我國反證券欺詐機(jī)制的檢視與完善

■萬國華，張崇勝

一、一則收購引發(fā)的思考

證券法語境下的證券是指“投資證券”。從法律性質(zhì)來說，發(fā)行證券就是向公眾融資的行為。向公眾募集資金的行為，在任何國家都要受到規(guī)制，例如《美國1933年證券法》、2003年法國的《金融安全法》、2009年德國的《證券交易法》、2007年日本的《金融商品交易法》都對(duì)此做出相同或類似規(guī)定。投資者和融資者之間存在信息不對(duì)稱性的特征，決定了信息披露制度建立的必要性。美國《1933年證券法》建立的現(xiàn)代證券監(jiān)管制度的核心便是信息披露制度?？v然有學(xué)者批判信息披露制度沒有為投資者帶來效益，但各國都通過該制度對(duì)證券市場進(jìn)行規(guī)制。

信息披露制度的施行，還要借助發(fā)行的行政許可制度和中介機(jī)構(gòu)的特許制度，其本質(zhì)是一種市場準(zhǔn)入規(guī)制，屬于經(jīng)濟(jì)性規(guī)制的一種。通過核準(zhǔn)（注冊(cè)），強(qiáng)制發(fā)行人披露信息；通過中介機(jī)構(gòu)的信息轉(zhuǎn)化、加工，將發(fā)行人信息吸收反饋到證券市場。但是存在如下問題：發(fā)行監(jiān)管無法規(guī)制發(fā)行后的持續(xù)信息披露；自愿性信息披露缺乏強(qiáng)制執(zhí)行的法律依據(jù)；注冊(cè)制的形式審查及發(fā)行人與中介機(jī)構(gòu)的“合謀”使得披露信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性難以保證。為此，立法特別制訂了對(duì)信息披露行為進(jìn)行規(guī)制的反欺詐機(jī)制。縱觀美國證券立法,反欺詐的核心理念一直推動(dòng)著判例法的演進(jìn)與制定法的發(fā)展，逐漸形成了反欺詐一般條款與具體規(guī)范相結(jié)合的反欺詐機(jī)制。而我國反欺詐機(jī)制缺乏反欺詐一般條款的設(shè)計(jì)，存在諸多問題，對(duì)投資者的權(quán)益保護(hù)明顯不足。在恒大“舉牌”萬科事件中，弊端徹底顯露。2016年8月4日，媒體發(fā)布恒大增持萬科目前持股比例或達(dá)2%的消息，其中部分資金出自許家印個(gè)人賬戶。受此消息影響，萬科A的股價(jià)迅速上升。但是，恒大表示此為假消息。當(dāng)日收盤后，恒大證實(shí)買入萬科股票，并在港交所發(fā)布公告。

恒大上述“先否認(rèn)后承認(rèn)”的行為是否違法，是否需要進(jìn)行規(guī)制、規(guī)制理由和規(guī)制路徑為何等問題引起爭議。運(yùn)用現(xiàn)有的反欺詐機(jī)制對(duì)該行為進(jìn)行剖析。首先，該行為不屬于虛假陳述。虛假陳述，強(qiáng)調(diào)的是行為人違反信息披露義務(wù)。而《上市公司收購管理辦法》第13條規(guī)定舉牌持股比例未達(dá)到5%之前，行為人沒有強(qiáng)制性信息披露義務(wù)。而且，該規(guī)定不屬于立法上的法律漏洞。關(guān)于某一法律問題，法律依其內(nèi)在目的及規(guī)范計(jì)劃，應(yīng)有所規(guī)定，而未設(shè)規(guī)定，謂之立法上的漏洞。“舉牌”中的信息披露規(guī)則，需要在資本市場的透明度和控制權(quán)爭奪的外部治理效益之間做出平衡。實(shí)施“舉牌”的投資者與公司內(nèi)部人士比較，并沒有信息優(yōu)勢，因?yàn)槠洳⒉徽莆諆?nèi)部信息，強(qiáng)制其舉牌伊始就進(jìn)行信息披露會(huì)推高被收購公司股價(jià)，增加其收購成本，產(chǎn)生“搭便車”行為，繼而削弱市場對(duì)被舉牌公司管理層的激勵(lì)與約束效力。其次，該行為不屬于欺詐客戶。欺詐客戶，體現(xiàn)的是證券市場中介機(jī)構(gòu)的證券欺詐行為。再次，該行為很難界定為內(nèi)幕交易和市場操縱。其中，內(nèi)幕交易，強(qiáng)調(diào)的利用未公開信息獲取收益或減少損失；市場操縱，強(qiáng)調(diào)的是通過資金、信息和持股優(yōu)勢而使市場自然調(diào)節(jié)作用失靈。該行為既侵害了投資者的知情權(quán)，又破壞了正常的市場交易秩序，應(yīng)受證券法的規(guī)制。但是，現(xiàn)有的反欺詐機(jī)制卻陷入規(guī)制不能的僵局。故有必要加以深入探究，對(duì)我國現(xiàn)有的反欺詐機(jī)制進(jìn)行檢視，為《證券法》的修改及證券市場實(shí)踐提供相應(yīng)的理論支撐。

