基于人工智能的市盈率非線性價(jià)值投資模型研究

韓大濤

一、人工智能價(jià)值投資理論基礎(chǔ)

（一）市盈率的意義

價(jià)值投資的思想認(rèn)為上市公司的股票價(jià)格是由上市公司的業(yè)績決定的，體現(xiàn)上市公司業(yè)績的指標(biāo)有市盈率、每股收益、市凈率、凈資產(chǎn)收益率等指標(biāo)。這些指標(biāo)有沒有關(guān)聯(lián)性，把這些指標(biāo)進(jìn)行量化，關(guān)聯(lián)的數(shù)值不用量化能確定上市公司的股價(jià)，但用量化手段來評(píng)估收益風(fēng)險(xiǎn)可作出更理性的投資決策。量化投資是通過數(shù)量化方式來進(jìn)行的投資，它以獲取穩(wěn)定收益為目的，是用量化手段來評(píng)估收益風(fēng)險(xiǎn)而作出的更理性的投資決策。通過相關(guān)數(shù)據(jù)的建模，借助人工智能技術(shù)，最終構(gòu)建出面向各類資產(chǎn)的可靠投資模型。

市盈率是指普通股每股市價(jià)與每股收益的比值。表示投資人為獲取公司1元收益所付出的價(jià)格。市盈率（PE）是股票價(jià)格相對(duì)于公司每股收益的比值，用公式表示為：

PE=P／EPS

其中，P為股票價(jià)格，EPS為公司每股收益。每股收益也稱作每股凈利潤。

（二）市盈率的含義

市盈率的含義：市盈率的數(shù)學(xué)意義表示每1元稅后利潤對(duì)應(yīng)的股票價(jià)格；市盈率的經(jīng)濟(jì)意義為購買公司1元稅后利潤支付的價(jià)格，或者按市場價(jià)格購買公司股票回收投資需要的年份。比如一個(gè)盈利穩(wěn)定d公司的市盈率為10倍，該公司每年利潤都作為投資回報(bào)，那么投資者10年就可以收回投資成本。所以一般來說股票的PE越低，表示收回投資成本的時(shí)間越短，而股票價(jià)格越便宜，越能吸引投資者買入。

（三）市盈率的優(yōu)缺點(diǎn)

1.市盈率估值法的優(yōu)點(diǎn)

計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得且計(jì)算簡單。市盈率法被廣泛使用的原因有三個(gè)：首先，它將股價(jià)與當(dāng)期收益聯(lián)系起來，是一種比較直觀、易懂的統(tǒng)計(jì)量；其次，對(duì)于大多數(shù)股票而言，計(jì)算簡單易行，數(shù)據(jù)查找方便，同時(shí)便于股票之間的互相比較；最后，它能反映股份公司的許多特點(diǎn)，如風(fēng)險(xiǎn)和增長潛力等。市盈率把價(jià)格和收益結(jié)合起來，直觀地反映了投入和產(chǎn)出的關(guān)系。

2.市盈率估值法的缺點(diǎn)

如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了估值的意義。市盈率法也有自身的缺陷，如定價(jià)法（現(xiàn)金流量貼現(xiàn)定價(jià)法等）都對(duì)風(fēng)險(xiǎn)、增長和股東權(quán)益進(jìn)行了估計(jì)和預(yù)測，而市盈率法沒有對(duì)這些因素作出預(yù)測。另外，市盈率反映市場人氣和看法，受主觀因素影響較大。靜態(tài)市盈率只反映公司過去的估值水平，沒有動(dòng)態(tài)地體現(xiàn)公司的成長性。

（四）市盈率指標(biāo)應(yīng)用及應(yīng)注意的問題

1.市盈率反映投資人對(duì)每元凈利潤所愿支付的價(jià)格，可以用來估計(jì)股票投資報(bào)酬和風(fēng)險(xiǎn)，是市場對(duì)公司的共同期望指標(biāo)。市盈率越高，表明市場對(duì)公司越不看好。但該指標(biāo)不能用于不同行業(yè)公司之間的比較，新興行業(yè)市盈率普遍較高，成熟工業(yè)市盈率普遍較低，但這并不能體現(xiàn)誰更具投資價(jià)值。

