火電頹敗局面扭轉(zhuǎn)

許夢(mèng)旖

通常情況下，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值對(duì)發(fā)電量、機(jī)組利用小時(shí)、煤炭?jī)r(jià)格等幾大要素都有著直接的影響，這就導(dǎo)致了火電行業(yè)具備強(qiáng)周期性的特點(diǎn)。

在不同經(jīng)濟(jì)階段，量、價(jià)、成本三者變動(dòng)方向的不同會(huì)對(duì)火電企業(yè)盈利狀況帶來非常直觀的改變。

根據(jù)當(dāng)前火電企業(yè)的情況來分析，在發(fā)電量增速下降、機(jī)組利用小時(shí)數(shù)提升、市場(chǎng)交易電價(jià)與上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)價(jià)差逐步彌合等多重因素的影響下，火電行業(yè)業(yè)績(jī)得以修復(fù)。再疊加煤炭?jī)r(jià)格走勢(shì)的先高后低及增值稅率下行的共同影響，火電企業(yè)展現(xiàn)出了更大的業(yè)績(jī)彈性。

煤價(jià)下行“修”業(yè)績(jī)

在2018年年報(bào)、2019年一季度業(yè)績(jī)預(yù)告中，火電企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，多數(shù)企業(yè)呈現(xiàn)扭虧為盈的狀態(tài)，行業(yè)整體改善明顯。

截至日前，電力板塊共有16家上市公司公布一季度業(yè)績(jī)預(yù)告，業(yè)績(jī)預(yù)增或扭虧的公司共計(jì)13家，其中11家公司主營(yíng)業(yè)務(wù)或之一均為火力發(fā)電。無一例外的是，這些公司給出的業(yè)績(jī)盈利原因都包括了“燃煤價(jià)格同比上年降低”。

眾所周知，火電企業(yè)的盈利狀況受核心因素“煤價(jià)、上網(wǎng)電價(jià)、利用小時(shí)”的影響。電煤價(jià)格是影響火電企業(yè)盈利能力最重要的變量，煤價(jià)決定了火電行業(yè)的成本端，而上網(wǎng)電價(jià)及利用小時(shí)則是決定了火電行業(yè)的收入端。

從火電的營(yíng)業(yè)成本來看，煤炭是火電企業(yè)最主要的成本來源，占火電企業(yè)成本的50%-70%，折舊費(fèi)用和職工薪酬的占比則分別在20%-40%及10%左右。

盡管2019年1-2月份全國(guó)火電發(fā)電量增速僅為1.7%，但湖北、寧夏、河北和內(nèi)蒙古等地區(qū)火電發(fā)電量增速遠(yuǎn)高于全國(guó)平均水平，分別達(dá)到 15.9%、10.8%、10.7%和10.7%。

據(jù)國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)計(jì)，2019年1月，全國(guó)電煤價(jià)格指數(shù)為511.02元/噸，同比下降6.94%;2月全國(guó)電煤價(jià)格指數(shù)為511.34元/噸，同比下降9.85%;一季度，全國(guó)各港口動(dòng)力煤平均價(jià)同比下降了6.8%左右。

一季度，部分地區(qū)火電發(fā)電情況的好轉(zhuǎn)疊加成本端煤價(jià)的大幅下降，促使了火電行業(yè)的業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)。

火電上市公司中，粵電力A（000539.SZ）2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入274.1億元，同比增長(zhǎng)2.87%。2019年第一季度業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)0.9億-1.2 億元，同比增長(zhǎng)了1466%-1988%。據(jù)公告披露的主要經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，一季度，粵電力A累計(jì)完成發(fā)電量144.9億千瓦時(shí)，同比減少10.1%;累計(jì)完成上網(wǎng)電量137.2億千瓦時(shí)，同比減少10.1%。截至2019年3月，粵電力A可控裝機(jī)容量為2143萬千瓦。