二、國內(nèi)反欺詐機(jī)制的檢視

法律是調(diào)整社會(huì)關(guān)系的工具。規(guī)制證券欺詐行為的規(guī)則散見于《證券法》第73～79條、《證券市場操縱行為認(rèn)定指引（試行）》《證券市場內(nèi)幕交易行為認(rèn)定指引（試行）》《最高人民法院關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》等一系列文件。然而，這些規(guī)則僅僅局限于對(duì)具體證券欺詐行為的規(guī)制和補(bǔ)充，是以技術(shù)完善為主導(dǎo)的“打制度補(bǔ)丁”，缺少對(duì)反欺詐立法理念的系統(tǒng)性反思。反欺詐機(jī)制作為學(xué)界和業(yè)界研究的重點(diǎn)，對(duì)其進(jìn)行法律認(rèn)定應(yīng)包含如下方面：一是證券欺詐的內(nèi)涵是什么，外延有哪些？二是反欺詐機(jī)制的理念與結(jié)構(gòu)是什么？對(duì)此，如下方面仍存在不足。

（一）證券范圍界定狹隘

“證券”內(nèi)涵與外延的準(zhǔn)確界定，是反欺詐機(jī)制的構(gòu)建前提。我國證券法理念和制度是法律移植的產(chǎn)物，闡釋與解讀美國1933年《證券法》第2條和SEC v.W.J.Howey Co一案確立的“投資性合同”原則是國內(nèi)學(xué)者研習(xí)美國關(guān)于證券界定的主要方式。僅僅為認(rèn)定證券的存在確立了寬泛標(biāo)準(zhǔn)指導(dǎo)思想的“投資性合同”原則，儼然成為了對(duì)證券調(diào)整范圍的兜底性條款。比如，有關(guān)學(xué)者直接用“投資性合同”確定的要件來闡釋證券的概念，認(rèn)為證券是因投資于一項(xiàng)共同的風(fēng)險(xiǎn)事業(yè)而取得的主要通過他人的努力而贏利的權(quán)益（憑證）（朱錦清，2011）。重新審視1933年《證券法》第2條，權(quán)利、憑證和合同等都可以作為“證券”。由此可以看出，該條款是描述性規(guī)定，而非嚴(yán)格的法律性界定。按照《辭海》的解釋，證券是以證明或設(shè)定權(quán)利為目的所做成的憑證。學(xué)界多從兩個(gè)維度提煉證券概念的特征，即證券是記載于某類介質(zhì)上的權(quán)利憑證和財(cái)產(chǎn)權(quán)利的憑證。但是，迅速發(fā)展的信息技術(shù)導(dǎo)致證券的無紙化，證券所有權(quán)消失了，電子數(shù)據(jù)成為新的介質(zhì)。面對(duì)多重挑戰(zhàn)，盲目照搬美國規(guī)定，會(huì)對(duì)國內(nèi)證券理念和體系產(chǎn)生極大沖擊。當(dāng)下，關(guān)鍵問題是構(gòu)建針對(duì)“價(jià)值形態(tài)”證券的反欺詐機(jī)制，革新法律規(guī)范以合理、恰當(dāng)?shù)剡m用于市場現(xiàn)實(shí)。

