關(guān)于“在中國證券市場共同基金能否戰(zhàn)勝市場”的分析研究

李鑫瑤

一、前言

（一）我國證券市場現(xiàn)狀

證券市場是為化解資本供求矛盾、促進(jìn)資本流動而產(chǎn)生的市場。于發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)體系中，證券市場為完整市場體系的一個(gè)關(guān)鍵成分。證券市場不僅僅會反映、調(diào)節(jié)資金運(yùn)動，并且對整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的運(yùn)行具有的重要影響。

（二）共同基金簡介

共同基金（Mutual Fund）是一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合投資方式，即通過發(fā)行基金股份，集中投資者的資金，從事股票、債券、外匯、貨幣等投資，來獲得投資收益。美國的共同基金主要為開放式基金，另外還包括封閉式基金、ETF和單位信托。中國共同基金主要以開放式基金為主，另外還包含很小比例的封閉式基金。

共同基金具有“分散投資風(fēng)險(xiǎn)”、“專業(yè)化投資”以及“市場創(chuàng)新”等功能，它是典型的金融機(jī)構(gòu)的投資者。共同基金是資本市場的創(chuàng)新產(chǎn)物，它不僅僅作為上市公司融資的工具，還具有優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)的作用。良好的基金治理結(jié)構(gòu)可以減少市場的基金交易成本，為當(dāng)事人節(jié)省交易成本支出，同時(shí)也優(yōu)化了基金業(yè)績。

（三）共同基金發(fā)展現(xiàn)狀

共同基金是將眾多分散的投資者們的資金匯集起來，然后交由基金經(jīng)理進(jìn)行統(tǒng)一的投資管理，最后按照投資所得的收益份額進(jìn)行收益的分配?；鸸就ㄟ^發(fā)行基金單位，來集中投資者的資金，從而實(shí)現(xiàn)一種收益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的投資模式?？梢允菑氖鹿善薄?、外匯、貨幣等等投資方式，來獲得投資收益和資本的增值。按照運(yùn)作方式不同的分類，共同基金可以劃分為封閉式基金和開放式基金。

除美國之外，其他國家的共同基金也得到了長足的發(fā)展。在歐洲的基金大國盧森堡，從2001年的758720萬美元發(fā)展到了2007年的2685065萬美元;法國則從2001年的713378萬美元發(fā)展至2007年的1989690萬美元;愛爾蘭從2001年的191840發(fā)展至2007年的951371萬美元;英國從2001年的316702萬美元發(fā)展至2007年的897460萬美元;意大利從2001年的359879萬美元發(fā)展至2007年的419687萬美元;西班牙從2001年的159899萬美元發(fā)展到2007年的396534萬美元;德國從2001年的213662萬美元發(fā)展到2007年的372072萬美元等等。

二、思路概述

（一）研究方向

本文主要研究問題為“中國證券市場上，共同基金能否戰(zhàn)勝市場”。證券投資基金績效評價(jià)方法的選擇和評價(jià)基準(zhǔn)的確定，是這個(gè)問題中需要重點(diǎn)思考的一點(diǎn)。在查閱了相關(guān)文獻(xiàn)后，我發(fā)現(xiàn)大部分研究人員偏好采用詹森指數(shù)來對中國基金績效進(jìn)行評價(jià)。

共同基金通過投資獲得的利潤由投資者和基金經(jīng)理分享。股票和共同基金之間的區(qū)別是，股票是某公司的個(gè)人的股份，而共同基金是匯集各種類型的投資者集中購買各種各樣的證券。股票常常由個(gè)人或經(jīng)紀(jì)人管理，而共同基金通常由金融專家管理，由他們決定什么交易在何時(shí)進(jìn)行。共同基金的種類很多，按投資方式的不同可以分為股票類共同基金、債券共同基金、平衡共同基金、外匯共同基金、組合共同基金。

（二）詹森指數(shù)

詹森指數(shù)是測定證券組合經(jīng)營績效的一種指標(biāo)，是證券組合實(shí)際期望收益率與位于證券市場線上的證券組合的期望收益率之差。

基金實(shí)際收益=詹森指數(shù)（超額收益）+因承受市場風(fēng)險(xiǎn)所得收益

因此，詹森指數(shù)表示的就是基金業(yè)績中超過市場基準(zhǔn)組合所獲得的超額收益的部分。詹森指數(shù)>0，說明基金業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于市場基準(zhǔn)組合，超過得越多，業(yè)績就會越好;相反，如果詹森指數(shù)<0，則表明基金績效不好。本文所探討的問題正好可以利用詹森指數(shù)來解決。詹森指數(shù)：

