財(cái)政透明度對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響研究—基于政府間博弈視角

鄧淑蓮，劉瀲滟

（上海財(cái)經(jīng)大學(xué) 公共經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，上海 200433）

一、引 言

近年來，我國(guó)地方政府性債務(wù)擴(kuò)張引發(fā)的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題已受到國(guó)內(nèi)外的高度重視。2018年我國(guó)地方政府債務(wù)余額為18.39萬億元，相比2017年增長(zhǎng)11.37%，占2018年地方政府財(cái)政收入的110%。地方債雖然為城市建設(shè)提供了必要的資金支持，但其過度擴(kuò)張帶來的違約風(fēng)險(xiǎn)不僅會(huì)影響本級(jí)和中央財(cái)政，還影響政府信用和財(cái)政運(yùn)行質(zhì)量（王永欽等，2016），以及通過關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)將風(fēng)險(xiǎn)傳遞至非政府部門，引發(fā)系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)（Oet等，2013；毛銳等，2018）。

為了緩解地方政府債務(wù)危機(jī)，中央陸續(xù)發(fā)布了多項(xiàng)重要文件，對(duì)加強(qiáng)和完善地方政府債務(wù)的管理提出要求，但收效甚微。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2016至2018年我國(guó)地方債的新增額度分別為1.18萬億、1.63萬億和2.18萬億元，這三年的地方政府債務(wù)余額均未超出法定限額，但根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫(kù)估算，2017年我國(guó)地方政府隱性債務(wù)高達(dá)30萬億，地方政府性債務(wù)總負(fù)債率高達(dá)236%，遠(yuǎn)高于113%的官方數(shù)據(jù)。雖然中央宏觀調(diào)控力度不斷增大，但在“財(cái)權(quán)上收、事權(quán)下放”的財(cái)稅體制背景下，在“以GDP為綱”的晉升考核機(jī)制作用下，以及在中央政府的“預(yù)算軟約束”的機(jī)制影響下，地方政府仍然具備積極、持續(xù)的借債動(dòng)機(jī)。同時(shí)，為了在中央政府的債務(wù)限額管控下尋求出口，地方政府具有債務(wù)行為隱性化的傾向，隱性債務(wù)比例的提高降低了債務(wù)規(guī)模的可控性，加劇了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由此，“自上而下”的規(guī)范性監(jiān)管政策很難根除地方政府的違規(guī)舉債行為。另一種監(jiān)管模式是廣泛的公眾監(jiān)督，保障公眾監(jiān)督的前提是掌握政府詳細(xì)、可靠的財(cái)政信息（蔣洪，2016），即做到財(cái)政透明。公開透明的財(cái)政信息能夠促進(jìn)公眾對(duì)政府行為的監(jiān)督和約束，是財(cái)政可持續(xù)和政府運(yùn)作良好的重要前提（Kopits和Craig，1998；鄧淑蓮，2016）。做好政府財(cái)政信息公開工作能夠控制腐敗、提高政府可信度及降低因債務(wù)等帶來的風(fēng)險(xiǎn)（Tanzi，1998；Hameed，2005；Kolstad和Wiig，2009）。財(cái)政信息披露的程度越高，赤字和債務(wù)的累積越少（Alt和Lasse，2006），利用財(cái)政赤字來實(shí)現(xiàn)機(jī)會(huì)主義目標(biāo)的機(jī)會(huì)就越少（Benito和Bastida，2009）。反之，缺乏財(cái)政透明會(huì)造成對(duì)實(shí)際財(cái)政狀況的誤讀，容易過分強(qiáng)調(diào)支出的好處，低估當(dāng)前和未來的政府債務(wù)（Alesina和Perotti，1996），不透明的地方財(cái)政環(huán)境還會(huì)加劇融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)（Lu和Sun，2013），甚至引致金融危機(jī)（Hameed，2005）。

國(guó)內(nèi)的部分學(xué)者通過研究國(guó)外債務(wù)管理中對(duì)透明度的要求（朱軍，2014），整理分析權(quán)責(zé)發(fā)生制（婁洪等，2012；孫琳和方愛麗，2013）和預(yù)算與會(huì)計(jì)記賬基礎(chǔ)“雙權(quán)責(zé)發(fā)生制”（孫琳和陳舒敏，2015）的改革案例，提出適合我國(guó)的財(cái)政信息公開要求，以期能通過提高地方政府財(cái)政透明度的方式緩解政府赤字和降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。立足于我國(guó)財(cái)政體制和地方債狀況，學(xué)者們主要關(guān)注了以下幾個(gè)方面的問題：（1）從債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因出發(fā)，探討財(cái)政透明度對(duì)由財(cái)政分權(quán)（潘俊，2016）、“晉升錦標(biāo)賽”（蒲丹琳和王善平，2014；肖鵬等，2015）和中央預(yù)算軟約束（陳志勇和陳思霞，2014）所引致的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制作用，提出采用地方債取代透明度較低的地方政府融資平臺(tái)從而硬化地方政府預(yù)算約束的方案（彭軍和鄧淑蓮，2009；馬駿，2014）；（2）從債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)類別出發(fā)，研究城投債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（朱瑩和王健，2018）、地方政府性債務(wù)（馬海濤和任致偉，2016）與財(cái)政透明度的關(guān)系，認(rèn)為良好的財(cái)政信息公開制度是建立地方政府債務(wù)治理長(zhǎng)效機(jī)制的關(guān)鍵。

梳理已有文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，以財(cái)政透明度的視角審視地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究近年逐漸增多，但大多直接采用數(shù)據(jù)檢驗(yàn)的方式，而通過理論模型推演財(cái)政透明度提升對(duì)地方政府舉債行為影響的文獻(xiàn)較為欠缺；同時(shí)，大量實(shí)證檢驗(yàn)的文獻(xiàn)關(guān)注了財(cái)政透明度對(duì)地方政府債務(wù)總量的影響，但忽視了財(cái)政透明度對(duì)地方政府債務(wù)結(jié)構(gòu)和發(fā)債過程風(fēng)險(xiǎn)的影響。本文先使用基于博弈論的理論模型，以財(cái)政透明度對(duì)不同政府間關(guān)系引致的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制作用為對(duì)象，進(jìn)行內(nèi)在邏輯上的推演，提出理論假說，再采用實(shí)證模型從債務(wù)總量、結(jié)構(gòu)和債務(wù)發(fā)行過程的角度對(duì)假說進(jìn)行分析論證，以期能為防范我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提供參考。

