財(cái)富管理的未來或在財(cái)富管理之外

文/王增武 編輯/吳越

國內(nèi)財(cái)富管理市場將由以產(chǎn)品為導(dǎo)向的1.0時(shí)代轉(zhuǎn)向以服務(wù)為導(dǎo)向的2.0時(shí)代。

改革開放的四十年，是國內(nèi)財(cái)富管理市場由財(cái)富升級(jí)引領(lǐng)的機(jī)構(gòu)升級(jí)和產(chǎn)品升級(jí)的四十年。中國從一窮二白到全球第一，居民財(cái)富從一無所有到多元投資，投資工具也由儲(chǔ)蓄、債券、股票、基金、黃金、理財(cái)、信托等逐步升級(jí)到私人銀行、家族信托和家族辦公室等。

展望未來，客戶由個(gè)體轉(zhuǎn)向家族或家族企業(yè)，需求由標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)向定制，參與機(jī)構(gòu)要在機(jī)構(gòu)升級(jí)和產(chǎn)品升級(jí)的基礎(chǔ)上做好服務(wù)升級(jí)，成為全方位、個(gè)性化、定制化的綜合金融或非金融方案的提供商。其中需要強(qiáng)調(diào)的是，財(cái)富管理還應(yīng)關(guān)注財(cái)富管理之外的東西——法商思維和財(cái)商教育。

財(cái)富升級(jí)：從400到60000

1978年改革開放以來，體制機(jī)制的逐步創(chuàng)新及社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)基本經(jīng)濟(jì)制度相繼確立，收入分配制度和產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度通過深入改革也逐步得以完善。在這一背景下，尤其是鄧小平1992年南巡講話和2001年中國加入WTO以后，中國經(jīng)濟(jì)在總量和人均上都取得了飛速發(fā)展。以GDP和儲(chǔ)蓄兩項(xiàng)數(shù)據(jù)為例，1952年的GDP為679.10億元，1978年的GDP為3678.70億元，這表明1952年到1978年GDP增長了5.42倍；而改革開放后的同樣時(shí)間間距，即1978年到2004年，GDP增長了43.99倍，而1978年到2017年，GDP更是增長了224.84倍。伴隨著GDP的幾何級(jí)數(shù)增長，居民儲(chǔ)蓄也得到了大幅提升。1999年至2018年6月末，居民儲(chǔ)蓄從5.96萬億元增至69.34萬億元，增幅達(dá)11.62倍。人均GDP則由1978年的不足400元（382.17元）上升到2017年的接近60000元（59502元），人均居民儲(chǔ)蓄也由1999年的4740元提高到2017年的46903元。這是財(cái)富升級(jí)的首要表現(xiàn)。

事實(shí)上，居民儲(chǔ)蓄并非居民的首選投資品種。隨著原生的債券市場（1950年）和股票市場（1984年）的相繼推出以及基于監(jiān)管架構(gòu)逐步完善的機(jī)構(gòu)升級(jí)，證券投資基金（1997年）、證券資管業(yè)務(wù)（2003年）以及銀行理財(cái)業(yè)務(wù)（2005年）等先后推出。居民可投資資產(chǎn)規(guī)模飆升、品種日益多樣化，此即財(cái)富升級(jí)的第二個(gè)表現(xiàn)。據(jù)測算，到2020年，居民可投資資產(chǎn)規(guī)模的波動(dòng)區(qū)間下限和上限分別為356萬億元人民幣和474萬億元人民幣，中等情形的可投資資產(chǎn)規(guī)模為415萬億元人民幣（見圖1）。2019年到2020年的居民可投資資產(chǎn)規(guī)模增速為18.23%，高于波士頓咨詢公司設(shè)定的亞太地區(qū)私人財(cái)富增速10.9%。