2.在每股收益很小或虧損時(shí)（分母很?。?，市價(jià)不會(huì)降至零，此時(shí)很高的市盈率往往不能說明任何問題。理論上市盈率受凈利潤的影響，而凈利潤受會(huì)計(jì)政策的影響，從而使得公司間的對(duì)比受到限制；另外市盈率受市價(jià)的影響，而影響市價(jià)變動(dòng)的因素很多，包括投機(jī)操作等，所以觀察市盈率的長期趨勢很重要。由于一般的報(bào)酬率為5—10%，所以正常的市盈率為10—20倍。

二、上證A股市盈率現(xiàn)狀分析

1.A股上證市盈率統(tǒng)計(jì)。表1是A股上證市場1999—2019年市盈率波動(dòng)數(shù)值。上證A股的平均市盈率2017年1月僅有16.32倍，看似不高，但實(shí)際上，市場的局部市盈率是相當(dāng)高的。我個(gè)人認(rèn)為，目前中國A股的市盈率仍然是偏高的。雖然銀行、地產(chǎn)等大盤股市盈率比較低，這在一定程度上拉低了A股平均市盈率。剔除銀行地產(chǎn)等，上證380指數(shù)樣本股后，上證A股的平均市盈率高達(dá)81倍。深證A股市盈率肯定更高，創(chuàng)業(yè)板更不用說了。

2.區(qū)別看待大盤股的低市盈率。是不是市盈率低的銀行大盤股就意味著安全呢？顯然不是的。從前段時(shí)間市場運(yùn)行規(guī)律來看，泡沫嚴(yán)重的中小創(chuàng)下跌時(shí)，會(huì)嚴(yán)重拖累大藍(lán)籌。因?yàn)橹行?chuàng)流通盤小，當(dāng)市場出現(xiàn)恐慌，中小創(chuàng)很快就跌停了，想賣都賣不出去，投資者就會(huì)被迫賣出流動(dòng)性較好的大盤股。雖然市盈率數(shù)值越小，回報(bào)越高，價(jià)值也就越大。但不同的行業(yè)卻要區(qū)別看待，對(duì)成長性強(qiáng)的個(gè)股，由于其業(yè)績?cè)鲩L會(huì)降低今后的市盈率水平，所以目前略高也是正常的，對(duì)于業(yè)績下降的個(gè)股，由于業(yè)績因素影響，現(xiàn)在較低的市盈率，今后也會(huì)變高，這類個(gè)股即便目前市盈率低，其投資價(jià)值也不大。尤其是公募基金，當(dāng)市場下跌，贖回增加，而基金手里的小盤股賣不出，只好賣出流動(dòng)性好的大盤股來應(yīng)對(duì)贖回。另外，部分大盤股的泡沫更大。這部分泡沫破滅的話，就如大廈傾倒，破壞力更大。

表1 A股上證市場1999—2019年市盈率波動(dòng)數(shù)值

3.目前，A股市盈率已處于較低水平。證券市場整體市盈率水平的高低反映了該市場定價(jià)合理與否?；仡櫸覈鳤股市場歷史，2007年市盈率水平非常高，達(dá)到69倍，由此給2008—2014年度股市的下跌留下了巨大的空間。2014—2018年，市盈率在9—19倍間波動(dòng)，價(jià)值中樞基本在20倍左右。經(jīng)過近三年時(shí)間的深幅調(diào)整后，目前我國A股市場的市盈率已處于2007年以來的較低水平，市場整體定價(jià)過高的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已得到較大程度的釋放，大盤指數(shù)進(jìn)一步下跌的空間較為有限。