（二）證券欺詐內(nèi)涵性質(zhì)不清

認(rèn)識(shí)性和規(guī)定性內(nèi)涵，是厘清證券內(nèi)涵的兩個(gè)維度。認(rèn)識(shí)性內(nèi)涵可以將證券欺詐與其他領(lǐng)域的欺詐準(zhǔn)確地界分，例如具有異質(zhì)性的證券欺詐和民事欺詐。對(duì)規(guī)定性內(nèi)涵而言，其應(yīng)該準(zhǔn)確界定證券欺詐的本質(zhì)特征?，F(xiàn)行法律沒有對(duì)證券欺詐的內(nèi)涵做出明確規(guī)定，學(xué)者多基于規(guī)范性角度對(duì)此做出理論界定。例如，胡曉珂（2004）認(rèn)為，證券欺詐是發(fā)生在證券市場中的各種欺詐行為的綜合體，證券欺詐即證券禁止行為。也正是這種思維視角下界定的證券欺詐內(nèi)涵導(dǎo)致了恒大“先否認(rèn)后承認(rèn)”行為規(guī)制的僵局?？梢钥闯?，證券欺詐的法律內(nèi)涵究竟是什么，現(xiàn)有的法律文件并未給出一個(gè)明確的答復(fù)。規(guī)范性的學(xué)理歸納也與證券市場實(shí)踐脫節(jié)，從而引發(fā)了證券欺詐行為人要承擔(dān)侵權(quán)責(zé)任、違約責(zé)任或獨(dú)立責(zé)任的爭議。

（三）證券欺詐外延不周

反欺詐機(jī)制，是對(duì)證券欺詐行為的規(guī)制機(jī)制。但是證券欺詐的外延在我國呈現(xiàn)縮小趨勢（萬國華和楊海靜，2015）?！督棺C券欺詐行為暫行辦法》（2008年廢止），是我國第一部專門就證券欺詐進(jìn)行規(guī)制的行政法規(guī)。該法第2條規(guī)定：“本辦法所稱證券欺詐行為包括證券發(fā)行、交易及相關(guān)活動(dòng)中的內(nèi)幕交易、操縱市場、欺詐客戶、虛假陳述等行為”。此時(shí)證券欺詐的外延十分廣泛。但是，現(xiàn)行《證券法》240個(gè)條款中，涉及“欺詐”一詞的只有第5條、第79條和第221條，并未對(duì)反欺詐原則進(jìn)行界定，且證券欺詐的內(nèi)涵與范圍被縮小。證券欺詐被納入第5條“守法原則”之下，適用的范圍局限于證券發(fā)行和交易活動(dòng)。雖然學(xué)者對(duì)證券欺詐問題的研究仍延續(xù)《辦法》的規(guī)定，但是證券欺詐并不與上述四種行為之和劃等號(hào)，不能因?yàn)楝F(xiàn)有規(guī)則對(duì)證券欺詐行為進(jìn)行列舉規(guī)定，便認(rèn)為反欺詐就是禁止對(duì)相關(guān)法律和規(guī)則的違反。