本文理論模型以地方政府的舉債動(dòng)機(jī)為切入點(diǎn)，逐一分析財(cái)政信息公開會(huì)如何限制地方政府的違規(guī)舉債行為，結(jié)果表明：（1）以單一地方政府作為博弈主體，財(cái)政透明度的提高會(huì)拉升地方政府違規(guī)借債的預(yù)期成本，從而降低違規(guī)舉債額；（2）以存在競(jìng)爭(zhēng)的兩個(gè)代表性地方政府作為博弈主體，財(cái)政透明對(duì)政府間競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致的違規(guī)舉債有控制作用，隨著財(cái)政透明程度的提高，競(jìng)爭(zhēng)政府會(huì)摒棄共同違規(guī)舉債的行為轉(zhuǎn)而選擇共同規(guī)范舉債；（3）以“父愛主義”背景下的中央和地方政府作為博弈主體，財(cái)政透明度的提高能夠硬化中央對(duì)地方“不予救助”的承諾，促使地方政府為避免債務(wù)危機(jī)而主動(dòng)收斂違規(guī)舉債行為。本文的實(shí)證部分對(duì)理論推演提出的假設(shè)進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)論表明，提升財(cái)政透明度能夠有效降低地方政府的違規(guī)舉債沖動(dòng)；“政治錦標(biāo)賽”和“預(yù)算軟約束”會(huì)加劇地方政府的舉債沖動(dòng)。因此，提升財(cái)政透明度能夠有效抑制地方政府的舉債沖動(dòng)，亦能促使地方政府優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)和債券發(fā)行過程。

二、理論分析與假設(shè)提出

政府債務(wù)及其償債能力的不確定性以及由此引發(fā)的其他問題是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要來源（郭琳和樊麗明，2001；馬海濤和呂強(qiáng)，2004），要對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制，除了要關(guān)注政府的舉債行為外，其可能引發(fā)的債務(wù)逾期、隱性債務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)外溢等問題也需引起重視。

政府行為實(shí)際上是官員動(dòng)機(jī)的體現(xiàn)（周黎安，2004），根據(jù)效用理論，理性的組織和個(gè)人主動(dòng)遵守某一規(guī)則的條件是其違規(guī)的效用小于遵守的效用（陳工和陳健，2007）。由此，我們以地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因作為分析的入手點(diǎn)，逐一分析具有不同違規(guī)舉債動(dòng)機(jī)的政府主體在不同財(cái)政透明度背景下的最優(yōu)選擇。我國(guó)對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因進(jìn)行歸納總結(jié)的文獻(xiàn)（龔強(qiáng)等，2011；王敘果等，2012；繆小林和伏潤(rùn)民，2013；楊燦明和魯元平，2013；呂健，2014；郭玉清等，2014），主要將地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因和對(duì)應(yīng)的政府主體分類如下：（1）經(jīng)濟(jì)體制和政府職能導(dǎo)致的支出需求-單一地方政府；（2）地方干部考核機(jī)制-地方政府與地方政府；（3）預(yù)算軟約束-地方政府與中央政府。

（一）地方政府單一主體的債務(wù)舉借成本收益分析。制度特征能夠顯著影響個(gè)體的行為（North，1990），經(jīng)濟(jì)體制和政府職能的導(dǎo)向是形成地方政府大量舉債動(dòng)機(jī)的主要因素。財(cái)政分權(quán)制度形成了地方政府事權(quán)與財(cái)權(quán)不對(duì)等的格局，地方政府為了緩解在城市化進(jìn)程中的財(cái)政壓力及滿足支出需求，不得不舉債（財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所，2009；繆小林和伏潤(rùn)民，2012；龐保慶和陳碩，2015）。同時(shí)，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，地方政府承擔(dān)了許多本該由市場(chǎng)解決的事務(wù)（劉尚希和趙全厚，2002），政府部門間財(cái)政過于分散且沒有規(guī)范的財(cái)政監(jiān)督和融資渠道（陳健夫，2013），加之地方政府官員的機(jī)會(huì)主義行為和問責(zé)機(jī)制的缺失（鐘寧樺等，2018），導(dǎo)致地方政府濫用舉債權(quán)。

我們將地方政府看做一個(gè)理性經(jīng)濟(jì)人，其目標(biāo)為利益和效用的最大化。地方政府在財(cái)政支出短缺時(shí)的舉債動(dòng)機(jī)有兩種：一是遵守法規(guī)在中央政府規(guī)定的債務(wù)限額內(nèi)規(guī)范舉債；二是通過隱性擔(dān)保等途徑舉債。第二種舉債的動(dòng)機(jī)一方面來源于舉債方式的隱蔽性和便利性，另一方面來源于限額內(nèi)債務(wù)額度不足以彌補(bǔ)赤字或者為其他項(xiàng)目讓渡限額內(nèi)的債務(wù)資源。最重要的是地方政府與中央、公眾在一定程度上存在信息不對(duì)稱。

假設(shè)地方政府t期的舉債額為Xt，Xit為地方政府在t期的某債務(wù)項(xiàng)目i的舉債額，有為地方政府通過支出Xit所獲得的預(yù)期收益現(xiàn)值，其中包括經(jīng)濟(jì)收益和官員獲得的其他收益，通過舉借債務(wù)獲得額外收入能夠提升當(dāng)?shù)刂С瞿芰?，從而?duì)官員晉升產(chǎn)生正向影響，為簡(jiǎn)化計(jì)算不區(qū)分收入來源，認(rèn)為相同的財(cái)政支出產(chǎn)生收益的能力相同，η代表財(cái)政支出的收益能力，有A(Xit)=ηXit，η＞1。地方政府性債務(wù)的本息之和現(xiàn)值為C1(Xit)，根據(jù)債券定價(jià)原理①財(cái)政部2013年發(fā)布的《地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)辦法》規(guī)定了地方政府債券的定價(jià)機(jī)制，即采用單一利率發(fā)債機(jī)制確定債券發(fā)行利率。2015年印發(fā)的《地方政府一般債券發(fā)行管理暫行辦法》規(guī)定，一般債券的定價(jià)機(jī)制和發(fā)行利率采用承銷和招標(biāo)等方式確定。本文將地方政府發(fā)行的債券都視為單一利率，每年付息，到期還本。對(duì)C1（Xit）賦予經(jīng)濟(jì)意義其中k為債券期限，r為折現(xiàn)率，ξ為債券發(fā)行利率；發(fā)行成本的現(xiàn)值為C2（Xit），發(fā)行成本包括經(jīng)濟(jì)成本、行政成本、輿論成本以及擠占發(fā)債限額的資源成本地方政府舉債越多，債務(wù)可持續(xù)性風(fēng)險(xiǎn)越大，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)降低，提高發(fā)債成本。地方政府除按照中央政府規(guī)定的限額內(nèi)發(fā)行政府債券合規(guī)舉債外，還可能通過其他方式違規(guī)舉債，在違規(guī)舉債過程中，地方政府能夠避免正規(guī)舉債產(chǎn)生的發(fā)行成本C2（Xit），同時(shí)產(chǎn)生地方政府的議價(jià)成本σ，σ的大小取決于地方政府與銀行或投融資平臺(tái)的合作緊密程度以及官員的議價(jià)能力，此處σ小于C2（Xit），地方政府具有違規(guī)舉債激勵(lì)。