圖1 2007年10月A股市盈率達(dá)到了目前最高值69.64倍

圖2 2014年6月A股市盈率達(dá)到了最小值9.8倍

圖3 2016年A股市盈率在14倍徘徊

圖4 2018年10月A股市盈率在13倍徘徊

三、人工智能的價(jià)值投資模型構(gòu)建

人工智能的出現(xiàn)，使投資活動(dòng)越來越理性，可以借助互不相關(guān)的價(jià)值投資指標(biāo)進(jìn)行量化投資。采取多因子模型，以基本面指標(biāo)和技術(shù)面指標(biāo)綜合進(jìn)行量化選股，可以分為三步選擇法：第一步，從大盤市盈率和個(gè)股市盈率進(jìn)行初步選擇；第二步，從上市公司的管理創(chuàng)新能力、科技研發(fā)能力、經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力三個(gè)維度來進(jìn)行選擇；第三步，通過技術(shù)分析來進(jìn)行選擇。因此，本文提出模型構(gòu)建如下：

投資市盈率PE=（大盤市盈率+個(gè)股市盈率）/2

當(dāng)PE＜12倍時(shí)，可設(shè)定買入程序，進(jìn)入下一步程序，結(jié)合上市公司的管理創(chuàng)新能力、科技研發(fā)能力、經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力三個(gè)維度設(shè)定買入狀態(tài)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力可以用EVA來設(shè)定，EVA越大越好；科技研發(fā)能力可以用企業(yè)獲得專利的能力，設(shè)定1—100的分值，獲得的分值越高越好；管理創(chuàng)新能力可以設(shè)定上市公司治理水平指數(shù)，該指數(shù)包括（股東權(quán)益、股東結(jié)構(gòu)、信息披露、治理結(jié)構(gòu)）等四個(gè)方面，可以設(shè)定指標(biāo)權(quán)重分別為25%、25%、20%、30%，通過設(shè)定一系列問題來評(píng)價(jià)上市公司指數(shù)水平，每個(gè)問題可以設(shè)定三種選擇：是、否、不確定，分別賦予 1、0、0.3，然后計(jì)算每項(xiàng)的得分，作為該指標(biāo)的得分。每項(xiàng)指標(biāo)的得分再除以每項(xiàng)指標(biāo)的問題個(gè)數(shù)，最后乘以100作為最終得分。按照三個(gè)指標(biāo)得分排序，得分越高越好。將得分高的上市公司，進(jìn)入下一步技術(shù)分析篩選，選擇MACD、KDJ進(jìn)入金叉的股票。這樣選擇出來的股票，就是我們?nèi)斯ぶ悄芡ㄟ^價(jià)值分析得出的準(zhǔn)備買入的股票。

當(dāng)PE＞25倍時(shí)，可設(shè)定賣出程序，進(jìn)入下一步程序，結(jié)合上市公司的管理創(chuàng)新能力、科技研發(fā)能力、經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力三個(gè)維度設(shè)定賣出狀態(tài)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力可以用EVA來設(shè)定，EVA越小越好；科技研發(fā)能力可以用企業(yè)獲得專利的能力，設(shè)定1—100的分值，獲得的分值越低越好；管理創(chuàng)新能力可以設(shè)定上市公司治理水平指數(shù)，該指數(shù)包括股東權(quán)益、股東結(jié)構(gòu)、信息披露、治理結(jié)構(gòu)等四個(gè)方面，可以設(shè)定指標(biāo)權(quán)重分別為25%、25%、20%、30%，通過設(shè)定一系列問題來評(píng)價(jià)上市公司指數(shù)水平，每個(gè)問題可以設(shè)定三種選擇：是、否、不確定，分別賦予 1、0、0.3，然后計(jì)算每項(xiàng)的得分，作為該指標(biāo)的得分。每項(xiàng)指標(biāo)的得分再除以每項(xiàng)指標(biāo)的問題個(gè)數(shù)，最后乘以100作為最終得分。按照三個(gè)指標(biāo)得分排序，得分越低越好，再選擇得分低的上市公司，進(jìn)入下一步技術(shù)分析篩選，選擇MACD、KDJ進(jìn)入死叉的股票。這樣選擇出來的股票，就是我們?nèi)斯ぶ悄芡ㄟ^價(jià)值分析得出的準(zhǔn)備賣出的股票。