長(zhǎng)源電力（000966.SZ）的火電利用小時(shí)數(shù)保持在高位，煤價(jià)成本下降的空間相對(duì)更大，這使公司的業(yè)績(jī)彈性較強(qiáng)。長(zhǎng)源電力2018年實(shí)現(xiàn)了65.63億元的營(yíng)業(yè)收入，同比增長(zhǎng)20.1%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.09億元，同比增長(zhǎng)271.7%。2019年第一季度業(yè)績(jī)預(yù)告中，公司預(yù)計(jì)第一季度歸母凈利潤(rùn)約在2.17億-2.33億元，同比增長(zhǎng)了313.6%-343.1%。

受益煤價(jià)下行與利用小時(shí)數(shù)修復(fù)，火電龍頭華能國(guó)際（600011.SH）在當(dāng)前煤價(jià)整體下行的過程中享受到了明顯的業(yè)績(jī)彈性。2018年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1698.6億元，較上年上升11%;歸屬于公司股東的凈利潤(rùn)為14.4億元，較上年下降17.4%。2018 年，公司中國(guó)境內(nèi)各運(yùn)行電廠按合并報(bào)表口徑累計(jì)完成發(fā)電量4304.6億千瓦時(shí)，同比上升9.12%;完成售電量4059.4億千瓦時(shí)，同比上升9.30%;公司境內(nèi)電廠全年平均利用小時(shí)為4208小時(shí)，同比上升257小時(shí)：其中，燃煤機(jī)組利用小時(shí)為4340小時(shí)，同比增加146小時(shí)。

建投能源（000600.SZ）是河北省最大的獨(dú)立發(fā)電公司，2018年，公司繼續(xù)加大供熱業(yè)務(wù)開發(fā)力度，完成供熱量3768萬吉焦，同比增長(zhǎng)57.7%;實(shí)現(xiàn)供熱面積 1.26億平米，同比增加41.4%。煤價(jià)的下行有助于推動(dòng)公司盈利修復(fù)，建投能源預(yù)計(jì)2019年第一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.13億元，同比增長(zhǎng)約56.1%。

國(guó)投電力（600886.SH）2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收410.1億元，同比增加29.6%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)43.6億元，同比增加35%。公司2018年火電板塊營(yíng)收占比達(dá)到 47.6%，實(shí)現(xiàn)毛利為23.1億元，同比增長(zhǎng)202.76%，全年完成火電發(fā)電量647億千瓦時(shí)，同比上漲46.6%;實(shí)現(xiàn)上網(wǎng)電量608億千瓦時(shí)，同比上漲 47.36%?？傮w而言，火電上網(wǎng)電價(jià)領(lǐng)先成本上漲且上網(wǎng)電量提升，在很大程度上提升了國(guó)投電力火電板塊的盈利能力。

由于裝機(jī)容量增速的放緩，火電利用小時(shí)數(shù)有望企穩(wěn)回升。“煤價(jià)、電價(jià)、利用小時(shí)數(shù)”等多重利好相結(jié)合，扭轉(zhuǎn)了火電行業(yè)的整體業(yè)績(jī)。同時(shí)，2019年實(shí)行的降低增值稅政策，讓火電企業(yè)的利潤(rùn)彈性得到了進(jìn)一步的顯著提升。

增值稅率下降“置”良機(jī)

2016年中國(guó)實(shí)行全面營(yíng)改增后，增值稅額在不斷攀升。據(jù)財(cái)政部和國(guó)家稅務(wù)總局相關(guān)通知，自2017年7月1日起，簡(jiǎn)并增值稅稅率結(jié)構(gòu)，取消13%的增值稅稅率，并明確簡(jiǎn)并增值稅稅率后，適用11%稅率的貨物范圍和抵扣進(jìn)項(xiàng)稅額規(guī)定;2018 年 5 月 1 日起，制造業(yè)等行業(yè)增值稅稅率從17%降至16%，交通運(yùn)輸、建筑、基礎(chǔ)電信服務(wù)等行業(yè)及農(nóng)產(chǎn)品等貨物的增值稅稅率從11%降至10%。

增值稅率的下行利好電價(jià)。2019年《政府工作報(bào)告》指出，將制造業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行16%的稅率降至13%，將交通運(yùn)輸業(yè)、建筑業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行10%的稅率降至 9%，確保主要行業(yè)稅負(fù)明顯降低，保持6%一檔的稅率不變。