參考黃壽峰和鄭國(guó)梁（2015）對(duì)財(cái)政透明度函數(shù)的定義，假設(shè)當(dāng)前的財(cái)政透明度為TR，財(cái)政透明有一定的輿論壓力，有利于監(jiān)督政府行為，當(dāng)財(cái)政透明程度較高時(shí)，政府舉債程度越大，受到的監(jiān)督越多，地方政府的輿論壓力越大，違規(guī)發(fā)債被查處的可能性也越大，因此存在一個(gè)受TR和Xit共同影響的違規(guī)舉債被查處的概率對(duì)賦予經(jīng)濟(jì)意義，令代表財(cái)政透明度推動(dòng)官員因違規(guī)行為受到處罰的作用能力，Q越大TR的影響能力越強(qiáng)，θ是調(diào)整系數(shù)。即透明程度越高，違規(guī)舉借量越大，官員被查處的可能性越大。地方政府的違規(guī)舉債行為一旦被查處，將被處以較大的懲罰F，如2017年我國(guó)對(duì)逾百涉及違法違規(guī)的官員問責(zé)。設(shè)定F為地方政府官員“成本-收益”分析中代表資金退還、罰款的可量化懲罰以及黨內(nèi)警告、降級(jí)甚至斷送政治生涯的政績(jī)影響的量化值。以此為基礎(chǔ)，分析單一地方政府主體在不同財(cái)政透明度背景下的舉債行為及其預(yù)期。

1. 規(guī)范發(fā)行。地方政府發(fā)行地方政府債券籌措財(cái)政債務(wù)收入，占用地方政府債券發(fā)行額度及債務(wù)限額。發(fā)債收益為發(fā)債成本為利潤(rùn)為

2. 違規(guī)舉債。地方政府通過違規(guī)途徑舉借債務(wù)不占用債務(wù)限額，但地方政府存在與借債平臺(tái)的議價(jià)成本及被查處風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)債收益為A（Xit），發(fā)債成本為利潤(rùn)為在缺乏財(cái)政透明制度情況下，由于地方政府有違規(guī)舉債激勵(lì)。

3. 財(cái)政透明背景下的違規(guī)舉債。根據(jù)2014年《預(yù)算法》規(guī)定，地方政府債務(wù)信息不屬于保密信息，地方政府有義務(wù)公開。在財(cái)政透明背景下，地方政府由于受到監(jiān)督，其違規(guī)舉債的發(fā)債成本會(huì)增加。發(fā)債收益為發(fā)債成本為利潤(rùn)為

結(jié)論1：當(dāng)1 ＞P＞，即時(shí)，違規(guī)發(fā)債的成本大于規(guī)范發(fā)債的成本。當(dāng)財(cái)政信息公開達(dá)到一定程度時(shí)，地方政府違規(guī)發(fā)債被查處的概率較大，其違規(guī)發(fā)債期望成本大于正規(guī)發(fā)債成本，此時(shí)地方政府會(huì)約束自身行為，選擇在債務(wù)限額內(nèi)規(guī)范舉債。

結(jié)論2：由于地方政府債券的期限k往往較長(zhǎng)，其平均值為5.17年，地方政府的平均任期為3到4年（羅黨論和佘國(guó)滿，2015），因此容易出現(xiàn)上屆官員舉債下屆官員還錢的“債務(wù)遞延”情況。因此，在缺乏財(cái)政透明時(shí)，任期較短的官員逃避償債責(zé)任相對(duì)容易，其發(fā)債成本僅為C2(Xit)，遠(yuǎn)小于規(guī)范舉債成本然而，當(dāng)財(cái)政透明度較高時(shí)，通過財(cái)政信息公開能夠?qū)賳T的財(cái)政行為進(jìn)行監(jiān)督和追溯，官員在財(cái)政透明度較高背景下難以逃避償債責(zé)任。

結(jié)論3：當(dāng)＞P＞0時(shí)，仍可以討論地方政府的融資決策，地方政府官員的決策目標(biāo)是借債后的總利潤(rùn)最大化，其決策函數(shù)為：

假定地方政府所有借款的支出效用同質(zhì)，則有：

由此，地方政府試圖對(duì)其中某一代表性項(xiàng)目采用違規(guī)借債的方式籌措資金時(shí)，會(huì)對(duì)其效用進(jìn)行分析，預(yù)算約束為：

由（3）、（4）、（5）、（6）式可求解地方政府最優(yōu)違規(guī)借債額：

可以看到，地方政府在財(cái)政透明的“威懾”下，不會(huì)再毫無限度地違規(guī)舉債，隨著財(cái)政透明度TR值的增大，地方政府會(huì)減小違規(guī)借債量Xit。即在無法完全杜絕地方政府違規(guī)舉債行為的情況下，提升財(cái)政透明度或許能夠有效降低地方政府違規(guī)舉債量，從而降低債務(wù)的逾期風(fēng)險(xiǎn)。綜上，我們提出假設(shè)1：提升財(cái)政透明度能夠有效降低地方政府的違規(guī)舉債沖動(dòng)。

（二）地方政府間競(jìng)爭(zhēng)：“政治錦標(biāo)賽”。在政治集權(quán)、財(cái)政分權(quán)的體制背景下，我國(guó)逐漸形成了以經(jīng)濟(jì)指標(biāo)考量官員行政能力的制度，在帶動(dòng)本地經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，支出帶動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式也造成了巨額的地方政府債務(wù)和潛在的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（周黎安，2007；傅勇和張晏，2007）。我們延用上述模型分析財(cái)政透明對(duì)于“政治錦標(biāo)賽”導(dǎo)致的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制作用。