（四）反欺詐機(jī)制的畸形

美國反欺詐機(jī)制是由基本的原則和具體的規(guī)則構(gòu)成。對(duì)國內(nèi)證券欺詐行為研究和反欺詐立法現(xiàn)狀梳理可以看出，我國反欺詐機(jī)制由規(guī)則構(gòu)成，具體包括禁止虛假陳述、內(nèi)幕交易、市場操縱和欺詐客戶規(guī)則，缺乏反欺詐的一般原則。原則與規(guī)則都被視為法的要素構(gòu)成。在具體的規(guī)則缺失的情況下應(yīng)該適用原則以作漏洞補(bǔ)充。綱領(lǐng)性反欺詐原則的缺失，造成下位具體規(guī)則對(duì)證券民事賠償責(zé)任的規(guī)定顧此失彼。這種情形下，有學(xué)者主張誠實(shí)信用原則是規(guī)范證券市場信息公開行為的主要途徑（鄭勇，2017）。還有學(xué)者認(rèn)為反欺詐是誠實(shí)信用原則的任務(wù)，將反欺詐視為誠實(shí)信用原則的表現(xiàn)價(jià)值（盧代富和劉云亮，2017）。更有學(xué)者拋出反欺詐理念注重保護(hù)投資者個(gè)人利益，誠信理念則著眼于證券市場誠信的維護(hù)的斷言（傅穹和曹理，2013）。上述觀點(diǎn)罔顧證券市場交易的主體信息不對(duì)稱、交易的非面對(duì)面以及證券交易與生俱來的投機(jī)性等區(qū)別于普通民事交易的特征。將反欺詐嫁接于誠信原則之下，反映出學(xué)界和業(yè)界對(duì)反欺詐機(jī)制的狹隘理解，以及證券立法對(duì)誠實(shí)信用原則這一民法“帝王條款”的盲目遵從。

三、美國反欺詐機(jī)制的比較法研究

信息披露和反欺詐是我國主要向美國學(xué)習(xí)的東西。美國《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的最大貢獻(xiàn)，一是建立了現(xiàn)代的信息披露制度，二是建立了反欺詐制度，包括禁止虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等。

（一）郵政欺詐法案時(shí)代

美國最早是通過《郵政欺詐法案》對(duì)欺詐行為進(jìn)行規(guī)制。如果當(dāng)事人通過郵件進(jìn)行虛假陳述以獲得金錢或者財(cái)產(chǎn)，則郵政管理機(jī)關(guān)有發(fā)布“欺詐禁令”之權(quán)利。McNally v.United States一案中，法院認(rèn)為《郵政欺詐法》的調(diào)整范圍不包括無形權(quán)利。但是，在Carpenter v.United States一案中，法院認(rèn)為“無形權(quán)利仍然屬于財(cái)產(chǎn)的范疇,與證券相關(guān)的權(quán)利是一種無形財(cái)產(chǎn)權(quán)，《郵政欺詐法案》也適用于證券”，從而明確了其規(guī)制證券欺詐行為的效力。這也表明，10b-5規(guī)則制定以后，《郵政欺詐法案》在反證券欺詐領(lǐng)域仍起著作用。

（二）《1933年證券法》的相關(guān)規(guī)定

《1933年證券法》對(duì)證券欺詐行為的規(guī)制條款主要是第11款、12（a）2款和17（a）款。其中，第11款和12（a）2款被視為是關(guān)于證券欺詐的明示責(zé)任條款，調(diào)整了發(fā)行人在注冊(cè)登記文件中的虛假不實(shí)陳述行為。該條款確立了美國虛假陳述追責(zé)的基本框架，但是其只涵蓋證券買受人對(duì)發(fā)行人注冊(cè)登記文件中的虛假不實(shí)陳述，適用范圍有限。第12（a）（2）款適用于證券的出售環(huán)節(jié)，但是在Gustafson v.Alloyd Corp一案中，最高法院指出第12（a）（2）款的規(guī)定不適用于二級(jí)市場上的交易和證券的非公開發(fā)行?？梢钥闯?，第11款和12（a）2款未突破發(fā)行或出售的適用范圍，對(duì)證券欺詐行為的規(guī)制效力有限。第17（a）款被視為反欺詐條款之父，該條款創(chuàng)造性地將虛假陳述、內(nèi)幕交易等不同類型的違法行為囊括其中，已初步體現(xiàn)出了反欺詐的意圖，成為當(dāng)時(shí)認(rèn)定各證券欺詐行為的基石。但是該條款僅僅適用于證券的發(fā)行和銷售，不適用于購買者欺詐，美國證券委員會(huì)從未尋求將該條款適用在欺詐性銷售者之外的領(lǐng)域。