如果以1978年改革開放作為國內(nèi)家族企業(yè)發(fā)展的起點(diǎn)，以1992年鄧小平南巡講話作為第二波高潮，以25到30歲作為家族企業(yè)創(chuàng)始人的起始年齡，那么第一代創(chuàng)業(yè)者目前的年齡約在65到70歲之間，第二代創(chuàng)業(yè)者約在51到56歲之間。這表明在1978年到1992年之間的創(chuàng)業(yè)群體，目前最小年齡也已逾50歲，家業(yè)傳承是他們面臨的主要問題。這是財(cái)富升級(jí)的第三個(gè)表現(xiàn)，更是財(cái)富管理市場供需雙方應(yīng)該發(fā)力的焦點(diǎn)。目前，中國已進(jìn)入中國特色社會(huì)主義新時(shí)代，在保持改革開放的定力下，應(yīng)繼續(xù)深化收入分配機(jī)制改革和做好私有產(chǎn)權(quán)保護(hù)，為家族企業(yè)的傳承保駕護(hù)航。

財(cái)富管理市場存量規(guī)模數(shù)據(jù)表（單位：萬億元）

機(jī)構(gòu)產(chǎn)品：升級(jí)進(jìn)行時(shí)

改革開放以來，先富起來的個(gè)人的財(cái)富水平日益提升、投資需求日趨多樣；同時(shí)，財(cái)富主體也由個(gè)人升級(jí)到家庭、家族及其所屬的家族企業(yè)。在此背景下，財(cái)富管理的供給方——金融機(jī)構(gòu)和非金融機(jī)構(gòu)也相應(yīng)優(yōu)化了自己的組織架構(gòu)和產(chǎn)品體系，以迎接財(cái)富升級(jí)。

機(jī)構(gòu)升級(jí)：單一到融合

機(jī)構(gòu)升級(jí)的前提是監(jiān)管機(jī)構(gòu)的逐步完善。中國人民銀行的成立可追溯至1931年成立的“中共蘇維埃共和國國家銀行”，1995年的《中華人民共和國中國人民銀行法》，則從法律形式上確定中國人民銀行作為中央銀行。此后，中國證監(jiān)會(huì)、中國保監(jiān)會(huì)和中國銀監(jiān)會(huì)相繼成立，“一行三會(huì)”的監(jiān)管機(jī)構(gòu)搭建完成，這也是國內(nèi)財(cái)富管理市場同質(zhì)競爭的開始。在中國銀監(jiān)會(huì)成立之前，在以產(chǎn)品為導(dǎo)向的國內(nèi)財(cái)富管理市場中，證券投資基金和資金信托（2001年）以及證券集合資產(chǎn)管理計(jì)劃（2003年）是居民的主要投資工具。2005年，隨著《商業(yè)銀行理財(cái)管理暫行辦法》的推出，在以間接金融為主導(dǎo)的國內(nèi)金融體系中，以銀行理財(cái)為主導(dǎo)的國內(nèi)財(cái)富管理市場迅速發(fā)展。

國內(nèi)財(cái)富管理市場供給層面的總體特點(diǎn)是“快速發(fā)展”與“結(jié)構(gòu)調(diào)整”并存（見附表）：第一，存量規(guī)模匯總由2007年的6.59萬億元飆升到2018年的131.9萬億元，增長20倍；與GDP之比的深化程度也由2007年的24.79%飆升到2018年的近150%。但2018年的絕對(duì)增幅有可能創(chuàng)下歷史新低，同樣，與GDP的深化程度也不升反降。第二，分市場而言，鑒于2018年銀監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)合并成立銀保監(jiān)會(huì)，銀保監(jiān)會(huì)下轄的各類金融產(chǎn)品規(guī)模占市場總量的57.49%。與過去普漲格局不同，2018年則有漲有跌，信托計(jì)劃、券商資管、基金專戶以及期貨資管等存量規(guī)模出現(xiàn)回落，其他市場的存量規(guī)模則有所提升。第三，結(jié)構(gòu)調(diào)整的原因不外乎本輪強(qiáng)監(jiān)管下的業(yè)務(wù)調(diào)整，如2017年銀行理財(cái)?shù)慕鹑跈C(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)為4.6萬億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品余額的16.24%；余額下降2萬億元，下降幅度為31%，占比下降7個(gè)百分點(diǎn)。隨著監(jiān)管環(huán)境調(diào)整的逐步到位，下一步的市場發(fā)展如何還有待觀察。