1. 地方政府間政績(jī)博弈的基準(zhǔn)模型。考慮A、B兩省地方政府官員間的“政治錦標(biāo)賽”，假設(shè)二者均具有擴(kuò)大財(cái)政支出從而提高當(dāng)?shù)谿DP的動(dòng)力，舉債是二者在短期內(nèi)獲得財(cái)政收入的途徑之一。地方政府官員同樣具有兩種選擇，一是在中央政府規(guī)定的限額內(nèi)規(guī)范舉債，二是違規(guī)舉債。政績(jī)競(jìng)爭(zhēng)中財(cái)政支出較少的一方容易處于劣勢(shì)并會(huì)因此付出一個(gè)相對(duì)額外成本D，由于政績(jī)競(jìng)爭(zhēng)的重要特點(diǎn)是一個(gè)官員的晉升會(huì)導(dǎo)致另一官員晉升機(jī)會(huì)降低，因此D代表官員晉升機(jī)會(huì)減少導(dǎo)致的損失現(xiàn)值。根據(jù)A、B兩省的不同的舉債方式選擇，有支付矩陣如表1所示。

表1 無財(cái)政透明規(guī)定時(shí)地方政府間支付矩陣

（2）有財(cái)政透明規(guī)定。在財(cái)政透明制度的背景下，如前文所述，地方政府的舉債行為受到監(jiān)督，違規(guī)舉債存在被查處和懲罰的可能。支付矩陣見表2。

表2 有財(cái)政透明規(guī)定時(shí)地方政府間支付矩陣

表3 透明程度相對(duì)提升時(shí)地方政府間博弈策略

可以看出，該博弈有兩個(gè)納什均衡，分別是（違規(guī)舉債，違規(guī)舉債）和（規(guī)范舉債，規(guī)范舉債）。對(duì)A省的博弈過程進(jìn)行分析，當(dāng)其預(yù)測(cè)B省將選擇違規(guī)舉債的行為時(shí)，在A省的策略集中，由于因此A省同樣也會(huì)選擇違規(guī)舉債的行為；當(dāng)其預(yù)測(cè)B省選擇規(guī)范舉債行為時(shí)，在A省的策略集中，由于所以A省同樣也會(huì)選擇規(guī)范舉債的行為，B省的行動(dòng)邏輯同理。令此時(shí)TR的值為TR2，即時(shí)，當(dāng)財(cái)政透明度提升到一定程度時(shí)，地方政府會(huì)采用跟隨的戰(zhàn)術(shù)，在對(duì)手做出違規(guī)舉債選擇的情況下，為了避免在晉升錦標(biāo)賽中落后而同樣采取違規(guī)舉債策略；在對(duì)手做出規(guī)范舉債的情況下，考慮到被查處的風(fēng)險(xiǎn)和成本收益，同樣會(huì)選擇規(guī)范舉債的策略。

表4 透明程度進(jìn)一步提高時(shí)地方政府間博弈策略

此時(shí)該矩陣存在唯一一個(gè)納什均衡（規(guī)范舉債，規(guī)范舉債）。即當(dāng)TR＞TR2時(shí)，A、B兩省的最優(yōu)策略都是規(guī)范舉債。即，當(dāng)財(cái)政透明度提高到一定程度時(shí)，官員違規(guī)舉債行為被查處的風(fēng)險(xiǎn)較大，A、B兩省不論對(duì)方做何種選擇，都會(huì)選擇規(guī)范的舉債行為。

結(jié)論4至結(jié)論7表明，“政治錦標(biāo)賽”激化了地方政府間的支出競(jìng)爭(zhēng)，使得地方政府的舉債行為更加沖動(dòng)和盲目，然而財(cái)政透明度的提高，拉高了地方政府的違規(guī)舉債成本，促使地方政府相繼采取降低違規(guī)債務(wù)舉借額的策略，選擇更為規(guī)范和穩(wěn)健的舉債方式。

（三）中央政府與地方政府間博弈：“預(yù)算軟約束”?！邦A(yù)算軟約束”根源于國(guó)家或政府的責(zé)任歸屬問題（林毅夫和譚國(guó)富，2000），是造成地方政府債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵（王永欽等，2016）。具體來說就是在央地的“委托-代理”關(guān)系中，一方面，中央政府考慮到地方政府承擔(dān)了大量的支出責(zé)任，會(huì)在一定程度上“默許”地方政府增加“隱性債務(wù)”；另一方面，“父愛主義”特征使得中央政府認(rèn)為自己有責(zé)任對(duì)地方政府進(jìn)行救助（Kornai，1980）。在分稅制度下，中央政府的“預(yù)算軟約束”會(huì)降低其對(duì)地方政府“不救助”信號(hào)的可信度，而中央轉(zhuǎn)移支付的“公共池”屬性也會(huì)使得地方政府產(chǎn)生增加舉債額的意愿（郭玉清等，2016），使得償債責(zé)任和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從地方政府向中央政府，甚至向金融系統(tǒng)轉(zhuǎn)嫁。

從承諾博弈的角度看，承諾不可信的根源在于事前最優(yōu)與事后最優(yōu)的不一致（張維迎，2013），在中央政府與地方政府的博弈中，事前看中央政府的“不救助”策略是最優(yōu)的，但在地方政府進(jìn)行了違規(guī)舉債形成債務(wù)缺口甚至債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，中央政府在救助渠道并未收緊的情況下進(jìn)行轉(zhuǎn)移支付救助是最優(yōu)選擇。由此，如果中央政府不能讓地方政府相信其承諾的堅(jiān)定性，地方政府就會(huì)出現(xiàn)短期化行為。

延續(xù)前述模型，討論中央政府與地方政府間的博弈。在“委托-代理”關(guān)系中，地方政府作為代理方以支出Xit投資于經(jīng)濟(jì)建設(shè)時(shí)，中央政府獲得委托治理收益為了滿足支出需求，地方政府的違規(guī)融資沖動(dòng)仍然存在，當(dāng)違規(guī)融資達(dá)到一定數(shù)額Xkt時(shí)將會(huì)帶來財(cái)政不可持續(xù)風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)違約累積的結(jié)果便是債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)，若中央政府不予施救，不僅無法獲得治理收益地方和中央還要分別為防范當(dāng)期債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)付出極大的成本RLt和RCt，有Rt=RLt+RCt，主要用于調(diào)整財(cái)政收支，激活斷裂資金鏈、恢復(fù)經(jīng)濟(jì)景氣等。如果中央政府選擇采取救助手段，其救助成本為GC(Xt)，由于防范即將爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)的總成本Rt極大，有地方政府與中央政府間博弈的支付矩陣見表5。