（三）《證券交易法》的相關(guān)規(guī)定

1934年《證券交易法》對(duì)證券欺詐行為的規(guī)制體系機(jī)制主要由第9（a）（4）款、10（b）款組成。1934年《證券交易法》第9（a）（4）款專門對(duì)市場操縱行為進(jìn)行規(guī)制，但是其適用范圍限制在經(jīng)過登記注冊(cè)的證券，不包括未經(jīng)登記注冊(cè)的證券。10b條款是一個(gè)綜合性、兜底性條款，從而將證券立法相關(guān)條款未涉及到的應(yīng)該受到禁止的其他行為囊括其中。但是除非委員會(huì)采納相應(yīng)的規(guī)則禁止,否則并不能使任何行為違法，而且其沒有涉及證券購買者的欺詐行為。為彌補(bǔ)上述漏洞，1942年5月,SEC在1934年《證券交易法》10（b）的基礎(chǔ)之上增加了10b-5條款。10b-5規(guī)則本來并沒有附隨的民事責(zé)任，Kardon v.National Gypsum一案后，聯(lián)邦法院紛紛依據(jù)普通法上的侵權(quán)法規(guī)則確認(rèn)10b-5規(guī)則的“默示訴權(quán)”效力。但是直到24年后美國最高法院最終才在Superintendent v.Bankers Life一案中確認(rèn)了此項(xiàng)權(quán)利，使其成為美國證券法規(guī)制證券欺詐行為的核心。

默示訴權(quán)制度在司法實(shí)踐中被不斷地?cái)U(kuò)張性解釋。從1975年的Blue Chip v.Manor一案開始，美國最高法院的態(tài)度發(fā)生逆轉(zhuǎn)，開始限制10b-5下私法上的訴權(quán)范圍。首先，原告必須是爭議證券的買方或賣方；其次，被告必須被證明是故意行事；最后，被起訴的行為必須具有欺詐性。但是從Wharf Holdings v.United Int′l Holdings和 SEC v.Zandford案件開始，美國聯(lián)邦法院堅(jiān)持對(duì)10b-5規(guī)則責(zé)任中“與證券買賣有關(guān)”的要素進(jìn)行寬松認(rèn)定，似乎又表明了其對(duì)默示訴權(quán)重新采取較為寬松的態(tài)度。但是無論如何，10b-5規(guī)則作為反欺詐的一般性條款，不僅僅是個(gè)人指控有關(guān)證券買賣欺詐的訴訟中使用的最為普遍的理由，也成為美國證券法下最具綜合性的反欺詐武器。

（四）反欺詐機(jī)制的域外管轄

判例法對(duì)美國反欺詐機(jī)制的完善不斷進(jìn)行著探索?；诒Ｗo(hù)美國投資者及美國證券市場利益的立法目的，多數(shù)學(xué)者和法官認(rèn)為“州際貿(mào)易”一詞的存在，表明10b-5規(guī)則對(duì)發(fā)生在域外的證券欺詐行為同樣適用。但是在Bersch v.Drexel Firestone案和Leasco Data Processing Equipment Corp v.Maxwell案中，法院認(rèn)為“不能僅以交易的效果及于美國投資者，還要滿足證券交易行為是在美國市場上進(jìn)行，才能判定美國法院有管轄權(quán)”。2010年Morrison v.National Australia Bank案，聯(lián)邦最高法院終于給出了一個(gè)具有權(quán)威性的解釋，認(rèn)為《證券交易法》僅調(diào)整發(fā)生在美國的證券交易行為。此后，2010年7月通過了《華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act，下文簡稱《華爾街法》），對(duì)Morrison案中確定的標(biāo)準(zhǔn)做了重要修正，引入新的泛行為與泛效果標(biāo)準(zhǔn)，即如果促成違法行為的關(guān)鍵步驟是發(fā)生在美國境內(nèi)或者發(fā)生在境外的行為對(duì)其產(chǎn)生了可預(yù)見的實(shí)質(zhì)性效果，那么法院仍享有管轄權(quán)。

綜上可以看出，隨著證券交易方式和類型的不斷發(fā)展創(chuàng)新，證券欺詐行為愈發(fā)復(fù)雜，難以甄別。為此，美國創(chuàng)設(shè)了一套體系精密、邏輯完整的反欺詐機(jī)制。規(guī)制對(duì)象從最開始的發(fā)行人逐步擴(kuò)展到與證券買賣相關(guān)的所有人，并且涵蓋與證券買賣相關(guān)的所有行為。規(guī)制機(jī)制從最開始的具體規(guī)則逐步演化為原則與規(guī)則相協(xié)調(diào)的“二元”結(jié)構(gòu)。通過司法判例逐步明確了反欺詐原則的民事責(zé)任和域外管轄效力，為規(guī)制證券欺詐行為提供了“兜底性”條款。

