風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)高新企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率影響的實(shí)證研究

符箱

摘 要：以2009年10月-2017年底于創(chuàng)業(yè)板上市的199家高新技術(shù)企業(yè)為樣本，采用DEA模型（BCC模型及超效率模型）、多元線性回歸模型，實(shí)證研究得出：風(fēng)險(xiǎn)投資支持對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響有正向影響，風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)從初創(chuàng)期時(shí)的負(fù)向影響到擴(kuò)張期正向影響，在成熟期的進(jìn)入，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響仍為正，但其正向影響比擴(kuò)張期降低;分階段投資策略對(duì)技術(shù)創(chuàng)新效率呈負(fù)向影響。以為高新技術(shù)企業(yè)恰當(dāng)選擇引入風(fēng)險(xiǎn)投資的時(shí)機(jī)提供相關(guān)依據(jù)。

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資;高新技術(shù)企業(yè);技術(shù)創(chuàng)新效率;投資策略

中圖分類號(hào)：F23 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.26.057

0 引言

黨的十九大報(bào)告將科技創(chuàng)新提上戰(zhàn)略高度，提出在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)由高速度到高質(zhì)量轉(zhuǎn)變階段，科技創(chuàng)新將作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新動(dòng)力。作為科技創(chuàng)新主力軍的高新技術(shù)企業(yè)，其發(fā)展備受關(guān)注。根據(jù)中國(guó)科學(xué)技術(shù)部于2017年9月發(fā)布的《中國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r分析》，截至2015年底，從增長(zhǎng)量看，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入已接近14萬(wàn)億元。與此同時(shí)，國(guó)家科技部2017年9月發(fā)布了《中國(guó)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資統(tǒng)計(jì)分析》，截至2015年底，從風(fēng)險(xiǎn)投資階段看：在投資項(xiàng)目數(shù)上，中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)種子期、起步期的項(xiàng)目投資占比達(dá)53.8%，擴(kuò)張期投資項(xiàng)目數(shù)達(dá)40.1%。在投資金額上，風(fēng)險(xiǎn)投資種子期、起步期合計(jì)數(shù)為29.6%，擴(kuò)張期達(dá)54.4%。基于此，本文的問(wèn)題是：風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)與高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的關(guān)系？

1 相關(guān)理論

風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)凝聚了風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好、投資策略。因此國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)其與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系展開(kāi)深入研究。賈建忠（2002）根據(jù)波士頓公司模型，研究認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資最佳進(jìn)入時(shí)機(jī)為企業(yè)市場(chǎng)增長(zhǎng)率高、相對(duì)市場(chǎng)占有率低之時(shí)，即擴(kuò)張期。崔毅（2014）以創(chuàng)業(yè)板為研究對(duì)象，研究得出：風(fēng)險(xiǎn)投資早期進(jìn)入對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有促進(jìn)作用，后期進(jìn)入影響不顯著，甚至抑制。茍燕楠 等（2013）以中小板為研究對(duì)象，從風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)為切入，研究得出：風(fēng)險(xiǎn)投資在發(fā)展期進(jìn)入，對(duì)企業(yè)的研發(fā)投入、產(chǎn)出有正相關(guān)關(guān)系，擴(kuò)張期進(jìn)入對(duì)企業(yè)研發(fā)投入、產(chǎn)出有負(fù)相關(guān)關(guān)系。侯思慧（2016）選取創(chuàng)業(yè)板2009-2014年底的上市企業(yè)，運(yùn)用多元回歸模型，得出結(jié)論風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新并沒(méi)有顯著的促進(jìn)作用。劉督 等（2017）研究證實(shí)早期投資階段，每一輪次投資規(guī)模對(duì)企業(yè)的研發(fā)投入呈正向影響。

2 研究假設(shè)

本文在學(xué)術(shù)界對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)已有研究的基礎(chǔ)上，根據(jù)上述高新技術(shù)企業(yè)生命周期理論、企業(yè)戰(zhàn)略管理理論（波士頓咨詢公司提出的BCG矩陣、通用電器公司提出的GE矩陣中有關(guān)于現(xiàn)有業(yè)務(wù)組合策略、著名策略管理之父安所夫于1957年提出的產(chǎn)品—市場(chǎng)矩陣中有關(guān)于新業(yè)務(wù)組合策略），然后根據(jù)高新技術(shù)企業(yè)每一生命周期內(nèi)采取的經(jīng)營(yíng)策略，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的投資對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率的假設(shè)。

對(duì)于初創(chuàng)期的高新技術(shù)企業(yè)來(lái)說(shuō)，其發(fā)展戰(zhàn)略大多是要將創(chuàng)意變成發(fā)明再實(shí)現(xiàn)商品化，此時(shí)其商品化的產(chǎn)品相對(duì)份額較低甚至為0。如果風(fēng)險(xiǎn)投資在初創(chuàng)期投入，有利于緩解其資金壓力，激勵(lì)高新技術(shù)企業(yè)將更多的財(cái)力投入于發(fā)明商品化這一過(guò)程，促進(jìn)研發(fā)費(fèi)用的提高，但是此時(shí)技術(shù)創(chuàng)新成果產(chǎn)出較少，因此，本文提出第一個(gè)研究假設(shè)：

H1：風(fēng)險(xiǎn)投資首輪進(jìn)入為企業(yè)初創(chuàng)期時(shí)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率具有負(fù)向影響。

當(dāng)高新技術(shù)企業(yè)從初創(chuàng)期進(jìn)入擴(kuò)張期后，產(chǎn)品相對(duì)市場(chǎng)份額提高，市場(chǎng)占有率也大大提高，研發(fā)投入減少，技術(shù)產(chǎn)出成果卻會(huì)不斷增加，因此，本文提出第二個(gè)研究假設(shè)：

