全球開啟降息潮 貨幣寬松政策打開

廖宗魁

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5月初，新西蘭把基準(zhǔn)利率下調(diào)至1.5%，成為首個(gè)降息的發(fā)達(dá)國(guó)家。馬來西亞、菲律賓也采取了降息。6月4日，澳聯(lián)儲(chǔ)降息25個(gè)基點(diǎn)，這是澳聯(lián)儲(chǔ)2016年8月以來首次降息，基準(zhǔn)利率已至歷史最低水平?！?月18日，歐洲央行行長(zhǎng)德拉吉稱，如果經(jīng)濟(jì)前景沒有改善，歐元區(qū)將需要額外的刺激措施，市場(chǎng)對(duì)歐洲央行降息的預(yù)期升溫。

6月20日凌晨2點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)公布了6月FOMC議息會(huì)議決議，宣布將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間維持在2.25%至2.5%不變，并表示美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的不確定性增加，將采取適當(dāng)措施以保證美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)擴(kuò)張。對(duì)此消息，研究機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，6月議息會(huì)議基本為美聯(lián)儲(chǔ)未來降息打開了大門。

面對(duì)全球新一輪降息潮，我們跟不跟？

下行壓力增大，政策寬松空間打開

梳理國(guó)家統(tǒng)計(jì)局最新公布的5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，可以看到我國(guó)工業(yè)、投資和消費(fèi)等情況都較弱，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性正在增加。

數(shù)據(jù)顯示，5月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5%，增速比上月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，低于預(yù)期，這與發(fā)電量數(shù)據(jù)的走弱是一致的。1～5月固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)5.6%，增速比1～4月大幅下降0.5個(gè)百分點(diǎn)。一方面，房地產(chǎn)的動(dòng)能有所減弱。1～5月房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)11.2%，增速比1-4月下降0.7個(gè)百分點(diǎn)。1～5月商品房銷售面積同比下降1.6%，增速比1～4月下降1.3個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，基建投資也有所下降。1～5月基建投資（不含電力）同比增長(zhǎng)4%，增速比1-4月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，地方政府融資趨嚴(yán)可能抑制了基建投資的增長(zhǎng)。5月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)8.6%，增速比上月回升1.4個(gè)百分點(diǎn)，這可能主要受到五一假期位移的影響，綜合來看，4～5月消費(fèi)平均增速仍弱于一季度。

僅從數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，當(dāng)前的貨幣和融資條件是不足以起到較好的對(duì)沖作用，總需求的下行風(fēng)險(xiǎn)仍然很大。鑒于此，我們判斷，國(guó)內(nèi)的貨幣政策應(yīng)該會(huì)保持更為寬松的姿態(tài)，而近期全球央行開啟的新一輪寬松周期，恰好為國(guó)內(nèi)政策的寬松打開了空間。

6月7日，央行行長(zhǎng)易綱在回答貿(mào)易戰(zhàn)的應(yīng)對(duì)時(shí)指出，“我們有很大的空間，如果事態(tài)惡化，我們的貨幣政策將有效應(yīng)對(duì)，我們?cè)诶?、存款?zhǔn)備金率上有充足的空間”。易綱行長(zhǎng)的表述意味著人民幣對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策的束縛解除。因此可預(yù)期，6～7月間大概率會(huì)全面降準(zhǔn)，三季度不排除有降息的可能。

政策、盈利與貿(mào)易戰(zhàn)的三方角力

未來的市場(chǎng)走向，將演化成政策、盈利與貿(mào)易戰(zhàn)三方角力的局面。

短期來看，中美元首互通電話，決定在G20峰會(huì)期間會(huì)晤，這標(biāo)志著此前緊張的中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系有所緩和。央行與證監(jiān)會(huì)召開會(huì)議，鼓勵(lì)頭部機(jī)構(gòu)向中小非銀機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性支持。另外，央行將于6月26日在離岸市場(chǎng)發(fā)行300億元人民幣央行票據(jù)，這有利于穩(wěn)定人民幣貶值預(yù)期。綜合而言，短期市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好將得到提升，預(yù)計(jì)市場(chǎng)有望向上回補(bǔ)部分缺口，不排除挑戰(zhàn)3000的可能。

目前來看，G20會(huì)晤的具體情形仍存在較大不確定性：（1）基準(zhǔn)情景：維持現(xiàn)在對(duì)2000億元商品加征關(guān)稅，暫緩3000億商品的關(guān)稅加征，給定一個(gè)談判的期限。這種結(jié)果的概率最大，它避免了短期向最壞的情況發(fā)展。（2）樂觀情形：給定一個(gè)談判期限，期限內(nèi)取消之前2000億商品的加征關(guān)稅。這種情形有一定的概率，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系又回到5月以前的相對(duì)良好狀態(tài)。（3）悲觀情形：會(huì)晤并未取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，美國(guó)繼續(xù)對(duì)3000億商品加征關(guān)稅。

從中期來看，如果中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系保持基準(zhǔn)情形，政策和盈利將成為市場(chǎng)更為重要的力量。2019年初至今正處于盈利下行末期或復(fù)蘇初期，政策放松將進(jìn)入逐步加力的階段。

這一階段的一個(gè)典型特征是，政策的對(duì)沖與盈利的下行形成一種平衡，甚至大多數(shù)情況下前者稍微占據(jù)上風(fēng)。但是這種平衡力量是動(dòng)態(tài)的，一方力量并不能取得壓倒性優(yōu)勢(shì)，這使得A股市場(chǎng)行情的演進(jìn)是曲折而反復(fù)的，處于“進(jìn)二退一”的狀態(tài)。

一季度時(shí)，政策放松的力量（外部環(huán)境也有改善）占據(jù)上風(fēng)，引導(dǎo)盈利預(yù)期的回升，市場(chǎng)上漲很流暢。但二季度期間，外圍干擾和政策的主動(dòng)微調(diào)，使市場(chǎng)的力量再度變得模糊，從而引發(fā)市場(chǎng)的調(diào)整，這可能會(huì)推后盈利復(fù)蘇主導(dǎo)的階段來臨的時(shí)間?？傊掳肽隃溉杂邢Ｍ匦抡旧?200點(diǎn)，這是估值與業(yè)績(jī)相對(duì)平衡的狀態(tài)。