由于本文所使用模型為一元線性回歸模型，目標(biāo)是求出詹森指數(shù)，所以我們將詹森指數(shù)公式進(jìn)行調(diào)整，使詹森指數(shù)α位于β的位置：

三、實(shí)證研究

（一）變量選取

1.被解釋變量

是基金在t時(shí)刻的收益率。在本模型中，我選取的是2012-2016年，5個(gè)年度的年度收益率，數(shù)據(jù)來源于萬德數(shù)據(jù)庫。

2.解釋變量

“Rm，t Rf，t”作為解釋變量，是t時(shí)刻的市場組合收益率與無風(fēng)險(xiǎn)利率的差值。我國使用上證綜合指數(shù)與深圳成分指數(shù)來反映上海和深圳兩個(gè)市場的走勢。由于上證綜合指數(shù)的樣本股是全部的上市股票，并且，A、B市場的指數(shù)在統(tǒng)計(jì)上高度相關(guān)，因此，本文又選取了上證綜合指數(shù)來作為基準(zhǔn)組合。選取的數(shù)據(jù)為2012-2016年，5個(gè)年度的年度上證指數(shù)，數(shù)據(jù)來源于國泰君安數(shù)據(jù)庫。

3.系數(shù)

Bi作為此模型中的系數(shù)，模型中所表示含義是基金投資組合所承擔(dān)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。所謂系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)就是由政治、經(jīng)濟(jì)、社會等環(huán)境因素的不確定性，對整個(gè)市場（例如，金融、股票市場）價(jià)格的影響所造成的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)不只是對某個(gè)特定企業(yè)或行業(yè)造成不利影響，因而，這種風(fēng)險(xiǎn)不能通過分散投資的方法予以消除。因此，又稱之為不可分散風(fēng)險(xiǎn)。

4.常量

（三）數(shù)據(jù)查找

股票市場數(shù)據(jù)信息來自于國泰安數(shù)據(jù)庫，基金收益率來自萬德數(shù)據(jù)庫。

（四）回歸結(jié)果

我選取了10支投資基金，對其進(jìn)行回歸分析，得到回歸結(jié)果后繼續(xù)減去無風(fēng)險(xiǎn)利率，求出了詹森指數(shù)α。下面是回歸結(jié)果及詹森指數(shù)：

景順長城優(yōu)選的R²為0.872，可見回歸的擬合程度很好，其中βo為0.511013451，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明景順長城優(yōu)選能夠戰(zhàn)勝市場。

景順長城新興成長的R²為0.810，可見回歸的擬合程度很好，其中βo為0.25941562，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)（見圖中），大于零，說明景順長城新興成長能夠戰(zhàn)勝市場。

國聯(lián)安安心成長的R²為0 303，可見回歸的擬合程度不是很好，其中βo為0.141515036，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明國聯(lián)安安心成長能夠戰(zhàn)勝市場。

國聯(lián)安精選的R²為0.893，可見回歸的擬合程度很好，其中βo為0.497196641，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明國聯(lián)安精選能夠戰(zhàn)勝市場。

國聯(lián)安紅利的R²為0.942，可見回歸的擬合程度非常好，其中島為0.518685879，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明國聯(lián)安紅利能夠戰(zhàn)勝市場。

泰信優(yōu)勢增長的R²為0.815，可見回歸的擬合程度很好，其中βo為0.427308086，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明泰信優(yōu)勢增長能夠戰(zhàn)勝市場。

銀華富裕主題的R²為0.609，可見回歸的擬合程度較好，其中βo為0.276952245，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明銀華富裕主題能夠戰(zhàn)勝市場。

華安策略優(yōu)選的R²為0.776，可見回歸的擬合程度較好，其中βo為0.341976735，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明華安策略優(yōu)選能夠戰(zhàn)勝市場。

富國天瑞強(qiáng)勢精選的R²為0.881，可見回歸的擬合程度較好，其中βo為0.327932212，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明富國天瑞強(qiáng)勢精選能夠戰(zhàn)勝市場。

富國低碳環(huán)保的R²為0.788，可見回歸的擬合程度較好，其中島為1.067658639，減掉無風(fēng)險(xiǎn)利率后得到詹森指數(shù)，大于零，說明富國低碳環(huán)保能夠戰(zhàn)勝市場。

通過以上的回歸分析，我們可以知道每一支共同基金都能夠戰(zhàn)勝市場，現(xiàn)在我們對這些詹森指數(shù)進(jìn)行加權(quán)求平均，根據(jù)詹森模型的定義，詹森指數(shù)>O，表明基金的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于市場基準(zhǔn)組合，大得越多，業(yè)績越好。由此可知，我國證券市場共同基金可以戰(zhàn)勝市場。