火電行業(yè)經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)兩年之久的高煤價(jià)時(shí)代，整體業(yè)績(jī)虧損較為嚴(yán)重。增值稅稅率的下行對(duì)火電行業(yè)來說無疑是巨大利好，這一政策的調(diào)整將會(huì)明顯增厚火電企業(yè)的凈利潤(rùn)。

對(duì)此，新時(shí)代證券利用各個(gè)公司2017年的年報(bào)數(shù)據(jù)，在含稅買賣價(jià)格不變的假設(shè)下，統(tǒng)一對(duì)公用事業(yè)行業(yè)中典型的火電、水電、燃?xì)夤具M(jìn)行增值稅下降后的業(yè)績(jī)彈性進(jìn)行了測(cè)算。根據(jù)測(cè)算結(jié)果，火電、水電、燃?xì)庑袠I(yè)的凈利潤(rùn)增厚幅度的平均值分別為32.51%、 6.32%、2.91%?；诖?，新時(shí)代證券認(rèn)為，火電企業(yè)業(yè)績(jī)受增值稅稅率下降的影響最大，且火電龍頭表現(xiàn)出了更大的彈性。

火電板塊的“領(lǐng)頭羊”華電國(guó)際（600027.SH）業(yè)績(jī)得到大幅提升。2018年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入883.7億元，同比增長(zhǎng)11.8%;利潤(rùn)總額為31.56億元，較上年增加143.2%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)16.95億元，同比增加約294.2%。受益于發(fā)電機(jī)組設(shè)備全年利用小時(shí)數(shù)上升，華電國(guó)際全年發(fā)電量完成2098.5億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)約9.46%;完成售電量1959.9億千瓦時(shí)，同比上升9.32%;售熱量完成1.04億吉焦，同比上升27.16%。2018 年，公司中國(guó)境內(nèi)各運(yùn)行電廠平均上網(wǎng)結(jié)算電價(jià)為407.27元/兆瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)2.2%。量與價(jià)的齊升助推了華電國(guó)際超出同行的業(yè)績(jī)彈性。

火電發(fā)電情況的好轉(zhuǎn)疊加成本端煤價(jià)的大幅下降，促使了火電行業(yè)的業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)。

藍(lán)焰控股（000968.SZ）作為煤層氣勘探開采龍頭，儲(chǔ)量提升預(yù)期強(qiáng)烈，而煤層氣屬于中國(guó)各主體能源中唯一強(qiáng)成長(zhǎng)的供給側(cè)板塊。2018年度業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)達(dá)到6.2億-6.9 億元，同比增長(zhǎng)27%-41%。

火力發(fā)電是京能電力（600578.SH）的核心業(yè)務(wù)，2011-2017年，火電業(yè)務(wù)在公司營(yíng)收結(jié)構(gòu)中的占比達(dá)87%-97%，且是影響公司綜合毛利率水平的關(guān)鍵因素。受火電行業(yè)盈利特性影響，公司業(yè)績(jī)呈周期性變化，2017年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.3億元，同比下降68%。受益于電價(jià)上調(diào)的影響，公司主營(yíng)火電業(yè)務(wù)盈利能力逐步修復(fù)，公司預(yù)計(jì)2018年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)與上年同期的5.34億元相比，將增加約3.52億元，同比增長(zhǎng)65%左右。

發(fā)電量提高、機(jī)組綜合平均電價(jià)上漲的皖能電力（000543.SZ），業(yè)績(jī)同樣受增值稅稅率的下降而得到修復(fù)。公司業(yè)績(jī)?cè)鏊僭?018年轉(zhuǎn)負(fù)為正，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利約4.3億-6.3億元，同比增長(zhǎng)約226%-377%。其中，電力業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)到41.9億元，同比提升16.4%，占總營(yíng)收的比例提升至 71.4%。皖能電力2019年一季度盈利增長(zhǎng)約32.93%-98.22%，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)約1.14億-1.7億元。

煤炭?jī)r(jià)格下行修復(fù)了行業(yè)業(yè)績(jī)，增值稅稅率的下調(diào)則是進(jìn)一步催化了業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，火電股目前仍處于估值洼地。綜合上述驅(qū)動(dòng)因素，2019年，火電行業(yè)業(yè)績(jī)具備向上提升的合力。