人民幣 匯率維持均衡水平上的雙向波動(dòng)

文/鄒萬(wàn)程 編輯/張美思

2017年，人民幣兌美元從年初的6.96大幅上漲至年末的6.50。2018年，其匯率走勢(shì)又將如何？筆者將從以下幾方面進(jìn)行探討。

第一，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)中向好和國(guó)際收支進(jìn)一步改善，是人民幣的基本面基礎(chǔ)。

2017年，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)中向好，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革成果逐漸顯現(xiàn)。前三季度GDP同比增速分別為6.9%、6.9%和6.8%，累計(jì)同比增長(zhǎng)6.9%，好于2016年。制造業(yè)PMI再上新臺(tái)階，全年保持在51以上運(yùn)行，表明企業(yè)前景正加速好轉(zhuǎn)。PPI延續(xù)了2016年以來(lái)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)并保持了5%以上的高位運(yùn)行。最令人欣喜的是外貿(mào)領(lǐng)域的改善，進(jìn)出口增速雙雙由負(fù)轉(zhuǎn)正，且出口月度數(shù)據(jù)數(shù)次出現(xiàn)兩位數(shù)高增長(zhǎng)，貿(mào)易盈余繼續(xù)保持較高水平，國(guó)際收支狀況明顯改善。預(yù)計(jì)2018年國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)將繼續(xù)好轉(zhuǎn)，為人民幣匯率的穩(wěn)定夯實(shí)基礎(chǔ)。此外，歐美等經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇進(jìn)程有望加快，或促進(jìn)我國(guó)外貿(mào)形勢(shì)的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，經(jīng)常賬戶收支狀況或?qū)⑦M(jìn)一步改善。資本賬戶方面則存在一定的不確定性：一方面，人民幣貶值壓力的消退有助于資本賬戶的改善；但另一方面，從中美利差的角度看，美國(guó)繼續(xù)加息基本已成定局，聯(lián)邦基金利率或許上調(diào)至2%—2.25%；而中國(guó)目前的收益率已升至較高水平，2018年利率能否上行、上行多少，均存在較大的不確定性。筆者認(rèn)為，2018年中美利差或進(jìn)一步收窄，在一定程度上對(duì)資本賬戶造成不利影響。但從我國(guó)國(guó)際收支歷史數(shù)據(jù)的總體結(jié)構(gòu)來(lái)看，經(jīng)常賬戶的影響一般會(huì)超過(guò)資本與金融賬戶的影響（大幅貶值時(shí)期除外）。預(yù)計(jì)2018年國(guó)際收支盈余會(huì)繼續(xù)提升，進(jìn)而帶來(lái)結(jié)匯盤的增加。

第二，美元指數(shù)走強(qiáng)乏力，后續(xù)走勢(shì)不確定性上升。

2017年，美元指數(shù)大幅走弱是人民幣走強(qiáng)的重要原因。2018年，美元指數(shù)的形勢(shì)依然不容樂(lè)觀。目前市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)2018年還將加息3次，這一預(yù)期已在目前的價(jià)格上有所反映。除非未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)加息次數(shù)超預(yù)期，否則很難對(duì)美元形成新的刺激。相對(duì)而言，歐洲方面的積極因素更多。預(yù)計(jì)上半年，歐元繼續(xù)上攻至1.24的概率較大；與此對(duì)應(yīng)，美元指數(shù)或許會(huì)繼續(xù)下探至88附近。下半年，美元基本面不確定性因素加大，或許會(huì)展開(kāi)震蕩走勢(shì)。

第三，人民幣貶值預(yù)期消退，市場(chǎng)主體預(yù)期分化。

市場(chǎng)預(yù)期在匯率走勢(shì)中往往扮演“放大器”的作用。一致預(yù)期形成后，會(huì)對(duì)當(dāng)前的走勢(shì)產(chǎn)生推波助瀾的影響，且這種影響存在慣性，在一定時(shí)間內(nèi)不易扭轉(zhuǎn)。這一特點(diǎn)在2017年的升值行情和此前兩年的貶值行情中體現(xiàn)得非常鮮明。經(jīng)過(guò)2017年的大幅上漲，人民幣貶值預(yù)期得到了有效控制。目前市場(chǎng)主體預(yù)期較為分化，但總體偏向人民幣走強(qiáng)，這將會(huì)對(duì)一季度的人民幣匯率形成升值壓力。但隨著升值壓力的逐步釋放，如果下半年美元指數(shù)走勢(shì)企穩(wěn)，人民幣或許還會(huì)迎來(lái)一輪回調(diào)行情。全年來(lái)看，雙向波動(dòng)的特征會(huì)較2017年更加明顯。

第四，監(jiān)管層合理引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，防止匯率大起大落。

十八大以來(lái)，中央對(duì)于市場(chǎng)和政府的邊界有明確的要求?！耙屖袌?chǎng)在資源配置中起決定性作用”，而監(jiān)管層需要“守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”。十九大報(bào)告和2017年中央金融工作會(huì)議，再次強(qiáng)調(diào)了上述要求。從近年來(lái)的實(shí)踐看，央行無(wú)疑很好地貫徹了這一精神。2017年5月，央行在中間價(jià)模型中加入逆周期因子，以使中間價(jià)更能準(zhǔn)確地反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面和國(guó)際匯市的客觀情況；同時(shí)，在市場(chǎng)恐慌時(shí)微調(diào)了遠(yuǎn)期購(gòu)匯政策，一定程度上減弱了市場(chǎng)非理性超調(diào)，降低了發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的可能。筆者認(rèn)為，2018年央行將會(huì)繼續(xù)扮演好外匯市場(chǎng)看門人的角色，防止匯率的大起大落。

筆者認(rèn)為，總體上，2018年上半年人民幣仍然存在一定的升值壓力，但較2017年明顯減輕；下半年受國(guó)內(nèi)外因素的綜合影響，多空力量可能較為均衡，走勢(shì)不確定性加大。隨著市場(chǎng)容量的擴(kuò)大和交易主體的多元化，人民幣匯率全年將維持在均衡水平上的雙向波動(dòng)態(tài)勢(shì)。