保險資金參與高速公路股權(quán)投資，打好西部地區(qū)交通脫貧攻堅戰(zhàn)

李宇航

今年全國兩會上， 國務(wù)院總理李克強(qiáng)在作政府工作報告時表示，深化收費公路制度改革，推動降低過路過橋費用，治理對客貨運車輛不合理審批和亂收費、亂罰款。兩年內(nèi)基本取消全國高速公路省界收費站，實現(xiàn)不停車快捷收費，減少擁堵、便利群眾。銀保監(jiān)會副主席周亮在全國兩會期間接受記者采訪時表示，將加快推出《保險資金投資股權(quán)管理辦法》。

一系列的政策利好，將推動我國高速公路投資和運營進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展的新階段。保險資金參與高速公路股權(quán)投資有助于我國交通基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板，打好西部地區(qū)交通脫貧攻堅戰(zhàn)。如何更好地利用保險資金投資高速公路，筆者嘗試從以下幾個方面進(jìn)行分析，并提出相關(guān)建議。

一、高速公路股權(quán)投融資現(xiàn)狀及瓶頸分析

作為我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要組成部分，高速公路投融資在改革開放后經(jīng)歷了起步建設(shè)、快速發(fā)展等階段。截至2017年12月31日，全國已建成通車的國家高速和地方高速總里程突破14萬公里，累計完成投資超過7.63萬億元。然而，高速公路現(xiàn)有的投融資模式已遇到瓶頸，并蘊(yùn)含了較大的風(fēng)險：融資結(jié)構(gòu)不合理，資本金投資與債務(wù)償還主要依賴政府及國有企業(yè)，大幅增加了政府的財政負(fù)擔(dān)；杠桿比例過高，利息負(fù)擔(dān)重，無法為股東創(chuàng)造價值，行業(yè)整體面臨收不抵支的現(xiàn)狀；行業(yè)脫胎于政府管理，政企不分的情況仍然存在，大量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)低效運營，并隱藏了一定的尋租空間。

不過，國家有關(guān)部門已經(jīng)注意到基建包括高速公路行業(yè)投融資過程中存在的上述問題。在國務(wù)院2018年10月發(fā)布的《保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度的指導(dǎo)意見》中明確提出，發(fā)揮保險資金長期投資優(yōu)勢，通過債權(quán)、股權(quán)、股債結(jié)合、基金等多種形式，積極為在建項目和補(bǔ)短板重大項目提供融資；鼓勵地方依法合規(guī)采用PPP等方式，撬動社會資本特別是民間投資投入補(bǔ)短板重大項目；規(guī)范有序盤活存量資產(chǎn)，鼓勵采取轉(zhuǎn)讓—運營—移交（TOT）、改建—運營—移交（ROT）等方式，將回收資金用于在建項目和補(bǔ)短板的重大項目建設(shè)。

二、國外高速公路股權(quán)投融資經(jīng)驗借鑒

世界上一些發(fā)達(dá)國家較早地開始高速公路的規(guī)劃建設(shè)，也較早地開展了高速公路投融資理論的研究和實踐。以美國、德國為代表的發(fā)達(dá)國家高速公路投融資建設(shè)普遍走過了國營、私有化、國有化收購等三個階段。發(fā)達(dá)國家在高速公路建設(shè)初期，基本上是由國家財政進(jìn)行投資建設(shè)；到20世紀(jì)70年代末，世界范圍內(nèi)出現(xiàn)了一場全球性的民營化潮流，大多數(shù)國家開始推行民營化政策。但當(dāng)高速公路企業(yè)因經(jīng)濟(jì)危機(jī)而面臨經(jīng)營困難時，許多國家又進(jìn)行國有化收購與重組，幫助其度過難關(guān)。在反復(fù)磨合的過程中，收費公路的融資渠道逐漸豐富，政府與社會資本在投融資過程中權(quán)利與責(zé)任的邊界逐漸清晰。