四、中國共同基金未來發(fā)展趨勢

（一）快速受理資質(zhì)池

美國對于投資公司設(shè)立采取注冊制度，發(fā)行機(jī)構(gòu)需要向監(jiān)管部門提交審核材料，而監(jiān)管機(jī)構(gòu)只需要對注冊公司的文件進(jìn)行審查，并不需要進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的判斷。但是美國主張事后控制，這種市場化的操作是以嚴(yán)格的退市制度和監(jiān)管制度為前提的。

因?yàn)樵谥袊Y本市場還沒完全放開的情況下，基金業(yè)各方面發(fā)展還并不成熟，徹底放開有可能會威脅到整個(gè)基金業(yè)的發(fā)展。

（二）監(jiān)督體系建立

我們應(yīng)讓日常監(jiān)管和公司自己的內(nèi)控成為習(xí)慣，具體建議如下：

1.形成全方位動態(tài)化監(jiān)管。

（1）行業(yè)監(jiān)管層面上，在定期檢查的基礎(chǔ)上，證監(jiān)會應(yīng)加大隨機(jī)現(xiàn)場檢查力度。在檢查過程中發(fā)現(xiàn)的錯誤和問題及時(shí)進(jìn)行行業(yè)內(nèi)的通報(bào)批評，作為其他公司警示的同時(shí)也使其避免重復(fù)相同的問題。

（2）在基金公司內(nèi)部，公司應(yīng)該在風(fēng)險(xiǎn)控制環(huán)節(jié)上列出明確的問題清單，并對此給員工們進(jìn)行相應(yīng)的培訓(xùn)教育，使員工們知曉。一旦出現(xiàn)問題，員工應(yīng)及時(shí)向主管部門進(jìn)行上報(bào)。公司也應(yīng)對舉報(bào)員工進(jìn)行相應(yīng)的獎勵，以激勵員工的舉報(bào)意識，從而提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識。

2.完善與基金業(yè)相關(guān)的法律制度。

（1）明確界定法律條例。對于“情節(jié)嚴(yán)重”和“情節(jié)特別嚴(yán)重”，條例中并沒有對此做出詳細(xì)的司法解釋，導(dǎo)致判罰很低，因此犯罪成本變得很低。

（2）建立健全的民事賠償制度。違法犯罪者在通過非法手段獲取收益后，只需上繳非法所得，并不需要進(jìn)行賠付，犯罪成本低。

（3）設(shè)立舉報(bào)獎勵和舉報(bào)者保密制度。

（三）基金業(yè)協(xié)會建立職業(yè)基金經(jīng)理人制度。

隨著21世紀(jì)以來經(jīng)濟(jì)全球化的不斷發(fā)展，我國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)間的交流也愈加頻繁。當(dāng)今世界發(fā)展的共同目標(biāo)即實(shí)現(xiàn)資源最優(yōu)配置，這也是經(jīng)濟(jì)全球化的核心。這當(dāng)中伴隨的金融全球化會帶來的成果是金融活動跨國界、金融資源共享以及金融業(yè)的共同發(fā)展。二戰(zhàn)后，歐洲與美國達(dá)成協(xié)議，開辟了美元的國際支付功能，此后美元在世界范圍內(nèi)被廣泛使用并最終成為國際貨幣，美國基本實(shí)現(xiàn)了資本項(xiàng)目的完全開放。2008年美國爆發(fā)金融危機(jī)，美元遭大幅貶值，但人民幣在金融危機(jī)后仍舊表現(xiàn)堅(jiān)挺，并在世界貨幣支付體系中發(fā)揮了重要作用。2015年起的美聯(lián)儲加息政策直接影響到了國際跨境資本的流動，導(dǎo)致美元大量回流。投資者與基金公司之間的關(guān)系是委托和代理的關(guān)系，基金經(jīng)理的信用水平會影響到他所在基金公司的信用。建立職業(yè)基金經(jīng)理人信息系統(tǒng)，如同個(gè)人信息系統(tǒng)錄入全國征信系統(tǒng)，這樣做使得投資者可以對基金經(jīng)理的信用一目了然，同時(shí)也對基金經(jīng)理的工作起到約束的作用。另外，還有必要建立退出機(jī)制，凡是不符合條件的經(jīng)理人，應(yīng)及時(shí)進(jìn)行剔除。有進(jìn)有退的職業(yè)基金經(jīng)理市場有利于基金經(jīng)理形成良性競爭格局，有利于基金公司選拔優(yōu)秀的人才，有利于投資者了解基金經(jīng)理人的業(yè)績和信用情況。在當(dāng)前形勢下，研究中國市場共同基金也是為我國央行制定貨幣政策建言獻(xiàn)策。