H2：風(fēng)險(xiǎn)投資擴(kuò)張期進(jìn)入對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率具有正向影響。

當(dāng)高新技術(shù)企業(yè)從成長(zhǎng)期進(jìn)入到成熟期，此時(shí)產(chǎn)品相對(duì)市場(chǎng)份額高，市場(chǎng)成長(zhǎng)率高，此時(shí)已經(jīng)開(kāi)始獲利，重心為上市做準(zhǔn)備，技術(shù)創(chuàng)新投入少，但此時(shí)處于技術(shù)創(chuàng)新的成熟期，產(chǎn)出會(huì)增加，因此，本文提出第三個(gè)研究假設(shè)：

H3：風(fēng)險(xiǎn)投資成熟期進(jìn)入對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率有正向影響。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

基于前人的研究，本文通過(guò)深交所官網(wǎng)，選取2009年10月-2017年12月在深交所創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)，查詢其招股說(shuō)明書(shū)，其披露了企業(yè)獲得高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)認(rèn)定或者享有高新技術(shù)企業(yè)稅收優(yōu)惠，則界定其為高新技術(shù)企業(yè)。最后，篩選出有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的高新技術(shù)企199家樣本企業(yè)。

3.2 變量選取與定義

本節(jié)將為實(shí)證風(fēng)險(xiǎn)投資策略對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率及創(chuàng)新的影響的相關(guān)變量進(jìn)行選取與描述。

（1）被解釋變量：本文將被解釋變量定義為技術(shù)創(chuàng)新效率值。本文基于BCC模型，利用軟件MaxDEA618，根據(jù)技術(shù)創(chuàng)新評(píng)價(jià)指標(biāo)體系測(cè)算創(chuàng)業(yè)板上市的有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率值，用Eff-value表示。技術(shù)創(chuàng)新效率指標(biāo)評(píng)價(jià)體系設(shè)計(jì)如下：

（2）解釋變量：為了衡量風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響，本文引入虛擬變量，將風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)首次進(jìn)入企業(yè)時(shí)，企業(yè)所處的生命周期為初創(chuàng)期（Early）、擴(kuò)張期（Expansion）、成熟期（Mature）作為解釋變量，用0-1進(jìn)行度量。風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入階段的數(shù)據(jù)來(lái)自招股說(shuō)明書(shū)以及清科數(shù)據(jù)庫(kù)下私募通網(wǎng)站。

（3）控制變量：高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響因素除了風(fēng)險(xiǎn)投資以外，還有許多。本文將企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模（Size）、企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿（Leverage）、風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例（Share）、地區(qū)（Area）、行業(yè)（Industry）作為控制變量。

4 實(shí)證結(jié)果與分析

4.1 相關(guān)性分析

通過(guò)對(duì)各變量的Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，自變量之間的相關(guān)性較低，因此可以判斷自變量之間不存在多重共線性問(wèn)題。

4.2 實(shí)證結(jié)果分析

表1為多元線性回歸分析結(jié)果，在回歸中首先根據(jù)模型1分別研究風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)期是初創(chuàng)期、擴(kuò)張期、成熟期對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響，得到3個(gè)模型。再將進(jìn)入時(shí)機(jī)一起帶入模型（將擴(kuò)張期作為基準(zhǔn)變量），研究進(jìn)入時(shí)機(jī)對(duì)技術(shù)創(chuàng)新效率的綜合影響，得到第4個(gè)模型。透過(guò)結(jié)果可以看出：風(fēng)險(xiǎn)投資首輪進(jìn)入處于企業(yè)的早期時(shí)，對(duì)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率呈負(fù)向影響，擴(kuò)張期對(duì)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率的促進(jìn)作用越強(qiáng)。成熟期的正向影響比較微弱。具體而言，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資首輪進(jìn)入為初創(chuàng)期時(shí)，其對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響系數(shù)為-0.415，且在1%的水平下顯著。由此說(shuō)明，風(fēng)險(xiǎn)投資首輪進(jìn)入為初創(chuàng)期時(shí)，對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率的呈負(fù)向影響;在當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資輪進(jìn)入為擴(kuò)張期時(shí)，系數(shù)為0.063，但影響不顯著，說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)投資的首輪進(jìn)入為擴(kuò)張期時(shí)，促進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的提高，但這種影響微弱且不顯著;風(fēng)險(xiǎn)投資首輪進(jìn)入為成熟期時(shí)，對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響也不顯著。影響系數(shù)為0.038，影響較擴(kuò)張期更為微弱。

四個(gè)模型的調(diào)整的R方分別為0.231、0.181、0189、0.215，說(shuō)明模型的擬合優(yōu)度還可以，此外Durbin-watson值也在合理的范圍內(nèi)，說(shuō)明變量之間不存在自相關(guān)關(guān)系。

5 結(jié)論

作為前沿性實(shí)證研究，本文風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響的研究，實(shí)證得出高新技術(shù)企業(yè)不同的風(fēng)險(xiǎn)投資引入時(shí)機(jī)以及風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入階段對(duì)其技術(shù)創(chuàng)新效率有不同的影響。本文總結(jié)研究過(guò)程中的主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)：

投資策略對(duì)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響的研究視角新。

本文以微觀企業(yè)為對(duì)象，研究風(fēng)險(xiǎn)投資、風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入時(shí)機(jī)、分階段投資策略對(duì)高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響是一個(gè)較為新穎的視角。技術(shù)創(chuàng)新效率（比值）的研究視角突破了學(xué)術(shù)界對(duì)技術(shù)創(chuàng)新投入、產(chǎn)出（量）的研究。

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