表5 無財(cái)政透明度要求時(shí)央地政府間的支付矩陣

在上述的收益矩陣中，由于地方政府了解到其違規(guī)舉債后中央政府進(jìn)行事后救助的收益大于不救助的收益，即因此中央政府不救助的承諾缺乏可信性，地方政府判斷中央政府一定會(huì)對(duì)其救助，因此對(duì)違規(guī)舉債無所顧忌。

為增加承諾的堅(jiān)定程度，國(guó)務(wù)院2014年8月發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》（下稱《意見》）要求硬化預(yù)算約束。然而該《意見》的作用非常有限，原因如下：（1）《意見》中提到“本級(jí)和上級(jí)政府要啟動(dòng)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置預(yù)案和責(zé)任追究機(jī)制”，中央表明了對(duì)債務(wù)違規(guī)行為追責(zé)的態(tài)度，但是對(duì)于地方政府未自行償還債務(wù)的后續(xù)處理和處罰措施沒有規(guī)定。（2）要增加承諾的可信度，硬化預(yù)算約束就必須改變?cè)鹊募?lì)條件，使博弈雙方達(dá)成新的納什均衡，即創(chuàng)造一種制度使得承諾變得可置信（謝作詩(shī)和李善杰，2015）。然而在執(zhí)行中，由于我國(guó)沒有地方政府“破產(chǎn)”制度，加之缺乏債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置和追責(zé)的先例，《意見》難以深切觸及地方政府違規(guī)舉債的核心動(dòng)機(jī)，無法轉(zhuǎn)變地方政府在博弈中對(duì)中央政府會(huì)進(jìn)行“事后救助”的預(yù)期，預(yù)算軟約束問題依然存在。

要解決“預(yù)算軟約束”問題，提高政府的財(cái)政透明度是關(guān)鍵。使承諾可信的成本其實(shí)是承諾方收緊自身選擇空間的機(jī)會(huì)成本，主動(dòng)進(jìn)行財(cái)政信息公開能夠有力地促進(jìn)民主監(jiān)督，當(dāng)?shù)胤秸A(yù)期中央政府施以救助的概率渺茫時(shí)，會(huì)主動(dòng)轉(zhuǎn)變策略，為避免債務(wù)危機(jī)而收斂違規(guī)舉債行為。提升各地方政府的財(cái)政透明度，能夠促使“公共池”中利益受損方自發(fā)對(duì)地方政府的“搭便車”行為進(jìn)行監(jiān)督和阻止，提升地方政府違規(guī)舉債成本。

在上述理論分析中可以看到，由于一個(gè)地方政府同時(shí)處于多種政府間關(guān)系中，因此會(huì)同時(shí)受到多來源的違規(guī)舉債激勵(lì)。除了財(cái)政分權(quán)和經(jīng)濟(jì)體制帶來的支出壓力外，橫向、縱向政府關(guān)系中的“政治錦標(biāo)賽”和“預(yù)算軟約束”也成為了地方政府違規(guī)舉債動(dòng)機(jī)的“放大器”，根據(jù)理論推演，我們認(rèn)為不論是何種原因引致的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)政透明度的提升對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制都具有積極的作用，據(jù)此在假設(shè)1的基礎(chǔ)上提出假設(shè)2：“政治錦標(biāo)賽”和“預(yù)算軟約束”會(huì)加劇地方政府的舉債沖動(dòng)，在此背景下提升財(cái)政透明度能夠有效抑制地方政府的違規(guī)舉債沖動(dòng)。

通過理論推演可以發(fā)現(xiàn)，財(cái)政透明對(duì)于提升地方政府債務(wù)質(zhì)量，規(guī)范政府債務(wù)發(fā)行相關(guān)行為也具有積極的影響，不論是何種原因引致的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)政透明度的提升都能使地方政府放棄違規(guī)舉債轉(zhuǎn)而選擇相對(duì)合規(guī)的舉債行為，這一方面能逐步降低違規(guī)債務(wù)占比；另一方面也會(huì)逐步降低債務(wù)發(fā)行過程風(fēng)險(xiǎn)。綜上，我們提出以下假設(shè)：

假設(shè)3a：提升財(cái)政透明度能夠促使地方政府優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，提高相對(duì)規(guī)范債務(wù)的比重。

假設(shè)3b：提升財(cái)政透明度能夠促使地方政府優(yōu)化債券發(fā)行過程，降低債務(wù)舉借的過程風(fēng)險(xiǎn)。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）實(shí)證對(duì)象的選擇。本文選取我國(guó)的融資平臺(tái)債務(wù)和城投債券數(shù)據(jù)作為實(shí)證對(duì)象，主要由于：（1）地方政府債務(wù)信息的透明度較低，長(zhǎng)期數(shù)據(jù)的獲得較為困難，本文關(guān)注的平臺(tái)債和城投債數(shù)據(jù)較為直接。（2）平臺(tái)債和城投債具有地方政府性債務(wù)屬性，是我國(guó)地方政府性債務(wù)的主要組成部分。由于早期地方政府債券發(fā)行受限，地方政府主要借助地方融資平臺(tái)通過銀行貸款和發(fā)行“城投債”的方式獲得資金（魏加寧，2004），有學(xué)者認(rèn)為，城投債發(fā)揮了外國(guó)市政債券的作用，實(shí)際上就是中國(guó)的市政債券（周沅帆，2010）。（3）城投債對(duì)于財(cái)政透明度具有較高的敏感度。持有市政債券的居民出于保護(hù)持有債券價(jià)值的目的，有權(quán)利并傾向于要求地方政府披露更多信息（馬駿，2014），因此城投債券相關(guān)指標(biāo)對(duì)于財(cái)政透明度的敏感性較高。

（二）數(shù)據(jù)來源與變量選擇。

1. 因變量選取。本文因變量數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，以2007-2017年期間Wind口徑的融資平臺(tái)債務(wù)以及融資平臺(tái)發(fā)行城投債券的年度數(shù)據(jù)作為研究樣本。融資平臺(tái)債務(wù)包括平臺(tái)公司的流動(dòng)負(fù)債（短期借款，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債）和非流動(dòng)負(fù)債（長(zhǎng)期借款和應(yīng)付債券）；城投債券數(shù)據(jù)包含了發(fā)行規(guī)模、發(fā)行利率、發(fā)行主體地域、發(fā)行主體行業(yè)和發(fā)行主體信用評(píng)級(jí)等信息。在數(shù)據(jù)處理上，我們將各省的省級(jí)、地級(jí)市及以下地方融資平臺(tái)均識(shí)別為該省融資平臺(tái)，其平臺(tái)債務(wù)加總成為該省融資平臺(tái)債務(wù)總額數(shù)據(jù)，由于數(shù)據(jù)可得性問題，沒有考慮西藏自治區(qū)的情況。我們選取了融資平臺(tái)債務(wù)總額、城投債券發(fā)行額占融資平臺(tái)債務(wù)的比重、各地債券主體評(píng)級(jí)的平均值、各地債券利率的平均值這幾個(gè)變量作為從不同角度衡量城投債風(fēng)險(xiǎn)的被解釋變量。

