费视频网站| 性插视频无遮挡在线免费观看| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 国产午夜福利久久久久久| 亚洲内射少妇av| 亚洲欧美激情综合另类| 搞女人的毛片| 一进一出抽搐gif免费好疼| 久久精品久久久久久噜噜老黄 | 极品教师在线视频| 美女被艹到高潮喷水动态| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 男女床上黄色一级片免费看| 日韩有码中文字幕| 日日摸夜夜添夜夜添av毛片 | 亚洲av成人不卡在线观看播放网| 嫩草影院精品99| 特大巨黑吊av在线直播| 国产免费一级a男人的天堂| 国产黄色小视频在线观看| 精品99又大又爽又粗少妇毛片 | 亚洲av五月六月丁香网| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 日韩 亚洲 欧美在线| 亚洲午夜理论影院| 日本与韩国留学比较| 嫩草影院新地址| 色av中文字幕| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 国产精品一及| 给我免费播放毛片高清在线观看| 亚洲三级黄色毛片| 91字幕亚洲| 桃红色精品国产亚洲av| 国产探花极品一区二区| 国产黄a三级三级三级人| 91麻豆av在线| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 亚洲最大成人av| 精品久久久久久成人av| 草草在线视频免费看| 黄片小视频在线播放| 国产淫片久久久久久久久 | 亚洲专区国产一区二区| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 国产亚洲精品综合一区在线观看| 99久久精品热视频| 亚洲人与动物交配视频| 国产白丝娇喘喷水9色精品| 变态另类丝袜制服| 蜜桃亚洲精品一区二区三区| 国产极品精品免费视频能看的| 久久久精品欧美日韩精品| 直男gayav资源| 日韩欧美国产一区二区入口| 亚洲精品影视一区二区三区av| 窝窝影院91人妻| 久久精品夜夜夜夜夜久久蜜豆| 国产人妻一区二区三区在| 亚洲欧美日韩东京热| 亚洲自偷自拍三级| 91麻豆av在线| 日韩欧美 国产精品| 免费人成视频x8x8入口观看| 国产伦精品一区二区三区四那| 丁香欧美五月| 成人av在线播放网站| 免费无遮挡裸体视频| 国产精品三级大全| 久久精品国产亚洲av天美| 波多野结衣高清无吗| 国产精品久久视频播放| 在线观看舔阴道视频| 高清日韩中文字幕在线| 国产69精品久久久久777片| 亚洲精品在线美女| а√天堂www在线а√下载| 99精品在免费线老司机午夜| av欧美777| 99久久精品国产亚洲精品| 动漫黄色视频在线观看| 亚洲无线在线观看| 别揉我奶头 嗯啊视频| 国产男靠女视频免费网站| 国产亚洲av嫩草精品影院| 天天一区二区日本电影三级| 亚洲熟妇熟女久久| 日本三级黄在线观看| 午夜福利在线在线| 禁无遮挡网站| 国产毛片a区久久久久| 亚洲无线在线观看| 国产高清三级在线| 色噜噜av男人的天堂激情| 美女 人体艺术 gogo| 久久精品91蜜桃| 69av精品久久久久久| 午夜免费男女啪啪视频观看 | 国产精品亚洲av一区麻豆| 欧美三级亚洲精品| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 亚洲av.av天堂| 午夜福利成人在线免费观看| 亚洲精品在线观看二区| 青草久久国产| 免费av不卡在线播放| 国产黄色小视频在线观看| 99精品在免费线老司机午夜| 免费av毛片视频| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 91午夜精品亚洲一区二区三区 | 十八禁人妻一区二区| 国产白丝娇喘喷水9色精品| 一个人免费在线观看电影| 特级一级黄色大片| av视频在线观看入口| 免费av不卡在线播放| 日本一二三区视频观看| 两个人的视频大全免费| 日韩 亚洲 欧美在线| 亚洲中文字幕日韩| 欧美激情在线99| 欧美日韩瑟瑟在线播放| 午夜亚洲福利在线播放| 免费一级毛片在线播放高清视频| 日韩欧美三级三区| 校园春色视频在线观看| 麻豆成人av在线观看| 久久久久久大精品| 久久久精品大字幕| 亚洲,欧美精品.| 一本精品99久久精品77| 国产高清激情床上av| 欧美中文日本在线观看视频| 日韩精品青青久久久久久| 亚洲人与动物交配视频| 欧美一区二区精品小视频在线| 青草久久国产| 午夜两性在线视频| 一区二区三区免费毛片| 看十八女毛片水多多多| 69av精品久久久久久| 日韩国内少妇激情av| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 国产精品亚洲美女久久久| 嫩草影院精品99| 日韩欧美在线乱码| 丰满乱子伦码专区| 麻豆一二三区av精品| 成年女人永久免费观看视频| 啦啦啦韩国在线观看视频| 欧美精品国产亚洲| 国产精品一区二区免费欧美| 欧美黑人欧美精品刺激| 美女被艹到高潮喷水动态| 天堂√8在线中文| 脱女人内裤的视频| 国产精品一区二区三区四区久久| 十八禁国产超污无遮挡网站| 久久精品国产清高在天天线| 99久久成人亚洲精品观看| 国产精品av视频在线免费观看| 校园春色视频在线观看| 精品久久久久久久久亚洲 | 久久久久性生活片| 欧美又色又爽又黄视频| 免费在线观看亚洲国产| 婷婷精品国产亚洲av在线| 国产成人aa在线观看| 悠悠久久av| 成年人黄色毛片网站| 身体一侧抽搐| 国产真实乱freesex| 亚洲专区中文字幕在线| 午夜激情福利司机影院| 精品人妻1区二区| 最新在线观看一区二区三区| 无遮挡黄片免费观看| 欧美中文日本在线观看视频| 亚洲国产精品999在线| 如何舔出高潮| 午夜a级毛片| 直男gayav资源| 亚洲av.av天堂| 国产精品一区二区免费欧美| www.999成人在线观看| 日日摸夜夜添夜夜添小说| 久久久久久国产a免费观看| 午夜免费男女啪啪视频观看 | 国产av一区在线观看免费| 欧美午夜高清在线| 十八禁国产超污无遮挡网站| 精品一区二区免费观看| 国产综合懂色| 久久人人爽人人爽人人片va | 永久网站在线| 成人性生交大片免费视频hd| 亚洲精品亚洲一区二区| bbb黄色大片| 最好的美女福利视频网| 久久草成人影院| 搡女人真爽免费视频火全软件 | 韩国av一区二区三区四区| 天美传媒精品一区二区| 少妇高潮的动态图|