四、完善我國反欺詐機(jī)制的建議

任何制度都有其產(chǎn)生和發(fā)展的土壤，市場及法制環(huán)境一旦不同，制度運(yùn)行的客觀效果便會(huì)受影響，簡單抄襲和照搬適用，會(huì)使原本優(yōu)良的制度與其應(yīng)發(fā)揮的優(yōu)勢背道而馳。我國“熔斷機(jī)制”的夭折，給我們?nèi)绱酥?。?yīng)在遵循市場運(yùn)作規(guī)律、總結(jié)域外經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，在考慮我國證券市場特性的前提下推陳出新，從而完善我國反欺詐機(jī)制。

（一）重構(gòu)證券的學(xué)理基礎(chǔ)。反欺詐機(jī)制是圍繞證券發(fā)行、交易和監(jiān)管活動(dòng)構(gòu)建的，其核心在于“證券”的界定。證券是權(quán)利物化的產(chǎn)物?，F(xiàn)代物權(quán)體系要強(qiáng)調(diào)價(jià)值形態(tài)和財(cái)產(chǎn)的利用，一切能產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)價(jià)值且可用作交換的利益均可視為財(cái)產(chǎn)。正如學(xué)者所說，指向物的任一種類請(qǐng)求權(quán)均可經(jīng)由占有或登記而具有物權(quán)性（冉昊，2005），因此對(duì)物和對(duì)人的區(qū)分可直接歸結(jié)到公示手段之有無。要想合理地貫徹對(duì)物和對(duì)人的區(qū)分，必須重新打破“物”限于有體物的桎梏。證券賬戶的實(shí)名制度和簿記系統(tǒng)的公示效力，使投資者實(shí)際上對(duì)價(jià)值形態(tài)的電子數(shù)據(jù)具有支配地位，從而使電子數(shù)據(jù)具有“物”性。結(jié)合對(duì)傳統(tǒng)“證券”法理邏輯的解讀和“物權(quán)”概念內(nèi)涵的最新演進(jìn)，可以對(duì)證券法語境下的證券做如下學(xué)理上的界定：證券，是指記載并代表一定權(quán)利的物。權(quán)利是指因?yàn)橥顿Y且主要基于他人努力獲得的權(quán)益。從而，可將價(jià)值形態(tài)的“可均分且可轉(zhuǎn)讓或者交易”的投資性合同納入“物”的范疇。如此，對(duì)現(xiàn)有制度改動(dòng)較小，且可實(shí)現(xiàn)法律邏輯上的自洽。

（二）區(qū)分證券欺詐與民事欺詐。民法中的欺詐是有瑕疵意思表示的法律行為，其認(rèn)定一般需遵循“欺詐人具有主觀故意-欺詐人實(shí)施欺詐行為-被欺詐人因欺詐而陷入錯(cuò)誤-被欺詐人因錯(cuò)誤而為意思表示”的邏輯。但是，證券法上的欺詐行為并不局限于純粹意義上的故意欺詐，還有重大過失、沉默、信息披露不及時(shí)等因素，二者在主觀內(nèi)容、行為方式以及侵害客體上存在不同。其次，民法下欺詐行為主要是對(duì)合同效力產(chǎn)生影響，救濟(jì)方式為行為可撤銷和無效。但是各國一般承認(rèn)證券欺詐行為的效力，規(guī)制方式為責(zé)任追究和損害賠償。因此，證券欺詐的界定要突破民法欺詐理論的束縛，對(duì)內(nèi)幕交易、市場操縱、虛假陳述和客戶欺詐等典型證券欺詐行為進(jìn)行剖析可以看出，證券欺詐主要是通過作為或不作為的方式，使他人陷入錯(cuò)誤的表意中的行為。行為人主觀上具有牟取非法利潤或非法避免損失等動(dòng)機(jī)，在客觀上造成了市場秩序以及投資者合法權(quán)益損失。為有效保護(hù)投資者權(quán)益，各國一般對(duì)證券欺詐的歸責(zé)原則實(shí)行過錯(cuò)推定或嚴(yán)格責(zé)任；在證明負(fù)擔(dān)上，實(shí)行因果關(guān)系推定和舉證責(zé)任倒置。為此，將其定性為特殊侵權(quán)，符合法理邏輯。

