房企分化進(jìn)行時

楊現(xiàn)華

隨著10月份銷售數(shù)據(jù)的陸續(xù)出爐和三季報的落幕，開發(fā)商的業(yè)績逐一呈現(xiàn)，增長仍然是行業(yè)的主基調(diào)。在多變的環(huán)境下，房企以確定的銷售和業(yè)績應(yīng)對。

2019年的業(yè)績主要源于2017年甚至是2016年的簽約銷售，彼時正是房地產(chǎn)行業(yè)量價齊升之時。因此，房企目前良好的業(yè)績是前期銷售開始在報表上陸續(xù)體現(xiàn)的結(jié)果。

當(dāng)前的簽約銷售則關(guān)乎房企未來的業(yè)績表現(xiàn)。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)以及部分已披露簽約銷售數(shù)據(jù)的公告，雖然龍頭房企的增速稍有放緩，但第二梯隊的龍頭企業(yè)增速有加快的趨勢。在中小房企生存艱難甚至部分破產(chǎn)之際，規(guī)模房企正在收割更大的市場。

增長仍是主基調(diào)

2016年和2017年是房企簽約銷售快速增長的兩年，尤其是在拿地高潮的2016年地王頻出，2019年房企開始結(jié)算的恰好就主要是2017年和2016年銷售的樓盤。因此可以說，目前房企業(yè)績的穩(wěn)定并不意外。

根據(jù)海通證券統(tǒng)計，2019年前3個季度，A股房地產(chǎn)企業(yè)營業(yè)總收入為14712.8億元，同比增長23.22%，增速比2019年上半年有所提升;銷售毛利率方面，2019年前三個季度，行業(yè)銷售毛利率為13.3%，比2019年上半年有所回落。

A股地產(chǎn)上市公司2019年前三個季度營業(yè)收入占2018年全年的比例為70.36%，完成情況好于2018年同期水平。2019年前三個季度，A股地產(chǎn)上市公司實現(xiàn)歸母凈利潤占2018年全年的比例為67.8%，完成進(jìn)度情況與2018年同期基本持平。

在收入和利潤增長的同時，開發(fā)商的庫存也在增加。根據(jù)海通證券統(tǒng)計，截至2019年三季度末，A股地產(chǎn)企業(yè)累計存貨為6.33萬億元，同比增加18.2%，相對2019年上半年末，庫存絕對值繼續(xù)創(chuàng)出新高，但增速有所回落。

海通證券認(rèn)為，房地產(chǎn)企業(yè)庫存增速回落與2019年下半年以來企業(yè)減緩拿地有一定關(guān)系。

但是，由于房地產(chǎn)預(yù)售制度的存在，開發(fā)商的存貨中存在一定比例的已經(jīng)預(yù)售項目。一般情況下，房企的土地儲備包括已售未結(jié)項目、在建項目和擬開發(fā)項目。在存貨構(gòu)成中，開發(fā)商的主要存貨就是開發(fā)成本和開發(fā)產(chǎn)品。

預(yù)售的存在導(dǎo)致了存貨周轉(zhuǎn)的部分失真。因此，國信證券引入另一個指標(biāo)來考察房企的存貨情況。

國信證券認(rèn)為，由于預(yù)售制度，導(dǎo)致“存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)”這個指標(biāo)反映的并不是當(dāng)期預(yù)售層面的庫存去化能力。另一個指標(biāo)，即回款存貨比=銷售商品、提供勞務(wù)獲得的現(xiàn)金/期末存貨，可以更真實地反映房企去庫存的能力，該比率越大，說明當(dāng)期預(yù)售回款層面的去化速度越快，2019年三季度行業(yè)的回款存貨比為21%，而2019年二季度僅10%左右，表明從預(yù)售回款層面，房地產(chǎn)板塊三季度去化速度明顯加快。

在行業(yè)整體業(yè)績向好的同時，房企內(nèi)部也有所分化。頭部房企愈發(fā)彰顯優(yōu)勢，中小房企更加困難，業(yè)績分化持續(xù)上演中。

馬太效應(yīng)進(jìn)行時

2016-2018年的簽約銷售增長疊加房價上漲決定了2018-2020年房企結(jié)算的走好，不過這種向好更多地體現(xiàn)在頭部企業(yè)，中小房企的生存空間被擠壓。

以克而瑞數(shù)據(jù)為例，2016年時，簽約過千億元的房企剛剛過10家僅有12家，2018年千億元房企已經(jīng)達(dá)到30家左右。2016年時行業(yè)規(guī)模前10的房企銷售占比為18.35%，較3年前2014年的16.92%上漲不到2個百分點。

到了2018年，行業(yè)前10的房企集中度達(dá)到了26.9%，較3年前提高超過8個百分點。從更廣的范圍來看，留給中小房企的生存空間已經(jīng)不多了。

2016年時，行業(yè)銷售前30的房企市占率為28.81%，前50強的市占率為34.59%，前100強的市場占比為43.92%，與3年前相比，市占率雖然都有不同程度的增長，但變化并不明顯，規(guī)模房企的市場規(guī)模并沒有體現(xiàn)出絕對的優(yōu)勢。

到了2018年情況就不一樣了，行業(yè)前10的房企集中度達(dá)26.9%，而50強和100強房企的集中度提升幅度較大，分別達(dá)到了55.1%和66.7%的市場份額。

即3年后的2018年，前10強房企的市占率已經(jīng)近乎2016年時行業(yè)30強的水平了;2016年時百強房企的市場規(guī)模尚且不到45%，2018年已經(jīng)直奔7成市場份額而去。