在發(fā)達(dá)國家的高速公路投融資實踐中，社會資本已占有重要地位，社會資本股東可自由進(jìn)入或退出該行業(yè)，充分發(fā)揮市場機(jī)制，提升企業(yè)管理效率。同時，可以與發(fā)達(dá)的資本市場進(jìn)行無縫對接，充分利用資產(chǎn)證券化等工具，有效解決高速公路建設(shè)資金需求和持續(xù)發(fā)展的問題。在上述發(fā)達(dá)國家對高速公路投融資模式進(jìn)行改革探索的過程中，保險資金扮演了重要角色，其運用方式非常靈活多樣。保險資金也將投資基礎(chǔ)設(shè)施作為分散投資風(fēng)險和獲得穩(wěn)定投資收益的重要方式。

三、保險資金參與高速公路股權(quán)投資政策與實踐

1、高速公路行業(yè)的發(fā)展需要社會資本的參與

我國四十年改革開放的成功經(jīng)驗證明，股權(quán)多元化有利于提升行業(yè)的現(xiàn)代化企業(yè)管理水平，通過降低負(fù)債率、公開市場采購、優(yōu)化人力等資源配置和引入考核激勵制度等措施，全面提升企業(yè)運營效率和股東回報，進(jìn)而促進(jìn)行業(yè)良性發(fā)展。

傳統(tǒng)高速公路管養(yǎng)機(jī)構(gòu)往往缺乏全局和全周期的養(yǎng)護(hù)規(guī)劃，或者為“面子工程”過度養(yǎng)護(hù)，或者僅在出現(xiàn)明顯病害甚至發(fā)展到損害公路正常通行能力時才進(jìn)行被動式養(yǎng)護(hù)。而有些市場化程度較高的企業(yè)提出了高速公路全壽命周期管理的理念，以預(yù)防性養(yǎng)護(hù)為主配合經(jīng)營期內(nèi)大中修，為社會提供更好的交通服務(wù)和降低養(yǎng)護(hù)總成本。

從當(dāng)前我國高速公路行業(yè)情況看，一方面，總體上通行費收入無法覆蓋資金成本和各項費用支出，新建項目又使得債務(wù)余額逐年遞增；另一方面，因經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，未來一段時期高速公路建設(shè)任務(wù)仍然很重，行業(yè)總體資金需求旺盛。高速公路行業(yè)引入保險資金作為存量資產(chǎn)的股權(quán)投資人，可以為政府盤活存量資產(chǎn)、降低總體負(fù)債、優(yōu)化資源配置，是鼓勵社會資本參與基礎(chǔ)設(shè)施投資的重要途徑。同時，保險投資機(jī)構(gòu)股東也愿意將管理、技術(shù)、業(yè)務(wù)、人才等要素注入，幫助企業(yè)提高運營效率。保險資金偏好于長久期、穩(wěn)定收益的投資項目，對投資收益要求相對較低，與已通車的存量高速公路的行業(yè)特性最為契合，抵御經(jīng)濟(jì)周期波動的能力也更強(qiáng)。近些年我國保險行業(yè)蓬勃發(fā)展，截至2017年末，保險業(yè)資金運用余額已接近15萬億元，保值增值壓力加大，尋找優(yōu)質(zhì)投資項目的積極性很高。

2、國家政策鼓勵保險資金參與高速公路的股權(quán)投資

近年來國家對于高速公路的投資政策逐步向?qū)捤?、積極的趨勢發(fā)展，為各類社會資本投資高速公路提供了政策上的保障，2018年12月交通部發(fā)布的《收費公路管理條例（修訂草案）》也明確了更趨市場化的政策方向。

2006年，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，原保監(jiān)會正式頒布《保險資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項目試點管理辦法》，該辦法的頒布實施，意味著保險資金正式進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，打開了保險行業(yè)與實體經(jīng)濟(jì)對接的通道。其后，相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)又陸續(xù)出臺了一系列政策法規(guī)，為保險資金順利進(jìn)入以高速公路為代表的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域提供了政策保障。

3、保險資金參與高速公路股權(quán)投資的探索實踐

在國家政策的支持下，保險資金投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域開始進(jìn)入快車道。截至2018年12月底，保險資管公司累計發(fā)起設(shè)立各類債權(quán)、股權(quán)投資計劃1056項，合計備案（注冊）規(guī)模25301.40億元，但其中債權(quán)投資計劃比重占了絕大部分。同時，也有部分投資管理能力較強(qiáng)的保險資金開始積極嘗試參與高速公路股權(quán)投資，作為行業(yè)中的一員，平安在這方面的探索實踐超過了10年，并取得了一些經(jīng)驗，在此一并與大家分享。