（三）反思誠實(shí)信用原則的適用。學(xué)界通常認(rèn)為，誠實(shí)信用原則是賦予司法者自由裁量權(quán)的一般條款，強(qiáng)調(diào)民事主體在從事民事活動(dòng)時(shí)以善意的方式履行其義務(wù)，不得濫用法律或合同規(guī)定權(quán)利。誠實(shí)信用原則的適用與權(quán)利義務(wù)關(guān)系存在這一前提密不可分。但是，證券市場的運(yùn)行規(guī)律決定了規(guī)定發(fā)行人事無巨細(xì)披露任何信息的義務(wù)，既不可能也不合理。因此，在指導(dǎo)權(quán)利行使、義務(wù)履行、解釋和補(bǔ)充法律功能的層面上，誠實(shí)信用原則不適用。否則，就會(huì)對(duì)當(dāng)事人帶來過于沉重、不必要的負(fù)擔(dān)（于飛，2015），最終影響證券市場的正常運(yùn)行。其次，植根民法發(fā)展而來的誠實(shí)信用原則適用于平等主體之間。而證券市場信息的不對(duì)稱性決定了交易雙方的實(shí)質(zhì)不平等，進(jìn)而決定了信息占有人會(huì)采取行動(dòng)以最大限度地增進(jìn)自身效用而不利于他人。再者，證券市場具有投機(jī)性，這一點(diǎn)決定了證券市場投資者不具有誠實(shí)信用的主觀態(tài)度。最后，非面對(duì)面的交易機(jī)制，決定了證券市場不具有誠實(shí)信用的存在環(huán)境。

（四）引入反欺詐的原則規(guī)定。反欺詐原則和規(guī)則不是整體與部分，而是本質(zhì)與表現(xiàn)形式的關(guān)系。作為一項(xiàng)原則，其具有指導(dǎo)當(dāng)事人行使權(quán)利和履行義務(wù)、解釋和評(píng)價(jià)法律行為以及解釋和補(bǔ)充法律的功能。除了指導(dǎo)當(dāng)事人正確進(jìn)行證券活動(dòng)外，還具有授予法官自由裁量權(quán)填補(bǔ)法律漏洞、引導(dǎo)法律與時(shí)俱進(jìn)的作用。反欺詐規(guī)則是對(duì)反欺詐原則的具體化，反欺詐原則價(jià)值內(nèi)涵體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是禁止違反法定義務(wù)，實(shí)踐中表現(xiàn)為禁止性規(guī)則，如禁止內(nèi)幕交易、操縱市場等；二是無相關(guān)義務(wù)前提下，行為人不得有不實(shí)或欺詐的行為和結(jié)果發(fā)生，否則將承擔(dān)不利的法律后果?？紤]到我國金融市場準(zhǔn)入的不斷開放，證券發(fā)行與交易活動(dòng)的國際化及以這兩類活動(dòng)而形成的證券市場國際化，諸如“滬港通”和“深港通”制度的推出、“滬倫通”制度的推進(jìn)、CDR制度和中歐國際交易所D股市場的建設(shè)，確立我國反欺詐機(jī)制的域外管轄效力是必要的。綜合上述因素，建議《證券法》修改時(shí)增設(shè)以下條款：“在證券的發(fā)行、交易以及為前者提供服務(wù)的活動(dòng)中，不得有虛假、誤導(dǎo)、操縱等欺詐行為，若上述行為發(fā)生在我國境內(nèi)或?qū)ξ覈a(chǎn)生了可預(yù)見的實(shí)質(zhì)性影響，行為人應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任?！?/p>