2010年諾亞財(cái)富上市，獨(dú)立第三方機(jī)構(gòu)興起；2013年，天弘基金與支付寶聯(lián)合推出“余額寶”業(yè)務(wù)，引發(fā)財(cái)富管理由線下向線上轉(zhuǎn)換的革命；2014年，青島財(cái)富管理金融改革實(shí)驗(yàn)區(qū)落地，對(duì)家族辦公室的設(shè)立給予了一定的政策優(yōu)惠，眾多機(jī)構(gòu)相繼在青島設(shè)立家族辦公室。此外，律師事務(wù)所等機(jī)構(gòu)也相繼加入到財(cái)富管理供給方的序列中來，財(cái)富管理參與機(jī)構(gòu)隨之由單一市場格局向融合發(fā)展的市場格局轉(zhuǎn)變。當(dāng)下，不同機(jī)構(gòu)在客戶心中的認(rèn)可度不一。小樣本的調(diào)查結(jié)果顯示，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)依然處于主導(dǎo)地位。展望未來，短期內(nèi)非金融機(jī)構(gòu)可能在某些領(lǐng)域做得比較突出，但長遠(yuǎn)看，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的信用優(yōu)勢仍是其制勝的法寶。

產(chǎn)品升級(jí)：1000元到1000萬元

居民金融投資的原生金融市場可上溯到以1950年折實(shí)公債為起點(diǎn)的債券市場和以1984年飛樂股票為起始的股票市場投資。發(fā)展至今，債券市場的主要可投資品種有國債、金融債和信用債以及衍生投資品國債期貨等。2018年6月末，國內(nèi)債市總額為79.05萬億元。就股票投資而言，近代以來的第一只股票是由輪船招商局發(fā)行的，改革開放以來的股票投資是從飛樂股票開始的，后衍生出融資融券業(yè)務(wù)、多層次資本市場投資及連通內(nèi)外的滬港通和滬倫通等。截至2018年6月末，股票市場的總市值為50.42萬億元。除債券和股票等金融市場投資外，2002年在上海成立的黃金交易所，揭開了居民投資黃金市場的序幕，目前可供投資的黃金產(chǎn)品有紙黃金、實(shí)務(wù)黃金、黃金期貨、黃金定投和黃金ETF等。至此，原生與衍生、金融與商品等兩類四種居民投資工具已基本健全。

自2003年“一行三會(huì)”的框架搭建完成到2005年商業(yè)銀行理財(cái)辦法的頒布實(shí)施，銀行理財(cái)、證券資管、保險(xiǎn)產(chǎn)品、證券基金和信托計(jì)劃等國內(nèi)以產(chǎn)品為導(dǎo)向的財(cái)富管理市場框架也基本搭建完畢；此后，則基本處于產(chǎn)品的升級(jí)改造階段。升級(jí)改造的一個(gè)直觀事實(shí)，就是產(chǎn)品投資門檻的不斷提高：證券投資基金的門檻是1000元；銀行理財(cái)?shù)耐顿Y門檻是5萬元；私募基金等投資門檻是200萬元；2007年金融危機(jī)后興起的私人銀行門檻是600萬元；2018年銀保監(jiān)會(huì)發(fā)文明確家族信托的投資門檻為1000萬元人民幣。伴隨著經(jīng)濟(jì)增長和居民儲(chǔ)蓄的提升，金融產(chǎn)品的投資門檻也由1000元提高到1000萬元，即產(chǎn)品升級(jí)。

論及家族信托，其屬于資管新規(guī)的例外品種，擁有先天的制度優(yōu)勢。其功能包括家族事務(wù)管理、公司事務(wù)管理、現(xiàn)金資產(chǎn)傳承、公司股權(quán)傳承、房地產(chǎn)傳承和保險(xiǎn)金傳承以及海外上市安排等。家族信托起源于英國，發(fā)展于歐美，國內(nèi)現(xiàn)代意義上的家族信托則始于2012年鴻承世家的前身萬全資金信托。這一年被稱之為家族信托元年。七年來，家族信托市場從0到1，目前正處于從1到N的快速發(fā)散擴(kuò)展階段。參與家族信托業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)數(shù)量由2013年的6家增加到2017年的33家，家族信托資產(chǎn)管理的估算規(guī)模也由2013年的11.4億元上升到2016年的1493億元。2013年和2014年是處于孕育階段，2015年和2016年則是“摸著石頭過河”階段。目前，國內(nèi)家族信托業(yè)務(wù)的發(fā)展階段類似于私人銀行業(yè)務(wù)在2010年前后的發(fā)展階段。下一步，家族信托（含慈善信托）將獲得快速發(fā)展。

