雙層股權(quán)能否打破常規(guī)？

摘? 要：初創(chuàng)期企業(yè)創(chuàng)始人精神是整個互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)興公司的靈魂，掌握公司的終極控制權(quán)。如何在募集資金下保證創(chuàng)始人最終控制權(quán)是當前研究的熱點。為此本文從國內(nèi)已有的文獻觀點進行梳理，從宏觀和微觀視角上進行分析發(fā)展趨勢，以期為我國雙層股權(quán)研究和發(fā)展提供方向和借鑒。

關(guān)鍵詞：同股同權(quán);雙層股權(quán);控制權(quán)

一、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的歷史嬗變

雙層股權(quán)主要指企業(yè)中同股不同權(quán)的資本結(jié)構(gòu)。其最早開始于美國，共經(jīng)歷四個階段：第一階段為萌芽期：其特征主要以同股同權(quán)為主，以防止大股東的侵蝕行為;但在20世紀初，優(yōu)先股和不具有表決權(quán)的普通股開始出現(xiàn)，由此拉開了雙層股權(quán)的帷幕。第二階段為1926年—1984年間。以美國道奇兄弟為主發(fā)行無表決權(quán)普通股為開端，在1940年紐約證券交易所發(fā)布持續(xù)40年的反對意見政策下仍有許多小企業(yè)和家族企業(yè)采用這種方式，如福特公司上市。第三階段為僵持階段。1984年紐交所做出相應(yīng)妥協(xié)。1988年美國證監(jiān)會也禁止了普通股投票權(quán)取消的規(guī)定，但該規(guī)定最后判為取消。僵局直到1990年才開始有所緩解。第四階段：（1990-至今）1992年，紐交所允許設(shè)立不同權(quán)股票，兩年后修訂19C-4規(guī)定，放寬雙股權(quán)公司上市要求，雙層股權(quán)制得以發(fā)展應(yīng)用。我國目前暫且還沒有賦予雙層股權(quán)法律地位，但隨著阿里巴巴，百度，京東在美國的納斯達克交易所上市，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)已逐漸引起學(xué)界關(guān)注。

二、國內(nèi)研究特征分析

（1）雙層股權(quán)宏觀研究。以通用的“雙重股權(quán)”和“雙層股權(quán)”“特殊管理股”對象的精確搜索下，發(fā)現(xiàn)此類型文獻在知網(wǎng)僅存306篇，占總數(shù)的11%。在研究層次方面，接近一半是社科類基礎(chǔ)研究，行業(yè)指導(dǎo)占23.15%，職業(yè)指導(dǎo)占14.81%，政策指導(dǎo)只占12.96%。這也表明，我國關(guān)于雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究仍停留在研究階段，并沒有在實踐中得以應(yīng)用。從關(guān)鍵詞分布來看，雙層股權(quán)始終與控制權(quán)、公司治理和表決權(quán)相掛鉤，且大部分是以阿里巴巴、京東、百度為例子進行研究，研究機構(gòu)大部分也是國家政法大學(xué)類，試圖從法律的角度結(jié)合闡述了雙層股權(quán)制度在我國有一定的生存空間，從而給雙層股權(quán)的立法路徑、結(jié)構(gòu)設(shè)計、制度設(shè)計方面提出建議。

（2）雙層股權(quán)可行性研究。主要從兩個方面闡述：一是法律層面。學(xué)界對雙層股權(quán)問題在法律方面的研究比重較大，其中以華東政法大學(xué)為首。大部分學(xué)者也結(jié)合其他域外國家的立法，指出雖然國家明確雙層股權(quán)企業(yè)可以上市，但又給其他表決權(quán)留有一定空間，如特殊管理股制度。從實踐角度看，截止2015年，我國已有15家采用雙層股權(quán)企業(yè)在美上市。隨后學(xué)術(shù)界更是對阿里巴巴股權(quán)結(jié)構(gòu)進行多層次多方面的分析，認為其“中式合伙制”為是股權(quán)結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新?？梢姡覈鴮嵭须p層股權(quán)的發(fā)展奠定了實踐基礎(chǔ)，證明我國具有實行雙層股權(quán)的可能性。

（3）雙層股權(quán)價值研究。目前，國內(nèi)學(xué)者多數(shù)認為雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在以下四個方面：一是其形式多樣化，行業(yè)使用范圍廣。如美國48個行業(yè)中只有6個行業(yè)沒有雙層股權(quán)企業(yè)。二是適應(yīng)新興行業(yè)高度內(nèi)在需求。在缺乏實體經(jīng)濟擔保和市場競爭強度的作用下，百度、阿里巴巴等一系列互聯(lián)網(wǎng)高新技術(shù)企業(yè)赴美上市給我國造成大量資源外流。所以無論從長遠發(fā)展還是企業(yè)長遠利益，實行雙層股權(quán)方式保證創(chuàng)始人對于企業(yè)的控制權(quán)都有著積極的意義。三是防止惡意投資，轉(zhuǎn)變投資習(xí)慣。防止惡意投資，是學(xué)術(shù)界共同認同的作用，如萬科和寶能的股權(quán)之爭。雙層股權(quán)是一種開放性股權(quán)結(jié)構(gòu)，具有很強的可塑性，對其做出不同的限定，可以作用于不同的市場主體。因此不同的股東對于其投資所希望達到旳效果并不完全相同，進行差異化的激勵后，就可以影響股東的具體行為，有利于改善股東的投資習(xí)慣。四是優(yōu)化公司治理效率。事實上，通過恰當?shù)囊?guī)則設(shè)計改變傳統(tǒng)“同股同權(quán)”，為廣大股東創(chuàng)造更大的收益，則會提高股東對同股不同權(quán)的認可度。郎咸平認為一個公司現(xiàn)金流不能充分利用財務(wù)杠桿，其公司治理也是毫無效率可言的。因此，采用雙層股權(quán)治理結(jié)構(gòu)的公司，其財務(wù)杠桿率會大于單一治理結(jié)構(gòu)的公司。

三、對我國雙層股權(quán)研究和發(fā)展啟示

目前而言，雙層股權(quán)打破“常規(guī)”的可能性還有待檢驗，但其作用仍不可忽視。為此，本文主要提出以下幾點建議：一是完善相關(guān)配套制度。建立以保護投資者利益的仲裁制度，借鑒美國經(jīng)驗強化信息披露力度，實行集體訴訟制度，加強外部審計監(jiān)督，增加企業(yè)違規(guī)成本，保證信息真實可靠;著重從舉證責任、適用范圍和懲罰程度為切入點，實行內(nèi)部舉報制度;二是拓寬股東訴訟資格。完善《公司法》中的股東代表訴訟制度，拓寬股東資格限制。三是完善企業(yè)內(nèi)部控制制度，增大獨立董事比例，強化“董監(jiān)高”約束。四是精細化研究。除了以立法和配套制度研究外，還應(yīng)著重雙層股權(quán)的關(guān)系研究上，如雙層股權(quán)與股票市場的波動關(guān)系，與投資者的融資行為，盈余管理以及和社會資本的關(guān)系進行研究等。

參考文獻

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作者簡介：劉嬋（1994—），女，漢族，廣東梅州市人，在讀碩士，單位：福建師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院會計學(xué)，研究方向：國有資產(chǎn)評估、循環(huán)經(jīng)濟。