過去3年，規(guī)模房企全面提升，規(guī)模房企競爭優(yōu)勢進(jìn)一步深化?？硕鹫J(rèn)為，從長期來看，未來百強房企的整體業(yè)績份額將繼續(xù)增長，各梯隊房企的行業(yè)集中度也將進(jìn)一步上升，而隨著市場調(diào)控壓力持續(xù)和規(guī)模房企競爭優(yōu)勢的體現(xiàn)，百強房企仍將保持分化的格局;預(yù)計到2020年，前10和前30房企的集中度將分別達(dá)到47%和70%。

不論眾多中小房企是否愿意，留給他們的市場空間和生存空間都在急劇縮小，結(jié)構(gòu)分化正在不可逆地上演著。

過去簽約反映在如今的報表上更加直接。2019年前三季度房企業(yè)績穩(wěn)增、結(jié)構(gòu)分化，其中一二線房企高增、三線房企下降。這是華創(chuàng)證券給出的結(jié)論。

具體來看，2019年前三季度，一線房企營業(yè)收入同比增長22.1%，二線房企營業(yè)收入同比增長32.4%，三線房企營業(yè)收入同比增長8.9%，即二線>一線>三線。

受益于集中度提升，一二線房企營收漲幅明顯高于三線房企。華創(chuàng)證券表示，這主要由于一二線房企加速擴張以及集中度提升所致，而尾部房企在逐步淘汰，符合市場整體走勢和預(yù)期。

凈利潤的分化更加明顯。2019年前三季度，房地產(chǎn)板塊的凈利潤增速在10%左右，但其中一線房企凈利潤同比增長14.5%，二線房企同比增長45.7%，三線房企同比下降27.8%。

在一二線房企凈利潤都有不同程度增長的情況下，三線房企凈利潤大幅下滑。對此，華創(chuàng)證券表示，房企一般結(jié)算周期滯后于銷售周期1.5-2年，由于2015年下半年到2016年，房價進(jìn)入上行周期，帶動項目毛利率持續(xù)增長，業(yè)績進(jìn)入集中釋放期，而三線房企凈利潤仍為負(fù)增長則對應(yīng)集中度提升、尾部企業(yè)被淘汰的現(xiàn)象。

此外，無論是毛利率、凈利率或者費用率，一二線房企也都優(yōu)于三線房企。三線房企僅在資產(chǎn)負(fù)債率方面表現(xiàn)優(yōu)于一二線房企，但在扣除預(yù)收賬款等影響后，三線房企負(fù)債率再度遜色。

在經(jīng)歷了狂飆突進(jìn)的3年后，進(jìn)入2019年，無論是銷售面積還是銷售金額，房地產(chǎn)的增速都明顯放緩了。這就是說，在一個規(guī)模變化不再大起大落的行業(yè)中，擠壓式的增長不可避免。

爭奪份額

2014-2018年，全國商品住宅銷售面積分別約為10.52億平方米、11.24億平方米、 13.8億平方米、14.47億平方米和14.79億平方米，同比增幅分別約為-9.1%、6.9%、22.4%、4.9%和2.2%。

同期，全國商品住宅銷售額分別約為6.24萬億元、7.28萬億元、9.9萬億元、10.78萬億元12.64萬億元，同比增幅分別約為-7.8%、16.6%、36.2%、8.89%和14.7%。

根據(jù)統(tǒng)計局的統(tǒng)計，2019年1-9月，全國住宅銷售面積增長1.1%，增速進(jìn)一步放緩，只有住宅銷售額繼續(xù)保持增長，增速為10.3%。

不難發(fā)現(xiàn)，自本輪去庫存以來，房地產(chǎn)板塊從2015年開始經(jīng)歷了量價齊升的高景氣周期，銷售面積和銷售額都有了優(yōu)異的增長，尤其是銷售額的增速好于銷售面積的增長，即單位售價更高了。

但隨著去庫存告一段落、棚改貨幣化退潮和居民負(fù)擔(dān)加重等一系列原因的影響，三四線樓市率先降溫。住宅銷售面積增幅已經(jīng)大幅回落，僅僅保持了弱增長，銷售額雖然守住了兩位數(shù)的增速，但也較前期明顯回落，表明房地產(chǎn)行業(yè)正在告別高增長，回歸平穩(wěn)期。

因此，在房地產(chǎn)銷售面積增速近乎停滯，銷售額也回歸常態(tài)的前提下，行業(yè)的規(guī)模紅利正在漸漸褪去。

在規(guī)模相對穩(wěn)定的空間里，頭部企業(yè)并沒有停止擴張的步伐，而且集中度會進(jìn)一步提升。

對于未來行業(yè)銷售，中金認(rèn)為，2020年銷售整體仍將保持平穩(wěn)，預(yù)計全國銷售面積同比下跌4%、銷售金額同比增長1%。其中，一、二線城市銷售面積走平，三、四線市場雖趨勢向下，但不會大幅失速，而頭部房企的銷售市占率仍有可觀提升空間。中金公司預(yù)計，行業(yè)10強、50強和100強房企銷售市占率將分別由2019年的29%、61%和72%提高到2020年的32%、68%和79%，其中行業(yè)3強房企市占率接近14%。

從長期看，房企前10的公司市占率最終可達(dá)40-50%，克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2018年時的行業(yè)前10在2019年的拿地集中度（以貨值計算）已接近50%，10強房企未來5年銷售額平均實現(xiàn)10%以上的年化增長將是大概率事件。