四、上證A股市盈率投資指標(biāo)存在的問題

其一，對(duì)于目前有穩(wěn)定現(xiàn)金流和凈利潤的上市公司，PE才能比較合理地反映出其價(jià)值；但是對(duì)于沒有進(jìn)入成熟穩(wěn)定商業(yè)模式的上市公司，股票的未來預(yù)期價(jià)值比PE更重要。這也就是為什么亞馬遜的180倍市盈率可以支持過高的股價(jià)的原因。高速公路上市公司現(xiàn)金流增長非常穩(wěn)定，應(yīng)使用DCF法估值，市盈率法可能就不適用了。資源行業(yè)上市公司，資源價(jià)格的超級(jí)下降周期仍未結(jié)束，且環(huán)保議題削弱需求預(yù)期，不能僅用市盈率來設(shè)置公司的價(jià)值。

其二，在平時(shí)測量中，用行業(yè)平均PE來衡量一個(gè)行業(yè)當(dāng)前所處的估值水平是很實(shí)用的，可以規(guī)避掉很多個(gè)股的“特殊情況”?？傮w來說，通過對(duì)一般行業(yè)當(dāng)前PE和歷史平均PE水平，可以比較準(zhǔn)確地描述出行業(yè)當(dāng)前的估值情況，這種情況下，PE確實(shí)是越低越好，越證明行業(yè)被低估，未來可預(yù)期的上漲空間會(huì)更大。比如對(duì)每個(gè)成熟發(fā)展的行業(yè)板塊，你都在歷史平均PE值以下的位置買入該板塊ETF，例如買入滬深300指數(shù)基金（華夏和嘉實(shí)），那么當(dāng)股市進(jìn)入牛市時(shí)，你的收益率將會(huì)非?？捎^。地產(chǎn)行業(yè)分歧加大，退化成低成長性行業(yè)，商業(yè)地產(chǎn)應(yīng)使用NAV估值。

其三，目前上證A股的整體市盈率只有12.87倍，深證A股的整體市盈率則為39倍。但剔除銀行板塊后，A股整體市盈率上升至36.94倍，而剔除所有金融板塊后，A股整體市盈率達(dá)到了42.47倍。所以未來大盤走勢不容樂觀，但銀行股較安全。銀行的低PE+低PB反映投資人對(duì)地產(chǎn)泡沫，透明度（港股投資人擔(dān)憂中央政府不按套路出牌），SOE性質(zhì)（沒有約束機(jī)制，完全可以忽視中小投資人利益），不成熟的金融系統(tǒng)，企業(yè)治理，過速擴(kuò)張導(dǎo)致資產(chǎn)質(zhì)量下滑，互聯(lián)網(wǎng)金融等的諸多擔(dān)心。在用PE對(duì)銀行上市公司進(jìn)行研判時(shí)，往往也需要用到PB，也就是股價(jià)/每股凈資產(chǎn)。這兩個(gè)指標(biāo)結(jié)合使用，可以劃分出四個(gè)區(qū)間{PE＞或＜?xì)v史均值，PB＞或＜?xì)v史均值}。這基本上可以劃定該行業(yè)目前的估值狀態(tài)。

其四，家電行業(yè)普及期結(jié)束，更換周期變長，即便市盈率極低并挖掘新功能仍伴隨單價(jià)下降，投資人的興趣下降。當(dāng)然，不同行業(yè)不具有可比性，不同的指數(shù)也不具有可比性。IT業(yè)歷史平均PE是50，但金融業(yè)歷史平均PE只有11；上證A股歷史平均PE只有13，創(chuàng)業(yè)板歷史平均PE是57，不能相提并論。總之PE在適合的使用場景里，是個(gè)非常好用、非常實(shí)用的參考數(shù)據(jù)，但也存在諸多弊端。