2. 自變量選取。用上海財(cái)經(jīng)大學(xué)公共政策研究中心《中國(guó)財(cái)政透明度報(bào)告》中對(duì)我國(guó)省級(jí)財(cái)政透明度的評(píng)分度量財(cái)政透明度（trans）。報(bào)告發(fā)布時(shí)間為2009年至2018年，報(bào)告的發(fā)布滯后兩年，數(shù)據(jù)時(shí)間為2007年至2016年。我國(guó)的省級(jí)財(cái)政透明度得分呈現(xiàn)同一地區(qū)分?jǐn)?shù)波動(dòng)較大，均值穩(wěn)步上升，標(biāo)準(zhǔn)差波動(dòng)較大的趨勢(shì)，詳見圖1。

圖1 省級(jí)財(cái)政透明度情況

3. 控制變量選取。從社會(huì)經(jīng)濟(jì)狀況、社會(huì)投資狀況和財(cái)政收支狀況三個(gè)角度選取控制變量，數(shù)據(jù)主要來源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、各省統(tǒng)計(jì)年鑒和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。根據(jù)被解釋變量類別對(duì)控制變量進(jìn)行調(diào)整，被解釋變量從總量描述變更為比例描述時(shí)，控制變量也隨之調(diào)整為相應(yīng)的比例描述變量。其中社會(huì)經(jīng)濟(jì)狀況變量包括：城市人口數(shù)（城市化率）、地區(qū)生產(chǎn)總值（地區(qū)人均生產(chǎn)總值）、第三產(chǎn)業(yè)增加值（第三產(chǎn)業(yè)增加值占GDP的比重）；社會(huì)投資狀況變量包括：外商直接投資（人均外商直接投資）、全社會(huì)固定資產(chǎn)投資（全社會(huì)固定資產(chǎn)投資占GDP的比重）；財(cái)政收支狀況變量包括：社保余額（社保余額占GDP比重）和財(cái)政赤字（財(cái)政赤字率）。

（三）模型設(shè)定。為了驗(yàn)證上文提出的假設(shè)，我們對(duì)財(cái)政透明度與地方政府債務(wù)相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行面板模型回歸。為了克服估計(jì)有偏，控制了個(gè)體和時(shí)間固定效應(yīng)。由于地方政府每年的預(yù)決算一般集中在4月及11月公開，當(dāng)年的財(cái)政信息公開情況可能難以對(duì)當(dāng)年的決策形成影響，因此將自變量與控制變量滯后一期，設(shè)定回歸模型（8）：

其中，yit為本文所使用的被解釋變量，為了衡量地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，本文的解釋變量包括三類，分別為地方政府債務(wù)總量風(fēng)險(xiǎn)（該地融資平臺(tái)債務(wù)總額），地方政府債務(wù)結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)（該地城投債券發(fā)行量占融資平臺(tái)債務(wù)的比重），以及地方政府債務(wù)舉借的過程風(fēng)險(xiǎn)（該地發(fā)行城投債券平臺(tái)的主體評(píng)級(jí)和該地發(fā)行城投債券的平均初始利率情況）。為該地滯后一期的財(cái)政透明度得分，為滯后一期的控制變量矩陣，μi為個(gè)體固定效應(yīng)，φt為時(shí)間固定效應(yīng)。①限于篇幅，本文描述性統(tǒng)計(jì)表格未列出，詳情可參見《財(cái)經(jīng)研究》“工作論文”（WP2019-0047）。

（四）實(shí)證結(jié)果。

1. 基準(zhǔn)回歸。本文使用面板固定效應(yīng)模型（FE）研究財(cái)政透明度對(duì)地方政府融資平臺(tái)債務(wù)總額的直接影響，結(jié)果在表6的回歸（1）中報(bào)告。為了檢驗(yàn)財(cái)政透明度對(duì)處在“政績(jī)競(jìng)爭(zhēng)”背景中的地方政府的作用效果，根據(jù)省際的地理?xiàng)l件構(gòu)造相鄰矩陣，以該省相鄰省份GDP增長(zhǎng)率的平均值來刻畫其面臨的“競(jìng)爭(zhēng)壓力”，將每年所有地區(qū)“競(jìng)爭(zhēng)壓力”的中位數(shù)作為臨界值，把變量“地區(qū)間競(jìng)爭(zhēng)”設(shè)置為二元函數(shù)，將“競(jìng)爭(zhēng)壓力”大于臨界值地區(qū)的“地區(qū)間競(jìng)爭(zhēng)”賦值為1，其余為0。為了檢驗(yàn)財(cái)政透明度對(duì)于處在“預(yù)算軟約束”背景中的地方政府的作用效果，以中央對(duì)省的轉(zhuǎn)移支付總量代表中央對(duì)地方政府的救助傾向，地方收到的轉(zhuǎn)移支付越多，預(yù)算約束越為軟化，將每年所有地區(qū)轉(zhuǎn)移支付額的中位數(shù)作為臨界值，把變量“轉(zhuǎn)移支付”設(shè)置為二元函數(shù)，將轉(zhuǎn)移支付額大于臨界值地區(qū)的“轉(zhuǎn)移支付”賦值為1，其余為0。我們?cè)诒?的回歸（2）中加入以上兩個(gè)指標(biāo)，為了與解釋變量一致，加入的指標(biāo)均滯后一期。

表6 財(cái)政透明度對(duì)融資平臺(tái)債務(wù)總額、結(jié)構(gòu)和債券發(fā)行過程的影響

表6回歸（1）和回歸（2）的系數(shù)分別為-45.53和-40.37，且均在1%的水平上顯著，表明不同條件下，財(cái)政透明度每提高1分，地方融資平臺(tái)債務(wù)降低約45.53億元和40.37億元。表6回歸（2）中“地區(qū)間競(jìng)爭(zhēng)”和“轉(zhuǎn)移支付”的系數(shù)分別為611.8和1126，且分別在5%和10%的水平上顯著，表明政績(jī)競(jìng)爭(zhēng)和預(yù)算軟約束都會(huì)加劇地方政府的違規(guī)舉債動(dòng)機(jī)，相對(duì)于處于地區(qū)間競(jìng)爭(zhēng)較弱的地區(qū)，競(jìng)爭(zhēng)較強(qiáng)地區(qū)的融資平臺(tái)負(fù)債平均增加611.8億元，相對(duì)于中央預(yù)算約束強(qiáng)的地區(qū)，預(yù)算約束軟化地區(qū)的融資平臺(tái)負(fù)債平均增加1 120億元。