展望未來：服務(wù)要升級(jí)

伴隨著居民財(cái)富的不斷增加，財(cái)富管理參與機(jī)構(gòu)不斷升級(jí)，提供的產(chǎn)品也在不斷更新?lián)Q代。國內(nèi)財(cái)富管理市場有如下五方面的轉(zhuǎn)變：第一，客戶群體由個(gè)人轉(zhuǎn)向家庭或家族甚至家族企業(yè)，帶來家族信托或家族辦公室等業(yè)務(wù)創(chuàng)新。第二，客戶需求由標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)向定制，在保密條款失效和個(gè)稅改革方案推出以及房產(chǎn)稅和遺產(chǎn)稅蓄勢待發(fā)等背景下，高凈值人群的需求并非簡單的產(chǎn)品購買，而是全方位的稅務(wù)籌劃。第三，參與機(jī)構(gòu)由單一轉(zhuǎn)向融合，既有傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)，也有新興的非金融機(jī)構(gòu)，目前處于競合狀態(tài)。第四，服務(wù)方式由線下轉(zhuǎn)向線上，如余額寶、智能投顧等。第五，服務(wù)設(shè)計(jì)由定性轉(zhuǎn)向定量，在給客戶做全方位服務(wù)方案時(shí)，不僅要做好定性的方案設(shè)計(jì)，還要給予定量計(jì)算或風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)。

質(zhì)言之，國內(nèi)財(cái)富管理市場正在由以產(chǎn)品為導(dǎo)向的1.0時(shí)代向以服務(wù)為導(dǎo)向的2.0時(shí)代轉(zhuǎn)變。對(duì)參與機(jī)構(gòu)而言，在繼續(xù)做好機(jī)構(gòu)升級(jí)和產(chǎn)品升級(jí)的基礎(chǔ)上，要向服務(wù)升級(jí)邁進(jìn)。服務(wù)再升級(jí)的對(duì)象是家族企業(yè)主。以福布斯富豪榜前100名的家族企業(yè)主為樣本進(jìn)行分析，可以得到三點(diǎn)結(jié)論：第一，家族企業(yè)創(chuàng)始人多在60歲以后才考慮或完成家族企業(yè)傳承，10家創(chuàng)始人年齡在70到79歲的家族企業(yè)中還有4家尚未考慮/完成家族企業(yè)傳承。第二，41家已傳承家族企業(yè)中有28家選擇傳給家族成員的傳親方式，其余13家選擇傳給職業(yè)經(jīng)理人的傳賢方式；第三，年齡在50歲以下的接班人占接班人總數(shù)的80%，其中40到49歲年齡段的接班人占比高達(dá)41%，30歲以下的接班人只有一個(gè)；44名繼承人中有8名女性，且都是通過家族繼承而來。如何保證家族企業(yè)永續(xù)是一個(gè)古老而沉重的話題，一方面需要家族企業(yè)或企業(yè)主練好內(nèi)功；另一方面，則需要財(cái)富管理參與機(jī)構(gòu)全方位、定制化的服務(wù)方案設(shè)計(jì)。

未來財(cái)富管理要關(guān)注財(cái)富管理之外的東西，一是法商思維，厘清家族財(cái)產(chǎn)的法律管理并做好家族財(cái)產(chǎn)的法律安排，如婚前財(cái)產(chǎn)協(xié)議等；二是財(cái)商教育，一方面兒童的財(cái)商教育是家族精神傳承的載體之一，另一方面兒童的財(cái)商教育也是未來實(shí)現(xiàn)家族財(cái)富百年永續(xù)的前提之一。這兩點(diǎn)或是保障財(cái)富管理免除訴訟和保證財(cái)富管理家族永續(xù)的不二法門。