五、基于人工智能的價(jià)值投資策略

（一）上證A股市盈率投資買點(diǎn)策略

大熊市末期（大底部）當(dāng)技術(shù)面MACD發(fā)生底背離買入。2018年11月的市盈率已經(jīng)降到12.97倍，離我們?cè)O(shè)定的投資目標(biāo)＜12倍已經(jīng)很接近了，也就是說市場的底部基本確立。這個(gè)時(shí)候利用人工智能選擇個(gè)股市盈率12倍以下的重倉買入。因?yàn)?，大熊市末期是投資的季節(jié)：相對(duì)于種莊稼，常常有浮虧，投入后短期往往輸錢，但是長期一定有收獲。最好要逢大陰線或者底部橫盤時(shí)買入。春播：在大熊市（危機(jī)），上證市盈率低的時(shí)候（12.5倍或11.5倍）也可以買入滬深300指數(shù)基金，要逢大盤大陰線時(shí)買入。

（二）上證A股市盈率投資賣點(diǎn)策略

牛市頂部當(dāng)技術(shù)面MACD發(fā)生頂背離要賣出。這個(gè)時(shí)候利用人工智能選擇個(gè)股市盈率比較高的股票賣出，25倍以上市盈率時(shí)逐漸出清投資股市收貨的秋天，伴隨著巨大的收獲喜悅，頂部封大陽線出貨，不見大陽不出貨。2007年5000點(diǎn)以上賣出又在2008年2000點(diǎn)以下買入的都是超級(jí)高手。秋收：小小牛、小牛和中牛，上證市盈率高于20.5倍和30.5倍的時(shí)候分三段賣出，逢大盤大陽賣出。設(shè)定自己的止盈點(diǎn)，保持自己的收益。然后空倉觀望。

（三）利用人工智能設(shè)置投資倉位控制策略

1.倉位設(shè)置。牛市：100%總資金；猴市：50—60%總資金；熊市：0—5%總資金。

2.操作資金。根據(jù)倉位設(shè)置，決定所要操作的資金后，把資金平均分成2份或3份，滾動(dòng)操作。當(dāng)一單元買入后獲利3%以上，才可以啟動(dòng)二單元建倉下一只股票。如果第一單元沒獲利，則第二單元堅(jiān)決不再建倉。

3.止盈、止損設(shè)置。買入后價(jià)上漲8%目標(biāo)設(shè)置止盈，如果高出8%則可設(shè)置收盤價(jià)止盈，如果漲停繼續(xù)持有。買入后價(jià)下跌8%設(shè)置止損，一旦達(dá)到-8%跌幅，堅(jiān)決止損，不要報(bào)僥幸心理，不許補(bǔ)倉。

4.持倉周期。5個(gè)交易日持倉周期原則：在5個(gè)交易日中，持有的股票如果未出現(xiàn)止盈或止損價(jià)位，那么就在第5個(gè)交易日賣出該股。并且盡量少用杠桿，在自己的投資能力范圍內(nèi)進(jìn)行投資。假設(shè)你激進(jìn)五年，受益還不錯(cuò)，那么你可能會(huì)更有理由激進(jìn)下去。不控制倉位的話，是誰也無法保證第六年不虧損，因?yàn)榧みM(jìn)可能讓你第六年回到五年前。

（四）分散投資策略

在大盤不穩(wěn)定的趨勢下，如果只關(guān)注一只股票，如有發(fā)生黑天鵝事件或者停牌的話，容易造成大虧損。因此，應(yīng)采取分散投資策略。分散投資也稱為組合投資，是指同時(shí)投資在不同的資產(chǎn)類型或不同的證券上。分散投資是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)等原則的一個(gè)重要應(yīng)用，它可以在不降低收益的同時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)。這也意味著通過分散投資我們可以改善風(fēng)險(xiǎn)—收益的比率。