根據(jù)財(cái)政部對(duì)三類政府債務(wù)的劃分，以及劉尚希和于國(guó)安（2001）對(duì)我國(guó)地方政府債務(wù)的分類，融資平臺(tái)債務(wù)屬于隱性的違規(guī)債務(wù)?；貧w（1）和（2）表明，財(cái)政透明度的提升使違規(guī)債務(wù)的總量減少，對(duì)于政績(jī)競(jìng)爭(zhēng)和預(yù)算軟約束導(dǎo)致的地方政府“加杠桿”現(xiàn)象具有顯著的抑制作用。這一結(jié)果支持了假說1。

同時(shí)，相對(duì)于回歸（1），回歸（2）的解釋變量系數(shù)絕對(duì)值減小，表明政績(jī)競(jìng)爭(zhēng)和預(yù)算軟約束會(huì)使得地方政府的債務(wù)擴(kuò)張更為沖動(dòng)和盲目，從而減弱了財(cái)政透明度對(duì)于違規(guī)舉債的抑制作用，這一結(jié)果支持了假說2。

進(jìn)一步地，我們使用城投債券發(fā)行量占平臺(tái)債務(wù)的比例來衡量地方政府的債務(wù)結(jié)構(gòu)，檢驗(yàn)財(cái)政透明度在促使地方政府改善債務(wù)結(jié)構(gòu)方面的作用，結(jié)果在表6的回歸（3）中報(bào)告。我們使用城投債券主體評(píng)級(jí)和債券初始利率的變化來度量地方政府發(fā)債行為的變化，檢驗(yàn)財(cái)政透明對(duì)于規(guī)范地方政府債券發(fā)行過程的作用，結(jié)果分別在表6的回歸（4）和（5）中報(bào)告。表6回歸（3）的系數(shù)為0.048，顯著水平為5%，表明財(cái)政透明度每提高1分，當(dāng)?shù)爻峭秱陌l(fā)行額占融資平臺(tái)債務(wù)的比例提高約4.8%。我們認(rèn)為這一結(jié)果主要源于：（1）財(cái)政信息的公開有利于投資者了解城投債券的發(fā)行主體及實(shí)施投資部門的收支狀況，對(duì)城投債券的發(fā)售有促進(jìn)作用；（2）財(cái)政信息公開能夠促使地方政府部門主動(dòng)進(jìn)行自我約束，更有能力和動(dòng)力對(duì)城投債券進(jìn)行規(guī)范的擴(kuò)大化操作；（3）城投債券相對(duì)于借助融資平臺(tái)進(jìn)行銀行貸款或信托融資更加透明、規(guī)范，地方政府在監(jiān)督壓力下，隱性融資渠道阻塞，城投債成為解決資金缺口的主要手段。城投債券發(fā)行量占融資平臺(tái)債務(wù)比重的提高標(biāo)志著地方政府債務(wù)的結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化，地方政府債務(wù)行為向降低自身債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)的方向轉(zhuǎn)變。這一結(jié)果支持了假說3a。

表6回歸（4）的系數(shù)為0.0282，顯著水平為5%，表明財(cái)政透明度每提高1分，平均城投債券的主體評(píng)級(jí)升高0.0282個(gè)級(jí)別。我們認(rèn)為這主要是由于：（1）評(píng)級(jí)公司在對(duì)融資平臺(tái)進(jìn)行評(píng)級(jí)時(shí)會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、地方政府的經(jīng)濟(jì)實(shí)力以及治理水平等進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，較高的財(cái)政透明度有利于提高評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)該地區(qū)債券的主體評(píng)級(jí)。（2）隨著地方財(cái)政透明度的提升，地方政府的財(cái)政行為受到了更多的關(guān)注和監(jiān)督，為了避免債務(wù)逾期風(fēng)險(xiǎn)，地方政府也會(huì)傾向于信用評(píng)級(jí)較高，即償債能力較強(qiáng)的平臺(tái)發(fā)售城投債券。表6回歸（5）的系數(shù)為-0.00809，顯著水平為5%，表明財(cái)政透明度每提高1分，城投債發(fā)行的平均利率會(huì)降低約0.008。城投債的發(fā)行利率由其風(fēng)險(xiǎn)水平、信用等級(jí)、市場(chǎng)供求狀況和債務(wù)違約預(yù)期等共同決定，債券違約風(fēng)險(xiǎn)越大，投機(jī)偏好導(dǎo)致發(fā)行利率越高，債券安全性越好，其發(fā)行利率越低（戴錦，2016）。該結(jié)果也意味著財(cái)政透明度對(duì)于規(guī)范城投債券發(fā)行利率機(jī)制，優(yōu)化債券發(fā)行過程，降低債務(wù)舉借過程風(fēng)險(xiǎn)具有一定的積極作用。以上回歸（4）和（5）的結(jié)果支持了假說3b。

2. 穩(wěn)健性檢驗(yàn)。即使考慮了所有控制變量，被解釋變量與解釋變量間的內(nèi)生性影響仍有可能導(dǎo)致估計(jì)的偏誤。我們使用Heckman兩階段估計(jì)減輕樣本選擇偏誤導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，在Heckman兩階段估計(jì)的第一階段，我們構(gòu)建了影響融資平臺(tái)債務(wù)總量的兩值模型，兩值因變量使用指標(biāo)“平臺(tái)債務(wù)程度”表示，將融資平臺(tái)債務(wù)總量位于平均線以上樣本的指標(biāo)賦值為1，其余賦值為0，第一階段的控制變量加入了代表當(dāng)?shù)亟逃降氖芨咧屑耙陨辖逃丝谡急龋╩idsch），第二階段主回歸的自變量和控制變量與基準(zhǔn)回歸相同，回歸結(jié)果在表7的回歸（1）和（2）中報(bào)告。Heckman檢驗(yàn)中，財(cái)政透明度對(duì)地方政府城投債券發(fā)行量占融資平臺(tái)債務(wù)比重的逆米爾斯率（Mill’s ratio）顯著，表明樣本存在因選擇偏誤導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，其根源可能是對(duì)城投債券發(fā)行、償還和風(fēng)險(xiǎn)控制等較為科學(xué)、高效的政府更愿意接受公眾的監(jiān)督。Heckman檢驗(yàn)的第二階段將計(jì)算得到的逆米爾斯率作為控制變量，用于控制可能的樣本選擇偏誤，第二階段后回歸（1）和（2）的檢驗(yàn)結(jié)果與基準(zhǔn)回歸一致，分別在1%和5%的水平上顯著，這說明基準(zhǔn)回歸結(jié)論具有穩(wěn)定性。