2006年，國務(wù)院批準(zhǔn)平安設(shè)立“平安交通能源基金”，開辟了全國利用保險資金投資交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的先河。截至2018年，平安陸續(xù)以股權(quán)方式投資了8家高速公路項目公司，這些高速公路均位于國高網(wǎng)“71118”主線或其連接線上，區(qū)域遍及華東、華中、華北、西南等地，投資總規(guī)模達(dá)到80億元，總里程達(dá)到713公里，平均年化分紅收益率達(dá)到7%。截至目前，平均持有年限已經(jīng)超過10年。這些業(yè)務(wù)的成功開展也為全國范圍內(nèi)其他保險資金進(jìn)入高速公路投資領(lǐng)域提供了借鑒。

2007年，北方某省將多個高速公路項目作為該省混合所有制改革的重點項目向社會投資人進(jìn)行推介。2007年7月，平安以10.23億元，凈資產(chǎn)賬面溢價35.51%受讓了其中某高速公路項目公司30%股權(quán)，并持有至今。投資之后，平安充分發(fā)揮了其管理經(jīng)驗與金融機(jī)構(gòu)優(yōu)勢：通過實行全面預(yù)算管理并制定全壽命周期養(yǎng)護(hù)方案等方式幫助項目公司提升經(jīng)營能力；通過優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、提高閑置資金利用效率等方式，大幅節(jié)約了財務(wù)費用，有效提升了項目公司的投資回報。自投資以來，平安累計取得年化現(xiàn)金分紅收益率4.58%，投資內(nèi)部收益率基本符合預(yù)期。

從出讓方角度分析，出讓部分參股權(quán)并未影響地方國有企業(yè)對項目公司的絕對控股，并高溢價盤活了存量資產(chǎn)，回收資金用于省內(nèi)其他新建項目，緩解了該省高速公路建設(shè)資金壓力。從被投資高速公路而言，在引入平安保險資金的股權(quán)投資后，股權(quán)結(jié)構(gòu)更為多元化，各方股東在公司治理層面幫助提升經(jīng)營管理水平，項目的經(jīng)營效率和績效穩(wěn)步提升，員工福利在10年間得到了大幅增長。

四、保險資金參與高速公路股權(quán)投資展望及建議

目前政府與行業(yè)均出臺了鼓勵社會資本進(jìn)入交通領(lǐng)域投資的政策，但實踐中存在較多隱形壁壘：高速公路資產(chǎn)作為各地方的核心重要資產(chǎn)，各地出讓高速公路股權(quán)的意識和意愿普遍不強(qiáng)。多數(shù)運營主體在潛意識中將股權(quán)轉(zhuǎn)讓與國有資產(chǎn)流失等同，較少考慮通過轉(zhuǎn)讓項目股權(quán)以盤活資產(chǎn)。同時，以民營資本為主的社會資本與國有資本相比，在投資競爭中處于相對弱勢地位。各類社會資本在實踐中通常作為次優(yōu)選擇。

基于上述分析，筆者建議，要在基建領(lǐng)域認(rèn)真貫徹落實國務(wù)院《保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度的指導(dǎo)意見》，支持、鼓勵保險資金進(jìn)入高速公路存量資產(chǎn)等基建股權(quán)投資領(lǐng)域。地方政府及國有企業(yè)應(yīng)正確認(rèn)識到保險資金的重要作用及其在投資中承擔(dān)的角色，對保險資金的投資行為應(yīng)給予支持保護(hù)，提供優(yōu)良的投資環(huán)境，積極推進(jìn)高速公路公司混合所有制改革，盤活存量資產(chǎn)，拓展多元化融資渠道，緩解債務(wù)壓力。此外，建議證監(jiān)會出臺相關(guān)政策，打通高速公路資產(chǎn)證券化上市途徑，支持采用收費權(quán)ABS、REITS等模式將高速公路資產(chǎn)上市交易，從而提高資產(chǎn)的流動性，合理分散風(fēng)險。