表7 Heckman兩階段檢驗(yàn)

為了減輕財(cái)政透明度與地方政府債務(wù)總量風(fēng)險(xiǎn)、結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)之間由于雙向因果導(dǎo)致的估計(jì)偏差，我們選用財(cái)政透明度的滯后兩期變量作為財(cái)政透明度滯后一期變量的工具變量進(jìn)行估計(jì)，回歸結(jié)果在表8的回歸（1）和（2）中報(bào)告。為全面地反映省級(jí)財(cái)政透明度的影響，本研究使用的被解釋變量數(shù)據(jù)為省內(nèi)所有政府層級(jí)的融資平臺(tái)債務(wù)及其發(fā)行的城投債券的加總，預(yù)期剔除解釋變量中省級(jí)以下融資平臺(tái)及其發(fā)行的城投債券的數(shù)據(jù)，僅使用省一級(jí)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，上文驗(yàn)證的控制作用也應(yīng)存在，回歸結(jié)果在表8的回歸（3）和（4）中報(bào)告。表8回歸（1）和（2）的系數(shù)符號(hào)與基準(zhǔn)回歸一致，且在5%的水平上顯著，2SLS檢驗(yàn)結(jié)果與基準(zhǔn)回歸結(jié)果保持一致?；貧w（3）和（4）解釋變量的系數(shù)符號(hào)與基準(zhǔn)回歸一致，在10%的水平上顯著?；谏鲜龇治?，基準(zhǔn)回歸結(jié)論具有穩(wěn)定性。

表8 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3. 異質(zhì)性分析。地方政府舉債的重要目的是緩解財(cái)政支出壓力，我們根據(jù)地方政府財(cái)政赤字的程度構(gòu)造虛擬變量“財(cái)政赤字水平”，并將年平均財(cái)政赤字規(guī)模大于均值的地區(qū)賦值為1，其余為0，通過構(gòu)造交乘項(xiàng)的方式，分析財(cái)政透明度作用的地區(qū)異質(zhì)性，結(jié)果在表9的回歸（1）和（2）中報(bào)告。從回歸結(jié)果可以看出，赤字水平較高的地區(qū)被解釋變量的系數(shù)符號(hào)、顯著性與基準(zhǔn)回歸基本一致，赤字水平較低的地區(qū)，財(cái)政透明度對(duì)地方政府債務(wù)總額和結(jié)構(gòu)沒有顯著規(guī)范作用。結(jié)論與上文理論模型結(jié)論一致，理論模型中，概率函數(shù)代表地方政府違規(guī)行為被查處的概率，由于赤字水平較高地區(qū)的舉債動(dòng)機(jī)更為強(qiáng)烈，在財(cái)政透明程度TR不變的基礎(chǔ)上，舉債額Xit越大函數(shù)值越大，地方政府違規(guī)行為被查處的概率越大，因此間接地提高了財(cái)政透明度TR的作用能力。

表9 異質(zhì)性分析

我們將融資平臺(tái)債務(wù)按照其流動(dòng)性分為流動(dòng)負(fù)債（debt_current）和非流動(dòng)負(fù)債（debt_non）進(jìn)行分組回歸，回歸結(jié)果表明不論被解釋變量是短期流動(dòng)負(fù)債還是長(zhǎng)期非流動(dòng)負(fù)債，財(cái)政透明度的提升對(duì)地方政府的違規(guī)舉債沖動(dòng)都有顯著的抑制作用。結(jié)果參見表9的回歸（3）和（4）。

四、結(jié)論及啟示

2018年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確了打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，穩(wěn)妥處理地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。財(cái)政部2018年12月18日印發(fā)的《地方政府債務(wù)信息公開辦法（試行）》對(duì)切實(shí)提高地方政府債務(wù)信息透明度，防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提出了具體要求。在各界廣泛關(guān)注地方政府債務(wù)問題的背景下，本文從提升財(cái)政透明度的角度研究了我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制問題，首先構(gòu)建理論模型進(jìn)行“內(nèi)因”的研究，較為全面地研究了財(cái)政透明度對(duì)不同政府間關(guān)系引致的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響。理論模型表明：（1）財(cái)政透明引入了對(duì)地方政府的長(zhǎng)效監(jiān)督機(jī)制，提高了地方政府違規(guī)借債的預(yù)期成本，從而使得地方政府違規(guī)舉債動(dòng)力下降；（2）較高的財(cái)政透明度能夠在一定程度上抑制政府間無序的“支出競(jìng)爭(zhēng)”，引導(dǎo)地方政府間達(dá)成共同遵守地方債法規(guī)的策略；（3）財(cái)政透明度的提高能夠硬化中央對(duì)地方的“預(yù)算軟約束”，使得地方由于預(yù)期到中央的救助機(jī)會(huì)渺茫而主動(dòng)規(guī)范債務(wù)行為。其次，我們構(gòu)建了一個(gè)基于省級(jí)面板數(shù)據(jù)的實(shí)證模型，分析該影響的“外在表現(xiàn)”。實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明，隨著財(cái)政透明度的提升，地方政府會(huì)迫于壓力而從多個(gè)角度規(guī)范地方債的風(fēng)險(xiǎn)管理，削減違規(guī)舉債規(guī)模，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)以及強(qiáng)化發(fā)債過程管控，能使地方財(cái)政的運(yùn)行步入更健康的軌道。

根據(jù)研究結(jié)論可得到如下啟示：首先，對(duì)于自上而下的監(jiān)管難以解決的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題，可考慮通過提升地方財(cái)政透明度來增強(qiáng)自下而上的約束。其次，財(cái)政透明度的提高不僅能從外部強(qiáng)化權(quán)利監(jiān)督，還能從內(nèi)部規(guī)范政府行為，當(dāng)政府意識(shí)到要公開財(cái)政信息時(shí)，會(huì)迫于壓力主動(dòng)規(guī)范其債務(wù)行為。最后，財(cái)政透明還提供了一個(gè)長(zhǎng)期可追溯的監(jiān)督手段，能促使地方政府放棄短期低效的投機(jī)行為，考慮長(zhǎng)期收益和可持續(xù)性。